Por qué no deberías confiar en las predicciones de los expertos: el caso de GMO y las rentabilidades futuras

2 de enero Incluye: SPX 4

¿Merece la pena que los inversores dediquen parte de su tiempo a estudiar pronósticos de expertos? Si son expertos de verdad, podrían aportar valor y acercarse en sus estimaciones, ¿verdad? No tan rápido.  

Uno de estos pronósticos es el que realiza periódicamente la reputada gestora GMO (Grantham, Mayo & van Otterloo). En particular, publica sus proyecciones de retornos reales a 7 años de diferentes clases de activos. Las rentabilidades reales (descontando la inflación) esperadas dejan mucho que desear en términos generales, especialmente en renta variable estadounidense, como se puede comprobar en la tabla inferior. La excepción son los mercados emergentes, y más aún el segmento de acciones “value” de éstos, que ofrecerían rentabilidades esperadas del 8% anual en los siguientes 7 años. Algo similar ocurre con la renta fija, donde pronostican igualmente rendimientos pobres, a excepción de la deuda emergente.

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Es interesante comparar esta proyección (del 30 de noviembre) con la de apenas unos meses atrás (31 de julio), según la cual, por ejemplo, la rentabilidad esperada de la RV emergente era del 2,7% y la de las acciones estadounidenses pequeñas del -2,3%. Es decir, con las fuertes caídas de los últimos meses han mejorado las expectativas de rentabilidad.

Teniendo en cuenta que la rentabilidad media anualizada de la renta variable estadounidense se sitúa en el 6,5% aproximadamente, según GMO, la situación actual parece muy poco atractiva de cara a construir una cartera de inversiones, ya que solo los activos emergentes, considerados de mayor riesgo, ofrecen retornos esperados interesantes.  

¿Debemos fiarnos de este pronóstico?  

Por un lado, los analistas de GMO, empezando por Jeremy Grantham, fundador de la gestora, dieron acertadamente la voz de alerta justo antes del estallido de la burbuja puntocom así como de la crisis financiera de los años 2008 y 2009. Asimismo, señalaron a principios del 2009 que era un buen momento para comprar acciones, lo que resultó ser una recomendación excelente. Así pues, han estado acertados en algunos de los puntos de inflexión más importantes de la historia reciente de los mercados, siendo grandes estudiosos de las burbujas.  

Sin embargo, en los últimos años sus pronósticos han sido mucho menos certeros. Solo hace falta echar un vistazo a los pronósticos que realizaron a finales del año 2010.

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(Fuente: A Wealth of Common Sense)  

En el gráfico que figura a continuación, vemos los resultados reales exactamente siete años después del pronóstico que hizo la gestora en diciembre del año 2010.

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(Fuente: A Wealth of Common Sense)  

El caso más destacado es el de la bolsa estadounidense, activo que sin ningún género de dudas ha sido el gran triunfador de este mercado alcista iniciado en 2009. Para la renta variable de gran capitalización pronosticaban unos retornos prácticamente nulos y, sin embargo, ha sido la clase de activo que mayor rentabilidad ha proporcionado (más de un 12% anual). En el caso de la renta variable de pequeña capitalización, la desviación de GMO es aún más grave, ya que pronosticaban unos retornos negativos cercanos al 2% y han generado una rentabilidad anual de prácticamente el 12%. En marcado contraste, en la bolsa emergente la desviación fue la contraria: pronosticaron una rentabilidad real del 4,1% y solo se obtuvo un 0,5%.  

Ben Carlson indica que uno debe esperar que los resultados de estos pronósticos sean imprecisos, ya que es así como funciona el juego de la predicción. Por ejemplo, los retornos de los bonos son mucho más fáciles de pronosticar que los de las acciones, porque la rentabilidad de los primeros está más o menos determinada por la rentabilidad inicial que ofrecen. Pero incluso sabiendo esto, las cosas se complican porque la inflación es muy difícil de pronosticar. GMO utilizó en el 2010 una hipótesis de inflación a largo plazo del 2,5%, mientras que la cifra real se acercó al 1,4%.  

El mismo Carlson realiza un ejercicio muy interesante con el pronóstico de GMO para el S&P 500, con el objetivo de tener una idea de la frecuencia histórica con la que las acciones realmente experimentaron retornos reales tan pobres como los que sugería GMO. En el siguiente gráfico se aprecian los retornos reales continuos de 7 años para el S&P 500 desde el año 1926 hasta la actualidad.

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(Fuente: A Wealth of Common Sense)  

La línea roja del gráfico representa el pronóstico en julio de GMO sobre la renta variable estadounidense de gran capitalización (-4,9%). Los retornos anuales reales en un período de 7 años del -4,9% o inferiores son muy raros, tan sólo se han visto en el 1,3% de todo el tiempo analizado, por lo que el acierto en la predicción de GMO depende de que ocurra un evento atípico.  

Es importante señalar cuándo tuvieron lugar esos valores atípicos anteriores. Antes de nada, conviene apuntar que como consecuencia de la tremenda deflación de los años 30, nunca hubo retornos tan negativos en un período de 7 años ni siquiera después de la Gran Depresión. Las dos únicas veces que ocurrió fue durante el periodo de alta inflación de los años 70 y principio de los 80 y brevemente en las últimas etapas de la última crisis financiera.  

Así que, de alguna manera, lo que realmente está pronosticando GMO no es sólo una rentabilidad por debajo del promedio histórico, sino algún tipo de evento económico extremadamente negativo (quizás inflacionario).  

Reflexiones finales  

Como apunta Ben Carlson, cuando se trata de los mercados nunca debemos dar nada por sentado, porque las cosas que son casi imposibles o parecen improbables pueden suceder con más regularidad de lo que imaginamos. En su opinión, lo más probable es que asistamos a una reducción progresiva de la rentabilidad de la renta variable sin que haya por medio un colapso económico tan grande que genere esas rentabilidades tan bajas. Tal vez la reversión a la media de las valoraciones bursátiles así como de los márgenes empresariales se produzca a un ritmo gradual. Lo que nos muestra la historia es que esos retornos esperados tan negativos han ido acompañados de algunos de los peores regímenes económicos y crash de mercados de la historia.  

Teniendo en cuenta la dificultad que entraña acertar en los pronósticos futuros (al fin y al cabo, los mercados se mueven por las acciones de personas y éstas son muy difíciles de predecir), quizá debamos hacer caso al veterano inversor Jim O’Shaughnessy, quien señala que los inversores activos exitosos, como Warren Buffett, generalmente ignoran los pronósticos y predicciones.  

Apunta a un estudio que reunió 6.582 pronósticos de inversión de 68 “gurús” diferentes realizados entre 1998 y 2012. Se verificó que la precisión media del gurú era tan sólo del 47%, ligeramente peor que el lanzamiento de una moneda al aire. De estos 68 gurús analizados, 42 de ellos obtuvieron una precisión por debajo del 50%. En esta línea, David Dreman en su libro “Contrarian Investment Strategy” analizó la precisión de las estimaciones de crecimiento de los beneficios empresariales del S&P 500 llevadas a cabo por analistas y economistas para el S&P 500 entre 1988 y 2006 y encontró que el porcentaje de error anual promedio era del 81% para los analistas y del 53% para los economistas. Igualmente otros estudios señalan que carteras seleccionadas por presuntos expertos lo han hecho consistentemente peor que el mercado.  

Por ello, el inversor ha de ser muy consciente y precavido a la hora de analizar e interpretar estos datos, porque la mayoría de pronósticos suelen ser poco acertados. Ello no implica que no haya que escuchar las opiniones de otros gestores o analistas, pero en última instancia es el propio inversor el que debe tomar sus decisiones bajo su responsabilidad.  

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Este artículo tiene 4 comentarios
Sucede que las opiniones de los “expertos” son una gran señal contrarian, sobre todo cuando hay un consenso sospechosamente exagerado en una única dirección. Es un indicador tan válido como cualquier otro...
02/01/2019 10:56
Totalmente de acuerdo Jorge. El año pasado por estas fechas publiqué un articulo que se llamaba "Prohibido hacer pronosticos" y es que sacar la bola de cristal y que nos digan lo que va a pasar es una quimera. En el caso del LUMAGA SYSTEM no hacemos nunca predicción, sino detección de cambios que es muy diferente, pues no adelantamos acontecimientos sino que trabajamos a toro pasado, de ahí que normalmente acertemos, pero eso es otro tema como decía antes. Feliz año a todos.
02/01/2019 12:57
En respuesta a Luis y Gloria Mayoral
Así es. Yo pienso que está bien escuchar otras opiniones, porque siempre pueden aportar algo a nuestra visión, pero es fundamental tener un sistema y tomar las decisiones en base al mismo, y no cambiarlas en función de las declaraciones de uno u otro.
02/01/2019 13:02
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