Hedge Fund Armaggedon: una explicación a las caídas indiscriminadas del mercado y de algunos fondos value

3 de enero 24
Editor Jefe de inBestia. Profesor en el Centro de Estudios OMMA y el Título de Experto en Bolsa y Mercados de la Universidad de Alicante.... [+ info]
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El año 2018 que acabamos de dejar ha sido ciertamente complicado para los inversores. Algunos dirían, como Xavier Brun el otro día en Value School, que fue extraño, por haber pasado de un optimismo extremo a comienzos de año, al extremo contrario de pesimismo a partir de octubre y que sigue vigente en la actualidad.

Las razones de este pesimismo, que han arrastrado a muchas bolsas del mundo a caídas del 20% o más desde sus máximos, son creo que conocidas por todos. Hablamos de la subida de tipos de interés en Estados Unidos (sobre todo los de corto plazo más ligados a la actuación de la Reserva Federal) y la menor liquidez global por la normalización de las políticas monetarias; la desaceleración del crecimiento y comercio global y la preocupación por China, en un contexto de tensiones comerciales entre las dos grandes potencias mundiales.

Ahora bien, ¿son estos factores macro los únicos que pueden explicar las caídas indiscriminadas que se han producido, particularmente en algunos segmentos determinados (hablamos de caídas del 30-50%)? Quizá no, como argumenta Harris Kupperman (Kuppy), autor del blog Adventures in Capitalism, inversor con dilatada experiencia y gestor de un hedge fund.

En el artículo “Hedge Fund Armaggedon” sostiene que además de todo lo anterior, debemos sumar un factor adicional: las ventas forzadas masivas como consecuencia de la liquidación o retirada de dinero de muchos hedge funds con malos resultados recientes. “Parece que 2018 es el año en el que los inversores se han cansado de hacerlo peor que el mercado mientras pagan comisiones exageradas por ese privilegio”, escribe.

No es nuevo que los hedge funds han sufrido un comportamiento (muy) malo en los últimos años, especialmente si los comparamos con el imparable, hasta hace solo unos meses, S&P 500. Tampoco es nuevo que los inversores son cortoplacistas, y su paciencia a la hora de aguantar un comportamiento mediocre, es limitada. De ahí que antes de que llegara fin de año han preferido irse con el dinero a otra parte abandonando esos fondos (este tipo de fondos suelen tener ventanas de liquidez mensuales o trimestrales, por lo que el factor de fin de año puede ser relevante). Y en consecuencia, los gestores de los hedge funds no han tenido más remedio que vender todo (o parte) lo que tenían, causando caídas indiscriminadas y movimientos de los precios extraños. Esta es una razón/hipótesis que parece más plausible que eso de culpar a “los algos” de todo lo que pasa negativo en los mercados.

No deja de ser una hipótesis, pero en los medios podemos ver noticias frecuentes sobre numerosos cierres de hedge funds. Como ésta del WSJ del 10 de octubre, en la que se dice que 3 hedge funds grandes habían cerrado solo en ese mes. Otro ejemplo de un fondo “value” fundado en 2013 que cerró en octubre. Y otro. En el siguiente pantallazo tenemos varios de estos ejemplos.

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Kuppy utiliza varios casos de movimientos de precios que se explicarían por su hipótesis. Por ejemplo, Tesla y su sorprendente buen comportamiento bursátil en estos meses de tribulación desde octubre. Él lo atribuye parcialmente a que es el short más repetido y común entre los hedge funds. Lo utilizan como cobertura ante varios riesgos: pinchazo de la demanda de bienes de consumo, fuerte desaceleración global, contabilidad cuestionable o incluso fraudes. Al tener estos fondos que liquidar sus posiciones, tienen que cerrar sus cortos en Tesla y eso provoca que la acción suba.

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En el lado largo pone el foco en otros segmentos de mercado que han sufrido caídas brutales: las small caps, el sector del transporte marítimo o las acciones del sector energía. Merece la pena traducir literal su párrafo, que he dividido en varios (negritas son mías):

“He estado involucrado en el sector de las small caps desde hace casi dos décadas. Sólo puedo pensar en otras dos ocasiones en las que he visto tanto dolor y frustración entre mis amigos dedicados a las small caps. Ese sería el período 2008 a 2009 y, en menor medida, durante los primeros meses de 2016.

Estoy asombrado de cuántas empresas de alta calidad cotizan a múltiplos de flujo de caja de un solo dígito, a pesar de tener balances sólidos. Estoy aún más asombrado de cuántas empresas ligeramente apalancadas cotizan con múltiplos de flujo de caja de un solo dígito.

Es una locura el número de empresas que cotizan con descuentos masivos sobre el NAV (Net Asset Value). Eche un vistazo al transporte marítimo, por ejemplo: tiene docenas de compañías en las que puede liquidar la flota de barcos y duplicar su dinero basándose en los valores actuales de los buques. Esto es a pesar del hecho de que los fletes están subiendo y los valores están aumentando.

Por supuesto, esto todavía no se compara con nada que tenga cierta exposición al sector energético. Estos activos se están regalando a medida que docenas de fondos de energía echan el cierre y venden todo lo que poseen. Se podría decir que algunos de estos negocios se enfrentan a retos importantes, pero no todos. Además, no todos deberían estar cayendo invariablemente día tras día por unos puntos porcentuales, sin apenas días de subida entre medio.

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Nota: SEA es un ETF compuesto por empresas del sector transporte marítimo.

Según este autor, lo que sucede es que muchos hedge funds tenían o tienen exposición a este tipo de sectores (“Muchos de estos fondos poseen las mismas compañías”), ya sean small caps por su mayor ineficiencia, o segmentos que han sufrido severos castigos en los últimos años y nadie los quiere (posiciones contrarian), como el del transporte marítimo. Para eso en parte existen este tipo de vehículos más especiales, para tener carteras muy descorrelacionadas de los índices, con apuestas contrarian y nada convencionales. No se crean hedge funds para indexarse.

Estos segmentos son precisamente algunos en los que algunos de los fondos value españoles populares están más expuestos. Podemos hablar de Cobas con su fuerte apuesta por compañías de transporte marítimo, con el grupo Teekay a la cabeza; de True Value o Valentum y su sesgo hacia pequeñas compañías; o de Azvalor y su enorme exposición a las materias primas y en particular al petróleo.

Pero al mismo tiempo, como señala Kuppy, este tipo de ventas forzadas, no provocadas por un cambio en los fundamentales ni siquiera por percepción de cambio, sino por elementos externos independiente de aquéllos como el que estamos tratando, generan grandes y numerosas gangas / oportunidades de inversión.

Si la hipótesis es correcta, cuando estas ventas forzadas terminen (probablemente buena parte de ellas relacionadas con el fin de año ya lo hayan hecho), muchos de estos segmentos que han sufrido pasarán a recuperar con fuerza y quedará evidente que fueron una gran oportunidad de compra. Esto es lo que parecen estar viendo la mayoría de inversores value en la actual coyuntura del mercado, comprando mientras la mayoría vende. Ya lo comentamos hace un mes en el caso de Valentum y su bajada drástica de liquidez. Ayer Alejandro Martín, gestor de Horos, señalaba que sus dos fondos (ibérico e internacional) han pasado a estar “completamente invertidos”.

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Este artículo tiene 24 comentarios
Parece que muchos gestores no entienden o no quieren entender o se resisten a creer que los inversores inviertan en sus fondos basandose en los gráficos de referencia y no atiendan ya a explicaciones de gangas y oportunidades de inversion si ven un grafico bajista..
También diría que está quedando obsoleta la idea de confiar en un gestor a ciegas una inversión. Independientemente de que el mercado caiga o baje o de que un sector pueda tener mejor o peor fundamental... hasta que el grafico no gira...no sube...y al reves...tendencias....Todo es relativo y se puede matizar pero creo va por ahí el tema...
03/01/2019 17:51
En respuesta a Benjamín Palacios
En mi opinión, que soy poco de técnico, eso puede afectar en el corto-medio plazo, pero a largo plazo son los fundamentales los que importan. Ahí depende del horizonte temporal del inversor. Es cuando la tendencia se ha roto y todo se ve negro cuando es más atractivo invertir a largo plazo y las rentabilidades potenciales son mayores...También es cuando más difícil resulta invertir.
04/01/2019 11:51
Interesante explicación la de los hedge funds deshaciendo posiciones “forzados” por salidas de capital inversores.

Las FAANG caían a plomo y TSLA se aguantaba o revalorizaba a finales de año: un SINSENTIDO!

Como inversor particular aguanté el corto a TSLA y ayer me saqué un 12%... algunos gestores de hedge funds se deben estar estirando de los pelos.

$GLRE cotiza bastante por debajo de su valor de libros (un 70%). Me queda la duda que tal le habrá ido diciembre y el inicio de año a David Einhorn y si es una oportunidad similar a la que comentas del defase NAV vs cotizacion del sector transporte maritimo.

Saludos,
David
03/01/2019 17:54
En respuesta a David - el principiante -
Hola David,
A Einhorn diciembre tampoco le ha ido bien: Greenlight Capital’s main fund lost 9 percent in December, bringing its decline for 2018 to 34 percent.

Este es un caso que quizá también pueda encajarse en esta hipótesis, porque seguramente se ha enfrentado a reembolsos que habrá tenido que satisfacer vendiendo cosas. Porque no es solo 1 año que lleve malo, son varios y es un underperformance muy significativo.

La verdad es que me parece difícil pensar que un gestor así vaya a seguir haciéndolo tan tan mal, así que por reversión a la media la idea de GLRE podría funcionar a 2-3 años vista y más con ese descuento que mencionas... En este artículo de hace unos meses comentaban la idea de invertir en GLRE: https://www.forbes.com/sites/michaelcannivet/2018/05/10/time-to-go-long-david-einhorn/

Saludos
04/01/2019 11:56
Por poner ejemplo de Valentum.. su grafico de ref creo es el EMU de Europa..
Pués por muy bien que lo hagan seguramente desde agosto se les iria abajo.. Si alguien considera que por zona puede estar bien pues perfecto, o esperar a que entre en tendencia alcista... pero el que este debe ver el grafico y saber por que baja..
03/01/2019 17:58
En respuesta a Benjamín Palacios
Pero como decía anteriormente, invertir en fondos value según AT no me parece acertado por principio. Se puede acertar y ahorrarte caídas, pero me parece complicado. También puedes perderte recuperaciones fuertes y bruscas.

Pero es mi opinión, cada inversor debe utilizar sus herramientas según sus conocimientos, habilidades y tolerancia a la volatilidad y pérdidas.
04/01/2019 11:59
¡¡¡Feliz año nuevo!!!

Ahora toca empezar a ver esas subidas que de momento se hacen esperar... Sector Offshore otro que ha caído a plomo desde la también caída del petróleo.

Salud y suerte.
03/01/2019 22:36
En respuesta a Antonio Medina
Sí, muchas cotizaciones están a niveles de cuando el petróleo estuvo por debajo de 30$, en mínimos si no históricos sí de muchísimos años. Está claro que es comprensible que el sector caiga, pero ¿tanto? Ahí es donde entra la hipótesis del HF Armaggedon.

Feliz año Antonio.
04/01/2019 12:01
En respuesta a Ángel Martín Oro
Todas las Offshore más conocidas han hecho mínimos históricos e histéricos.

Huele a gran oportunidad simplemente con que el Petroleo WTI recupere los 60$ y aguante por ahí un tiempo.

Ensco según "Investing with JYK" (y algo parecido deben pensar en Azvalor) valdría 6 veces más con el petroleo al precio comentado.
04/01/2019 12:16
En respuesta a Ángel Martín Oro
Yo creo que en cualquier análisis de estas compañías hay que poner un precio al petróleo, el mismo JYK dice que Ensco con el crudo por debajo de 40$ no vale apenas nada.
04/01/2019 15:15
antiguo usuario
Creo que no andas muy desencaminado en que las ventas de los hedge funds sean unos de los motivos que propiciaron las caídas.
Hace unas semanas ya comente que no me coincidían estas caídas con un final de ciclo de bolsa inminente. Y mas cuando no han saltado a la palestra mas que insinuaciones futuras de posibles problemas. Por otro lado al caer el petróleo la Fed se quedara sin argumentos para hacer todas las subidas que tenia previstas.
04/01/2019 00:41
antiguo usuario
De todas maneras hay que mantener la prudencia porque el mercado americano podría no haber finalizado las caídas.
Atentos a Nasdaq y Dow por poner 2 ejemplos
04/01/2019 00:48
En respuesta a Jose Antonio Llamas
Como dice Hugo, es probable también que tras un rebote se produzca un nuevo retest que vuelva o incluso perfore los mínimos. Y desde ahí, otro rebote fuerte que quizá vuelva a máximos. Pero esto ya me parece pura especulación. Algunos de los segmentos de mercado que comento en el artículo pueden comportarse con cierta descorrelación de los índices, salvo que ocurra la debacle y se agraven estas tendencias de ventas masivas forzadas...
04/01/2019 12:02
antiguo usuario
En respuesta a Ángel Martín Oro
Creo que Powell era consciente de lo que sus palabras podían provocar en el mercado y ha vuelto a matizar veladamente sus intenciones.
El resultado ha sido una subida fortísima del mercado. Se están cerrando cortos precipitadamente porque los han pillado a contrapié ? De vez en cuando la Fed e incluso Draghi suelen castigar a esos fondos que solo saben jugar a los cortos. Y eso se agradece dando mas tranquilidad al mercado que, falta nos hacia.
04/01/2019 16:55
antiguo usuario
En respuesta a Ángel Martín Oro
Creo que Powell era consciente de lo que sus palabras podían provocar en el mercado y ha vuelto a matizar veladamente sus intenciones.
El resultado ha sido una subida fortísima del mercado. Se están cerrando cortos precipitadamente porque los han pillado a contrapié ? De vez en cuando la Fed e incluso Draghi suelen castigar a esos fondos que solo saben jugar a los cortos. Y eso se agradece dando mas tranquilidad al mercado que, falta nos hacia.
04/01/2019 16:56
Buen artículo Ángel, el tema de la rentabilidad de los fondos es alarmante.
Te comento unas dudas:
-¿Como se puede invertir en Etfs USA?
- Existen fondos Value inversos?
- Que pasa si cierra un fondo?
Gracias. Saludos
04/01/2019 11:34
En respuesta a Manolo G J
Hola Manolo,
-Sobre invertir en ETFs de USA es un tema que no tengo estudiado, lo siento. Sí que he mirado desde Renta 4 y aparecen estos ETFs como contratables sin problema, pero al no contratarlos no sé si se puede o no. En otras plataformas lo desconozco. Trataré de averiguarlo.
-Fondos value inversos? Imagino te refieres a fondos que inviertan en el lado corto (short)? O estrategias long/short? Sí que los hay pero son hedge funds y algo más sofisticados (sin ir más lejos el fondo de Einhorn invierte long/short y otros muchos también), con altos mínimos, para inversores "acreditados" no minoristas, normalmente en EEUU. En España difícil acceder a ellos.
-Cuando cierra un fondo la gestora devuelve el dinero a sus inversores y a otra cosa mariposa. Pero para ello debe vender todos los activos en los que estaba invertido, claro. De ahí esas ventas masivas forzadas.

Saludos
04/01/2019 12:06
antiguo usuario
Como ya comente semanas atrás no veía un crack tipo 87, aunque si veía posible un caída similar a la del 98, una caída dura pero, para seguir subiendo porque según mi sistema, si no calcule mal mi teoría del ciclo, aun nos queda una onda de subida mas. China y Trump podrían tener la clave.
04/01/2019 16:59
En respuesta a Jose Antonio Llamas
Esto va por niveles y poco a poco....y el nasdaq a pesar de la subida se frena en resistencia 6400.. lo de hoy pienso es un movimiento más..
Para que vuelva la alegría alcista deberia subir a niveles superiores pero se irá viendo..
04/01/2019 17:06
En respuesta a Benjamín Palacios
Yo que soy más de fundamentales, para mí que el precio suba a esos niveles será el reflejo de que la percepción de los fundamentales va mejorando, o que los inversores se pasaron de frenada descontando un deterioro que no sucede.
07/01/2019 10:11
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