Esta semana traigo una idea muy básica sobre cómo entender el peligro de los mercados bajistas para el inversor de largo plazo. Esta idea está ilustrada en dos textos que he rescatado sobre la memoria cultural del crash bursátil de 1929 y su impacto en los inversores durante las décadas posteriores. Se puede trazar una analogía casi perfecta con la crisis de 2008 y el comportamiento de los inversores desde entonces.
Esto es lo que Peter Lynch contaba en su libro Beating the Street en 1994, tras su experiencia como gestor de éxito en los años 70 y 80:
I’m convinced that it’s the cultural memory of the 1929 Crash more than any other single factor that continues to keep millions of investors away from stocks and attracts them to bonds and to money-market accounts. Sixty years later, the Crash is still scaring people out of stocks, including people in my generation who weren’t even born in 1929. If this is a post-Crash trauma syndrome we suffer from, it’s been very costly. All the people who’ve kept their money in bonds, money-market accounts, savings accounts or CDs to avoid being involved in another Crash have missed out on 60 years of stock-market gains and have suffered the ravages of inflation, which over time has done more damage to their wealth than another crash would have done, had they experienced one.
Estoy convencido de que es la memoria cultural del Crash de 1929 más que ningún otro factor la que continúa manteniendo a millones de inversores lejos de las acciones y les atrae hacia bonos y cuentas monetarias. Sesenta años después, el Crash del 29 sigue asustando y manteniendo al gran público fuera de la renta variable, incluyendo una gran parte de mi generación que ni siquiera había nacido en 1929. Si esto es un síndrome que sufrimos del trauma post-Crash, está saliendo muy caro. Todo esa gente que mantuvo su dinero en bonos, cuentas monetarias y cuentas de ahorro para evitar verse envuelto en otro gran crash se han perdido 60 años de ganancias en el mercado bursátil y han sufrido los estragos de la inflación, que a lo largo del tiempo ha hecho más daño a su riqueza que el que cualquier mercado bajista hubiese logrado, si hubiesen experimentado alguno.
Peter Lynch - Beating the Street (1994)
Imagen del Crash de 1929 en Nueva York
La fecha de publicación no le permitió incluir el fenómeno contrario de uno de los mayores mercados alcistas del siglo XX en los años 90. Pero otros autores que trabajan con esta idea de la memoria y su impacto en los mercados sí lo han incluido, como es el caso de Benoît Mandelbrot y Richard L. Hudson:
In the 1960s, some old-timers on Wall Street—the men who remembered the trauma of the 1929 Crash and the Great Depression—gave me a warning: “When we fade from this business, something will be lost. That is the memory of 1929.”Because of that personal recollection, they said, they acted with more caution than they otherwise might. Collectively, their generation provided an in-built brake on the wildest forms of speculation, an insurance policy against financial excess and consequent catastrophe. Their memories provided a practical form of long-term dependence in the financial markets. Is it any wonder that in 1987, when most of those men were gone and their wisdom forgotten, the market encountered its first crash in nearly sixty years? Or that, two decades later, we would see the biggest bull market, and the worst bear market, in generations? Yet standard financial theory holds that, in modeling markets, all that matters is today’s news and the expectation of tomorrow’s news.
En los años 60, algunos inversores de elevada edad en Wall Street - aquellos que recordaban el trauma del crash de 1929 y la Gran Depresión - me dieron un aviso: “Cuando nos desvanecemos de este negocio, algo será perdido”. Debido a esos recuerdos personales, decían, actuaron con mayor precaución de lo que hubieran en otra situación. Colectivamente, su generación aportó un freno a las más salvajes formas de especulación, una política contra los excesos financieros y las catástrofes que provocan. Sus memorias son la ilustración de la dependencia de largo plazo en los mercados financieros. ¿No es curioso que en 1987, cuando la mayoría de esos hombres ya no estaban y su sabiduría se había olvidado, el mercado encontró su primer crash en casi 60 años? ¿O también que, dos décadas más tarde, veríamos el mayor mercado alcista y el peor mercado bajista en generaciones? Aún así, la teoría financiera estándar mantiene que, al modelizar los mercados, lo único que importa son las noticias de hoy y las expectativas de las noticias de mañana.
Benoît Mandelbrot y Richard L. Hudson - The misbehaviour of markets (2004)
No debe sorprendernos que, a la hora de establecer expectativas, los inversores le den más importancia a los acontecimientos recientes, y sobre todo, a los que más rápido les vienen a la memoria. La herida de 2008 no se limita a un mercado bursátil bajista, sino que su impacto en la sociedad de muchos países fue realmente excepcional. En el caso de la economía española, se trata de la mayor crisis inmobiliaria que alguien puede recordar. Las grandes crisis inmobiliarias tienen un impacto en la sociedad muy superior a crisis en otros sectores, ya que la liquidación de las malas inversiones es más complicada. La gente no vende su casa o reconoce el error de inversión, entre otras cosas porque muchas veces no se puede. Muchas de las compras se han realizado con gran apalancamiento y no existe responsabilidad limitada, el deudor responde con todos sus bienes y patrimonio. Si en vez de una crisis inmobiliaria fuese una crisis en las nuevas compañías tecnológicas como sucedió en 2001, las compañías quebrarían, los acreedores perderían una parte de su capital y el proceso de digestión sería mucho más rápido.
La herida es mucho mayor en Europa que en Estados Unidos, ya que tuvimos una segunda recesión y crisis financiera en 2011-12, lo que ha contribuido a deprimir el mercado bursátil europeo. En los años posteriores, un gran número de analistas oportunistas se dedicaron a predecir la próxima crisis soberana, la próxima rotura del euro, la suspensión de pagos inminente de España, etc. Nada de eso llegó inmediatamente, pero percibían esos escenarios como casi seguros. Era la experiencia reciente la que moldeaba sus expectativas, no una ponderación correcta y calculada de los riesgos.
Este gran dolor y trauma que ha sufrido la sociedad (no solo en España, sino en otros muchos países) tiene y seguirá teniendo su impacto en la forma en la que los empresarios e inversores toman decisiones. Hay un gran interés por evitar el siguiente 2008 y sus consecuencias permanentes, la próxima gran catástrofe. Esto no significa que no vaya a haber mercados bajistas o ciclos económicos, la experiencia y la lógica dicen que seguirá habiendo mercados bajistas y crisis económicas. Sin embargo, esos mercados bajistas pueden ser menos intensos debido a la mayor prudencia financiera de la sociedad en general. La próxima vez no será exactamente igual que la anterior, es la idea que esbocé en un artículo de hace unos meses. Los excesos se producirán en otros sectores y no sería raro que fuesen menores a los desequilibrios de los años 2000.
Esta memoria reciente magnifica los peligros de la política actual sobre los mercados. Claro que la política tiene su influencia en la economía, así como las grandes crisis económicas y bursátiles son posibles. Es más, habrá más mercados bajistas, nadie puede dudarlo. Pero eso no es todo. En el mundo suceden muchas más cosas día a día que pasan desapercibidas para una gran mayoría simplemente porque no son noticia. Esta idea la resumió muy bien Francisco Paramés:
”Al invertir, piense que cada año India y China crean una España”
Francisco Paramés
Estos otros fenómenos son a menudo olvidados. Son los temas en los que como inversor uno debe centrarse. De la incertidumbre política, el auge del proteccionismo o las ideas económicas ridículas de Donald Trump no nos vamos a olvidar, ya que van a estar en el telediario, la radio y en Twitter a diario. Procure dedicar el resto del tiempo a esas Indias y Chinas que el mundo crea todos los años desde el punto de vista económico.
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