Prisa en Silicon Valley por salir a bolsa. ¿Empieza a cerrarse el grifo?

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Director de la Cartera Value de inBestia. Inversión en compañías cotizadas. Interesado en la historia del pensamiento económico y los ciclos... [+ info]
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Uno de los asuntos que más me ha llamado la atención en los últimos meses son las numerosas salidas a bolsa de grandes compañías de la “nueva economía”. Todas ellas tienen en común la presentación de enormes pérdidas y la capacidad para venderse a valoraciones muy optimistas (incluso comparando con ingresos). Lógicamente, alguien tiene que financiar esas pérdidas e inversiones para que estas compañías sigan funcionando, por eso la mayoría de ellas han ampliado capital en sus salidas a bolsa.

Esta es una lista incompleta de algunas que ya han empezado a cotizar entre febrero y junio: Pinterest, Lyft, Uber y Beyond Meat. Hay que añadir también las que tienen pensado su debut bursátil en los próximos meses. WeWork, Slack y Casper ya han empezado los trámites oficiales para una posible salida a bolsa, aunque la segunda no tiene pensado ampliar capital. También se espera que Airbnb aproveche la coyuntura para salir a bolsa en 2019, al igual que Palantir Technologies. Tampoco debemos olvidar que otras cotizadas han realizado ampliaciones de capital adicionales, como es el caso de Tesla con la venta de más de 2.700 millones de $ en bonos convertibles y nuevas acciones.

El mercado norteamericano es muy grande y una lista de 10 o 12 compañías que salen a bolsa no debería ser muy importante, pero observando el tamaño y las valoraciones que reciben los valores mencionados se nota la importancia de toda esta oleada de operaciones. Beyond Meat, un negocio de hamburguesas veganas, salió a bolsa con una valoración de 1.500 millones de $ y se ha revalorizado en unas semanas hasta los 9.000 millones de $. Contrastan estas cifras con el volumen de negocio de la compañía, las ventas rondarán los 80-90 millones de $ en 2019 y están creciendo a 20-30 millones por año. Esto significa una valoración bursátil de 112,5 veces las ventas, una auténtica barbaridad. Por supuesto, no ha entrado todavía en beneficios aunque no es lo más relevante para un negocio aún pequeño. La competencia no ha tardado en aparecer y la startup Impossible Foods ha recibido una ronda de financiación de 300 millones de $. Pero el debut de Beyond Meat no es el más importante por valoración bursátil.

Uber perdió aproximadamente 1.000 millones de $ solo en el primer trimestre y recibe una valoración bursátil de 73.2000 millones de $. Parece razonable pensar que su plataforma de  alquiler de viajes y otros proyectos en fase de desarrollo tengan un valor importante aunque todavía no sean totalmente rentables. Sin embargo, se trata de un negocio con margen bruto bastante bajo en comparación con compañías tecnológicas de software, la mayor parte de los ingresos van a pagar los conductores de los viajes y solo un 45% queda en la compañía para financiar I+D, marketing, administración, intereses e impuestos. En 2019 facturará entre 12.000 y 14.000 millones de $, aunque también hay que tener en cuenta que posee participaciones importantes en otros negocios y startups.

Lyft no se ha quedado atrás y ha aprovechado la opinión favorable de los inversores hacia el negocio de movilidad. Actualmente vale en bolsa 17.000 millones de $, aunque comenzó a cotizar un 28% más arriba. Pinterest no queda muy lejos con una valoración de 14.000 millones de $. Creo que son suficientes datos para demostrar que no se trata de algo ordinario, son salidas a bolsa de gran tamaño de negocios con importantes pérdidas en un periodo muy corto de tiempo.

Una de las próximas salidas a bolsa que más curiosidad me genera esa la de WeWork. Se espera que reciba una valoración bursátil de 47.000 millones de $. Llama la atención el hecho de que uno de los mayores accionistas, Softbank, canceló el plan previsto de inyectar 16.000 millones de $ más en la compañía. Si en las rondas de financiación de capital privado (Private Equity) no se van a cubrir las necesidades de capital, no parece extraño que recurran al mercado bursátil para captar fondos.

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Sala de conferencias en un edificio de WeWork (San Francisco) - Foto de Eugene Kim - CC BY 2.0

Hay que recordar que en este mundillo de compañías muy prometedoras (pero con grandes necesidades de financiación) se ha rechazado y denostado el hecho de cotizar en mercados abiertos (bolsa). Por ejemplo, el CEO de Pinterest dejó claro en 2017 que no tenían ninguna perspectiva de salir a cotizar, y dos años después ya lo está haciendo. Las excusas siempre han sido que el público y los grandes fondos de inversión son cortoplacistas y ponen mucha presión para presentar buenos datos a corto plazo. Sin embargo, cuando han empezado a cotizar en los mercados financieros han recibido valoraciones bastante generosas teniendo en cuenta los beneficios actuales, que suelen ser inexistentes. No parece que los fondos de inversión y el público estén valorando de forma muy diferente a estas compañías Personalmente, siempre he pensado que no les gustaba el mercado abierto porque exige más transparencia y es más difícil controlar la información. La inversión en corto es un contrapeso muy importante a las narrativas oficiales de las compañías, mientras que en los mercados de capital-riesgo no hay incentivos a defender tesis negativas.

Si eres inversor institucional en rondas de financiación iniciales y una tesis de inversión no te convence, simplemente abandonas y buscas otra. En bolsa las cosas son diferentes porque los inversores pueden pedir prestadas acciones, venderlas y recomprarlas más adelante. Existe la posibilidad de posicionarse a la baja y además publicar y defender la tesis bajista en público. Esto deriva en auténticas guerras de información como la que se produce actualmente en Tesla, uno de los valores que más comentarios genera en Twitter a nivel de finanzas. En principio a la compañía no le deberían importar demasiado los movimientos de la cotización a corto plazo ni la opinión de los inversores, salvo cuando depende de los mercados para financiarse y emitir nuevas acciones como es el caso de estas compañías mencionadas.

Con todo lo anterior, no extraña que algunas figuras importantes en el mundillo e inversores iniciales en startups se quejen de las reglas de los mercados como Nasdaq o New York Stock Exchange. No podemos olvidar la extraña propuesta de Marc Andreessen de crear un mercado alternativo para startups en Silicon Valley, que recibió el visto bueno de la SEC hace unos meses. De nuevo, el argumento para crear un mercado con reglas diferentes es evitar el exceso de atención en el corto plazo. Sin embargo, algunas voces en contra ya han señalado que más bien se busca que las reglas den más poder a los grandes inversores iniciales frente a los minoritarios.

¿Es un síntoma que todas esas compañías conocidas por el gran público de repente quieran salir a cotizar a los mercados públicos? Como mínimo, indica que su luna de miel con los mercados de capital riesgo se ha acabado. Entienden que la financiación que necesitan la obtienen en mejores condiciones en la bolsa, que no ha sido nunca su alternativa de financiación principal. Dos posibilidades no excluyentes explican esta situación: (1) o el mercado de capital privado (Private Equity) no es capaz de cubrir todas las necesidades de financiación de estas compañías por ser cada vez más elevadas (no hay café para todos), (2) o bien consideran que a los precios actuales empieza a compensar soltar lastre y vender acciones. Tanto una causa como la otra, o las dos a la vez, tienen como consecuencia un aumento de la oferta de acciones. Después de todo, hay grandes inversores y empresas vendiendo grandes paquetes accionariales.

También ha podido influir en la percepción general de potenciales inversores el caso Theranos, una compañía que prometía grandes perspectivas en la prevención de enfermedades (diagnóstico temprano y conveniente) y cuyo fraude estalló incluso antes de salir a bolsa (muy recomendable el documental de HBO sobre Theranos “Bad Blood”). Precisamente, las necesidades de capital de capital de Theranos empujaron a la directiva a manipular información y esconder la realidad de la compañía para seguir captando financiación de los inversores, lo que llevó a la intervención final de la SEC a principios de 2018 (un año después tenemos todas estas salidas a bolsa). Obviamente, es un caso muy concreto y no tiene por qué ser similar al de otras compañías mencionadas. Pero es evidente que ha podido debilitar la percepción de los inversores sobre muchas de estas empresas, extendiendo algunas dudas sobre la validez y realismo de muchas de las metas ambiciosas que proponen para convencer a los inversores. Basta un poco de escepticismo, en este caso sano, para no confiar del todo en lo que prometen estas nuevas compañías.

En resumen, son numerosos datos que apuntan a un posible techo de largo plazo al sector más caliente en bolsa ahora mismo: “las compañías percibidas como protagonistas en la nueva economía”, un claro paralelismo al ciclo bursátil de los 90 y posterior crisis en el 2001.

*Cartera Value: Si está interesado en el análisis de compañías desde una perspectiva de largo plazo, no dude en visitar la página de información de la Cartera Value.

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Este artículo tiene 9 comentarios
En respuesta a Rafael Manzano
En el caso del ciclo de los 90 hubo muchas salidas a bolsa en 1998 y 1999, pero hasta que la bolsa empezó a caer pasaron 1-2 años. Entonces la respuesta es sí, pero no necesariamente tenemos que ver caídas enseguida.

Sí que es cierto que sigue aumentando la oferta de acciones de un sector muy concreto de compañías, y que eso puede provocar su techo. La crisis del 2001 fue muy dispar, unos sectores cayeron moderadamente y otros lo hicieron de forma salvaje (telecos y tecnología).

Un saludo.
18/06/2019 08:05
Muy interesante este artículo Enrique. Entre otras cosas nos recuerda que gran parte de la bolsa es vender humo, cuánto más, mejor.
Sin duda, si esto se desmadra, podemos asistir a una burbuja de empresas del ecosistema graphos y BigData. No creo q esa burbuja sea totalmente inconsistente porque las grandes están muy consolidadas. Aportan valor en el mercado y sus ganancias reales son poderosas. Pero hay mucho q se compara con Google o Facebook y no es ni un 1%. Por eso yo creo q será una burbuja que se ajustará constantemente y no creo que explote como lo pudieron hacer las puntocom.
El valor del graphos y el bigdata es real aunque aún estamos en etapas muy tempranas.
17/06/2019 21:28
En respuesta a Reina Hortensia
Bueno, en las puntocom tienes casos como el de Microsoft, que a 7 años vista desde 2001 todavía estaba entregando pérdidas del 45%. Es evidente que Microsoft era buen negocio, pero la valoración también importa. Amazon perdió más del 90% en bolsa en esa crisis y era una compañía que pudo sobrevivir.

Dicho esto, nada tiene por qué ser como la vez anterior, se repiten los fenómenos pero cambian los protagonistas y la forma en la que se desarrollan los eventos.

Un saludo.
18/06/2019 08:08
Lo de Pinterest acabará como theranos, menuda estafa!!
Creo que ya están siendo investigados algunos accionistas, no se el motivo concreto, algo he leído pero muy de pasada. Viendo lo que ofrece la empresa, pues no entiendo quien puede comprar esas acciones la verdad
17/06/2019 22:25
Si muy cierto lo que mencionas en el anterior comentarios el techo no pasa de los 24 meses.

Yo espero subidas importantes aun.

Como lo pintas veo interesante meter un 5-10% en IPOs y aprovechar el impulso inicial
19/06/2019 00:52
Buen artículo.
Desde hace un tiempo muchas empresas salen a bolsa o captan inversión privada con pérdidas monumentales a costa del crecimiento y una visión de futuro.
Estos años a funcionado este sistema y hay una burbuja en el sector tecnológico principalmente debido a esto.
Es el momento del value y de las small caps.
19/06/2019 13:00
Genial artículo Enrique. Creo que has dado en el clavo.
Nadie sabe si estallará la burbuja (ni siquiera si la burbuja existe), lo que si sabemos es que los fondos de capital riesgo quieren hacer caja. Y esa es una señal muy fuerte.
23/06/2019 08:34
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