La inflación es quizá una de las variables más importantes para la construcción de las carteras o asignación de activos (asset allocation) desde un punto de vista top-down o macro. Esto es algo muy ampliamente conocido por los analistas e inversores macro. Está presente en los modelos de Ray Dalio o el “reloj de la inversión”:
Fuente: Macro Ops
Además, es uno de los factores que explicarían unos múltiplos de valoración altos en las últimas décadas:
Fuente: Lawrence Hamtil.
De cara a la inversión en acciones desde un punto de vista fundamental, también es un factor a incorporar en el análisis. Como escribe Enrique García, director de la Cartera Value de inBestia:
Cuando analizo compañías con gran potencial de crecimiento en el contexto actual, siempre establezco como uno de los principales riesgos un repunte inflacionario. Una mayor tasa de inflación suele elevar los tipos de interés nominales de bonos y otros activos. Los inversores buscan retorno real, por lo que ante una mayor inflación exigen una mayor rentabilidad nominal. Si la tasa de inflación es del 5%, un retorno nominal del 7% significa un retorno real del 1,9%.
Implicaciones para la asignación de activos
Una de las preguntas clave que determinarán cuál será la mejor asignación de activos de la(s) próxima(s) década(s) será qué va a suceder con la inflación. ¿Continuaremos en el actual régimen de desinflación o inflación estable y moderada? O por el contrario, ¿pasaremos a un nuevo entorno de inflación creciente?
Existen argumentos para defender ambas posturas. En la primera opción (escenario desinflacionario o inflación baja), podríamos considerar la presión deflacionaria que ejerce la competencia creciente de países en vías de desarrollo con costes laborales muy bajos. O el hecho de que la innovación tecnológica siga presionando a la baja los precios, con aumentos de calidad.
Para la segunda opción (escenario de inflación creciente), quizá el principal argumento tenga que ver con las consecuencias de las políticas monetarias expansivas tan excepcionales llevadas a cabo en la última década. Aunque a pesar de muchas advertencias en contra el aumento de la inflación de los precios al consumo ha sido muy leve en los últimos años (a diferencia de la inflación de activos financieros), probablemente tarde o temprano estas políticas pasarán factura en forma de elevada inflación.
Desde la firma de investigación global de mercados Gavekal ponen encima de la mesa un ejemplo de cada uno de estos escenarios, y sus implicaciones para la asignación de activos.
Fuente: Gavekal Research, via Macro Voices.
En el primer escenario (1980-actualidad), los bonos de largo plazo han tenido un comportamiento espectacular, mejor incluso que el S&P 500. El oro, a pesar de su gran década de los 2000, tuvo un comportamiento malo. En cambio en el segundo escenario (1965-1980), en el que se desató una espiral inflacionaria con estancamiento económico (la llamada estanflación), fue el oro el activo estrella, mientras los bonos sufrieron y la bolsa no lo hizo mejor que el efectivo.
A estas alturas es prácticamente imposible saber qué escenario existirá en las próximas décadas. Pero sería un error no considerar la posibilidad de un cambio de entorno menos benigno para los activos tradicionales (bolsa y bonos), y más favorable para las materias primas y otros activos alternativos.
Este es un entorno para el que una serie de grandes inversores parecen estar posicionándose. Conocemos el posicionamiento de Azvalor de los últimos años y en alguna ocasión reciente Francisco García Paramés ha mencionado la protección de las materias primas frente a un escenario inflacionario. También los gestores especializados en recursos naturales Leigh Goehring y Adam Rozencwajg (que forman parte del nuevo fondo Azvalor Managers) se muestran muy alcistas con buena parte de las commodities, como el petróleo, cobre, oro, agrícolas o uranio. Y, aunque la lista podría ser mucho más larga, también desde la gestora global macro Crescat Capital, ven a futuro un escenario que podría beneficiar enormemente a los metales preciosos y las acciones mineras.
En el corto plazo parece que más bien están reapareciendo fuerzas deflacionarias al calor del desplome del petróleo, razón por la que este posicionamiento alcista en materias primas no ha funcionado muy bien recientemente (salvo el oro por su carácter de refugio en las correcciones). Esta tesis podría recibir un apoyo en caso de que la Reserva Federal pise el acelerador de las medidas de normalización monetaria.
Fuente: Gavekal Research, via Macro Voices.
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Muy importante este tema. Merece la pena dedicarle una buena reflexión.
Yo creo, en mi humilde opinion que la inflaccion tiene mas importancia en el ahorro que en la inversion; me explico: la inflaccion SIEMPRE sube, el puto gobierno os va a mentir siempre, id a dar una vuelta al supermercado etc, la clave del ahorro es optimizar compras, reflexionar sobre las necesidades; en cuanto a la inversion, no hay que preocuparse tanto con eso de que la inflaccion va a "comerse" el ahorro, porque la inflaccion es para todos igual (dentro del mismo pais) asi que si no haces un 4% no rallarse porque no muchos lo haran a menos que seas un suertudo, y MUCHOS incluso habran perdido dinero a mansalva en el casino de la bolsa. La clave es optimizar ahorro y no cagarla invirtiendo, hay cosas con riesgo controlado que van bien. Animo
En respuesta a Ramiro Robles
Buenos días,
eso de que "la inflación SIEMPRE sube", en España en 2013=0.30%, en 2014=-1% y en 2015=0%. En ese trienio bajaron los precios. Y luego tenemos Japón, que es deflacionario durante muchos más años.
Lo que ocurre es que en España si no fuera por la subida de algunos ítems estratósferica como luz y gas también tendríamos deflación o subidas inferiores al 1% durante una década. Normal porque no hay crecimiento salarial ni casi vegetativo más el progreso tecnológico.
Un saludo.
En respuesta a Ramiro Robles
Interesante reflexión, Ramiro.
Puedo estar de acuerdo en parte, pero en una estrategia de inversión sólida la inflación es una variable importante. Por un lado, una variable como la inflación que históricamente ha restado un 2% anual, es algo que hay que considerar seriamente.
Por otro lado, en las últimas décadas el mundo desarrollado, particularmente EEUU, ha vivido un periodo de desinflación importante, y como traté de argumentar en el artículo, eso tuvo importantes implicaciones en los retornos de los distintos activos. Pero ahora, mirando hacia las próximas décadas, no sabemos qué pasará con la inflación. No deberíamos extrapolar automáticamente lo sucedido en los últimos 30 años, a los próximos.
Que la mayoría de personas inviertan mal, como dices, no quiere decir que no haya que intentar hacer las cosas bien. Cada uno según sus circunstancias. Uno puede estar más cómodo invirtiendo en multinacionales sólidas que dan un buen dividendo, y otros pueden estar más cómodos invirtiendo en compañías aparentemente más arriesgadas o cíclicas.
En respuesta a Javier Martínez López
Es cierto que en este periodo post-crisis financiera la inflación ha sido casi inexistente, pero históricamente no ha sido así, por desgracia. Suele decirse que la tendencia del capitalismo y la innovación es a bajar precios gradualmente, pero por unas cosas (alta intervención estatal, sectores como la luz y el gas...) o por otras (políticas monetarias inflacionarias), eso no es así la mayor parte del tiempo.
Muy acertado el artículo.
Cuando leo algo sobre la inflación, me gusta mirar que ha pasado en Japón desde el pinchazo de su burbuja. En la medida en que los Bancos Centrales no pueden disparar la inflación, tampoco dejan de aprovechar cualquier situación favorable para incrementar la masa monetaria; por lo que si no se equivocan gravemente en los próximos años, (que es lo que está por ver) el incremento de la inflación no será de dígitos altos. Japón juega con la baza de que el mundo le compra su producción. Y procuran no "pasarse". ¿Lo harán el resto de los Bancos Centrales?
En respuesta a Estudiante de Ciclos
Interesante el caso de Japón. Pero creo que no sería muy comparable a EEUU, aunque algo más a Europa. En EEUU creo que se limpió el sistema bastante más y más rápido que en Europa. Aunque aun así, también puede que el caso japonés tenga peculiaridades que lo hagan diferente al de otros países, pero para afirmarlo debería conocer mejor el caso de Japón.
