¿Han cambiado las perspectivas para la renta variable desde que el mercado de acciones estadounidense hiciera techo a finales de enero del presente año? Esta es una de los preguntas que Karen Ward, jefa de estrategia europea en JPMorgan Asset Management, se cuestiona en una reciente columna de opinión publicada en el Financial Times.
Durante las primeras semanas de este año, los mercados bursátiles se dispararon, envueltos en un mar de confianza, impulsados por un crecimiento económico sincronizado y por la persistencia de unas políticas monetarias globales muy acomoditicias. Pero desde entonces, la confianza de los inversores se ha deteriorado notablemente. La narrativa de este mundo perfecto para las acciones se ha dado de bruces con la realidad: los temores de que el sólido crecimiento pueda estar dando paso a un período de desaceleración global (¿y posible final de ciclo?), unas condiciones financieras más restrictivas particularmente por parte de la Reserva Federal, tasas de inflación repuntando y dólar al alza.
Un dato en particular que preocupa a algunos analistas respecto a las perspectivas de la economía global, es el de la evolución de las exportaciones de Corea del Sur. Estas se suelen considerar un indicador adelantado de la actividad económica global (y por ende los beneficios de las empresas), dada la gran apertura de la economía surcoreana. Como muestra el siguiente gráfico, el crecimiento de las exportaciones de Corea del Sur ha caído notablemente en los últimos meses, lo cual implicaría una ralentización en el ritmo de crecimiento de los beneficios empresariales de aquí en adelante.
(Fuente: Nordea Markets, Week Ahead)
Estas grietas están socavando las premisas que han impulsado a los mercados al alza en los últimos trimestres. Así, pese a registrar tasas de crecimiento de los beneficios empresariales record en Estados Unidos, la bolsa ha tenido un comportamiento negativo, en parte porque se está descontando lo que sugiere el anterior gráfico. Hugo Ferrer también ha expresado recientemente su preocupación sobre la situación actual del ciclo económico, ya que considera que estamos en las fases finales del mismo. Apunta que “incluso en algún momento del año 2018 o principios de 2019, se puede iniciar un mercado bajista, teniendo en cuenta que la bolsa tiende a formar su máximo antes del propio inicio de un proceso recesivo de la economía”. Algunas de las razones que esgrime para justificar su argumentación son un potencial shock inflacionario (subidas salariales, repunte del precio del petróleo), las subidas de tipos de interés por parte de la FED o la desaceleración de los indicadores económicos adelantados.
Pero donde son más evidentes estas grietas en la economía son en Europa. Después de una excepcional (y largamente esperada) recuperación económica a lo largo del pasado año, los datos macro adelantados se han estado deteriorando en los últimos meses. Esto tiene a los inversores preocupados, preguntándose si esta debilidad en los datos macroeconómicos es algo puntual o el signo de un techo en la actividad económica.
Karen Ward señala que la situación climatológica de los últimos meses también puede haber contribuido a estas decepcionantes cifras. “La Bestia del Este”, una ola de frío apodada así por los tabloides británicos, no sólo afectó a la economía de Reino Unido durante el mes de marzo, sino que también impactó en lugares como el sur de España. Pero la explicación más probable para justificar esta desaceleración en el sentimiento económico europeo reside en el tipo de cambio euro - dólar que se situó en niveles de 1,26 (y con una narrativa que apuntaba hacia niveles de 1,30), así como por los temores de los inversores en relación con una inminente guerra comercial. Por estas razones, las perspectivas eran bastante pobres para los exportadores de la Eurozona, los cuales son responsables de un considerable 47% del PIB.
Sin embargo, estos movimientos de debilidad en la eurozona no son nuevos, puesto que con anterioridad hemos asistido a movimientos similares de aversión al riesgo durante los rápidos repuntes en el euro en el año 2011 y a principios de 2016. En ambos casos, las encuestas empresariales sufrieron un importante revés.
Pero a medida que vamos avanzando, los exportadores podrían tener más motivos para el optimismo. La tasa de cambio euro dólar se ha relajado y ahora se encuentra en niveles inferiores a 1,19, en parte debido a las palabras del Banco Central Europeo que ha dejado muy claro que se requiere “paciencia y persistencia” con su política ultra acomoditicia.
Los temores con respecto a una guerra comercial también han estado moderándose, como ha reflejado el comportamiento del mercado bursátil. No parece estar en el interés político del presidente en ejercicio causar mucho revuelo a medida que se acercan las elecciones de mitad de candidatura (en inglés se conoce con el término “midterm elections”). Si las negociaciones con China llegan a buen puerto y se reducen las barreras para entrar en el mercado chino, esto podría ser una gran ayuda no sólo para las empresas estadounidenses, sino también para los negocios globales. El resultado final de esta negociación podría ser un incremento en el comercio mundial.
Esto elevaría el sentimiento económico de los exportadores europeos y contribuiría a mejorar el círculo virtuoso de la economía, con más trabajo, más hogares contentos, mayor gasto y compañías más optimistas dispuestas a crear empleo e invertir. Los datos muestran que el crecimiento del empleo en la Eurozona está creciendo a un ritmo del 1,5% anual, al mismo nivel que en Estados Unidos. Se trata de niveles sólidos para justificar un crecimiento económico en la zona euro superior al 2%.
Un repunte del sentimiento empresarial en Europa, junto con unos beneficios empresariales sólidos, deberían revivir la confianza de los inversores europeos de que la economía global está en camino de registrar otro año de fuerte crecimiento, y ello debería pesar más que una tasa de descuento al alza. Recuerde que si bien la rentabilidad del Tesoro estadounidense a 10 años aumentó en casi 70 puntos básicos en el último año, las expectativas de los beneficios empresariales del S&P 500 para 2018 aumentaron del 12% al 20% durante el mismo período.
Dada la reacción al aumento de las rentabilidades de los bonos en las últimas semanas, la estratega de JPMorgan se pregunta si los inversores necesitan tipos de interés más bajos para convencerse de comprar acciones. Pero, tal y como ella se responde, los bajos tipos de interés estaban en el lugar correcto para contrarrestar el débil crecimiento y la baja inflación. Las medidas de la Reserva Federal para subir los tipos de interés señalan su confianza en que la economía ya no necesita el apoyo de los bajos tipos de interés. El hecho de que los tipos a más largo plazo también estén aumentando sugiere que algunas de las preocupaciones estructurales, como la baja productividad y los riesgos de deflación, también se están disipando. Y eso son buenas noticias.
Pero a pesar de la opinión optimista de Karen Ward, de JPMorgan, el nerviosismo del mercado continúa vigente y las dudas de los inversores respecto al futuro no se despejan. Lo que sí parece cierto es que el ciclo económico está muy maduro, y es precisamente en los momentos de más confianza y cuando mejor van las cosas (como en enero) cuando más cauto debe ser el inversor inteligente.
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