[Nota: cuando estaba a mitad de artículo, vi que Hugo había publicado justo sobre este mismo tema: “La fuerte caída del cobre avisa de que los riesgos bajistas aumentan”, aunque en algún punto se solapan, en mi artículo profundizo más en la relación cobre-economía/mercados]
Ya saben que el precio del cobre suele ser utilizado como un termómetro de la situación y perspectivas de la economía global. Dado que una mayor actividad económica implica mayor demanda de cobre, puesto que se utiliza en numerosos procesos industriales, al metal se le conoce como Dr. Cobre, por su título de doctor en economía. Desde luego, seguro que predice mejor que la mayoría de doctores y expertos. Aunque eso no es decir mucho.
En las últimas semanas ha sufrido una corrección muy virulenta de más del 20% desde los máximos alcanzados en junio. Estos últimos días ha acelerado su caída, aunque hoy está rebotando. Se encuentra en mínimos de 1 año.
¿Está anticipando el enfriamiento de la economía global?
Lo primero que hay que hacer es replantearse los lugares comunes que la mayoría da por sentados: ¿es cierto que el cobre es una señal tan fiable y adelantada de la coyuntura económica?
Lo cierto es que no. Veamos por qué. Charlie Bilelo expuso algunas evidencias sobre la relación entre el cobre con la bolsa y economía norteamericanas:
Desde 1972, la correlación entre la rentabilidad del cobre en un año determinado y la rentabilidad del S&P 500 es esencialmente 0… El S&P 500 ha subido un 12,3% anualizado en años en los que el cobre bajó frente a solo el 9% cuando el cobre subió… La conclusión es que el cobre no te dice prácticamente nada sobre la dirección del S&P 500.
La relación con la economía americana tampoco es estrecha, encontrando una correlación prácticamente nula, entre el precio del cobre y el crecimiento del PIB real de EEUU. Estas correlaciones deben tomarse con cautela, pero no dejan en muy buen lugar a la idea dominante del Dr. Cobre.
Uno de los casos de estudio a considerar es el de la Gran Recesión. El cobre sufrió un drawdown de casi el 70%, pero no funcionó muy bien como señal adelantada de lo que estaba por venir. Mientras a lo largo de 2007 el sistema financiero estadounidense empezaba a mostrar señales feas, y el S&P 500 estaba en proceso de hacer techo de mercado (máximos en octubre 07), el cobre no hizo pico hasta el verano de 2008. En cambio, hizo suelo unos meses antes que el índice bursátil americano.
Otro caso interesante es el de los años 2013-2015, en los que el cobre cayó notablemente, mientras la economía estadounidense continuó su expansión y la bolsa lo hizo muy bien. Ahí podría hacerse el argumento de que la fuerte caída del cobre adelantaba la desaceleración global (con foco en emergentes y sectores de materias primas) que existió entre 2015-16, pero en mi opinión estaría un poco cogido por los pelos. Seguramente parte de la caída de 2015 sí estuvo más relacionada con la desaceleración global particularmente de China, pero la de años anteriores no.
Un problema con la teoría del Dr. Cobre es que solo tiene en cuenta la demanda, como proxy del crecimiento. Pero en su precio impacta tanto la demanda como la oferta. De hecho las caídas de 2013-2015 puede que fueran más derivadas de la oferta. El siguiente gráfico es interesante, dado que muestra el fuerte aumento de proyectos de inversión en la industria del cobre a partir de 2009.
Fuente: Presentación de Xavier Brun de Atalaya Mining.
Que queda complementado por este otro del crecimiento de la oferta:
Fuente: Fisher Investments.
Además, también ignora el sentimiento como factor que mueve los precios en el corto plazo. ¿Por qué los precios bursátiles se mueven por sentimiento en el corto plazo, pero el cobre no? No tiene mucho sentido que sea así. En las materias primas también hay irracionalidad y sobrerreacciones en el corto plazo.
En el caso actual, el sentimiento negativo respecto a China y las tensiones comerciales podría ser un aspecto importante a la hora de explicar las fuertes caídas. De hecho, la correlación entre la bolsa china y el cobre ha sido estrecha en estos últimos meses...
Fuente: Charlie Bilelo.
En esta línea va la opinión de Fisher Investments:
Al igual que las acciones, las materias primas están sujetas a la volatilidad a corto plazo, pero se mueven en ciclos en función de la oferta y la demanda a largo plazo. La retórica de la guerra comercial puede afectar al sentimiento, al igual que el nerviosismo sobre el crecimiento. Las acciones chinas -que entraron en un mercado bajista a principios de este año debido a preocupaciones similares- son otra muestra de la influencia del sentimiento a corto plazo.
Aportan otro argumento interesante, y es que en la economía del siglo XXI en la que domina el sector servicios, el crecimiento ya no es tan intensivo como antaño en cobre ni en la industria. En China hay más relación, pero los servicios son más o menos la mitad de la economía, así que la sensibilidad es inferior a décadas anteriores.
Incluso, en caso de que esta caída se deba al factor sentimiento y no a un desplome por venir de la actividad económica, ésta podría representar una oportunidad de compra. Así lo pensaban los expertos en materias primas de Goehring & Rozencwajg, que en su comentario del segundo trimestre escribían lo siguiente (antes de la aceleración de la caída más reciente):
La combinación de una fuerte demanda (China, India, coche eléctrico) con una situación de oferta de minas cada vez más restringida implica para nosotros que el mercado alcista del cobre aún tiene muchos años por delante. La debilidad que estamos viendo hoy, en retrospectiva, representará una tremenda oportunidad de compra.
También estoy casi seguro que este es el enfoque de azValor (ruido y narrativas incompletas) en estos momentos, quienes sabemos tienen exposición a diversas compañías mineras de este metal (como Buenaventura o Grupo Mexico). Si bien en las últimas semanas han caído la mayoría de empresas relacionadas con materias primas, por lo que no será fácil decidir qué vender para aumentar la exposición al cobre, dado que apenas tenían liquidez. Ayer fue un día realmente negro para su cartera, con una caída estimada en el fondo internacional de más del 3%.
Ahora bien, aunque la situación de oferta-demanda del cobre parece atractiva a largo plazo, cabe la posibilidad de que la economía global se enfríe de forma significativa en próximos trimestres y eso sea un factor bajista del cobre. Raoul Pal de Real Vision apuntaba ayer a los rasgos deflacionarios que está tomando el panorama macro global. Imagino que lo sucedido en el cobre es un factor de su visión, aparte de la fortaleza del dólar.
Como es habitual, es difícil cerrar con una conclusión fuerte, más allá de decir que el cobre no es necesariamente una buena señal de las condiciones económicas globales. Pero quizá eso, echar por tierra un lugar común (lo del Dr. Cobre), sea suficiente para que haya merecido la pena escribir este artículo… y que hayáis leído hasta aquí.
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