Opciones: tener miedo no es rentable. Aprovecharse del miedo de los demás, sí

13 de mayo 0
También conocido como Niko Garnier, soy actuario de formación, y he trabajado en BBVA (gestora de pensiones y gestión de activos de la... [+ info]
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3º en inB
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Vamos a hablar en este post del miedo de los inversores y de su reflejo en las estrategias de opciones. El MIEDO es la emoción más poderosa que existe. En la vida hay dos motores, uno es positivo, optimista y constructivo: se llama el Amor. El otro es negativo, pesimista y destructivo: se llama el Miedo. Estas son las dos emociones que quizá más llaman a la acción, es decir, incitan al ser humano a actuar.

En bolsa el miedo está omnipresente. Por eso es duro invertir: constantemente tenemos que luchar contra nuestros miedos, que la mayor parte de las veces tienen que ver con la incertidumbre. “No saber qué ocurre y qué puede ocurrir en el futuro” es una sensación muy desagradable para el ser humano, y por eso muy a menudo preferimos tener falsas certezas antes que convivir con la incertidumbre.

Esta es la poderosa razón que incita a muchos operadores a comprar PUTs para protegerse de “caídas inciertas”, ignorando que las PUTs OTM cotizan al doble e incluso al triple que las opciones que no llevan “sobreprecio”. Ese sobreprecio se llama volatilidad implícita…

El miedo se paga, y mucho. Esta es la razón por la que “el vendedor de miedo” gana dinero con las opciones: está probado estadísticamente que la operativa putwrite es rentable, tanto en mercados alcistas como laterales e incluso suavemente bajistas. No solo es rentable, sino que durante años puede ser incluso más rentable que una inversión pasiva en el índice subyacente.

PUTWRITE vs PUT SPREAD VENDIDO.

En este post reciente estuve comparando la operativa PUTWRITE (venta de PUTs OTM) con los SPREADS DE OPCIONES (y en concreto el PUT SPREAD alcista, es decir, el spread donde ingresas un dinero que puedes ganar siempre que el mercado no caiga más de un determinado porcentaje). Gráficamente se trata de comparar dos gráficos a vencimiento: el primero (putwrite) “transmite” mucho más riesgo que el segundo (put spread vendido), porque el gráfico muestra una pérdida potencial ilimitada en la venta de PUT (putwrite). El problema es que estos gráficos no hablan de probabilidad, y un vistazo rápido al gráfico hace que nuestro cerebro activa la casilla “miedo”, sin pensar más.

“SIN PROTECCIÓN”: VENTA DE PUT.

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“CON PROTECCIÓN”: VENTA DE PUT SPREAD hwFYL8jL7OY482_VeSdf_kE3DggxEwCk-QcyyEgrsyiBjniceK8p4ZbZBqyRh1mWNTe6BYM2Z4rHDT0QNYtSsNdno5MiQQOmaLSiSowcMjUeLfPtCj26ey8PAvzE-K_KStzCrKQe

En ese post de hace unos días llegamos a la conclusión de que los PUT SPREADS VENDIDOS pocas veces lo hacen mejor que el PUTWRITE (recordemos: vender PUT cuyo precio de ejercicio está por debajo del nivel actual del mercado). ¿Por qué los SPREADS VENDIDOS no son más rentables que la VENTA DE PUTS (venta “naked” o “desnuda” de PUT, es decir, venta de PUT “sin protección”, con un riesgo teórico potencialmente ilimitado…)? La razón que vimos es que solo en tendencias bajistas los PUT SPREADS VENDIDOS tienen sentido. Hablo de tendencias bajistas de medio plazo, es decir, cuando el precio está por debajo de su media móvil de 150 sesiones (o 30 semanas). Dado que la mayor parte del tiempo el mercado es lateral o alcista, se deduce fácilmente que la mayor parte del tiempo no sirve de nada comprar esa PUT más OTM de protección (es decir, transformar el putwrite en un put spread). Incluso en tendencias bajistas “suaves”, que no sean como las caídas verticales de 2008 (una crisis histórica y excepcional por su fuerza y rapidez), el putwrite lo hará mejor que el put spread.

STRANGLE (CUNA) vs IRON CONDOR.

En la estrategia anterior, el sesgo es lateral-alcista, y debatimos si vender PUT “a secas” (asumiendo el riesgo bajista) o comprar además una PUT que esté más OTM (para acotar ese riesgo bajista).

Ahora planteamos dos estrategias laterales, donde vendemos PUT y CALL (ambas OTM) simultáneamente (cuna vendida), y ahora debatimos si acotar respectivamente el riesgo bajista (comprando una PUT más OTM) y el riesgo alcista (comprando una CALL más OTM). Gráficamente estamos intentando decidir entre estos dos gráficos:

STRANGLE (CUNA) VENDIDA: “riesgo abierto” por los dos lados.

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IRON CONDOR: riesgo acotado por los dos lados.

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En este otro post del pasado 8 de mayo planteé una estrategia lateral sobre Euro Stoxx, comparando el Strangle o cuna vendida con el famoso Iron Condor, llegando a las mismas conclusiones: el hecho de acotar los riesgos por arriba y por abajo debido al miedo, hace que la estrategia aplicada de forma sistemática sea mucho menos rentable (si es que lo es…). De hecho, existen una serie de índices (tanto en EEUU como en Europa) que replican estrategias de opciones. El más famoso es el índice PutWrite, del que ya hemos hablado para el Euro Stoxx, base de la operativa de mi Servicio de estrategias de opciones, y que también existe para el SP500. Ambos índices PutWrite muestran un histórico de largo plazo que no solo es claramente rentable, sino que además mejora el ratio rentabilidad / volatilidad.

Pues bien, en España existe otro índice diferente, el índice IBEX Strangle que consiste en vender todos los meses una CALL y una PUT OTM. Enrique Castellanos escribió este imprescindible artículo en FundsPeople sobre este índice IBEX STRANGLE, mostrando los asombrosos resultados que obtiene, aún mejores que el índice PutWrite. Fijaros en el siguiente gráfico donde compara este IVS (Índice de Venta de Strangle) con el índice IBEX CON dividendos:

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Vamos a decirlo más claramente: desde 2007 hasta 2017 la estrategia sistemática de VENTA DE STRANGLE (venta de una CALL IBEX 2% OTM y de una PUT IBEX 2% OTM) ha generado una rentabilidad media anual del 6,22% (frente al 2,09% del Ibex Con Dividendos), con una volatilidad media anual del 14,37% (frente al 24,70% del Ibex con dividendos). No es de extrañar que Enrique haya titulado su artículo “el milagro del crecepelo para los fondos de inversión” (porque la idea que comenta es que cualquier fondo de RV que aplique esta estrategia sistemática, mejorará sus números de rentabilidad / riesgo-volatilidad).

Cómo medir el riesgo en las estrategias de riesgo acotado.

Es importante destacar que siempre que hablo de estrategias, si no indico lo contrario, hablo de “no apalancar”. En los casos de venta de PUT, significa que debemos disponer del dinero necesario para hacer frente a nuestras obligaciones futuras. En el caso de las estrategias con riesgo acotado, la cosa cambia… porque podemos decidir exactamente cuánto riesgo podemos asumir. Por ejemplo, si la pérdida máxima en un Iron Condor es de 150 puntos (1500€), podemos decidir realizar esa operación con tan solo 6000€, asumiendo que si sale mal, perderíamos un 25% de nuestro capital.

Cuando queremos medir el grado de apalancamiento en estas estrategias, es más complicado. Una forma de hacerlo es comparar cuál sería el movimiento del mercado asociado por ejemplo a esa pérdida del 25%. Imaginemos que el mercado tiene que caer un 8%, es decir, que sabemos que si el mercado cae un 8% O MÁS, nuestra pérdida será del 25% (siempre que no realicemos ningún movimiento entre medias). Fijaros en que la clave es ese “O MAS”, porque si el mercado cae un 30%, nosotros seguiríamos perdiendo un 25% igualmente. Estamos protegidos frente a un crack, pero… ¿cuántas veces ocurre eso? Muy muy pocas. Lo cual no significa que no haya que tenerlo en cuenta, en absoluto.

CONCLUSIONES.

Nuestra operativa debe ser resistente a un crack, pero la forma de conseguir estar cubiertos ante un crack no es “acotando el riesgo” sino evitando un apalancamiento excesivo. La razón es muy sencilla: acotar el riesgo no sale gratis...y el precio que pagamos es excesivo, por encima de lo que realmente debería valer (especialmente la compra de PUTs muy OTM).

Acotar el riesgo tiene un precio: es el precio del miedo. Lo curioso es que la mayoría de la gente que veo con necesidad de acotar ese riesgo, normalmente es porque van “demasiado” apalancados...y realmente no se pueden permitir un crack (ni siquiera uno suave…) porque se arruinarían. Así que deciden comprar esa “cobertura”, sin caer en la cuenta de que eso reduce sus probabilidades de éxito. La clave del éxito en la operativa reside pues en el arte de la “dosificación” es decir, el arte de saber qué apalancamiento (o sub-apalancamiento si estamos invertidos por debajo del 100%...) hay que tener en cada momento (asumiendo que no existe un número mágico perfecto, sino un rango...que puede ser incluso relativamente amplio).

Es importante también destacar que todo esto se refiere a operativas sistemáticas, es decir, aplicadas de forma consistente y repetida durante años y años. Si una persona es capaz de aportar valor en el timing de mercado, y saber en qué momento(s) tiene sentido comprar esa cobertura, entonces las estrategias que acotan el riesgo sí que pueden tener sentido. Lo único que estoy diciendo es que acotar el riesgo de forma sistemática no es rentable. No se puede tener miedo siempre. Y la forma más simple (y no por ello poco efectiva) de saber cuándo hay que tener miedo es usar las medias móviles. Una simple media móvil de 30 semanas sirve para determinar en qué situaciones podría ser interesante “acotar” ese riesgo.

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Artículos interesantes mencionados en el artículo:

Suspender el juicio: cuando reconocer nuestra ignorancia nos puede salvar la vida.

Los espectaculares resultados de las estrategias PUTWRITE: el caso del Euro Stoxx PutWrite.

Escenario lateral en Euro Stoxx: ¿Iron Condor o Strangle (cuna)? (incluye video).

PutWrite vs Put Spread: "limitar" las pérdidas potenciales no es tan interesante como parece.

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