¿Burbuja tecnológica? Nada más lejos, si los beneficios son sostenibles

Las acciones tecnológicas estos últimos meses se mueven como un péndulo. De pronto se pasa de la euforia al miedo y nerviosismo. Este último lo hemos visto estos días, a través de lo que los inversores “expresan” con sus decisiones en el mercado de opciones, sobre todo tras el desplome del gigante Facebook.

Anteayer sin embargo publicó resultados otro gigante, el mayor gigante bursátil del mundo: Apple. Y sorprendió al alza, con unos resultados muy sólidos que reflejan una fuerte demanda de su producto más caro (iPhone X) y un crecimiento muy notable de otras partes de su negocio, como los Servicios (App Store, Music, Pay) y los Otros Productos (Watch, AirPods). La cotización lo celebró subiendo cerca de un 6% superando por primera vez los 200$ por acción y ya cerca del billón en capitalización.

Pero el mercado en su conjunto no tuvo para muchas celebraciones y el S&P 500 estuvo plano. Los titulares sobre nuevas tensiones comerciales entre EEUU y China volvieron a aparecer.

Más allá de los buenos resultados de Apple y el corto plazo, donde quería fijar mi atención en este post es en el siguiente gráfico que utilizó Miguel Ángel Paz en su último artículo: "La evolución de los beneficios sigue justificando las tendencias bursátiles". Ahí además de repasar la situación de los diferentes mercados, comentó la evolución de varios sectores, entre ellos el tecnológico.

Evolución del MSCI World Tecnológico, BPA estimado y PER

Fuente: Miguel Ángel Paz Viruet

La evolución creciente de forma exponencial de los BPA no ofrece dudas. Así, el precio sigue su senda y esto provoca que el PER estimado no se haya encarecido en los últimos rangos. El PER estimado del índice es de 16,42x, un nivel bastante atractivo si tenemos en cuenta el ritmo de crecimiento de los BPA.

No obstante, el rango del PER estimado de los últimos cinco años de este índice se sitúa entre 14x y 17,5x, por lo que cotizaría en la parte media-superior del rango. Esto podría justificar cierta toma de beneficios por parte de los inversores, pero es muy complicado que este índice cotizara mucho tiempo por debajo de un PER estimado de 15x. Además, hay que tener en cuenta que la situación actual no tiene nada que ver con la que se produjo en el año 2000, cuando estalló la burbuja tecnológica.

Muchos observan simplemente los precios, sin pararse a pensar qué hay detrás. Algo similar pasa con el comportamiento relativo entre EEUU vs Europa (“EEUU ha subido ya mucho y Europa está rezagada, por tanto Europa tiene más potencial”), del que también habla Miguel Ángel en su artículo. (Incluso value investors excepcionales como Iván Martín parece que utilizan este argumento, al menos eso se desprende de sus escritos, seguramente de manera interna su pensamiento sea más sofisticado...)

Bueno, pues depende. Primero hay que observar las tendencias de beneficios, y cómo éstos han acompañado la subida de la bolsa americana, mientras que en Europa la imagen es muy distinta. Pongo los gráficos a continuación:

Estados Unidos: S&P 500

Europa: EuroStoxx 50

Fuente: Miguel Ángel Paz Viruet

Me parece difícil hablar de burbuja en la bolsa estadounidense o en el sector tecnológico global. Los precios han venido acompañados de un importante crecimiento de beneficios. Puede hablarse de optimismo, pero no de un optimismo infundado, sino justificado por los fundamentales. La clave por tanto está en la sostenibilidad de esos beneficios.

Ahí sí puede caber el argumento de que Europa tiene papeletas de hacerlo mejor que EEUU. Pero digo “puede”, porque no está nada claro. Es cierto que el ciclo americano está más avanzado y algún día más pronto que tarde la economía estadounidense o entrará en recesión o sufrirá una fuerte desaceleración. Y ello impactaría negativamente a los beneficios. Quizá, digo quizá, el impacto sería mayor que en Europa, donde el ciclo está menos maduro y teóricamente hay mayor margen de crecimiento.

Pero hay un matiz importante. La clave es que pueden existir diferencias ESTRUCTURALES que favorezcan a una economía y mercado (EEUU) frente a otro (Europa). Por ello no tienen necesariamente que comportarse de manera similar ni funcionar la “reversión a la media”. El caso de las tecnológicas es un claro ejemplo. En el S&P 500 tenemos con una ponderación significativa a compañías como Apple, Alphabet, Amazon o Facebook cuyas cifras de negocio (beneficios salvo en el caso de Amazon que es algo peculiar) vienen creciendo muy fuerte en los últimos años, mientras que en Europa tenemos con mucha representación a los bancos o sector de consumo básico (de bajo crecimiento).

No digo que no pueda pasar y que los bancos europeos, en caso de continuar el ciclo expansivo en Europa, puedan hacerlo muy bien y en consecuencia también los índices europeos. Solo que no tiene por qué.

En mi opinión el “boom” de las tecnológicas no es algo puntual ni coyuntural, sino que forma parte de una tendencia estructural como comenté en el artículo “Las compañías de Internet todavía tienen un gran crecimiento potencial por delante… especialmente en China”. Y esta situación la están aprovechando empresas estadounidenses y en mucha menor medida europeas (al menos de tamaño suficiente para que importen en los índices bursátiles).

Por supuesto, habrá desaceleraciones en el camino, sustos y grandes correcciones en bolsa. Más movimientos pendulares entre la euforia y el miedo. Puede que unos jugadores grandes pierdan cancha y otros más pequeños la ganen en caso de que las ventajas de ser pequeño ganen a las ventajas de ser grande (riesgo regulatorio vs. economías de escala). Pero la situación actual en su conjunto creo que difiere mucho de la de finales de los 90s (al margen de casos puntuales, cierta euforia en el sector VC o Silicon Valley...). Por aquel entonces había promesas, hoy existen realidades. Volved a mirar el gráfico de Miguel Ángel (lo pongo abajo). Sí, los precios descuentan crecimientos sólidos de beneficios, y puede haber decepciones como ha sucedido con Facebook, pero hablar de burbuja me parece exagerado.

Dejo a continuación una serie de lecturas relacionadas para quien quiera profundizar. Los artículos de Enrique García “El fenómeno económico que está detrás de la nueva revolución tecnológica” y “El paralelismo entre la situación actual y la segunda revolución industrial” me parecen especialmente interesantes para entender mejor el contexto del sector tecnológico actual y el papel que tienen las economías de escala y los efectos de red.

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