En el informe de septiembre del fondo Global Allocation, Luis Bononato utiliza la investigación de Ray Dalio sobre los ciclos y las crisis para argumentar que la situación actual es de fin de ciclo alcista bursátil. Utiliza varios párrafos del nuevo libro de Dalio (“su manual de burbujas”, lo llama Bononato), en el que describe algunas de las características clave que suceden en el proceso de techo del mercado, aplicándolas al entorno actual: aceleración del crecimiento económico y de los beneficios empresariales, repunte de la inflación, subida de tipos de interés, encarecimiento del crédito, aplanamiento de la curva de tipos o altas valoraciones.
Concluye diciendo lo siguiente:
Hemos estudiado detenidamente cómo en todos los grandes máximos anteriores, primero los mercados hacen un máximo de múltiplos (en relación al PER), que pensamos ya vimos el pasado mes de enero. Entre unos 9 a 12 meses después, se hace el pico final, con nuevos máximos, que no llega a alcanzar el máximo de PER, ya que se aumentan al alza los resultados empresariales... Digamos que lo inevitable se está haciendo cada día más inminente.
La evolución del PER del S&P 500 se puede ver en el siguiente gráfico via Yardeni. Observamos cómo hizo máximos a principios de este año, antes de las correcciones. Si miramos atrás y nos fijamos en el PER forward (aquel que en el denominador incluye los beneficios estimados en los próximos 12 meses), éste hizo máximo en 1999 y mediados 2007:
Meses antes de que el mercado hiciera máximos:
Pero solo tenemos 2 observaciones, por lo que no es muy significativo, aunque sí ilustra la argumentación del gestor de Global Allocation.
En contraste con esta inminencia de Bononato, Ray Dalio en sus últimas declaraciones afirmó que aunque el ciclo económico y de mercado está en sus fases finales, aún le quedarían alrededor de dos años. Sus indicadores que alertan de una burbuja están empezando a parpadear, pero todavía no indican que estemos en una. Desde Bridgewater no perciben que hoy existan problemas sistémicos de la magnitud de los que pudieron vislumbrar en 2008.
En esta línea de Dalio también se ha manifestado recientemente Howard Marks, quien ha aparecido mucho en medios por la reciente publicación de su libro: Mastering the Market Cycle. No observa un sentimiento eufórico en el mercado ni tampoco valoraciones por las nubes, pero recomienda tener más de cautela de lo normal en esta fase del ciclo, algo que viene diciendo desde hace al menos un año. Advierte también contra el uso de métricas o reglas fijas que sirvan para predecir con precisión, en un mundo de aleatoriedad e incertidumbre radical como el de las ciencias sociales. Por ejemplo, en cuanto a la duración de los buenos tiempos. Podemos pensar que estamos en la última fase del ciclo alcista/expansivo, pero eso no nos dice nada respecto a cuánto tiempo o subida le queda. Lo único que nos dice es que, por ejemplo a 5 años vista, las rentabilidades seguramente no sean muy elevadas y que hay que proceder con más cautela de lo normal.
De hecho, a pesar de las palabras de Bononato, su posicionamiento no es en absoluto “alocadamente bajista”, por decirlo de alguna manera. Hace algunos meses cerraron la exposición bajista directa a las bolsas y en la actualidad prefieren jugar el escenario bajista de forma indirecta.
En los últimos meses ha seguido manteniendo una importante exposición a metales preciosos a través de ETFs de oro y plata y de la compañía de royalties Sandstorm Gold. Un 21% de la cartera. Pero la mayor parte de la cartera ha estado en bonos del Tesoro americano de largo plazo, tanto directamente como a través de futuros.
Tanto los unos (metales preciosos) como los otros (bonos estadounidenses), activos que normalmente tienen un buen desempeño en fases de aversión al riesgo, han sufrido bastante en los últimos meses, razón por la que el fondo ha tenido un mal comportamiento reciente.
Un comportamiento que a 3 años se sitúa con rentabilidad negativa (-0,8% anualizado), lo que puede ilustrar el mal momento por el que pasan gran parte de los fondos de perfil macro. Algo a lo que apuntaba Howard Marks en el podcast con Tim Ferris, reconociendo también que algunos de los mejores inversores como Soros o Druckenmiller han utilizado este enfoque.
Fuente: Transcripción de la conversación con Howard Marks en el podcast de Tim Ferris.
Pero la mayoría de cosas en la inversión son cíclicas y tras años de comportamiento mediocre, este tipo de fondos o estilo de inversión podría volver a tener su momento. Quizás cuando el ciclo económico y de mercado cambie y los gestores macro más perspicaces puedan beneficiarse de un mercado bajista, mientras otros fondos de tipo value long-only (que solo pueden estar en posiciones alcistas) se vean abocados a grandes caídas en un contexto de fuerte aversión al riesgo y donde el mercado no discrimina lo bueno de lo malo, lo barato de lo caro (como ha advertido Druckenmiller recientemente, “cuando viene el mercado bajista, no importan cuáles sean los fundamentales”). El Global Allocation de hecho bate al MSCI World y a fondos como Bestinfond desde su inicio en 2006, en buena parte por su buen comportamiento en 2008... porque si tomas los últimos 10 años excluyendo el tramo de fuertes caídas de antes de octubre de 2008, Global Allocation estaría por debajo.
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