El ciclo siempre persiste, para lo malo...y para lo bueno. Esperando el clímax de la recesión

Antes de la actual crisis y mercado bajista, no eran pocas las voces que hablaban de que los ciclos ya no existían, al menos tal y como los habíamos conocido hasta ahora. Uno de quienes lo dijo no es un cualquiera, sino Bob Prince, uno de los dos chief investment officer de Bridgewater, el hedge fund más grande del mundo fundado por Ray Dalio. Y también lo llegó a decir alguien en Goldman Sachs, el celebérrimo banco de inversión. 

Menos de un mes después, el fin del gran mercado alcista de 2009-2020 llegaría a su final cuando una estampida de inversores se apresuraron a salir, a la vez y por la misma puerta, ante la llegada de la pandemia provocando caídas en las principales bolsas mundiales de entre el -35% y el -60%. Todo en un mes.

El final del ciclo era obvio, el mercado estaba muy maduro y en mi opinión con claras trazas de euforia. Las valoraciones, especialmente en el mercado americano que es el más influyente,eran extremas, como pocas veces vistas en la historia. Y aún así, lo cierto es que un evento ajeno adelantó el fin del ciclo.

Igual que este virus se lleva por delante, principalmente a nuestros seres queridos de más edad, lo mismo ha hecho con el ciclo. Éste ya era mayor, presentaba algunos achaques, pero aún mostraba fuerza a pesar de la edad, gracias a las ayudas médicas más punteras (la FED). Las estadísticas decían lo que decían, que “su muerte”, dada su edad, estaba cerca, pero al final un virus lo adelantó. Pero el ciclo era inevitable, igual que no se puede parar las mareas, ni retener mucho tiempo el cauce de un río, ni evitar que el sol salga mañana por el este. Es la vida. 

Al final el ciclo más largo de la historia en EE.UU. duró 128 meses (siguiente gráfico). En las últimas décadas los ciclos se están haciendo más largos, pero eso no significa que no tengan que llegar a su final. 

De nuevo, ser excesivamente optimista cuando lo demás eran optimistas no ha tenido ningún sentido. De nuevo, cuando la tasa de paro en EE.UU. -por poner un ejemplo- estaba en mínimos de 50 años, no era el mejor momento para los activos de riesgo en el largo plazo (lo ideal es invertir a largo plazo con una tasa de paro elevada). E igualmente, cuando el optimismo del consumidor estaba en máximos de siempre, sólo igualado al año 2000 o finales de los sesenta, era una mala idea. 

Los ciclo existen y existirán. Da igual bajo qué excusa o catalizador se escondan, ya que siempre hay un catalizador necesario. Esto es un hecho y no es un hecho pesimista. Porque igual que existen los ciclos “por arriba”, existen los ciclos “por abajo”. Pronto, en algún momento de los próximos meses, o muy pocos trimestres (los ciclos bajistas duran menos que las expansiones), nacerá un nuevo ciclo alcista, el primer ciclo global en nacer en más de 12 años y eso va a generar una gran oportunidad.

No obstante aún es pronto y eso es lo que vamos a analizar. Ya no estamos en modo de esperar y observar una recesión, sino todo lo contrario, en modo de esperar y observar la próxima recuperación global. 

Situación macroeconómica

Es mi opinión, y esta es una creencia fuerte, que el ciclo bajista va a necesitar tiempo para desarrollarse y purgarse. No se va a solucionar con un “retest” de mínimos dentro de uno o dos meses y luego se va poner a subir sin más miramientos. Esto no es 1987 en medio de los reaganomics y del ascenso de América a potencia hegemónica. Es 2020 y estamos en medio de una recesión global. 

Hoy en día se debate si la recesión será mayor o menor, si la salida será en forma de V (recuperación rápida), en forma de U (algo más lenta) o incluso en forma de L (apenas recuperación). E igualmente se discute si el mercado bajista consustancial a esta recesión será menor o mayor.

Lo primero de todo, hay que señalar que en realidad no hay una relación nada clara entre la intensidad o magnitud de una recesión y lo profundo que pueda ser un mercado bajista, al igual que no hay relación entre la magnitud de un mercado alcista y el crecimiento del PIB. Así, el profundo mercado bajista de entre los años 2000 y 2002 se dió con una recesión muy benévola en la economía estadounidense y nula en algunos, que no todos, de los países europeos. Y, sin embargo, el mercado bajista de 2007-09 fue en esencia casi igual de profundo que ese anterior y en ese entonces la recesión fue profunda y hasta se puso en tela de juicio no sólo el sistema financiero sino incluso el sistema capitalista. 

Con ello, esta profunda recesión que en la que ya estamos inmersos, donde los niveles de desempleo van a ser inauditos en algunos países y donde se espera que el producto interior bruto se contraiga más que en ninguna otra recesión desde al menos la Gran Depresión o desde la Segunda Guerra Mundial, no necesariamente significa que el mercado bajista será del -90% como en la Gran Depresión, o incluso no significa, para nada, que sea un mercado bajista del -70% o del -60%. Simplemente, no hay relación estable entre contracción del PIB y la profundidad de un mercado bajista. 

A pesar de todo, esto no es un tiempo de guerra y esto no es la Gran Depresión. En la primera de destruyó todo en Europa y en la actualidad la capacidad económica sigue intacta, sólo a la espera de que se pasen las cuarentenas y la vida económica y social se pueda ir retomando poco a poco. Y esto no es la Gran Depresión, que entre otros motivos se amplificó por la equivocada respuesta de los bancos centrales. De hecho, la respuesta de los bancos centrales en la ocasión actual está siendo increíble. 

Es tan larga la lista de medidas tomada, por ejemplo, por la Reserva Federal, que enumerarlas y explicarlas aquí sería un ejercicio demasiado extenso, así que simplemente lo podemos resumir con un “han puesto toda la carne en el asador”, por supuesto bajando tipos de interés y proporcionando liquidez literalmente ilimitada. Claro que los bancos centrales no pueden evitar el ciclo bajista, pero sí han tomado todas las medidas correctas para al menos no agravarlo como en la Gran Depresión. E igualmente los Estados, que con más o menos fortuna (lamentablemente en España con muy poca fortuna), han lanzado planes gigantescos de estímulos fiscales. 

De nuevo, todo esto, apoyo monetario y fiscal, no son capaces por sí mismos en conseguir que un mercado bajista termine de forma inmediata, pero sí consiguen frenar en cierta medida la sangría presente y futura y sí pueden ser eficaces en ayudar para que cuando llegue la recuperación, ésta sea más vigorosa. Ya en noviembre 2008, cuando la FED inició su programa de compra de activos (QE1) el mercado caería aproximadamente un 25% adicional hasta marzo de 2009. Mientras las perspectivas macroeconómicas sigan siendo negativas, el mercado seguirá descontando un futuro peor, con o sin QE. 

E igualmente, por mucho dinero que los gobiernos pongan a disposición de la economía con estímulos fiscales, ese dinero no llega de forma inmediata a la economía, ya que el efecto multiplicador de esa nueva liquidez tarda su tiempo en expandirse. Lleva tiempo que el gasto del Estado llegue a las empresas, que este llegue a los trabajadores y que, a su vez, todo este dinero se vayan infiltrando en cada vez más partes del tejido productivo del país. Por ese retraso inevitable en la expansión de los estímulos fiscales, tampoco se puede contar con que el mero anuncio de los mismos tenga un impacto directo y automático en el mercado. 

Así que podemos descartar que esto sea la Gran Depresión, no va a caer un -90% algo que ocurrió una vez y es excepcional por la actuación equivocada de los banqueros centrales en una época en la que existía el limitante patrón oro y, en sentido contrario, igualmente podemos deshacernos de la idea de pensar que porque esta sea una recesión profunda, extrapolemos que este mercado bajista va a ser profundo por una simple regla de 3. Igual sí, o igual no. Nadie lo sabe. En todo caso esto no es muy relevante y, al final para nosotros, esta recesión es como todas las demás: una recesión con su principio, su clímax y su final. 

El mercado bajista no va a terminar hasta que la recesión alcance su clímax. ¿Por qué probablemente sea así? Porque esto, casi siempre, es aproximadamente de esta forma. Cuando se está en medio de una recesión y la actividad económica se va erosionando cada vez más, un mes tras otro, esa realidad declinante deprime aún más las expectativas y por tanto fomenta las ventas en el mercado de acciones. Es así hasta que se alcanza el clímax de la recesión, ese punto de máxima destrucción económica y a partir del cual se da lugar a la fase de “recesión desacelerada”, o esa fase en la que la destrucción económica continúa, pero lo hace a menor ritmo que en meses anteriores. 

Así, si un mes se destruyen 500.000 empleos pero eso es menos que los 600.000 empleos perdidos del mes anterior y menos que los 700.000 empleos perdidos de hace dos meses, esa desaceleración de la recesión consigue cambiar las expectativas. La situación sigue siendo mala, pero el que se esté frenando da lugar a la idea de que pronto se generará una recuperación y, por tanto, los activos de riesgo empiezan a apreciarse justo en esa fase, ya que, en definitiva, el mercado es un  mecanismo de descuento de expectativas y es así como se van conformando las misma, cuando por fin se da algún tipo de elemento que permita pensar que viene una recuperación, por muy tierno que pueda ser ese brote verde. 

El siguiente esquema muestra las tres tendencias principales del ciclo económico y representa en verde las que suelen ser netamente alcistas. La fase más alcista de todas, sin duda, es la fase de contracción desacelerada, esa fase de los “brotes verdes” que tantas veces se ridiculizan pero que son los que hace de sostén de las nuevas expectativas. La segunda más alcista es la de expansión económica. Y sólo hay una fase netamente bajista, en la que los activos de riesgo tienden a depreciarse, y es la fase de contracción acelerada fase en la que nos encontramos actualmente. 

Nuestro trabajo ahora es ese. Observar cómo evoluciona la recesión, entender aproximadamente cuando se alcanza el clímax y, en ese momento, sin pretender evitar el último mínimo de un mercado bajista, ser completamente alcistas en los activos de riesgo más cíclicos. Tal vez se trate de la oportunidad de una vida. Quién sabe. 

Este no es tiempo de observar el mercado de forma técnica en el corto plazo, sino de forma fundamental (macro) y totalmente estratégica.

Y para ello, en los próximos meses y pocos trimestres analizaremos la evolución macroeconómica de los principales indicadores hasta entender en qué momento se está en el clímax recesivo. Con esto ni siquiera hace falta, ya que no se puede pretender materialmente, el conocer el momento exacto, sino darnos cuenta de esas pocas semanas en las que el clímax de la recesión se ha alcanzado. Tener una idea aproximada, ya sea con un ligero adelanto o con un ligero retraso, es una gran victoria. 

Una de las dificultades estará en el hecho de que, por el tipo de recesión (repentina) que estamos viviendo, muchos datos macroeconómicos se han distorsionado con respecto a lo que hemos conocido en el pasado y, a diferencia de otras recesiones, es posible que veamos el punto máximo de deterioro relativo de algunos indicadores (no todos) ya en marzo o abril. 

Por ejemplo, el número de nueva solicitudes por desempleo en los EE.UU. ha saltado tan repentinamente hasta las 6.648.000 en apenas dos semanas, que ha desvirtuado la observación clásica de este indicador. 

Aunque es una dificultad añadida, una vez que lo sabemos y lo tenemos en cuenta, no significa mucho. Primero porque observamos una batería de indicadores y, descontando el impacto inicial, el principio es el mismo: detectar cuando la mayoría de las métricas macroeconómicas empiezan a desacelerar dentro de su fase de contracción. 

Por poner un sólo ejemplo, hay indicadores que están sufriendo bastante dado el impacto rápido de la actual recesión, pero que en definiiva no se van a "desfigurar" gravemente como si ha ocurrido con el dato macro anterior. Así, el indicador líder agregado que elabora la OECD (para sus países miembros como el siguiente gráfico), puede ser una métrica interesante de seguir, porque ayuda a simplificar la realidad y observala de forma bastante binaria, algo deseable en medio del clímax de una recesión.