Es de sobra conocido que la paciencia es una de las principales cualidades del buen inversor. Pero también es una de esas verdades que a veces se nos olvidan, o quedan en un segundo plano. Especialmente en entornos de mercado difíciles, en los que nuestras carteras están experimentando caídas, o simplemente pasan por un periodo en el que no hacen nada. El entorno actual para los inversores centrados en la bolsa europea puede considerarse uno de estos, en el que los retornos de los últimos meses han sido muy pobres. Incluso a 1 año, un índice como el DAX alemán está totalmente plano.
Sí, he dicho 1 año. Sé que es un periodo temporal excesivamente corto, pero en un mundo en el que las cosas suceden tan rápido y la información fluye al minuto, los inversores también nos hemos vuelto más cortoplacistas. Por ahí está el dato de que el periodo medio de tenencia de las acciones se ha reducido de forma muy significativa en las últimas décadas. En un periodo de unos pocos meses o 1 año la probabilidad de tener rentabilidades negativas es relativamente alta. Sin embargo, cuanto más extenso es el periodo de tenencia de la bolsa en su conjunto, la probabilidad de experimentar caídas es menor.
En el siguiente gráfico se muestra el porcentaje de veces que el S&P 500 registró rentabilidades negativas según la extensión del periodo de tenencia del índice. Así, en periodos de menos de un año el porcentaje de veces que la bolsa tiene un comportamiento negativo es relativamente alto (en torno al 30%), pero este baja conforme se alarga el plazo, hasta llegar a 0 veces en periodos de más de 20 años.
Fuente: @JerryCap
Estos periodos de atonía del mercado suelen gustar poco a los inversores, quienes pierden la paciencia con facilidad y eso les lleva a tomar malas decisiones. Esto pasa también con los fondos de inversión, que obviamente están correlacionados con el devenir de las bolsas, pero también pueden moverse de forma muy distinta en caso de fondos cuyas carteras sean muy diferentes a los índices (una característica común a los buenos fondos de stock picking). ¡Nos habían dicho que los fondos en los que invertíamos tenían un alto potencial de revalorización, y en año y medio están planos mientras la bolsa ha subido! ¿Cómo puede ser? ¿Nos han engañado? ¿Se han equivocado estrepitosamente? Pues puede que simplemente sea que un periodo de año y medio sea insuficiente para valorar los resultados, y que el partícipe lo único que necesita es esperar a que se cumplan las tesis de inversión.
Cuando uno invierte, debe saber dónde se está metiendo. En un fondo tipo value/fundamental/stock picking, el partícipe debe ser consciente de que, salvo excepciones, las tesis de inversión de las posiciones de la cartera se fundamentan a varios años vista, no a seis meses ni 1 año. En el camino se pueden producir fuertes contratiempos y la cotización sufrir mucho, y aun así sería precipitado considerarlo un error de inversión. Esa misma posición podría más tarde experimentar fuertes subidas y compensar con creces las caídas iniciales. Se podría argumentar que el gestor debería haber esperado a construir la posición ante la previsión de problemas en el camino, pero esto es fácil decirlo ex post. Ex ante es diferente. Como dice el dicho, “A toro pasado, todos somos Manolete”, o Warren Buffett.
¿Estará reflejando esta descripción abstracta lo que sucede a algunas de las principales posiciones de Cobas Internacional, como Aryzta o el grupo Teekay? Desde luego, Francisco García Paramés y su equipo así lo piensan, dada la convicción que mantienen en ambas pese a los contratiempos.
De forma análoga, cuando uno invierte en un fondo cuyo enfoque sea macro, también debe entender a qué está “jugando” el gestor. O en palabras de Lawrence Hamtil, las apuestas ocultas/implícitas que se están haciendo. Si se invierte asumiendo que el ciclo bursátil y el macroeconómico riman, puede que existan periodos en los que exista una fuerte desconexión. Quizá el periodo 2015/2016 en los mercados bursátiles europeos sea un ejemplo de esto. A nivel macroeconómico, aunque sí hubo una desaceleración relativamente importante, los miedos de una recesión global estaban infundados. Quienes, correctamente, acertaron con este diagnóstico macro, puede que no se vieran recompensados suficientemente. Tras el turbulento comienzo de 2016 vino por ejemplo el Brexit, y las bolsas europeas no hicieron prácticamente nada.
En este punto es interesante mencionar al fondo Global Allocation de Luis Bononato, uno de los fondos españoles con mejor rentabilidad a 10 años, pero que a 3 años está en negativo (en términos anualizados -2%). ¿Volverá a escalar a los primeros puestos en los ranking de rentabilidad? ¿O su visión bajista del mercado resultará equivocada?
Las evidencias en el análisis de los datos de desempeño de los fondos de gestión activa sugieren que los periodos de mal comportamiento relativo (underperformance) son completamente normales en la trayectoria de incluso los mejores fondos. Este underperformance puede incluso extenderse durante varios años, lo que es altamente frustrante para el inversor de ese fondo, pero no es necesariamente una señal de venta.
Fuente: Death, Taxes and Short-Term Underperformance: International Funds. Brandes Institute.
Este tema ha sido estudiado por la gestora americana Brandes en distintos análisis de varias clases de fondos de RV: estadounidense, internacional, emergente. La conclusión en todos ellos es la misma: el underperformance en periodos no muy largos (desde un trimestre a incluso varios años), puede ser una consecuencia inevitable del proceso de inversión que está detrás de una trayectoria de muy buenas rentabilidades a largo plazo. Por ejemplo, un proceso centrado en la búsqueda de oportunidades de inversión contrarian a largo plazo, que en el momento de invertir son odiadas por el mercado o sufren de problemas temporales.
Los matices: no solo es paciencia, también se debe elegir bien
Ahora bien, si esto de la paciencia y aguantar periodos malos sin moverse ya puede resultar difícil, lo complicado realmente es que no solo basta con tener paciencia. También hay que seleccionar bien los activos o fondos en los que invertir. Por mucha paciencia que alguien tuviera con las acciones de Banco Popular, Abengoa o Duro Felguera, los resultados no mejoraron… más bien al contrario: alguien “impaciente” con las pérdidas temporales hubiera cortado la sangría y no se habría ido al hoyo.
En fondos puede pasar algo parecido, aunque obviamente el riesgo de perderlo todo no existe como en las acciones (salvo fraude o cosas así). Sabemos que incluso los mejores fondos tienen rachas malas, pero no sabemos de antemano qué fondos van a ser los mejores, ni siquiera si esa mala racha es temporal (fruto de la naturaleza cíclica y volátil de los mercados) o estructural (fruto de la falta de capacidad del gestor o pérdida de brillantez). Pensemos en David Einhorn, por ejemplo, que está en estos momentos sufriendo la peor racha de su muy satisfactoria historia. ¿Ha perdido el brillo?
Seleccionar los buenos fondos y gestores es más un arte que una ciencia. Requiere de un conocimiento que va mucho más allá de los datos fríos y otra información cuantitativa. Como también muestran desde Brandes Institute, en sus análisis no encontraron relación significativa entre distintas características cuantitativas de los fondos (como tamaño de los fondos, número de posiciones, nivel de comisiones…) y su desempeño.
La variable clave es la confianza. Esta puede basarse en los buenos resultados históricos, en el “feeling” que tiene el inversor por el equipo gestor, en los análisis que ha leído o escuchado del mismo, y en otras muchas cosas. Idealmente, esta confianza debería basarse en una combinación de todos estos factores, resultante del conocimiento profundo que el inversor tiene del equipo gestor y su proceso de inversión.
El inversor que confíe en un equipo gestor, podrá aguantar con mayor probabilidad los periodos malos y tenderá a cometer menos errores. Al mismo tiempo, el gestor que logre partícipes que confíen en su modelo de gestión, conseguirá inversores leales, que no se vayan a las primeras de cambio. Pero, por supuesto, esta confianza debe renovarse año a año, trimestre a trimestre. Para ello, la labor de comunicación que deben llevar a cabo las gestoras y gestores, es esencial. No lo digo yo, lo dice Morgan Housel.
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