Lo que Paramés (y otros) se pierden por no usar las opciones como herramienta. El ejemplo de Aryzta

Nota previa: los números de este post se han hecho sobre un precio de 40 CHF, pero me han comunicado posteriormente que Cobas en realidad empezó a acumular acciones de Aryzta a 30 CHF, no a 40. Los números del post son válidos igualmente, porque muestran cómo protegerse de una caída muy importante, usando opciones. Al final del post he añadido un anexo donde repito los números para un precio inicial de 30 CHF.

Cuando Paramés (Cobas) empezó a comprar acciones de Aryzta, ésta cotizaba por encima de los 40 francos suizos (CHF). Ahora cotiza a 8 CHF. Y no es que comprara unas pocas: su ponderación ya rondaba el 8% del fondo, si no recuerdo mal. La apuesta era (y sigue siendo) muy fuerte. Sólo el tiempo dirá si su visión sobre el negocio y sobre su precio, es correcta. Yo personalmente no tengo nada que decir sobre este tema, pero sí sobre el uso de las opciones, que le habría ahorrado una gran cantidad de dinero. Veamos cómo.

Cuando Aryzta (ARYN) cotizaba en torno a los 40 CHF, había dos posibilidades para invertir en ella: comprar directamente acciones, o comprar opciones CALL (opciones de compra). Suelo insistir mucho en que lo atractivo de las opciones es que se pueden vender, y de ello hablo casi todo el tiempo en mis cursos de opciones. ¿Por qué entonces plantear ahora una compra de opciones? Pues porque si se hace como voy a comentar, la compra de opciones puede aportar valor, y mucho.

La cuestión de partida es que queremos invertir en ARYN. Pongamos que queremos comprar Aryzta a 44 CHF, un precio que parecía muy atractivo. En el siguiente gráfico vemos la evolución de Aryzta durante los últimos 4 años.

¿Qué significa comprar acciones de ARYZ a 44? Pues que si suben a 80, ganamos 36 CHF por acción. ¿Es posible conseguir esto mismo, pero con la mitad de riesgo? Por supuesto. Con opciones.

ARYN ha caído de 44 a niveles de 8 CHF donde cotiza ahora mismo. La pérdida es de 36 CHF por acción, más de un 80%.

Si en vez de haber comprado acciones a 44 CHF, hubiéramos comprado opciones de compra (CALL) con precio de ejercicio de 24 CHF (opciones que nos dan derecho a comprar acciones de ARYN a un precio de 24 CHF), habríamos tenido que desembolsar tan sólo la diferencia entre 44 (precio de mercado) y 24 (precio al que podríamos comprar en el futuro, si ejercemos nuestra opción de compra), es decir, 20 CHF (precio al que cotizaban esas opciones "muy" ITM). O sea que habríamos pagado tan sólo 20 CHF por acción en vez de los 44 que pagó un comprador directo de acciones. Pagar 20 CHF por tener derecho a comprar acciones de ARYN a 24 CHF en el futuro (estando la cotización actual de ARYN en 44 CHF), habría aportado el mismo beneficio en caso de subida fuerte de ARYN.

Técnicamente, hablamos de opciones CALL MUY ITM. El strike (precio de ejercicio) de esta opción es de 24 CHF, y como la acción cotiza a 44 CHF la acción, el precio de esas opciones es de 20 CHF (siendo el valor temporal prácticamente cero). En realidad, posiblemente cotizaran un pelín más arriba, pero eso es secundario cuando el objetivo es una acción que podría pasar de 44 a 80 (o más). Por cierto, cuanto más alejado el vencimiento, mejor. Podemos irnos a vencimientos de 2 años, y en caso de mantenerse la tesis de inversión, se van renovando esas opciones a medida que se acerca el vencimiento. Ahora mismo podríamos hablar del vencimiento de diciembre de 2019. O sea, compramos una CALL con vencimiento a dos años vista, lo que no significa que la apuesta de Paramés tenga que resultar acertada antes de dos años, porque como digo, se puede renovar y por tanto alargar indefinidamente en el tiempo, sin pagar coste temporal (el gran peligro de las opciones), puesto que compramos CALL MUY ITM, cuyo valor temporal es casi cero (el 100% de la prima es valor intrínseco).

¿Cómo estaríamos hoy?

Tras caer de 44 a 8, el inversor directo en acciones, ha perdido 36 CHF por acción. Y si ARYN quebrara, pues perdería toda la apuesta, 44 CHF.

En cambio, el que invierte a través de opciones, sólo pierde 20 CHF (la CALL ARYN 24 CHF vencim. dic-2019 cotiza ahora mismo a 0,38 CHF, así que en realidad la pérdida ahora mismo sería de 19,62).

Así de simple, y así de fácil de entender.

Lo más importante es comprender que si ARYN hubiera subido, el beneficio que habrían otorgado las opciones habría sido EL MISMO que con las acciones. ¿Qué sentido tiene entonces comprar acciones en vez de opciones? Ninguno.

No tiene sentido arriesgar un dinero que no es estrictamente necesario arriesgar para obtener el mismo beneficio potencial.

Otra cosa es la gestión de la posición que requieren las posiciones de opciones, si queremos mantener una determinada posición alcista. Ahora mismo, si no hubiéramos realizado ninguna operación más, esas CALL ARYN 24 en cartera no tendrían casi ningún impacto (porque están muy OTM o "fuera de dinero"). Por lo tanto, de la misma manera que Cobas sigue comprando acciones de ARYN a medida que va cayendo su precio (aprovechando la oportunidad) para mantener su peso en el fondo más o menos constante, también con opciones habría que seguir comprando CALLs MUY ITM a lo largo de la caída. Pero el razonamiento que se aplica a esas CALL DITM ("Deep" ITM, como se dice en inglés) es el mismo. Nótese igualmente que con opciones DITM, la liquidez del mercado de opciones no es relevante, porque se las compraremos al creador de mercado (market maker), que nos cobrará por ello una pequeña prima, que como dije anteriormente es irrelevante cuando hacemos apuestas de largo plazo como éstas.

No tiene mucho sentido "tirar" el dinero de forma innecesaria, y lo digo por supuesto sin ánimo de criticar a Cobas (admiro a Paramés por encima de todo, no sólo por lo que ha demostrado, sino por su humildad y falta total de pretensión y ostentación, requisito necesario aunque no suficiente para la sabiduría). El objetivo de este post no es en absoluto criticar nada, sino simplemente mostrar, con un ejemplo de máxima actualidad, cómo las opciones pueden ayudar a mejorar mucho el ratio rentabilidad-riesgo de cualquier cartera o fondo. Además, es un ejemplo "diferente", ya que es una de las pocas veces en las que es atractivo y eficiente comprar opciones en vez de venderlas (que es por ejemplo la base de las estrategias PutWrite de las que hablé en mi último post). Arriesgamos la mitad con el mismo beneficio potencial.

PD: sí que existen inversores Value que conocen el valor de las opciones y las utilizan. Un ejemplo que me hizo descubrir Ángel Martín Oro, es el de Bill Miller y el pelotazo que pegó con opciones sobre Apple.

ANEXO: los números con un precio de partida de 30 CHF.

Entrando a 30 CHF, el objetivo siempre es comprar CALL que estén MUY ITM. Al estar muy ITM, las CALL tienen una delta muy cercana a 1 (100%), lo que significa que su comportamiento recoge el 100% del comportamiento del precio de la acción. Así que habría que irse a CALLs de strike 20 CHF por ejemplo, o incluso más, por ejemplo, 16 CHF. Esa CALL 16, estando la acción en 30, habria costado un poco más de 14 CHF. Y ahora, con la acción cerca de 8 CHF, esa opción CALL de strike 16 CHF, cotiza a unos 0,70 CHF. La diferencia entre invertir con acciones directamente o con opciones, quedaría entonces de esta manera:

- con acciones, compramos a 30 y ahora está a 8: pérdida latente de 22 CHF.

- con opciones, compramos CALL 16 por 14 CHF, y ahora pongamos que valen cero: pérdida latente de 14 CHF. (suponiendo vencimiento dic-2019, queda mucho tiempo para ver un posible rebote... y en cualquier caso, decidir si mantenemos la apuesta, comprando más CALLs, por ejemplo, CALLs de strike 4 CHF.

Al final, la cuestión es idéntica: si Aryzta quebrara (o su precio se fuera muy cerca de cero), con acciones el riesgo máximo son los 30 CHF pagados por la acción, pero con opciones el riesgo máximo son los 14 CHF pagados por la opción. Que sea más o menos de la mitad es secundario. Lo importante es que comprando CALLs en vez de acciones, se puede reducir enormemente el riesgo de escenarios extremos (riesgos de cola).