¿Pueden las compañías que pierden dinero merecer la atención de los inversores en valor?

6 de septiembre Incluye: TDOCSHAK 5
Colaboraciones puntuales, traducciones y transcripciones de artículos financieros.
Colaboraciones puntuales, traducciones y transcripciones... [+ info]
16º en inB
16º en inB
Nota del editor: Dado el debate que está generando entre los inversores el auge en Wall Street de compañías que pierden dinero y aun así gozan valoraciones altas, hemos querido traducir y publicar este artículo que aporta una visión interesante y original al tema. Su título es Are Money-Losing Companies Ever Worthy of Value-Oriented Investors’ Time? y está escrito por Chad Brand, fundador y presidente de Peridot Capital Management (RIA).

Como inversor contrarian centrado en la valoración, es relativamente fácil para mí argumentar en contra de invertir en Ofertas Públicas de Venta u OPVs (IPOs en inglés) de empresas tecnológicas que pierden dinero, pagan una compensación en acciones equivalente al 20-30% de los ingresos para aumentar su "EBITDA ajustado" y las métricas de flujo de caja libre según los criterios GAAP y cotizan a 15 o 20 veces esos ingresos. En pocas palabras, el crecimiento necesario para que una empresa compense un múltiplo de 20 veces sus ingresos, o un múltiplo PER de 100  veces (precio / beneficios), es tan enorme que más del 90% de todas las empresas nunca lo lograrán.

Por supuesto, hay algunas que sí y la inversión en esas acciones puede ser muy rentable. Josh Brown, CEO de Ritholtz Wealth Management y comentarista frecuente en CNBC, suele señalar a los telespectadores que en general se muestra contrario a evitar acciones excepcionales de crecimiento únicamente por motivos de valoración. Él por lo visto hace lo que dice, considerando su compra de acciones de Shake Shack (SHAK), una cadena tradicional de restaurantes que actualmente cotiza a más de 6 veces los ingresos de 2019 y a más de 50 veces el EBITDA de 2019.

IwuLBhay2ZS5YDkceR_VKqlDvhp5cffgfmQvmOXILTSFK0sxPWh5fLjv62nhXaUA8Sngb8YrNhUPNg_Tnt3zLVyyGGS7N7e8Qd1iUl1MvbWea-mzk0bTWaajLRfeZYlLHR8NEyV9

Las acciones de Shake Shack se dispararon justo al salir a bolsa en 2015 a 21$ pero los niveles de valoración estratosféricos que alcanzó no pudieron sostener la subida x4 por mucho tiempo. Después de un periodo de consolidación, la valoración nuevamente se está poniendo burbujeante a medida que el precio recupera sus anteriores máximos.

Simplemente porque no crea que SHAK merezca su valoración actual, incluso en caso de que alcance su objetivo de tener más de 400 establecimientos en EEUU (frente a alrededor de 150 hoy) y muchas unidades franquiciadas en el extranjero, podría estar equivocado. Si la compañía se convierte en el nuevo McDonalds (MCD) dentro de 20 años, Josh tendrá razón y todos miraremos atrás diciendo que la valoración del mercado de 3.600 millones de dólares en 2019 fue ¡un gran punto de entrada! Así que, si tienes una opinión positiva tan fuerte sobre una compañía, y hay suficientes oportunidades en el mercado para que crezca 5 ó 10 veces más, una inversión de alto crecimiento puede recompensar sin importar el precio inicial pagado.

Dado que he estado "burlándome" de la gente que paga 20 veces ventas por compañías de software basadas en la nube que queman caja, quería ser transparente con mis lectores sobre las carteras de clientes que gestiono. Lo crean o no, hay una acción de alto crecimiento y que pierde dinero en la que he invertido en algunas carteras de clientes. Se trata de Teladoc (TDOC)

Image result for teladoc

TDOC es el líder mundial en el relativamente incipiente ámbito de los proveedores de telemedicina. Al igual que la innovación tecnológica está generando disrupciones en muchos sectores tradicionales de la economía, TDOC está tratando de hacer que sea común que los pacientes accedan a la atención médica a través de la tecnología de teleconferencia. Imagínese cuántas visitas a los consultorios médicos no requieren realmente una consulta en persona. El acceso remoto a los proveedores médicos no sólo es más conveniente para el paciente, sino que también puede reducir costes en todo el sistema.

Es evidente que la tendencia de la telemedicina aún no ha despegado a nivel mundial, ya que se encuentra en una fase muy temprana de desarrollo. Está ganando mucho impulso en ciertas sub-especialidades, como la salud mental y del comportamiento, y creo que podría ser muy común dentro de una década. TDOC se ha establecido como el líder, y con el capital que tienen de la Oferta Pública de Venta de la empresa en 2015 (su salida a bolsa), tienen la capacidad de recurrir a Fusiones y Adquisiciones (M&A) para afianzar su posición en todo el mundo.

Dicho todo esto, es posible que haya adivinado que TDOC está perdiendo dinero. Como muchas empresas de tecnología de las que me burlo, están contentos de operar con pérdidas para construir su posición de liderazgo y es de esperar que dominen el mercado a muy largo plazo. En términos de crecimiento, hasta ahora están teniendo éxito. Los ingresos anuales de TDOC han pasado de 20 millones de dólares en 2013 a lo que debería estar muy por encima de los 500 millones de dólares en 2019. Este crecimiento explica la generosa valoración que implica el precio actual de las acciones de 58$ por acción; un valor de mercado de más de 4.000 millones de dólares y un múltiplo precio/ventas de 6 veces según las estimaciones de ingresos de 2020 (675 millones de dólares). Mis estimaciones internas muestran un EBITDA negativo en 2019 de 40 millones de dólares.

Para concluir, creo que Josh Brown tiene razón: a veces la valoración no importa para las acciones de crecimiento. Dicho esto, cuando docenas de negocios están cotizando a precios disparatados en relación con sus ingresos y beneficios subyacentes, debemos asumir que la mayoría de ellos no saldrán bien para los inversores a largo plazo si sobrepagan. Tendría que estar bastante seguro de que el potencial alcista compensa el riesgo incurrido. Y en el caso de TDOC, puedo imaginar un escenario donde la telesalud se convierte en un mercado enorme y TDOC lo domina, pero el tiempo dirá si son el caballo correcto en el que apostar.

Artículos relacionados publicados en inBestia:

Usuarios a los que les gusta este artículo:

Este artículo tiene 5 comentarios
Dejo unas reflexiones muy interesantes sobre el tema (https://twitter.com/LT3000Lyall/status/1169834383680761857) poniendo en duda alguno de los pilares del "nuevo paradigma" que justifica las altas valoraciones del tipo de compañías de las que habla el artículo:

Many hot loss-making SaaS/tech companies are growing sales 20-30%, but share counts are growing 5-10% due to stock based comp. Meanwhile many boring single-digit P/E value stocks are growing 3-5% while buying back 8% of their shares. Sales growth per share is not that dissimilar!

The supposed 'low capital intensity' of tech/SaaS companies also ignores the heavy investment in customer acquisition required to sustain growth - analogous to necessary capitalised investment in PP&E to sustain growth which supposedly invalidates P/E comparison with value stocks.

The 'low capital intensity' argument also ignores expensive acquisitions also frequently required to sustain growth by expanding product offering and/or buyout potential emergent competitors.

Y en otro tweet (https://twitter.com/LT3000Lyall/status/1169836285017481216):

In the long run, software will be subject to deflationary pressures. Code doesn't rust. The supply of software will continue to grow exponentially, but the needs software fulfills - while growing - are ultimately finite in nature. Software will eventually become competitive.
06/09/2019 07:49
Empresas para un pequeño nicho como por ejemplo software de gestión de clínicas veterinarias junto con envió de fármacos puede tener más posibilidades de éxito a largo plazo.
https://inbestia.com/analisis/88-tres-situaciones-especiales (Iceberg de Valor, análisis de Covetrus)
Las aplicaciones de delivery están muy caras pero los analistas suponen que una vez instalado la app ya se mantiene el usuario (moat) porque como máximo se instalaran 2-3 apps de este tipo. En estados unidos está Uber eat; Meituan fue pionera en china y ahora desde la misma app se tiene acceso a otras aplicaciones, viajes,... En Europa está más fragmentado pero takeway está intentando una fusión con just eat. Seguramente la cotización de estas empresas se desplomará cuando aparezca algún nuevo competidor (probablmente algún gigante tecnológico
La gráfica de takaway refleja un 4x desde la OPA pero tras la lectura de los comentarios de Ángel me parece un candidato para cortos. Habrá que seguir de cerca este tipo de empresas para valorar posiciones cortas.
07/09/2019 17:38
En respuesta a Enric Vert
Es un sector a seguir, aunque desde mi punto de vista, no para cortos (nunca he hecho ni hago cortos). Me parece muy complicado. Muchos se han quemado las manos haciendo cortos a Amazon por su valoración, por ejemplo. Por supuesto Amazon solo hay uno, pero hay que estar muy seguro de que esas compañías no van a crecer, encontrar catalizadores bajistas, etc..
09/09/2019 07:12
Escriba un nuevo comentario

Identifíquese ó regístrese para comentar el artículo.

Síguenos en:

Únete a inBestia para seguir a tus autores favoritos