La razón por la que el Bitcoin no es sustituto del Oro

En este blog mío he publicado con anterioridad sólo dos artículos sobre el Bitcoin y, vistos en retrospectiva, fueron bastante acertados en su momento. 

El primero lo publiqué en noviembre de 2017, alertando de que el Bitcoin estaba en una mania especulativa. Un mes después la criptodivisa de referencia hizo techo y declinó un 84%, perdiendo valor desde ese punto durante 3 años. Tampoco fue muy difícil advertir el peligro, ya que cuando los telediarios se hacen eco de una temática financiera, lo normal es que ocurra lo contrario, al menos por un tiempo. 

Justo 3 años después cambié radicalmente de opinión, en el pasado mes de noviembre cuando el Bitcoin estaba en 18.000 dólares, ya que me di cuenta de que las circunstancias sobre la criptodivisa habían cambiado radicalmente. A diferencia de fechas anteriores, desde hace un año y medio el Bitcoin empezó a tener apoyo institucional y es considerado por los profesionales de la inversión como un activo más. Y dado que en la esfera humana todo depende de si las narrativas se convierten en convenciones bien establecidas o no, suficiente es que muchos crean en algo para que efectivamente se convierta en realidad. 

Sin embargo, los defensores del Bitcoin suelen argüir como defensa del mismo que el Bitcoin es superior al Oro porque cubriría una necesidad económica similar, que es la de servir como refugio de la devaluación de las monedas fiat, como el dólar o el euro, y además lo haría con aún mejores propiedades: el Bitcoin sería más escaso que el Oro, ya que este se mina cada año incrementando su oferta, y no tendría los inconvenientes del metal dorado, ya que no hay que almacenarlo en lugares seguros que son costosos y se encuentran físicamente alejados. Y, por si fuera poco, la criptodivisa no corre el riesgo de que un día llegue un gobierno y te lo requise como en alguna ocasión ha pasado con el Oro. 

Lo cierto es que son puntos válidos, en teoría todo eso hace al Bitcoin superior. Al fin y al cabo el Oro también es una convención y si surge una convención similar pero con aún mejores propiedades, ¿por qué no aceptarlo como el nuevo Oro digital?

Personalmente esta narrativa me atrae mucho y me encantaría que así fuera. ¿Quién no quiere un Oro más divisible y más fácil de gestionar? Puede llegar una guerra mundial, tener que cruzar una frontera y las tropas enemigas arrebatarme mis joyas y lingotes, pero más difícil sería que pudieran sacarme de la cabeza las claves de mi monedero electrónico donde guardo mis Bitcoins. Lo mismo con el gobierno. Podrán decretar el embargo de todo el Oro, pero más difícilmente podrán embargar algo que podría estar solo en mi cabeza y que apenas deja rastro. 

El problema es que las evidencias se van acumulando en contra de esta romántica idea. Tal vez el Bitcoin sea una nueva moneda digital -aunque no parece muy eficiente y sufre una feroz competencia incluso de monedas tan absurdas como el Dogecoin-, y tal vez es alguna forma de resguardo de valor y tal vez esto no sea evidente del todo porque el Bitcoin sigue en proceso de adopción y es demasiado volátil para apreciar sus propiedades. O algo así dicen sus defensores. 

Pero por mucha volatilidad que tenga y por muchas potencialidades positivas que pueda tener según la teoría, un mero análisis de correlaciones, con el que buscamos entender ante qué factores responde el Bitcoin, nos muestra que la criptodivisa de referencia se mueve más al compás de los vaivenes de las fases de asunción y aversión al riesgo (risk ok / risk off), que ante los fenómenos económicos que dirigen la evolución del Oro. 

Dicho de otra manera, el Bitcoin tiende a subir cuando otros activos de riesgo suben, como las bolsas, y tiende a bajar cuando las bolsas declinan. Y, sin embargo, no se comporta como el Oro, un activo que es una función casi absoluta de la evolución de los tipos de interés reales, es decir, de la inflación que importa, aquella que produce una pérdida de poder adquisitiva no entre los consumidores, sino entre los inversores. Vamos por partes. 

El Oro, la inflación, los tipos de interés reales y la represión financiera

Del Oro se dice que es una cobertura contra la inflación, pero esto no es exactamente así. Por ejemplo, entre 1990 y 2004 el Oro se mantuvo plano con respecto al dólar, mientras que la inflación en Estados Unidos creció un 47%. Si en 15 años de inflación al alza el Oro no sirvió de defensa de esa subida de los precios, es por la simple razón de que el Oro no cubre contra el riesgo de inflación. Y no se puede decir que es un desvío de corto plazo, ya que 15 años es largo plazo. 

Lo que el Oro sí es, es ser una cobertura contra la pérdida de poder adquisitivo, pero no de los consumidores, sino del capital. Si los inversores en los activos más seguros y estables, es decir, si los inversores en bonos soberanos de los países con mayor reputación, como pueden ser los bonos del Tesoro de los Estados Unidos, ven que el gobierno les paga un 3% en sus bonos cuando la inflación es del 2%, pues entonces están contentos, ya que su dinero se revaloriza un 1% cada año sobre la devaluación de la moneda, en este caso el dólar. Esta situación benigna para los inversores, en donde los tipos de interés son mayores que la inflación, es una situación de tipos de interés reales positivos. 

Sin embargo, a veces y por distintos motivos, la inflación es superior a los tipos de interés que paga el Tesoro. Puede ser que la inflación sea del 2% y los tipos de interés sean del 1%. Este es un caso donde los inversores en activos más conservadores se ven penalizados en sus grandes sumas de dinero, porque cada año que pasa pierden un 1% de poder adquisitivo. Esta fase en la que no están nada contentos es una situación de tipos de interés reales negativos. 

Y es aquí donde esos inversores, o al menos una parte de los mismos, piensa "si manteniendo estos bonos pierdo dinero en términos reales, mejor invierto algo en Oro para cubrirme del riesgo de devaluación real", ya que, al fin y al cabo, por lo que sea, lleva funcionando 5.000 años nada más. Es decir, responden a una situación de represión financiera comprando Oro como defensa. De ahí que la correlación entre el Oro y los tipos de interés de los bonos a 10 años menos la inflación sea casi perfecta (en el siguiente gráfico este dato está invertido por motivos didácticos). 

Si los tipos de interés reales, es decir, los tipos de interés menos la inflación, crecen, el dinero fluye hacia los bonos porque estos pagan por encima de la propia devaluación del dinero. En esas circunstancia el Oro baja.

Y cuando los tipos de interés reales descienden, porque la inflación se acerca o supera a los propios tipos de interés, como ocurre en una fase de represión financiera de castigo al ahorro, el dinero se vuelve miedoso y fluye hacia el Oro.

En resumidas cuentas, el Oro no defiende contra la inflación, sino contra la inflación que no cubren los tipos de interés que pueden encontrar los inversores en el mercado. Por eso la correlación es casi perfecta entre ambas variables y esa es en esencia la función económica del Oro. Si se habla de Oro y no se mencionan los tipos de interés reales, es como hablar de sexo sin mencionar el coito. 

El Bitcoin no funciona como sustituto del Oro

Puede que el Bitcoin tenga una serie de propiedades, pero desde luego no tiene relación alguna con la evolución del Oro. Se parece el uno al otro lo que un huevo a una castaña. Cada uno va a su bola y no hay correlación estable, tal y como muestra el siguiente gráfico (correlación anual en el panel inferior).

Y, sin embargo, como señalaba anteriormente, lo que sí parece que está ocurriendo durante los últimos años, es que el Bitcoin mantiene una alta correlación con otros activos de riesgo, especialmente la bolsa mundial. El siguiente gráfico habla por sí sólo. Cuando la bolsa mundial se aprecia (Global Dow en magenta), también lo suele hacer el Bitcoin (negro) y cuando la bolsa cae, también lo hace el Bitcoin. Ningún problema con esto, al fin y al cabo hay múltiples monedas que mantienen una alta correlación con la bolsa. 

Este estudio de correlaciones me lleva a entender que el Bitcoin tal vez sea una moneda y que tal vez es aceptada como tal por los inversores institucionales, algo importante, pero en modo alguno sustituye al Oro porque no varía según la evolución de los tipos de interés reales, sino como cualquier activo de riesgo. 

Y como resultado de ello, aparte de no calificar como sustituto del Oro, lo peor es que no parece que sea un activo que funcione como protección contra eventos sistémicos. Mi pregunta es, si en una catástrofe global como podría ser una Guerra Mundial, las bolsas con pocas dudas declinarían con fuerza y por correlación parece que el Bitcoin también seguiría el mismo camino (esa es la evidencia que tenemos por ahora) ¿qué preferirías tener en tu cartera? ¿El Oro que aparte de cubrir la inflación real protege contra eventos sistémicos (o al menos no suele perder, ver siguiente gráfico de grandes crisis) o el Bitcoin que muestra tendencia a caer cuando todo lo demás cae?

A pesar de que a mí me encantaría de poder responder Bitcoin, porque al fin y al cabo soy hijo de la era digital, lo cierto es que prefiero un buen lingote de Oro a las por ahora muy virtuales promesas de las criptodivisas. 

Sé de antemano que este artículo no va a gustar a los acérrimos defensores del Bitcoin. Como digo, ya me gustaría tener otra opinión, pero si se va a argumentar en contra, al menos espero un buen razonamiento y no teorías abstractas, porque lo abstracto ya lo acepto como tal. Lo que quiero son cosas concretas apoyadas en evidencias. Y no, que el precio del Bitcoin suba no es evidencia de nada. Hasta el Dogecoin sube y es un timo. 

El típico inversor en criptodivisas está movido por la idea de grandes ganancias en poco tiempo, de ser parte de algo nuevo, del futuro que ya está aquí, algo que puede ofrecerle una gran rentabilidad. Eso no lo discuto, parece que está funcionando y no tengo ni idea de si el proceso se va a revertir. Espero que no y que todos los inversores en criptos tengan una vida mejor. No pocas veces mucha gente ha hecho dinero por estar en el sitio correcto en el momento adecuado. 

Pero a la hora de invertir (llámame viejo o gato escaldado de sus errores) personalmente me centro no en las potenciales ganancias de una inversión, sino en las potenciales pérdidas, en los riesgos, especialmente en los riesgos de escenarios adversos más extremos. No me importa tanto ganar mucho, como no perder mucho cuando llega una crisis. 

Y cuando uno se centra en la gestión de riesgos más que en las potenciales rentabilidades, la forma de enfocar las cosas es muy diferente. No te preguntas hasta donde puede llegar el Bitcoin o el Dogecoin, sino si estas criptodivisas me van a dejar desnudo o no cuando baje la marea. Y si bien es muy difícil pronosticar el futuro, de lo que no hay duda es de que la marea siempre baja. 

--

Descargo de conflicto de interés: el autor está invertido en Oro o puede invertir en Oro en fechas próximas a través de su estrategia de cuentas gestionadas All Seasons Momentum, que gestiona en Gestión de Patrimonios Mobiliarios (registro CNMV 105). Más info aquí. 

Recibe una newsletter mensual con los artículos de Hugo Ferrer pinchando aquí.