Un signo más de fin de ciclo: los estadounidenses desmotivados para comprar casas

Hablábamos hace un mes y medio de varios signos que indican que el ciclo económico -y por tanto bursátil- en los Estados Unidos ha entrado en su recta final. Entre los signos de los que hablaba entonces, mencionaba la evolución del crédito y las hipotecas, en donde los impagos de créditos al consumo y tarjetas de crédito eran mayores que hace un año, pero no así el impago de hipotecas.

Lo que expresaba es que mientras los datos de impago realmente importantes eran los impagos hipotecarios, que componen la gran parte de las deudas de la población, posiblemente el deterioro en los impagos de los créditos al consumo y las tarjetas de crédito, estarían adelantando un escenario más complicado para los hipotecados. Al fin y al cabo, es normal pensar que si hay gente teniendo problemas para pagar tarjetas y otros créditos al consumo, las mismas condiciones generales son propicias para poner en apuros a muchos hipotecados que empezarían a retrasarse en sus pagos.

De momento, en la última actualización de los datos oficiales de impagos -publicados esta misma semana-, la situación sigue siendo parecida e incluso algo más benévola que el pasado trimestre. Los impagos de créditos al consumo (rojo siguiente gráfico) siguen creciendo en el último año y los impagos en las tarjetas de crédito (azul) siguen elevados pero estables en el último año.

Y lo que es más importante, los impagos hipotecarios siguen mostrando una situación benévola donde cada vez hay menos retrasos en los recibos. De hecho, la tasa de impagos descendió 46 puntos básicos entre el segundo trimestre de 2017 y el segundo de 2018, pasando del 3,71% al 3,25%.

Así, en la actualidad, los impagos de los consumidores no se están trasladando a impagos hipotecarios, que es lo que de verdad estaría señalando el inminente fin del ciclo económico desde la perspectiva del crédito. 

Sin embargo, a pesar de que no hay impagos hipotecarios crecientes, algo está ocurriendo en el mercado inmobiliario estadounidense y no es nada menos que los compradores entienden que las condiciones de compra de casas se han deteriorado fuertemente (por precios y tipos de interés de financiación). Esto lo refleja la encuesta de Universidad de Michigan en su apartado sobre este tema, donde el índice ha caído hasta los 129 puntos. Por debajo de los 132 puntos siempre ha señalado, en las últimas décadas, la llegada del fin del ciclo y una pronta recesión.

De esta manera tenemos impagos crecientes en los créditos al consumo, el sentimiento de compra de casas en un fuerte deterioro, pero no un impago creciente de las hipotecas. Dado que hay varios factores paralelos que apuntan al final del ciclo y que ya hay algunos segmentos del mercado de crédito en deterioro y que el sentimiento también se está deteriorando en el mercado inmobiliario, lo más probable es que en los siguientes trimestres el mercado hipotecario se deteriore. 

En el siguiente gráfico he puesto la evolución de los impagos de hipotecas y en líneas rojas verticales he marcado cada vez que la encuesta de la Universidad de Michigan, en su apartado de compra de casas, declinó por debajo los 132 puntos por primera vez durante un ciclo expansivo de la economía.

Como se puede ver, el deterioro en el sentimiento en la compra de casas, suele darse casi a la vez -a veces poco antes, a veces poco después- de que los impagos hipotecarios empiecen a incrementarse y el ciclo económico llegue a su final. Como decía anteriormente y en mi artículo de hace mes y medio, como hay otros elementos concomitantes que hablan de fin de ciclo, pienso que muy pronto los impagos hipotecarios repuntarán.

También he señalado en el gráfico anterior, la diferencia temporal que se produce entre que se deteriora el sentimiento en la compra de casas y la llegada de las recesiones. Como se observa, suele haber un retraso entre el deterioro del sentimiento y el final del ciclo. A veces tan importante como 22 meses. Por eso no hablamos de "fin de ciclo inminente", sino de "recta final del ciclo expansivo".

Y como decía en julio, lo normal en esta fase final del ciclo, es ver la bolsa ascender. En los dos siguientes gráficos muestro los momentos exactos en los que el sentimiento en la compra de casas se deterioró y la evolución posterior del S&P 500 en los últimos ciclos.

En este primer gráfico vemos como ya en marzo de 1989 el mercado inmobiliario comienza a deteriorarse -o al menos su sentimiento- y como la bolsa seguiría subiendo hasta mediados de 1990, cuando la economía estadounidense entró en recesión. Es decir, hubo una diferencia temporal de 15 meses entre deterioro del sentimiento y el techo de mercado.

Y en el siguiente gráfico vemos que cuando el sentimiento en la compra de casas se deterioró en el año 2000, fue tres meses después de que el S&P 500 hiciera techo (en la práctica, ocurrió a la vez) y cómo el sentimiento se volvió a deteriorar en 2005, nada menos que unos 20 meses antes del fin de la tendencia alcista y principio del mercado bajista de 2007-2009.

Con todos estos elementos, tenemos una información importante que yo dividiría en tres elementos. Por un lado, (1) ha aparecido una nueva evidencia que señala que el fin de ciclo se está materializando, evidencia que acompaña la idea de que los impagos repuntarán llevando el ciclo económico a su final.

Pero aún así, (2) dado que un incremento de los impagos hipotecarios no se ha manifestado, y que el deterioro del sentimiento de los compradores de inmuebles tiende a aparecer mucho antes de la llegada de una recesión y en general antes del fin de los mercados bursátiles alcistas, lo normal es ver las bolsas americanas seguir con su actual tendencia. O al menos no entrar en un mercado bajista pronunciado.

Saber que se está en la recta final del ciclo no es poca cosa, ya que es una perspectiva completamente diferente a cuando, por ejemplo, se está en el principio de un ciclo. Más allá de que la inercia bursátil pueda seguir su marcha -eso parece lo probable-, la cuenta atrás para el fin del mercado alcista está cada vez más cerca de llegar a 0. 

Y hay otro elemento que no es menor, (3) y es que en todos los casos, todas las ganancias bursátiles que se acumulan desde que el sentimiento inmobiliario se deteriora hasta el fin del mercado alcista en la bolsa, se evaporan al inicio del siguiente mercado bajista unos trimestres después. En el caso más benévolo como el de 1990, las ganancias se evaporan pero las pérdidas no fueron a más. Sin embargo, los casos del año 2000 y 2007 son llamativos: se evaporaron las ganancias finales del mercado alcista y se perdió mucho más en los sucesivos mercados bajistas.

El momento final del ciclo, o al menos el entendimiento más o menos certero de que ha llegado aunque nos enteremos con algo de retraso, lo podremos constatar cuando otros indicadores cíclicos adelantados a la economía se deterioren repentinamente. Aún no estamos "ahí", pero nos estamos acercando y si hay ganancias bursátiles en los siguientes meses o pocos trimestres, conviene no olvidar que estando tan cerca del fin, lo normal es ver como las ganancias se evaporarán rápidamente para los alcistas. 

No son tiempos fáciles, aunque personalmente me alegro de que un cambio de ciclo esté cerca, porque cuanto más "macro" sea el entorno, en el sentido de que las condiciones macroeconómicas pesen más en el devenir bursátil, más oportunidades debería haber para los fondos y estrategias global macro.

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Descargo de responsabilidad por conflicto de interés: el autor de este análisis está o puede estar invertido en los subyacentes e instrumentos mencionados a través del compartimento del fondo de inversión Renta 4 Multigestión / Ítaca Global Macro que asesora a través de su sociedad Ferrer Capital Management.