Nota del editor: Dado el debate que está generando entre los inversores el auge en Wall Street de compañías que pierden dinero y aun así gozan valoraciones altas, hemos querido traducir y publicar este artículo que aporta una visión interesante y original al tema. Su título es Are Money-Losing Companies Ever Worthy of Value-Oriented Investors’ Time? y está escrito por Chad Brand, fundador y presidente de Peridot Capital Management (RIA).
Como inversor contrarian centrado en la valoración, es relativamente fácil para mí argumentar en contra de invertir en Ofertas Públicas de Venta u OPVs (IPOs en inglés) de empresas tecnológicas que pierden dinero, pagan una compensación en acciones equivalente al 20-30% de los ingresos para aumentar su "EBITDA ajustado" y las métricas de flujo de caja libre según los criterios GAAP y cotizan a 15 o 20 veces esos ingresos. En pocas palabras, el crecimiento necesario para que una empresa compense un múltiplo de 20 veces sus ingresos, o un múltiplo PER de 100 veces (precio / beneficios), es tan enorme que más del 90% de todas las empresas nunca lo lograrán.
Por supuesto, hay algunas que sí y la inversión en esas acciones puede ser muy rentable. Josh Brown, CEO de Ritholtz Wealth Management y comentarista frecuente en CNBC, suele señalar a los telespectadores que en general se muestra contrario a evitar acciones excepcionales de crecimiento únicamente por motivos de valoración. Él por lo visto hace lo que dice, considerando su compra de acciones de Shake Shack (SHAK), una cadena tradicional de restaurantes que actualmente cotiza a más de 6 veces los ingresos de 2019 y a más de 50 veces el EBITDA de 2019.
Las acciones de Shake Shack se dispararon justo al salir a bolsa en 2015 a 21$ pero los niveles de valoración estratosféricos que alcanzó no pudieron sostener la subida x4 por mucho tiempo. Después de un periodo de consolidación, la valoración nuevamente se está poniendo burbujeante a medida que el precio recupera sus anteriores máximos.
Simplemente porque no crea que SHAK merezca su valoración actual, incluso en caso de que alcance su objetivo de tener más de 400 establecimientos en EEUU (frente a alrededor de 150 hoy) y muchas unidades franquiciadas en el extranjero, podría estar equivocado. Si la compañía se convierte en el nuevo McDonalds (MCD) dentro de 20 años, Josh tendrá razón y todos miraremos atrás diciendo que la valoración del mercado de 3.600 millones de dólares en 2019 fue ¡un gran punto de entrada! Así que, si tienes una opinión positiva tan fuerte sobre una compañía, y hay suficientes oportunidades en el mercado para que crezca 5 ó 10 veces más, una inversión de alto crecimiento puede recompensar sin importar el precio inicial pagado.
Dado que he estado "burlándome" de la gente que paga 20 veces ventas por compañías de software basadas en la nube que queman caja, quería ser transparente con mis lectores sobre las carteras de clientes que gestiono. Lo crean o no, hay una acción de alto crecimiento y que pierde dinero en la que he invertido en algunas carteras de clientes. Se trata de Teladoc (TDOC).
TDOC es el líder mundial en el relativamente incipiente ámbito de los proveedores de telemedicina. Al igual que la innovación tecnológica está generando disrupciones en muchos sectores tradicionales de la economía, TDOC está tratando de hacer que sea común que los pacientes accedan a la atención médica a través de la tecnología de teleconferencia. Imagínese cuántas visitas a los consultorios médicos no requieren realmente una consulta en persona. El acceso remoto a los proveedores médicos no sólo es más conveniente para el paciente, sino que también puede reducir costes en todo el sistema.
Es evidente que la tendencia de la telemedicina aún no ha despegado a nivel mundial, ya que se encuentra en una fase muy temprana de desarrollo. Está ganando mucho impulso en ciertas sub-especialidades, como la salud mental y del comportamiento, y creo que podría ser muy común dentro de una década. TDOC se ha establecido como el líder, y con el capital que tienen de la Oferta Pública de Venta de la empresa en 2015 (su salida a bolsa), tienen la capacidad de recurrir a Fusiones y Adquisiciones (M&A) para afianzar su posición en todo el mundo.
Dicho todo esto, es posible que haya adivinado que TDOC está perdiendo dinero. Como muchas empresas de tecnología de las que me burlo, están contentos de operar con pérdidas para construir su posición de liderazgo y es de esperar que dominen el mercado a muy largo plazo. En términos de crecimiento, hasta ahora están teniendo éxito. Los ingresos anuales de TDOC han pasado de 20 millones de dólares en 2013 a lo que debería estar muy por encima de los 500 millones de dólares en 2019. Este crecimiento explica la generosa valoración que implica el precio actual de las acciones de 58$ por acción; un valor de mercado de más de 4.000 millones de dólares y un múltiplo precio/ventas de 6 veces según las estimaciones de ingresos de 2020 (675 millones de dólares). Mis estimaciones internas muestran un EBITDA negativo en 2019 de 40 millones de dólares.
Para concluir, creo que Josh Brown tiene razón: a veces la valoración no importa para las acciones de crecimiento. Dicho esto, cuando docenas de negocios están cotizando a precios disparatados en relación con sus ingresos y beneficios subyacentes, debemos asumir que la mayoría de ellos no saldrán bien para los inversores a largo plazo si sobrepagan. Tendría que estar bastante seguro de que el potencial alcista compensa el riesgo incurrido. Y en el caso de TDOC, puedo imaginar un escenario donde la telesalud se convierte en un mercado enorme y TDOC lo domina, pero el tiempo dirá si son el caballo correcto en el que apostar.
Artículos relacionados publicados en inBestia:
