Cuando se ríen de Paramés, el ciclo cambiar vas a ver

No hay mayor signo del sentimiento de mercado como cuando el público en general opina casi unánimemente sobre algo. Cuando todo el mundo da por hecho A o B. Cuando todos se ríen de lo mismo y los memes circulan en una única dirección. 

Era el año 2012 cuando escribí una pieza titulada "Tranquilo Carlos Sánchez, cuando se ríen de ti es que tienes la razón, la bolsa española subirá". En aquel entonces, el periodista de El Confidencial habia hecho un análisis, para mí lleno de toda la lógica del mundo, en el que simplemente hablaba de que los datos macroeconómicos tan negativos estaban desacelerando y que eso era el principio del fin de la crisis. En fin, los comentarios de los lectores en su artículo de El Confidencial eran una oda al pensamiento unánime, casi todos en la misma dirección riéndose de las "tonterías" del director adjunto de aquel medio. Obviamente, tanta unanimidad estaba equivocada. 2012 fue el mejor año para invertir a largo plazo que nadie haya visto en un buen tiempo, un año en el que los mercados globales marcaron un mínimo cíclico muy significativo. 

Este recuerdo me ha venido a la memoria a raíz de que ayer se publicó un vídeo en Youtube en el que se mofan de los malos resultados de Cobas Asset Management, la firma española fundada por Francisco Paramés y que invierte desde la filosofía de inversión en valor. El vídeo, tantas veces utilizado para este tipo de memes, utiliza escenas de la pelicula de El Hundimiento, en la que el dictador Adolf Hitler acaba desquiciado dando alaridos porque las cosas no han salido como quería (una escena referente a momentos previos a su suicidio), y superpone con subtítulos las palabras que supuestamente estaría diciendo Paramés sobre su situación "desesperada" y la cosas que han salido mal en los últimos tiempos.

Obviamente este meme que ya ha sido visto en su primera versión por más de 4.000 personas -bastante para algo tan nicho como el mundo especializado de la inversión- y compartido ampliamente en las redes sociales, aparece cuando Cobas, y su fondo bandera Cobas Selección, ha tenido un comienzo de año particularmente difícil con un retroceso en este 2020 del -12,35% y en general con resultados negativos desde que comenzara su andadura a finales de 2017. 

En este entorno de malos resultados para Cobas y en general para el value investing, de repente son muchos los críticos, muchas veces con una experiencia inversora limitada a pocos años y que no han vivido varios ciclos, los que dan rienda suelta a la crítica más feroz y de vez en cuando a las risotadas y los memes como el que hoy nos ocupa. 

Para mí esto es un signo del sentimiento actual de mercado, cuando muchos le intentan explicar a Paramés como invertir y, de paso, cuentan cuál es la mejor forma de invertir como si no fuera que toda estrategia y estilo de inversión pasara por altibajos de varios años. Un signo del exacerbado optimismo de muchos inversores que se creen "los reyes del mambo" porque sus carteras estadounidenses han subido como la espuma -no asi las europeas- y se ríen de quienes pierden, dando igual que en este caso se trate de un profesional con más de 25 años de experiencia y con un trackrecord prolongado que ya ha pasado por momentos peores. Desde mi punto de vista, esto que está ocurriendo dice mucho del momento del ciclo global en el que estamos y por eso digo que cuando se ríen de Paramés, el ciclo está muy cerca de cambiar. Lo voy a explicar paso a paso porque esto es de interés para todo tipo de inversor.

El value lo hace muy mal al final de los ciclos expansivos prolongados y cuando el optimismo es desorbitado

Que el value investing lo hace mal al final de los ciclos es un clásico. Especialmente al final de ciclos muy largos. Esto ocurre porque en un mercado prolongado el dinero acaba yéndose a las compañías más grandes y de mayor crecimiento, las compañías calientes en las que todos quieren estar. Y, sin embargo, esas compañías más baratas que son rechazadas por el mercado (lo propio del value investing) no terminan de hacer nada. Esto ocurrió ya en los años 70 cuando todos querían invertir en la Nifty Fifty y a finales de los 90 cuando la gente solo estaba interesada en compañías relacionadas con internet.

El mal resulado relativo del factor valor con respecto al factor crecimiento, presenta la mayor divergencia de toda la serie histórica, en los índices que sobre los mercados desarrollados ofrece MSCI, serie que se inicia en el año 1975. Los segundos peores momentos fueron, como decía y que ahora presento con datos, la burbuja de las Nifty Fifty en los setenta y la burbuja tecnológica a finales de los noventa. 

Estos finales de ciclo, de grandes mercados alcistas, suelen terminar de forma lenta y con el optimismo de los consumidores por las nubes. No es casualidad que los índices de confianza del consumidor -datos de EE.UU.- sólo hayan alcanzado las cotas actuales en el año 2000 y a finales de los sesenta. El mál resultado del value es simplemente una cara más del exceso de optimismo del público en general y de los inversores, que les hace dejar de lado las compañías aburridas y centrarse en lo más excitante, las que cuentan con unos ratios de valoración mál alto. El siguiente índice de confianza del consumidor y que refleja lecturas de optimismo sólo comparables a los años sesenta y 2000, es el que elabora desde hace décadas The Conference Board.

Es imposible saber cuando el actual mercado alcista terminará con exactitud, pero por sentimiento y valoraciones, tal y como discutimos en mi último articulo, lo probable es que la próxima década sea bastante pobre para las inversiones de largo plazo y que por medio del camino se produzcan una o dos recesiones, tal y como ocurrió en los 70 y en el 2000. Al fin y al cabo, este ciclo expansivo en EEUU es el más duradero conocido hasta la fecha y sería normal que, más pronto que tarde, llegue un nuevo ciclo bajista. 

Como digo, no es ninguna casualidad que los peores momentos para el factor value sean justo al final de los grandes ciclos expansivos donde el optimismo del ciudadano medio está por las nubes. Lo primero es consecuencia de esto último. 

No es nada nuevo que se rían y menosprecien a los gestores value

Ya en los años 1999 y 2000, no eran pocos los artículos que hablaban de que el value investing había muerto, tal y como está ocurriendo ahora, e incluso aparecían artículos hablando de que el máximo exponente del value investing, Warren Buffett, había perdido su toque. Este artículo es de enero de 2000, apenas dos meses antes de que terminara el mercado alcista de esa década al que le seguirían dos grandes mercados bajistas y recesiones y justo el momento en el que value investing comenzó a recuperarse.

Simplemente, cuando muchos hablan -y se ríen- de grandes figuras de este estilo inversor, cuando eso ocurre en momentos en los que el estilo está fuera de moda y además no se dan cuenta de por qué está ocurriendo y que la razón última es porque el ciclo se está acabando y el optimismo del ciudadano medio es extremadamente optimista, lo más prudente, en mi opinión, es alejarse de esa mayoría y pensar contracíclicamente. Lo más peligroso es el pensamiento lineal y creer que todo seguirá siendo igual en los siguientes años. 

Las también horas bajas del global macro

Como comenté en un artículo reciente, últimame no sólo se está "enterrando" al value investing, sino también al estilo de inversión global macro. Aunque no hay un factor global macro como tal y en realidad la estrategia muestra una amplia dispersión en su práctica, resulta que aquellos inversores acostumbrados a invertir según el ciclo, tienden a obtener resultados bastantes pobres cuando el ciclo no es pronunciado. 

Es decir, si tienes relativamente muchas recesiones y recuperaciones eso suele sentar bien a un estilo que apuesta por cambios cíclicos de la economía y de los mercados. Pero cuando un ciclo expansivo se prolonga en el tiempo y las caídas y recuperaciones que se dan no son provocadas por cambios cíclicos medianamente prolongados, el mercado suele coger a contrapie a este tipo de estrategas y gestores. De ahí que también en el año 2000 muchas estrategias global macro estuvieran contra las cuerdas y gestores estrellas como Julian Robertson tuviera que cerrar su hedge fund en marzo de 2000 y de ahí que, al igual que entonces, hoy en día este tipo de estrategias no estén riendiendo nada bien. De hecho, ha sido llamativo el caso de Louis Bacon cerrando su hedge fund global macro el pasado mes de noviembre. 

Así, las estrategias value y las global macro -especialmente aquellas global macro que siguen el ciclo económico-, tienden a hacerlo mal en las partes finales de los ciclos expansivos prolongados, pero por razones distintas. El value sufre porque el público se centra en otro tipo de compañías de mayor crecimiento y más excitantes y el global macro porque "falta ciclo" y que las cosas "se muevan" por aspectos fundamentales macroeconómicos. 

Sea como fuere, la historia nunca se repite pero sí que rima. Y lo de ahora se parece mucho a otros momentos de mercados que ya se han visto en los últimos 50 años. Nada nuevo bajo el sol.