¿Qué le pasa a Telefónica? Su decadencia en la última década

11 de diciembre, 2017 Incluye: TEFGOOG 27
Director de la Cartera Value de inBestia. Inversión en compañías cotizadas. Interesado en la historia del pensamiento económico y los ciclos... [+ info]
Director de la Cartera Value de inBestia. Inversión en... [+ info]
6º en inB
6º en inB

Aquellos que tienen valores de renta variable pero que no dedican demasiado tiempo al asunto suelen decirte que tienen acciones de Telefónica, Santander, Repsol, Gas Natural o BBVA. Son el puñado de valores que transmiten la idea de estabilidad, seguridad y además solían distribuir elevados dividendos. Entre ellos, Telefónica ha sido quizás el valor más popular entre los pequeños accionistas españoles.

Adicionalmente, algunos inversores que investigan algo más (al menos los datos financieros y su relación con la cotización), se han visto atraídos por Telefónica por el elevado descuento con el que cotiza con respecto a sus beneficios históricos, de forma que parece una compañía atractiva. Sin embargo, a lo largo del artículo veremos que no es una buena idea analizar Telefónica con esos enfoques. 

El contexto bursátil es el siguiente. En los últimos tiempos la cotización no ha generado nada de valor para los accionistas, ni siquiera teniendo en cuenta los dividendos. El siguiente gráfico muestra la cotización ajustada por distribución de dividendos según Yahoo Finanzas:

YsJc--PHSxMmGNInZildubDJ6iKpBzlvPHrcyonL

Solo en algunos mínimos o puntos de mayor descuento en la renta variable ha generado resultados positivos este valor. Al ser una tendencia de largo plazo, merece la pena entender qué ha sucedido, más allá de los vaivenes cíclicos a pocos años vista. En el gráfico se tienen en cuenta los dividendos (sumándolos a la cotización), pero no su posible reinversión en otras alternativas de inversión. Por otro lado, la inflación del periodo no es desdeñable. Queda claro que los resultados han sido muy pobres y no han compensado el coste de oportunidad para el inversor. Lo único que ha hecho la cotización ha sido acompañar a la evolución de los beneficios. Como se puede ver a continuación, el resultado operativo de Telefónica ha venido cayendo con fuerza en la última década, y en 2015 apenas cubrió el coste de financiación del negocio.

uVEos8yT5NvuNTa0EZ2gMTY_YqANAM8B2Qv1tGOY

Al menos, los accionistas respiran aliviados con la tímida recuperación del resultado operativo en 2016 y 2017, aunque aún muy lejos de los niveles previos a 2011 y teniendo en cuenta que estamos en una fase de expansión de la actividad económica.

¿Cómo es posible que una compañía que partía de una posición tan ventajosa hace 15 años se haya quedado tan atrás? La historia no es muy diferente a otras compañías de telecomunicaciones europeas que han sido privatizadas. Un ejemplo es Orange, mismo perfil de exmonopolio estatal privatizado en Francia. La respuesta hay que buscarla en el fenómeno de la competencia. Este es el enfoque que propuse en la reseña del magnífico libro 'Innovation and Its Enemies'.

Obviamente, cuando estas compañías disfrutan de un monopolio sobre cierta actividad, y además las autoridades son capaces de protegerlo de forma efectiva (y no solo sobre el papel), la rentabilidad sobre el capital es muy elevada a costa del bienestar de los consumidores. No es el caso hoy, ya que las posibilidades de competencia se han abierto más de lo que parece. No solo compiten en algunas fases de la cadena de valor con otras compañías, sobre todo en la comercialización, sino que hay nuevas tecnologías e industrias sustitutivas/complementarias que han proliferado con bastante rapidez. Por supuesto, Telefónica no ha liderado en muchas de esas nuevas formas de organización de los servicios (quizás solo en el despliegue de fibra óptica en España), veremos a continuación por qué.

Las empresas que cuentan con el privilegio del monopolio legal sobre una actividad se encuentran con unos incentivos diferentes. No merece la pena prestar tanta atención a las necesidades de los clientes, como a justificar las prácticas del sector que le otorgan semejante posición. Son compañías fuertes en relaciones públicas, los lobbies que se relacionan como pez en el agua para intentar seducir al legislador. Están más pendientes de proteger el pastel del monopolio o evitar la competencia que de desarrollar las tecnologías que mejor podrían servir las necesidades del consumidor (las cuales también hay que investigar).

No debe sorprendernos la visión del antiguo presidente de Telefónica sobre su plan de negocio hace unos años. Su filosofía mostraba una completa desorientación sobre lo que estaba sucediendo entonces. César Alierta se empeñó en las actividades de capturar rentas monopolísticas, favores regulatorios, etc. De forma concreta, planteaba que las grandes compañías de Internet (Google) debían pagar peajes a las empresas que proveían la conexión, en este hilarante vídeo allá por 2010:

“Las redes las tenemos nosotros, el billing (la facturación) lo hacemos nosotros, el servicio post-venta lo hacemos nosotros, lo hacemos todo”. Y por eso deben pagarnos. No se me ocurre un vídeo que resuma mejor el pensamiento del monopolista perdido en medio de un entorno cada vez más competitivo. Mientras la competencia seguía abriéndose con nuevas tecnologías y posibilidades, la directiva buscaba capturar rentas de compañías dinámicas sin ofrecer servicios adicionales.

No hay que confundir las privatizaciones con las liberalizaciones. En las privatizaciones, los accionistas pueden salir muy recompensados ya que la compañía monopolista (u oligopolista) puede eliminar algunas ineficiencias que surgen en la administración estatal. También hay motivos para pensar que los estados venden barato, quizás por incentivos electorales o por ignorancia sobre el potencial de ciertos activos. Es evidente que los que acudieron a la privatización de Telefónica en su día hicieron un buen negocio, no hay duda.

El problema para la compañía viene cuando se liberaliza el sector, y no solo desde un punto de vista legal, sino de forma efectiva. Telefónica seguía manteniendo la mayor parte de la infraestructura de telecomunicaciones, una infraestructura heredada del viejo monopolio estatal. A pocos años no se podía hacer mucho para rivalizar con ella. Con el paso del tiempo, han aparecido nuevos y mejores competidores en varios segmentos. En primer lugar, en la comercialización de servicios telefónicos han aparecido una gran variedad de compañías más poderosas en marketing, adaptándose mejor a las necesidades del consumidor.

Pero también ha entrado competencia en la infraestructura de telecomunicaciones. En primer lugar, en el caso de la fibra óptica hay más competidores, por lo que los grandes rendimientos de la antigua infraestructura se han deteriorado. Telefónica ya no puede defenderse con la antigua red de cobre en los principales centros urbanos, el despliegue de fibra que realiza lo hace con una relación coste-beneficio totalmente diferente, en un entorno más competitivo.

Pero hay más. En el caso de infraestructura de torres, Abertis desarrolló en su momento una amplia red de torres para radioenlaces y TDT, la cual acabó sacando a bolsa de forma parcial hace unos años: Cellnex. Los radioenlaces cubren de forma muy satisfactoria los rincones a los que la conexión por cable no es económica o todavía no ha llegado. Esta tecnología ha supuesto que algunos usuarios no tengan una dependencia extrema de la infraestructura tradicional de telecomunicaciones. Aunque no iguala en ciertas prestaciones, es muy flexible y permite muchas instalaciones nuevas. Precisamente en este aspecto las compañías de infraestructura también están pisando el acelerador en el despliegue de 4G y 5G, tecnologías que permiten mejorar la calidad de la cobertura móvil.

El despliegue de Internet ha añadido muchas opciones de comunicación que antes se realizaban por conexión telefónica. En vez de enviar un SMS, los usuarios ahora utilizan servicios de mensajería como Whatsapp o Telegram. La visión de contenidos en streaming (Netflix, Youtube) también rivaliza hoy con el negocio de venta de contenidos que los proveedores de fibra quieren aprovechar vendiendo grandes paquetes de servicios. Las plataformas de Internet operan en una escala mucho mayor, esa es su principal ventaja. Y esto es solo una muestra de lo que todavía está por llegar. En resumen, cada vez hay más competencia. Y no me refiero al concepto estático de compañías que ofrecen exactamente el mismo producto/servicio, sino a sectores enteros cubriendo las necesidades de los consumidores con tecnologías y organizaciones diferentes. Para mí, este es el fenómeno que explica el estancamiento/decadencia de Telefónica en los últimos 15 años. Este proceso ya se había gestado hace mucho tiempo, sin embargo, las consecuencias no se han visto en su totalidad hasta la irrupción de los smartphones y un mayor desarrollo de la industria de redes. No hay que caer en la ilusión de que todo lo malo ha venido por parte de un mal equipo gestor, a lo mejor muchos problemas eran inevitables. Lo que hay que entender es el proceso de competencia y las consecuencias que este tiene sobre este tipo de compañías.

Es una incógnita qué traerá el nuevo equipo directivo, tras la renuncia de César Alierta. Sería interesante ver la filosofía que aplica al negocio y si es capaz de ejecutar de forma correcta nuevas líneas de negocio o servicios a lo largo del tiempo. De momento, ha reducido el dividendo. Falta le hace ya que la deuda financiera elimina margen de maniobra, el cual va a necesitar Telefónica. Por el momento, el resultado rebota en 2016 y 2017. Sin embargo, no es probable que vuelva a generar el nivel de beneficios 2009 o 2010 en unos pocos años, así que ni de broma utilizaría los beneficios históricos para evaluar si la acción está cara o barata.

Cartera Value: Si está interesado en el análisis de compañías desde una perspectiva de largo plazo, no dude en visitar la página de información de la Cartera Value.

Contenidos relacionados:

Usuarios a los que les gusta este artículo:

Este artículo tiene 27 comentarios
En respuesta a Gustavo Muñiz
Muy buen apunte. Por lo que he leído, en Europa se avanza en la dirección contraria por el momento, aunque nunca se sabe. Veremos los resultados en Estados Unidos.

Gracias por el comentario.
11/12/2017 13:29
La grafica correcta en TELEFONICA es un total return, Antes de la llegada de Alierta era un 78% negocio nacional y tenia más del doble de la capitalizacion actual, ahora en nacional tiene un 20% en nacional y el 80% es internacional, el unico merito que le veo en estos ultimos años, por lo demas esta sufriendo como el resto de telecos con la llegada de internet, pero ojo, pese a haber perdido la mitad de capitalizacion desde 1999 tiene aproximamadamente un total retorno de 130% itúa a las acciones de la compañía española como una de las más rentables del panorama europeo. En este mismo periodo, las acciones de Telecom Italia han registrado un retorno negativo del 65%, las de la holandesa KPN del -50% y las de France Telecom -49%., En estados Unidos paradojicametne el sectorial no ha ido tan mal, en realidad es un poblema del sector, no se pueden hacer milagros cuando tu negocio deja de ser negocio por otras fuerzas de mercado, ¿Quizas otro tipo de estrategia? de cualquier manera para los que quieren valores seguros y con dividendo, las electricas hubieran sido mejor solucion, salvo iberdrola que es un caso parecido, nada que ver el total retorno con la cotizacion actual, y en general el IBEX 35 es similar, la abismal distancia entre el ibex 35 y el ibex total retorno.
11/12/2017 16:05
En respuesta a Juan A Beño Mateos
No sé cual es la gráfica correcta, pero en esta esta hecha unos zorros,jajaja
La grafica de los dividendos supongo que disimula lo mal que estan las matildes y sirve de consuelo a los inversores,
Telegonica estaria saneada sin la avaricia de los accionistas y la grafica retorno seria la real,pero comparandola con la grafica que no es correcta entiendo que la real es un engaño ,
A mi me dice mas la incorrecta,jajaja
El popular con todos los dividendos que ha pagado...
El retorno debe de estar cotizando alto,jajaja
11/12/2017 16:40
En respuesta a Juan A Beño Mateos
Creo que algunos puntos que mencionas los he recogido en el artículo. Primero, que los que acudieron a la OPV y los primeros inversores hicieron buen negocio. Segundo, que hay compañías muy similares a Telefónica como Orange, y que tienen el mismo problema. El problema no es sectorial en sí, sino de un tipo de compañías que eran monopolios y donde se ha abierto por completo el sector. Hay otras compañías que han aprovechado este entorno para hacer negocios buenos, otra cosa es que no coticen. Así a ojo, Abertis ha desarrollado varios negocios de telecomunicaciones, Cellnex o Hispasat (con la primera creo que lo ha hecho bien, con la segunda no sé). Las comercializadoras también han creado negocio y han tomado parte del pastel (Jazztel en su día por ejemplo). No hablemos ya de compañías de Internet, eso ya es casi otra historia.

También menciono que es posible que muchos de los problemas hayan sido inevitables, se trata de describir lo que pasa y no de buscar culpables. Dicho esto, no confío en las cualidades de los directivos ni en su filosofía para asignar capital.

Adicionalmente, en Estados Unidos AT&T sufrió liberalizaciones bastante antes que en Europa yo creo. Es probable que haya terminado adaptándose, también hay que mencionar la diferencias como la gran penetración de la televisión por cable en Estados Unidos.

Un saludo.
11/12/2017 17:42
Yo no entiendo de fundamentales pero cuando algo cae mas de la cuenta ni se tiene y ni se compra,
Toda empresa sana es siempre alcista incluso cuando toca bajar debe de seguir siendo alcista entiendo yo, en telefonica hace tiempo que no se tiene , a lo mejor levanta el vuelo pero de momento el cero está cerca,jajaja
Si esta empresa cae para mi es por el canibalismo de los accionistas y por Alierta claro,jaja
11/12/2017 16:55
Yo creo que una cartera de empresas cotizadas es como un indice, empresa que no dá la talla y lo unico que un pobre hombre puede controlar es un grafico,
Si Telefonica deja de ser alcista se cambia por otra que lo sea,
Si Baffet dice que hay que aguantar 50 % de caida, la cuestion no es el 50% , la clave es si ha perdido la tendencia y puede perderse con un 20%,y no perderla con un 50%
Si hay un crahs las empresas buenas no perderan su tendencia alcista y si la pierden la recuperan rapido y las malas se tiraran mucho tiempo o no salen nunca
12/12/2017 11:23
Telefónica es bajista, eso lo ve cualquiera, pero de ahí a decir que puede quebrar, es como decir yo que se va a 30 euros. Recuerden hace 3 años Repsol por debajo de 9 y diciendo todos, digo bien, todos los analistas que no se volverian a ver lo 16 porque el petroleo estaba en decadencia y bla bla bla, pues en 16,40 hace un mes.
12/12/2017 16:13
A Telefonica no le cayó internet como un rayo por el tejado. Lo sabian hace 20 años y se han ido subiendo al carro eligiendo la peor alternativa en la mayoria de los casos: los directivos (Villalonga y Alierta, ambos amigos del presidente del gobierno de turno) prefirieron seguir quemando caja con más madera (deuda). Hablo de Terra, licencias telefonia movil, tuenti, canal plus...Casi todos hemos tenido acciones de esta compañia. Desde hace 10 años es una trampa de valor.
12/12/2017 16:14
Alierta dejó claro el tipo de estratega que tenía al frente Telefónica cuando en el año 2015 (hace nada) dijo en público: "prefiero tener un teléfono que sea una carraca a tener un smartphone y perder la libertad".
Y para valorar bien el comentario hay que recordar que, bajo la presidencia de Alierta, Teléfonica vendió datos de sus clientes a terceras personas (cosa que no han hecho ni Google ni Apple)
12/12/2017 16:49
Otro factor, relevante para gurús de la inversión es el managemengenment. Y aste eso le fue mal a Telefónica. Alierta esquivó la cárcel por información privilegiada en Tabacalera por prescripción de unos delitos que el Supremo consideró probados. O qué decir del fichaje estrella de Urdanga. O la recapitalización sorayesca de PRISA...
13/12/2017 17:51
La mayoría de los comentarios están fuera de lugar. Muestran un absoluto desconocimiento de la compañía y del entorno.
Telefónica ha creado en España la mayor red de fibra de toda Europa. Pocos paises pueden presumir de tal infraestructura. El problema, al contrario de lo muchos habeis dicho es el regulador. Telefónica invierte enormes cantidades en fibra y posteriormente el regulador obliga a Telefónica a compartir sus infraestructuras con otros que no aportan ningún valor porque NO invierten con precios fijados. Lo mismo sucede con la TV.
Telefónica NO necesita de monopolio, al contrario.
En Brasil la mejora es impresionante. A pesar del efecto divisa que ha mermado los resultados ha copado todo el mercado brasileño.
Desde hace 3 años, la compañía ha dado un giro y está en una senda clara de crecimiento. Blackrock recientemente se ha convertido en el segundo accionista de Telefónica. Algo sabrán. Quizá más que gente que no valora a compañias españolas muy bien posicionadas a nivel mundia.
Parece que nos molesta que nuestras compañías brillen y les echamos tierra, además sin ninguna razón.
13/12/2017 19:46
En respuesta a José Vicente Tejero Calderera
Buenos días. Se trata de crear valor para los accionistas. Los datos son incontestables. Se puede decir que una parte de los problemas eran inevitables, pero es de broma decir que la compañía brilla.

No he dicho que Telefónica necesite un monopolio, sino que la apertura del sector le ha hecho mucho daño. Precisamente, en el momento en el que el regulador dejó de favorecer los intereses de Telefónica, la rentabilidad del negocio ha caído.

Efectivamente, lo que le interesa a Telefónica es que el regulador no le obligue a ceder sus redes de fibra en poblaciones pequeñas, para así desplegar fibra por todo el territorio y eliminar su antigua red de cobre. Esa red de cobre es una herencia del monopolio estatal, y la compañía no quiere mantener dos redes al mismo tiempo. Yo sí que veo que su herencia del antiguo monopolio sigue haciendo estragos y condicionando la estrategia de expansión. Por otro lado, las reglas pueden gustar o no, pero ahora son para todos iguales, lo que tiene que hacer la compañía es adaptarse y generar valor para los accionistas.

Por otro lado, la directiva ha dejado mucho que desear, con decisiones de compra de activos como las que se han comentado (Prisa, Tuenti), con un dividendo insostenible que ya se ha relajado. A partir de ahora veremos.

Un saludo
14/12/2017 10:09
Los comentarios seran pocos afortunados o nó, eso dá igual, la realidad es que en este grafico mensual proyecta a 4 euros , no creo que la dejen irse a 4,porque está en zona de magasoporte, pero proyecta a 4 esa es la realidad, y no creo que sea por hablar mal, pagan muchos dividendos pero se pueden sacar de la manga una ampliacion de capital, y zas te lo di y ahora te lo quito,jajaja es muy peligrosa telefonica es que está demasiado bajo aplicando la teoria value puede estar en precio pero se puede tirar 10 años si no baja mas haciendo un suelo durmiente...
13/12/2017 20:10
Quizas se avecina una caida de las cotizadas y aprovechan para tirar a la cotizada en cuestion , para el nuevo amanecer , pero hay que arrasar primero aprovechando la cuyuntura bajista , es como sacar el coche de la formula uno y unos aprovechan para cambiar ruedas , telefonica está esperandobel seti car o como se llame ,
El caer ahora suena a manipulacion,jajaja
14/12/2017 17:16
Se le acaba de preguntar al oráculo chino sobre Telefónica.
Y si esta generará mucho dinero para los accionistas a futuro.
Responden con un hexagrama del presente, describiendo a Telefónica bajo el signo de EL PROGRESO lento, que crece, pero muy lentamente.
El cual, irá desembocando en un hexagrama nada bueno a futuro: EL ESTANCAMIENTO.
Hace algún tiempo, tuve una visualización mental, y la vi en seis euros.
Y ahora, visto esto otro y el enterarme de más cosas gracias a Enrique García. La veo de aquí a unos años rozando los 5 o quizá 4 euros.
No es buena inmersión de inversión. No vale la pena bucear con escafandra en el pecio de Telefónica. No se ven buenos peces.
21/12/2017 23:41
Escriba un nuevo comentario

Identifíquese ó regístrese para comentar el artículo.

Síguenos en:

Únete a inBestia para seguir a tus autores favoritos

Nube de tags

ChurchBrown-Forman corpDiageoReckitt BenckiserHistoriaburbujadineroCAFBiografíasTeoría del cicloSesgos cognitivosIncertidumbreEstructura de la producciónREERegulaciónPrimCaja netaM1MDFTécnicas ReunidasDFEFlujos de efectivoFerrovialHeathroweconomías de escalaEnterpriseOperaciones corporativas407 ETRIPCDeflaciónEdad de OroIndicadoresViviendaIncentivosActivision BlizzardATVIAnálisis sectorialKofaxVRSUbiquitiWifiApalancamiento operativoSerendipiaPIBConsumos IntermediosContabilidad NacionalWoWCoDCarteraNasdaqIndicadores monetariosAdquisicionesDepósitos bancariosQEExpansión monetariaCurva de tiposVenta insiderContabilidadMetodologíaKen FisherSuper StocksPSRMúltiplo sobre VentasTransportationMotor Vehicle Retail SalesTrucksCartera TecnológicaGorilla GlassEfecto RicardoBeige BookPoste ItalianeKingHearthstoneCasual GamesBancaPrincipio de devengoBookingsEEUUComercio ElectrónicoEleccionesInlaciónVentaja en costesRevolución IndustrialDeuda PúblicaDavid HumeUniFiAirMaxCartera ValueBenjamin GrahamDividendoEconomía del desarrolloPolítica económicaPERTasa de rentabilidadSynapticsAmazonRenta FijaInflaciónReseñasRumoresCuenta de resultadosRonald CoaseCurso BenéficoReserva FederalEBITDAAnálisis financieroContextualizaciónAlternativas de inversiónValoración de activosMarketingTecnologíaTeoría económicaKeynesianismoRentabilidad sobre capital empleadoValor contableTrack RecordExpectativasCrash de 1929AprendizajeComparativa con índicesRecompras de accionesCurso de Bolsa ZeroPrincipios básicosAnálisis cualitativoCompetenciaDiferenciaciónCurso de Análisis FundamentalToma de decisionesPhilip A. FisherTimingGestión del capitalFuentes de informaciónReducción al absurdoFabricantes de vehículosVolkswagenTipos de interésAseguradorasCiclo EconómicoJergaComunicaciónModelo de negocioFragilidadSistema EléctricoDistribución al por menorSingletonOutsidersCEOsReglasBibliografíaWebinarsAlphabetMaterias primasVídeosReinversiónCitasDirectivosFiscalidadMatemáticasCapitalización compuestaCálculosCloudConsultoría tecnológicaEfecto sustituciónRentabilidad realMonopolioTelecomunicacionesTecnología de redesTelefónicaSector textilBlockchainCriptomonedasBitcoinHypePatrimonio NetoNicolás CorreaSector energéticoReforma fiscalPreferencia intertemporal
Publicidad