Escenario lateral en Euro Stoxx: ¿Iron Condor o Strangle (cuna)? (incluye video)

8 de mayo 9
También conocido como Niko Garnier, soy actuario de formación, y he trabajado en BBVA (gestora de pensiones y gestión de activos de la... [+ info]
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3º en inB
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La verdad es que a menudo se me ocurren ideas, con gran variedad. El reto intelectual es para mí sin duda una parte fundamental del irresistible atractivo que siempre han tenido los mercados financieros. A nivel práctico operativo, en lo que a estrategias de opciones se refiere, casi siempre soy capaz de decir “no” y mantenerme fiel al estilo de mi cartera principal: defensivo, sin intentar ser de los más listos ni surfear todas las olas de corto plazo. Recordad una de las famosas citas de los sabios Buffett y Munger:

Gran parte del éxito reside en saber decir casi siempre “NO”, y limitarse a intentar no ser el más tonto (en vez de intentar ser el más listo, como hace la mayoría de la gente).

Cuando a pesar de las ganas, no intento ganar dinero con una caída, lo que estoy haciendo es rechazar intentar ser el más listo y aceptar mi “pequeñez” dentro de la masa del mercado. En esta fase correctiva (que por ahora ha durado 2 días), mi objetivo no ha sido ganar con la caída (a pesar de que a posteriori pareciera “muy clara”). Mi objetivo es buscar un equilibrio en el grado de la exposición alcista, considerando que la inercia técnica sigue siendo alcista. Progresivamente hemos ido reduciendo exposición, y la caída nos ha pillado con un porcentaje de exposición en mínimos del año. Puede decirse que ha sido un acierto, a pesar de que hemos caído un poco. Vean los dos gráficos siguientes y valoren:

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Este camino de humildad y prudencia es paradójicamente el único camino para batir al mercado de forma clara y consistente a largo plazo (plazos superiores a 10 años… o pongamos 5-7 años como mínimo).

Pero dicho ésto, una de las novedades que voy a introducir en mi servicio de opciones aquí en inbestia esta semana, es precisamente la de compartir más esas ideas. Lo haré en una nueva sección (o apartado) del servicio dedicado a este tipo de “ideas alternativas”. Algunas de esas ideas servirán a unos, y otras servirán a otros. Algunas quizá no sirvan a nadie, salvo por el lado de reflexionar y aprender, que no es poco. Darle vueltas y buscar ideas es un excelente ejercicio, aunque sea para descartar la mayoría.

En cualquier caso, solo propongo ideas que me parezca que tienen sentido. Es decir, ya he realizado un ejercicio previo de “descarte”. El objetivo es que todas estas ideas acaben en beneficio. Si no no las plantearía. Y aunque algunas ideas puedan parecer contradictorias, en realidad no lo son, por una sencilla razón: la parte más importante de una operación es el cierre -no la apertura-. Muchas operaciones estarán en beneficios en algún momento en el futuro, así que el objetivo será cerrarla en alguno de esos momentos.

IRON CONDOR vs STRANGLE.

El IRON CONDOR es la estrategia lateral por excelencia. Pero como comenté en este post, creo que hay mucho de márketing en ella y personalmente no me gusta, por una razón principal: ignora a los mercados. Es decir, es una estrategia que “vende” la generación de una renta (una idea que ya de entrada me enciende las alarmas…), al margen de cual sea el escenario de mercado, y al margen de la realidad alcista de fondo de la bolsa (con sus excepciones, es cierto...).

Dicho esto, creo que puede tener sentido plantear este tipo de estrategias laterales en fases donde parece “claro” que toca consolidar. Estamos en una de esas en mi opinión.

Personalmente me gusta más el Strangle (cuna), donde “no limitamos el riesgo” (ver mi último post sobre el tema de limitar riesgos en la práctica vs teoría, donde comparo el putwrite y el put spread). Pero voy a plantear las dos cosas.

Lo primero, el escenario.

Escenario: fase correctiva, pero sin cambio de tendencia.

Esta es la idea de fondo, es decir, lateralidad… que no está reñida con volatilidad.

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Al final del post incluyo un vídeo donde describo este escenario de lateralidad.

Estos son los precios de mercado de las CALL y PUT de Euro Stoxx (a media mañana de hoy miércoles 8 de mayo):

PUTS EURO STOXX 50 VENCIMIENTO JUN-2019

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CUNA o STRANGLE

  • VENDER 1 CALL 3500 por 16 puntos. Delta 19,94%. Volat: 12,7%
  • VENDER 1 PUT 3300 por 47,4 puntos. Delta 35,42%. Volat: 16,5%

INGRESO TOTAL: 63,4 PUNTOS (634€).

Realizar una estrategia de venta de opciones (como la cuna o strangle) ahora mismo es mucho más atractivo que realizarla hace unos días, porque el VSTOXX (volatilidad implícita de las opciones sobre el Euro Stoxx) ha rebotado significativamente, como vemos en el siguiente gráfico. No son niveles de pánico, pero en torno al 17% es una volatilidad “digna” donde ya se pueden hacer cosas. (pánico serían niveles por encima del 25-30%, aunque a partir del 22% aprox. puede decirse que la probabilidad de éxito ya es muy favorable para el vendedor de PUT).

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En total ingresamos 63,4 puntos lo que significa que perdemos dinero a vencimiento si el Euro Stoxx vence el 21 de junio por encima de los 3563,4 puntos o por debajo de los 3236,6 puntos. Gráficamente queda así:

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Fijaros en cosas curiosas e importantes.

1. Como es habitual, la volatilidad implícita de la PUT es muy superior a la de la CALL. Por eso ingresamos más dinero (¡casi el triple!) por la venta de la PUT que por la venta de la CALL. Es el llamado “skew de volatilidad”, que puede considerarse como “LA” anomalía del mercado de opciones, motivo principal de su atractivo operativo.

2. Si miráis el gráfico, la zona de beneficios nos ofrece un poco más de margen de caída, es decir, parece que somos prudentes y le damos un poco más de margen de caída…¿verdad? ¡ Pues NO ! En el siguiente gráfico vemos el futuro de junio del Euro Stoxx, que cotiza ahora mismo ¡ más de 40 puntos por debajo del contado ! ¿Por qué ese descuento? Pues por algo que sorprendentemente mucha gente olvida o ignora: los dividendos que se van a repartir por parte de empresas que forman este índice durante el tiempo que queda hasta vencimiento. Cada vez que una empresa reparte un dividendo, su cotización cae en ese mismo importe. Y en índices como este (la mayoría), esa caída en el precio de la acción se traduce en una caída en el índice, por la parte proporcional que pondera esa acción. Es por tanto un movimiento absurdo e irreal, que no refleja la realidad, pero así son las cosas…

El gráfico REAL es el del futuro, que lógicamente tiene en cuenta esos dividendos cuyo reparto ya está previsto. Y aquí… ¡sorpresa!, resulta que nuestro sesgo bajista desaparece y se convierte en un sesgo alcista.

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Es decir, le estamos dando más sitio al mercado para moverse al alza antes de entrar en pérdidas, lo cual es coherente con el escenario de fondo.

Rentabilidad / riesgo del strangle.

Podemos ganar como mucho 634€, mientras que la pérdida es ilimitada en teoría...aunque sería más correcto hablar de “pérdida incierta”, puesto que en el peor de los casos, es evidente que durante las 7 semanas que quedan hasta vencimiento, el Euro stoxx 50 no se va a mover “ilimitadamente”. ¿Cuánto podría caer o subir el euro Stoxx en este período? El gráfico que puse en mi post anterior de hace dos días, con el ROC (Tasa de Cambio) nos aporta una respuesta aproximada. Lo reproduzco a continuación:

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Nota: pongo el gráfico de peores resultados de los dos que puse, para más prudencia.

Como dije, en tendencia alcista o bajista, la cosa cambia. Ahora mismo estamos en tendencia alcista, por lo que deberíamos fijarnos en el período 2003-2007, donde no se alcanzó nunca un -10%. ¿Dónde estaría el Euro Stoxx (futuro junio) si cae o sube un 10% desde los niveles actuales? En el siguiente gráfico vemos la respuesta:

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Si el mercado sube a vencimiento hasta los 3700 puntos, la estrategia daría una pérdida de 140 puntos (1400€), mientras que si cae hasta los 3000 puntos, daría una pérdida de unos 240 puntos (2400€). A comparar con los 634€ de beneficio máximo.

Como sabéis, la delta se puede usar como medida aproximada de la probabilidad (teórica) de que una determinada opción acabe ITM. En nuestro strangle, esto significa que tenemos un 80% de probabilidad de ingresar toda la prima de la CALL vendida (es decir, hay un 80% de probabilidad de que acabe OTM), y un 65% de probabilidad de ingresar toda la prima de la PUT vendida. Importante: hablamos de probabilidades teóricas, según la campana de Gauss, no de las probabilidades subjetivas (que nosotros pensamos que hay realmente).

Esta asimetría es un detalle clave: no tenemos DELTA NEUTRAL, como suelen hacer este tipo de estrategias (incluida el IRON CONDOR). Dicho de otra manera, no somos operadores “ciegos” de opciones, que no saben de mercado y ni siquiera intentan tener una opinión o escenario de fondo. Es un punto clave para mí.

Volviendo al tema del riesgo / beneficio, ¿cómo calcular la rentabilidad de esta estrategia?

Hemos estimado que la pérdida máxima de la estrategia sería de 2400€. ¿Qué porcentaje de nuestro capital estamos dispuestos a perder en esta operación? Si por ejemplo es un 10%, entonces necesitaríamos 24.000€ para realizar esta estrategia. En este caso, los 634€ de ingreso máximo potencial significarían una rentabilidad máxima del 2,64% (634 sobre 24.000) a comparar con una pérdida máxima del 10%.

Lógicamente, la probabilidad de ganar no es la misma que la de perder. Esa es la gracia de este tipo de estrategias. La probabilidad de obtener el beneficio máximo es la probabilidad de estar dentro del rango, es decir, hay que multiplicar ambas probabilidades: 0,65 x 0,80 = 52%.

En cambio, la probabilidad de la pérdida máxima la podemos estimar mirando la Delta de la PUT 3000 de junio: un 7,13%.

Mucha gente calcula la rentabilidad en función de las garantías que han “inmovilizado”. Esto para mí es un error, porque estas garantías pueden variar mucho si el mercado va en nuestra contra. Esta forma de funcionar implica un alto riesgo de “perder el control” de la posición.

IRON CONDOR: limitar el riesgo de forma clara y precisa.

A pesar de lo dicho anteriormente sobre el riesgo máximo de esta estrategia, mucha gente prefiere poner un número exacto al riesgo máximo a asumir, incluso en escenario de tipo “cisne negro”, es decir, un crack bajista… ¡o alcista!

En mi opinión, en este ejemplo que he puesto, si disponemos de 24.000€ para realizar la estrategia, tenemos que estar financiera y sobre todo psicológicamente preparados para el escenario bajista, con un euro stoxx que se desploma por debajo de los 3240 puntos (breakeven o punto de entrada en pérdidas). En este caso, “invertiríamos” en el Euro Stoxx a ese precio, y además lo haríamos apalancando, puesto que “solo” disponemos de 24.000€ respecto a los 32.400€ de valor nominal del futuro. Estaríamos invertidos al 133%, es decir, utilizando un apalancamiento de x1,33.

Ahora bien, existe una forma de limitar pérdidas ante un evento extremo: se trata de añadir a la estrategia una compra de PUT más OTM, por ejemplo comprar la PUT 3150 por 19,9 puntos (ver tabla al principio del post), y una compra de CALL más OTM, por ejemplo comprar la CALL 3600 por 3 puntos.

COMPRAR PUT 3150 POR 19,9 PUNTOS.
COMPRAR CALL 3600 POR 3 PUNTOS.

Esto significa que de los 63,4 puntos ingresados, tenemos que gastar 22,9 puntos, reduciendo el beneficio máximo potencial hasta los 40,5 puntos.

Nueva relación riesgo - recompensa.

Reducimos el beneficio máximo, pero también reducimos la pérdida máxima, y además con certeza (porque en el strangle o cuna, pusimos un 10%...pero eso no es garantía de nada).

Por arriba (subidas), tenemos una CALL 3500 vendida y una CALL 3600 comprada: como máximo, el mercado nos quitaría 100 puntos de esos 40,5 ingresados.  

Por abajo (caídas), tenemos una PUT 3300 vendida y una PUT 3150 comprada: como máximo, el mercado nos quitaría 150 puntos de esos 40,5 ingresados.

Por tanto, la pérdida máxima de este iron condor sería de 109,5 puntos.

Hablamos pues de perder como máximo 1095€ y de ganar como máximo 405€. Y de nuevo, con una probabilidad obviamente muy superior de ganar esos 405€ que de perder 1095.

Lo realmente interesante del iron condor, y motivo principal de su popularidad, es que al acotar las pérdidas, cada inversor puede decir de forma muy precisa qué grado de apalancamiento quiere utilizar. Supongamos, para que sea comparable, que tenemos 24.000€ en nuestra cuenta. ¿Cuánto estamos dispuestos a perder? Si ponemos los mismos 2400€ de antes, significa que podríamos comprar y vender DOS call y put en este iron condor, es decir:

IRON CONDOR EURO STOXX 50, JUN-2019:

VENDER 2 PUT 3300
COMPRAR 2 PUT 3150
VENDER 2 CALL 3500
COMPRAR 2 CALL 3600

Con esto, la pérdida máxima sería de 1095€ x 2 = 2.190€

En cambio el beneficio máximo potencial sería de 405€ x 2 = 810€

La gran diferencia respecto al strangle anterior es que aquí la pérdida máxima de 2190€ está garantizada, mientras que con el strangle era una estimación.

Variante final: acotar solo el “riesgo alcista”

Si no apalancamos, dejar abierta la pata de la PUT es algo factible. Nos ahorramos los 19,9 puntos que cuesta la PUT 3150 mientras que la CALL 3600 tiene un coste más que razonable (3 puntos).

Esto ya no es ni un iron condor ni un strangle. Pero personalmente es la que más me gusta: duermo tranquilo ante el riesgo alcista (el más ignorado…), y estoy psicológicamente preparado para invertir en Euro Stoxx a 3240 puntos. Recordemos, y con esto termino, que como dije en mi último post, “limitar las pérdidas potenciales es mucho menos interesante de lo que parece”. Voy a explicar por qué en el iron condor vs strangle también ocurre lo mismo.

La PUT 3300 vendida en ambas estrategias significa que si el Euro Stoxx cae por debajo de ese nivel, nos irá restando puntos de beneficio. En el Strangle partimos de un ingreso de 63,4 puntos. Si el Euro Stoxx cae hasta los 3.250 puntos, el strangle todavía tendría beneficios de 13,4 puntos. En cambio con el iron condor, partimos de un beneficio (ingreso inicial) de 40,5 puntos. Si el Euro Stoxx cae hasta los 3.250 puntos, el iron condor daría pérdidas de 9,5 puntos.

Parece un detalle de importancia menor, pero a largo plazo se notará. Es poco probable un crack de mercado, y sin embargo es mucho más normal que haya caídas moderadas. En estos escenarios de caídas moderadas ocurrirá que la cobertura realizada con la compra de la PUT más OTM (3150) en el iron condor no servirá para nada: será un dinero que habremos gastado para nada, y no es poco dinero: son casi 20 puntos...que a la larga, se nota.

La clave en toda la operativa de opciones, está en controlar el apalancamiento. En realidad es clave en el mundo de la inversión en general. Es clave por cuestiones matemáticas, pero sobre todo es clave por cuestiones psicológicas: a mayor apalancamiento, mayor emoción, y a mayor emoción, menor racionalidad (y por tanto más riesgo de tomar decisiones incorrectas). Esta es la clave. No hay atajos para “hacerse rico”.

En resumen, he planteado progresivamente 3 alternativas:

STRANGLE
vender PUT 3300
vender CALL 3500

IRON CONDOR
vender PUT 3300
comprar PUT 3150
vender CALL 3500
comprar CALL 3600

MIXTO
vender PUT 3300
vender CALL 3500
comprar CALL 3600

Ha sido un post largo, y para los más neófitos quizá un poco lioso. Para ayudar a los que lo necesiten, os dejo con un video que he subido a mi canal de youtube donde hago un breve repaso del escenario de mercado y resumo los aspectos principales de cada estrategia.

Si quieres aprender a extraer información útil de los gráficos, consulta aquí los detalles de mi Curso de Análisis Técnico online.
Si quieres aprender a invertir con éxito utilizando las opciones, consulta aquí los detalles de mi Curso de Opciones online por un lado, y de mi Servicio de Estrategias y Carteras de Opciones por otro lado.

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Este artículo tiene 9 comentarios
En respuesta a LUIS MAYAYO
también es una posibilidad, pero habría que ver sobre qué capital base. Si vendes 2 PUT sobre ese mismo capital base planteado (24.000€), el riesgo en caso de "mini-crack" sería para mí claramente excesivo.

También se podría cubrir solo 1 PUT de las 2 a vender. Como ves, soluciones hay tantas como imaginación tengamos ;)

Saludos !
08/05/2019 14:21
Gracias, pero lo que me pregunto es hacer un Putwrite y una Short Strangle a la vez. Son las que mas ganan segun Enrique Castellanos. Lo que te digo, vender 2 puts y vender 1 call. Como lo ves?
08/05/2019 14:44
En respuesta a LUIS MAYAYO
La venta de cuna (short strangle) a la que se refiere Enrique es sobre IBEX. Ahí los resultados son aún mejores que el putwrite, para ese periodo de análisis...
En resumen, short sttangle sobre indice lateral o poco alcista, sí.

De todas formas yo siempre trabajo sobre mi escenario de mercado, no con estrategias automáticas 100%...aunque basándome en estrategias que funcionan ;)

Saludos!
08/05/2019 18:32
Mejor que la estrategia mixta creo que seria mas rentable vender solamente la call de vencimiento mas alejado (julio 3600, o 3700 para asegurar mas) ya que el rango 3500-3600 es el que no está cubierto y es en el que se producen las más frecuentes y mayores "catátrofes". asi la posible pérdida se aleja hasta por encima de los 3760.
08/05/2019 20:15
En respuesta a Margarita M A
Es buena idea, aunque los numeros empeoran. En vez de ingresar 16 puntos (call 3500) y gastar 3 puntos (call 3600), sólo ingresarías 3 puntos... y yo por esa cantidad no me compensa el riesgo.
A veces pasa eso que la idea es buena, pero los numeros poco atractivos. No es fácil encontrar duros a peseta ;)
Saludos!
08/05/2019 21:33
En respuesta a Margarita M A
claro que se puede. Si vendes PUT de vencimiento corto es porque crees que no va a caer tanto a corto plazo (o si cae, rebotará). Si vendes CALL de un plazo un poco menos corto, es porque crees que aunque suba a muy corto plazo, volverá a caer (la corrección sigue abierta).
Pero vamos, ya sabes que mezclar muchos horizontes temporales a mí personalmente me hace perder un poco el sentido de lo que hago...

Lo más importante es tener muy claro el escenario de mercado que se quiere jugar, y después construir minuciosamente la estrategia coherente con ese escenario.

Otro principio operativa, en el que también coincido con los Value: nunca hay que tener prisa. La "pereza" (como decía Buffet) es un gran aliado ;)

Saludos !
09/05/2019 09:05
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