Uno de los valores que más atención viene acaparando en los últimos años es la compañía estadounidense Tesla, liderada por Elon Musk y dedicada al diseño, fabricación y venta de coches eléctricos. En los últimos meses la postura “bajista” sobre la compañía parece haber ganado popularidad, especialmente en foros de inversores en valor. La fuerte corrección que sufrió la cotización en la segunda mitad de marzo llevó a algunos a pensar que el mercado había empezado a cambiar su visión sobre la compañía hacia un sesgo mucho más pesimista, pero el rebote posterior y la vuelta a la zona de los 300$ no lo confirma.
En estos meses hemos conocido el decidido posicionamiento bajista de la gestora value estadounidense Vilas Capital Management LLC. Su convencimiento es tan grande que el “short Tesla” representa el 98% de la parte de posiciones bajistas de su fondo. Según su último informe, en el primer trimestre del año incrementaron posiciones bajistas sobre la compañía en niveles de 340$. Consideran que Tesla está extremadamente sobrevalorada y que experimentará dificultades financieras significativas a lo largo del tiempo, dado su historial de ausencia de beneficios y fuerte salida de caja.
Los alcistas en Tesla suelen decir que la producción del Model 3 pronto aumentará a 5000 unidades por semana y que ello mejorará su situación considerablemente, impulsando la acción hacia arriba. Vilas Capital, en cambio, señala que teniendo en cuenta que la compañía perdió en torno a 20.000$ por cada Model S y Model X vendidos aproximadamente por 100.000$, ve imposible que Tesla pueda obtener beneficios de coches más baratos (cuyo precio oscilaría entre 35.000$ y 50.000$). Esto se debe a que en el sector de fabricación de coches los márgenes de beneficios son mucho mayores en los automóviles más grandes y caros. Por lo tanto, cuanto más rápido fabrique Tesla el Model 3, más dinero perderán.
Según los cálculos de la gestora, Tesla necesita al menos de 5.000 millones de dólares de capital (aunque esta cifra podría acercarse más a los 8.000 millones de dólares), para mantenerse solventes en los próximos 14 meses. Los motivos por los que Vilas Capital cree que esto no será posible son múltiples y muy diversos. Entre otros, podemos destacar las crecientes necesidades de capital circulante (working capital), altas necesidades de inversión (capex), mala ejecución del Model 3 con problemas de producción, la caída de la demanda para sus modelos S y X algo obsoletos, la inminente competencia de otras marcas, la rebaja de la calificación crediticia por parte de Moody’s hasta niveles de Caa+ (bonos basura sujetos a riesgo de crédito muy alto), la investigación que está llevando la NTSB (National Transportation Safety Board) a raíz del accidente mortal causado por un vehículo de la compañía cuando conducía en modo “piloto automático”, el hecho de que tres altos ejecutivos financieros de la compañía hayan dejado la misma en los últimos 18 meses habiendo dejado sobre la mesa un gran volumen de acciones no adjudicadas o el hecho de que la compañía debe a los proveedores facturas por un importe de unos 3.000 millones de dólares y que podrían ser reclamados en cualquier momento.
Si los proveedores de Tesla simplemente piden que se les paguen en efectivo las facturas atrasadas en el momento de la próxima entrega de suministros (piezas para la fabricación de los vehículos), es muy probable que la empresa tenga que solicitar protección de los acreedores. Además, los bancos que prestan dinero a Tesla no pueden ignorar la situación de su balance, ya que tienen reglas estrictas sobre la concesión de préstamos (establecidas por los reguladores) a empresas con un working capital cada vez más negativo. Es decir, la fiesta de la financiación a la empresa no puede durar para siempre, en la situación financiera en la que se encuentra Tesla.
Así que después de todo esto, ¿quién en su sano juicio continuaría financiando a una empresa con estas características? Hasta el momento, han sido inversores más especializados en tecnología que en el sector del automóvil, que según Vilas Capital, no conocen bien el funcionamiento de esta industria y que cuando lo hagan podrían salir huyendo.
Evidentemente, no sólo Vilas Capital cuestiona el futuro de la empresa dirigida por Elon Musk. Entre los muchos inversores y analistas internacionales que comparten esta tesis bajista se encuentra David Einhorn, CEO de GreenLight Capital y uno de los gestores de hedge funds más reputados. Éste la tiene incluida en su “cesta de cortos”, junto con Netflix y Amazon, y los argumentos que maneja para apostar a la baja por Tesla son muy similares a los enunciados por Vilas Capital.
En el mismo sentido, Enrique García Sáez, director de la Cartera Value de inBestia, lleva tiempo cuestionando la viabilidad de la compañía,señalando que “el problema no es que pierda dinero hoy, sino el abismo que tiene que cruzar para ser viable”. Ya en 2016advertía de lo siguiente “No hace más que salir dinero de la compañía. No solo realiza inversiones gigantescas, sino que sus flujos de explotación son bastante malos. En su cuenta de resultados declara pérdidas cada vez más amplias, pero las salidas de tesorería son consistentemente mucho mayores que las pérdidas declaradas”, aspecto que a día de hoy no ha variado sustancialmente.
Pero ante todo esto, uno podría preguntarse: ¿por qué el mercado sigue empecinado en creer en Tesla y por qué no cae a plomo la cotización? La respuesta no es sencilla. Para algunos es porque el mercado sigue anestesiado, ciego ante las cualidades de “vendehumos” de Musk. Pero sería un error ignorar o menospreciar la tesis alcista en Tesla. ¿Es tan tonto el mercado? La tesis bajista podría parecer obvia a la luz de lo anterior, pero ¿qué piensa “el otro lado”?
Una perspectiva sobre Tesla que se sale de lo convencional en el mundo value es la de Flavio Muñoz, asesor del fondoAndrómeda Value Capital, que de hecho la incorporó a su cartera en el primer trimestre de este año. Pero su optimismo es matizado, dado que el peso en la cartera del fondo es muy reducido (0,6%) y contempla la posibilidad de que la compañía caiga un 50% antes de que puedan ganar con ella. Obviamente, dada su perspectiva positiva, piensa que el riesgo de quiebra y las críticas a Elon Musk suelen estar exageradas.
Tal y como apunta Flavio Muñoz en la carta del primer trimestre a los inversores, el principal problema de Tesla reside en la fabricación de las baterías de los coches, lo que origina que se produzcan “cuellos de botella” durante el proceso de fabricación. Señala que este motivo es el que ha llevado a la empresa a automatizar al máximo el proceso productivo. También dice que, en contraste a la opinión de los más escépticos, “es totalmente falsa la idea de que el resto de automovilísticas son capaces de desarrollar una tecnología eléctrica mejor que Tesla”. En su opinión Tesla es una compañía innovadora que se ha propuesto reducir el precio de las baterías entre un 30% y un 40%, lo que haría que los precios del Model 3 fueran más asequibles, ya que estima que el resto de la competencia no serán capaces de fabricar modelos similares por menos de 100.000 €.
Como vemos, Tesla es una compañía que no deja indiferente a nadie. Por un lado, están quienes ven la compañía automovilística como extremadamente sobrevalorada y consideran que su situación financiera es muy frágil. Por otro lado, existen inversores que consideran que Tesla es una compañía que acabará siendo rentable en los próximos años gracias a su tecnología innovadora.
Sea como fuere, lo cierto es que hasta el momento los beneficiados de todo esto han sido los accionistas de Tesla, los cuales han obtenido suculentas rentabilidades. No olvidemos que a pesar de las caídas de los últimos meses acumula una revalorización de más del 1.500% desde que salió a cotizar en bolsa a mediados del año 2010. Para seguir ofreciendo rentabilidad a sus accionistas, la empresa se enfrenta a retos de gran calado, que inversores como Vilas Capital o Einhorn piensan que no será capaz de solucionar.
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