A la hora de hablar del sentimiento con respecto a los mercados, suele hablarse de múltiples métricas, que van desde las propias que ofrece el mercado (medidas técnicas), a las encuestas bursátiles, ya sea a inversores particulares o profesionales. Pero normalmente no se hace el caso suficiente al tipo de sentimiento que es más relevante desde la perspectiva de la inversión cíclica, probablemente porque son medidas de largo plazo y medio plazo. Hablamos de las encuestas a los consumidores.
Este tipo de encuestas tienen la ventaja de que son muy amplias en su muestreo, ya que son dirigidas, o bien a nivel estatal (como ocurre en Europa con Eurostat), o bien son realizadas por instituciones con muchos medios, como pudiera ser la Universidad de Michigan en EEUU o The Conference Board en el mismo país. La segunda gran ventaja, y que en realidad es lo más relevante, es que si bien las medidas de sentimiento técnicas (con datos de mercado) o las encuestas bursátiles se dirigen a un público centrado en los mercados financieros, las encuestas a los consumidores se realizan al ciudadano medio. Y cuando el ciudadano medio alcanza un extremo ya sea de pesimismo u optimismo, suele ser sabio, al menos según lo que ha marcado la historia hasta el momento presente, el contradecir a esa "masa" altamente irreflexiva.
Tan buen indicador se consideran estas encuestas a los consumidores, que típicamente siempre forman parte de los indicadores líderes adelantados, o aquellos indicadores que agregan variables que reaccionan prontamente a los cambios cíclicos y que intentan dar pistas de cuando las circunstancias han variado.
Así, el archiconocido indicador adelantado sobre la economía de Estados Unidos, elaborado desde hace décadas por The Conferece Board, tiene como uno de sus diez componentes la "expectativa media de los consumidores". Y en el indicador adelantado para la eurozona que esta misma institución calcula y difunde, se incluye las "expectativas económicas de los consumidores en los próximos 12 meses", un dato calculado por Eurostat.
Yendo a los datos en particular, como señalaba anteriormente, cuando la confianza de los consumidores es muy baja, es porque se está en la parte baja del ciclo, es decir, en medio de una recesión. Y son esos momentos donde históricamente ha convenido contradecir el pesimismo de las masas y mantener, o aumentar hasta la máxima exposición, los activos de riesgo en las carteras de inversión. Y lo contrario, cuando el optimismo es rampante, si bien es imposible saber cuando el ciclo llegará a su final con exactitud, sí que se sabe que el potencial de revalorización de los activos de riesgo, como la bolsa, cae por los suelos.
El dato anterior, de la Universidad de Michigan, se refiere a la percepción que sobre su situación personal los propios consumidores estadounidenses tienen en el momento presente, que surge de la pregunta que muestro en la siguiente captura.
Como se puede observar, la situación actual es de extremo optimismo, sólo igualado con las lecturas de extremo optimismo del año 2000 (burbuja tecnológica) y que dio lugar a más de 10 años de pérdidas incluyendo dividendos, y a la lectura de extremo optimismo que las encuestas a los consumidores en EEUU mostraban en los años 60 y que dio lugar a más de una década "perdida" en renta variable hasta que por fin las cotizaciones comenzaron a despegar a finales de los setenta.
Es decir, actualmente se está en un punto extremo de optimismo y, si el guión se repite como en los sesenta y en los dos mil, la renta variable se enfrenta a muchos años de resultados subpar, probablemente con procesos contractivos de la economía de por medio. A no ser, claro, que esta vez sea diferente y no apliquen las mismas reglas porque estamos en un nuevo paradigma y esta vez si valga la pena alinearse con el consumidor medio. El "average Joe" que dirían en América.
Quizás una forma más útil, o al menos complementaria, de observar el sentimiento de los consumidores, no sea diciendo simplemente "está alto" o "está bajo", sino observando como varía de un año para otro. Si hacemos esto, veremos que, por lo general, los procesos recesivos de la economía van acompañados con una variación interanual negativa de la evolución del sentimiento de los consumidores. Y viceversa. Cuando desde puntos muy bajos la variación interanual comienza a desacelerarse (recuperarse) o simplemente se encuentra en terreno positivo, suele coincidir con las mejores fases de la economía y los mercados. Eso sí, de vez en cuando hay ruido en este tipo de observación, tal y como ocurre con prácticamente todos los indicadores.
Para facilitar la comprensión de esta idea y entenderla en su completo significado, en el siguiente gráfico del S&P 500 durante los últimos 25 años, he representado en rojo las fases exactas en las que la confianza de los consumidores, según la Universidad de Michigan, declinaba de un año para el otro.
Como es obvio, lo normal durante una recesión, como las de 2000-2001 y la de 2007-2009, es que la confianza de los consumidores esté declinando desde las fases más tempranas o desde el comienzo de las mismas. Pero también ocurre que es frecuente que el sentimiento comience a deteriorarse en la fase final del ciclo, justo antes de las recesiones, como ocurrió en 2006-07 y probablemente esté ocurriendo ahora desde marzo de 2019. Por lo general, lecturas negativas de sentimiento de los consumidores (es decir, peor sentimiento que hace un año) se asocia a procesos recesivos o pre-recesivos de la economía.
Como todo indicador también presenta buenas dosis de ruido. Al fin y al cabo, en 2012 estuvo unos meses en "rojo" y no ocurrió nada. Probablemente este ruido sin mayor significado se debió al contagio del mal sentimiento que provocaba la crisis de deuda europea y su segunda recesión en pocos años. Es decir, se trataba de un factor importante, pero en definitiva ajeno a la economía interna de los Estados Unidos.
En todo caso, ¿hay alguna forma de diferenciar el ruido de la señal en tiempo real? En mi opinón sí, y es atendiendo a las circunstancias macroeconómicas que rodean a un proceso de deterioro del sentimiento.
El sentimiento a la baja de 2019-2020 se da en un entorno en el que ya han aparecido múltiples signos de fin de ciclo, como expliqué en mi último artículo, algo muy diferente a lo que ocurría en 2012, donde no había nada que dijera que el ciclo estuviera cerca de su final. En 2020, aparte de un sentimiento a la baja, tienes una curva de tipos invertida, la morosidad de las deudas de los hogares están al alza, el mercado laboral está dando signos de agotamiento y los indicadores líderes están contra las cuerdas. Con todo ese contexto que he descrito en los útimos meses, un sentimiento del consumidor que se está tornando negativo y que parte de altos niveles, es un cóctel muy peligroso.
