Esta mañana ha presentado resultados de 2017 la compañía ferroviaria Talgo. Es una compañía de la que hemos hablado en inBestia en varias ocasiones. Enrique García la analizó hace cerca de 2 años para la Cartera Value, encontrando riesgos significativos en el negocio que le hicieron preferir mantenerse al margen. Más recientemente, José Ruiz de Alda publicó un análisis detallado sobre la pata de mantenimiento del negocio de Talgo, encontrando en el precio de cotización un margen de seguridad sustancial. Por esta razón es la empresa que mayor peso tiene en el vehículo que co-gestiona.
Más tarde, yo mismo publiqué un artículo repasando las tesis en las que varios fondos de inversión españoles apoyaban su inversión en la compañía, poniendo también de manifiesto los riesgos incurridos (Talgo: entre grandes riesgos y atractivo potencial, ¿con qué nos quedamos?). Desde el punto de vista técnico, Juan A. Beño ha mostrado en varias ocasiones su perspectiva positiva sobre la cotización, dentro del contexto de su optimismo sobre las small caps españolas.
En mi artículo de finales de diciembre señalaba que el flujo de caja seguía siendo negativo, y que aún existían incertidumbres respecto a los cobros del proyecto de Arabia Saudí. Pero la información presentada aporta unos datos muy positivos que reducen notablemente la preocupación sobre estas cuestiones, siendo un espaldarazo para la tesis alcista.
Uno de los pilares de esa tesis alcista es que el aumento de la deuda financiera neta y aumento significativo de las necesidades operativas de fondos de 2016 era algo coyuntural. Desde luego, la imagen en cuanto a generación de caja no fue nada buena en el ejercicio 2016, como se ve en este gráfico.
Fuente: Talgo, presentación de resultados de 2016.
La compañía lo argumentaba de la siguiente forma (en la presentación de resultados del ejercicio 2016): “Los proyectos de fabricación en curso requieren mayor NOF, lo que implica un fuerte consumo de caja en el período y la reducción del ratio de conversión de EBITDA. Se espera que estas NOF se recuperen en 2017 y 2018, a medida que se entreguen las unidades en curso de acuerdo de los diferentes proyectos”. Concretamente, la compañía se puso como objetivo reducir la ratio DFN / EBITDA a 1-1,2x desde 1,7x que alcanzó en 2016.
Pero el mercado no se creyó al equipo directivo, como refleja el mal comportamiento de la cotización:
Hoy podemos ver cómo la entrada de caja y reducción de deuda ha cumplido sobradamente las expectativas y objetivos del management. La ratio DFN / EBITDA se ha reducido hasta 0,3x, dejando la posición financiera de la compañía en una posición bastante cómoda, que le permitirá retribuir generosamente a los accionistas mediante dividendos o recompra de acciones.
Fuente: Talgo, presentación de resultados de 2017.
El hecho de que la compañía supere holgadamente los objetivos que se impuso, inspira confianza en el management y en la capacidad de seguir cumpliendo a futuro. Así por ejemplo, esperan continuar desapalancándose y llegar a tener caja neta en 2018; manifiestan su compromiso con los accionistas, con una propuesta pendiente de llegar hasta el 50% de pay-out.
A este respecto, recupero las ideas del equipo de gestión de RV de Alpha Plus en relación a Talgo:
Talgo ha estado cotizando por debajo del valor de su unidad de mantenimiento, que tiene visibilidad, altos retornos sobre el capital empleado y crecimiento. Nosotros pensamos que el negocio de mantenimiento vale más, además pensamos que esta compañía será capaz de ganar concursos en el futuro lo que aumentará su cartera de mantenimiento.
Tenemos gran confianza en Talgo. Con visión de largo plazo, te das cuenta que una vez recupere la inversión de Working Capital del proyecto de Arabia Saudí, nos queda una empresa con más de 100 millones de euros en Caja Neta. Creo que el mercado no se ha dado cuenta del crecimiento de la capacidad instalada en el segmento de mantenimiento que genera mucha caja de forma recurrente y creciente.
Siendo muy conservadores creemos que Talgo vale 7 euros/acción, por lo menos.
Pese a las buenas noticias mencionadas, la cotización no ha reaccionado positivamente por el momento. Quizá el mercado esté centrado en los titulares ("reduce su beneficio un 44,5 % en 2017 por su menor actividad") o quizá reaccione más adelante (en valores de baja capitalización no sería raro). Pero desde luego, son buenas noticias para la compañía y sus accionistas, entre los que se encuentran varios vehículos como Metavalor, MCIM Capital Opportunities, LIFT Global Value, Alpha Plus Ibérico Acciones o A Capital RV.
Artículos relacionados:
Este año han mejorado los cobros significativamente, sí. Adjunto el Estado de Flujos de Efectivo: 187 millones de € generados frente a cantidades negativas en años anteriores.
En respuesta a Enrique García Sáez
Gracias Enrique. Sí, una señal positiva como comento. Al no disponer de una gran diversificación en contratos, con elevada dependencia del proyecto de Arabia Saudí (con sus problemas de cobros y demás), el ciclo de caja ha sido bastante errático.
Adjunto slide de una presentación que publicó la compañía hace un año o así.
En respuesta a Enrique García Sáez
Comenta el usuario Trampas al Póker en Twitter sobre el ciclo de caja en Talgo:
"La normalización con Talgo es una cosa un poco complicada, porque van a base de FCF negativo en los años de "construcción" y luego cobro bestia en año de entrega. El mantenimiento suaviza cada vez más eso, pero de momento no llega a cubrir el consumo de caja de construcción. Lo mismo ocurrió con 2011-2012 (flujo muy negativo) y 2013 (muy positivo). Me imagino que el próximo año aún estará en positivo, y en 2019 entrará en negativo de nuevo por los pedidos de AVE fuertes."
https://twitter.com/trampasalpoker/status/968568649639440386
Aquí ayudaría mucho que tengan éxito con su nuevo modelo para trenes regionales/cercanías (EMU). Suavizaría el ciclo.
Talgo terminaba hoy el programa de recompra de acciones representativas del 1,83% de su capital social, por hasta 10 millones de euros. Este programa era para reducir el capital social de la compañía amortizando acciones , lo que elevará el valor de los títulos que queden ..., veremos si este 2018 vuelven a efectuar el mismo sistema, seria bueno, por lo demás se mueve a golpe de contrato, la extensión geográfica, y la entrada en otro tipo de negocios que no sea la alta velocidad.
En respuesta a Juan A Beño
Pero según tengo entendido, ¿hacía tiempo que no llevaban a cabo operaciones de recompra, no? Sí que estuvieron muy activos un tiempo, pero en últimos meses no recuerdo que hayan hecho.
La idea que comentan en la presentación de resultados es llegar a un 50% de pay-out, que supongo implementarán entre recompras y dividendos.
Hace dos semanas hablaba de Talgo vuelvo a subir la grafica, para mi en lo técnico dio señal, hoy ha llegado a los 5, su comparable CAF también tiene a tiro importante zona,
https://inbestia.com/analisis/acciones-interesantes-y-breve-comentario-sobre-mercado-usaEn respuesta a Juan A Beño
Gracias Juan, como te he dicho otras veces, siempre está bien contrastar otros puntos de vista, el técnico en este caso. Parece que apoya la perspectiva fundamental.
Muy bien visto lo de Talgo.
