El programa de gasto público en infraestructuras de Trump sería nefasto a medio plazo

Hay un gran consenso entre economistas y analistas sobre las consecuencias perniciosas de una política profundamente proteccionista por parte de la administración Trump. El enfoque es correcto, pretender revertir los actuales flujos comerciales vía aranceles o medidas similares no será beneficioso para el conjunto de la economía, sino todo lo contrario.

Sin embargo, a muchos economistas les gusta el programa de gasto público y de infraestructuras de Donald Trump (algunos solo lo ven así desde el punto de vista del corto plazo bursátil). El consenso en este aspecto no es tan amplio como en la cuestión anterior, ya que siempre ha habido una gran discusión entre defensores de los programas de estímulo y otras corrientes que consideran estos una mala política económica. Es imposible analizar ampliamente todos estos detalles en un solo artículo, ya que sería necesario hacer un repaso a la teoría económica y a los diferentes puntos de partida de ambas corrientes.

Sin embargo, es sencillo analizar una serie de consecuencias que tendría un amplio programa de gasto público en infraestructuras en Estados Unidos en estos momentos, una economía que tiene una tasa de desempleo en mínimos históricos, que acumula casi 8 años de expansión económica y donde los salarios han comenzado a repuntar de forma generalizada. Algunos analistas se han estado llevando las manos a la cabeza durante todo este ciclo, exagerando los problemas económicos, negando las estadísticas de mejora del empleo, prediciendo recesiones en cada pequeña desaceleración, etc. Tampoco hay que olvidar el alarmismo de una parte de los analistas cuando la economía americana y europea entró en deflación menos de un año con la caída del precio del petróleo. Hoy, una parte de ellos ya son más optimistas porque ven posibilidades (habrá que ver la política económica de Trump) de mayores inversiones en infraestructuras y lo que ellos consideran un empuje o gran impulso. Además, el precio de las materias primas se recupera y la inflación repunta.

Este enfoque alimenta el optimismo bursátil de la última fase del ciclo económico con un optimismo sobre la economía. Van a la contra, mirando el retrovisor. Era difícil encontrar un economista pesimista en 2006, con una inflación acelerándose y el desempleo en mínimos históricos en muchos países. Igualmente, hoy empiezan a cambiar la dirección de sus perspectivas y ya no son tan pesimistas.

Vamos a continuación con los factores y puntos clave que ignoran las consecuencias de estos programas de impulso de inversiones en infraestructuras. Las consecuencias de esta política no son muy diferentes de las consecuencias de la expansión monetaria, de hecho son prácticamente equivalentes. Lo único que sucede es que al ser decisiones políticas, el coste de los errores puede ser aún más elevado:

1) Rentabilidad de estos proyectos: Como siempre, un proyecto de inversión merece la pena si los rendimientos que va a proporcionar son elevados en relación a otras inversiones y el coste de financiación. Este punto siempre es difícil de valorar para infraestructuras públicas, ya que una gran parte de los beneficios se dirigen al entorno social de la infraestructura. Si construimos un puente en una comarca y cobramos un peaje, es posible rentabilizar financieramente el proyecto. Pero además, pueden aparecer (o no) un conjunto de nuevas posibilidades para la economía local que antes no estaban, como por ejemplo negocios locales que ahora sí encuentran suficiente cuota de mercado. Resumiendo, el cálculo coste - beneficio es complicado, y este punto corresponde evaluarlo a las instituciones locales, las compañías que pueden explotar las concesiones, etc. A mí modo de entender, si había proyectos de este tipo rentables hace un año, se habrían llevado a cabo igualmente con o sin Trump. Que Trump gobierne no va a elevar la rentabilidad de estos proyectos por arte de magia, aunque obviamente puede empeñarse en ejecutar proyectos de menor rentabilidad por una simple decisión política. El mundo está lleno de personas que piden más obras y luego se rasgan las vestiduras cuando con el tiempo se acaba demostrando que muchos proyectos eran absurdos e inviables (en España no sería necesario mencionar ejemplos, hay demasiados).

2) Pelea entre el sector privado y el sector público por los factores de producción: Este aspecto es especialmente importante en la situación actual de la economía norteamericana, ya que el desempleo se encuentra en mínimos y los salarios han comenzado a repuntar. ¿Qué significaría un mayor número de proyectos de inversión a lo largo de todo el país? Elevaría la demanda de factores de producción, principalmente materias primas y mano de obra. Este efecto sería una presión adicional de mayores subidas de salarios en Estados Unidos. Todo esto parece de momento muy bonito, ¿quién puede estar en contra de que suban los salarios? Que suba el precio del combustible ya no es tan popular, tampoco que suba el precio de la electricidad. Aquí estamos partiendo de la base de que el resto del sector privado no abandona su actual ritmo de inversión, en ese caso simplemente se produciría una expulsión del sector privado por el sector público. La pregunta relevante sería entonces, ¿qué proyectos obtenían mayor rentabilidad: los del sector tecnológico/industrial o las ideas de los políticos nombrados por Trump? Seguro que intuye la respuesta. Ya señalé hace más de un año que este este fenómeno de escasez de factores de producción que provoca subidas salariales y de materias primas estaba produciéndose en Estados Unidos. En este sentido, esta política de inversiones gubernamentales sería más leña al fuego.

3) Aceleración de la tasa de inflación: Debido al punto anterior, los efectos se multiplican. Los trabajadores y empresas que reciben esas nuevas rentas de los factores de producción no ahorran más que antes, sino que siguen consumiendo en la misma proporción (aquí se podrían realizar matizaciones). Por lo tanto, aumentará la demanda de bienes de consumo más que proporcionalmente que la oferta actual de esos bienes. Los precios al consumo comenzarían a subir y sectores como la hostelería o el comercio al por menor se verían muy beneficiados inicialmente.

Hasta aquí muchos no verán dónde está el problema. Pero comienza a ser evidente que algo no cuadra. ¿Es posible multiplicar los panes y los peces sin ningún tipo de problema? Desde el mismo momento que sabemos que los recursos de la economía son escasos, más aún si cabe cuando el desempleo está en mínimos, es obvio que no es posible ejecutar un mayor número de proyectos de inversión si no se han ahorrado más recursos o entra capital extranjero. Inmediatamente, el proceso económico comienza a desarrollar un proceso para revertir el desequilibrio que se ha producido entre inversión y ahorro, que se manifiesta en un aumento desmedido de salarios y precio de materias primas, así como una aceleración de la inflación. Estos dos efectos castigan a los nuevos proyectos de inversión, y de forma conjunta, pueden tener un gran impacto.

Por un lado, un mayor coste de los factores de producción provoca un descenso de la rentabilidad de los proyectos de inversión que los emplean, aunque pueden hacer florecer a los negocios que se encargan de ofrecerlos en el mercado (compañías petroleras, mineras, etc). Por otro lado, la aceleración de la inflación empieza a suponer un gran problema para nuevos proyectos de inversión, ya que reduce la rentabilidad real esperada. Los inversores y empresarios invertimos para obtener rendimientos reales, preferimos un rendimiento nominal del 5% con una inflación del 1%, que un rendimiento nominal del 6% con una inflación del 4%. En este punto comienza a debilitarse la inversión en proyectos nuevos a largo plazo, o mejor dicho, ha sido expulsada por las inversiones anteriores. Esto suele coincidir con una subida de los tipos de interés a corto plazo, a medida que la Reserva Federal comienza a preocuparse por la aceleración de la inflación.

El resto del proceso lo describí en un artículo hace varias semanas, explicando por qué se invertía la curva de tipos de interés antes de cada recesión, señal que ha sido prácticamente infalible para detectar todas las recesiones en Estados Unidos desde los años 50. El resumen es simple, hay un límite al número de proyectos de inversión que se pueden llevar a cabo según el ahorro de la sociedad, solo sobrevivirán los de mayor rentabilidad. Muchos proyectos de baja rentabilidad acabarán fracasados, habiendo supuesto un derroche y malgasto de recursos que podrían haberse realizado en otros proyectos de inversión más interesantes. Los fenómenos que hemos descrito anteriormente solo son síntomas de este proceso.

Hay que recordar que un plan de infraestructuras no sería la causa única de todo lo anterior, de hecho, ese mismo proceso ocurre en el sector privado cuando se producen expansiones monetarias, es un proceso endógeno del sistema económico. En este caso solo hablamos de acelerar el proceso y que la crisis económica llegue antes. El plan de infraestructuras de Trump solo es más leña al fuego, más daño y más problemas en el futuro. Resulta curioso que aquellos que se autodenominan keynesianos pidan estímulos en la recesión (coherente con su modelo económico), pero que también pidan estímulos cuando la economía crece con fuerza en la mayor parte del mundo, como sucede actualmente. Esto último demuestra que no son ni keynesianos ni nada parecido, solo quieren estímulos en cualquier momento.

La gran mentira de Trump es que Estados Unidos haya perdido su grandeza (al menos desde el punto de vista económico), con una de las economías más dinámicas y donde se llevan a cabo los proyectos con más rentabilidad esperada a nivel mundial (sector tecnológico). Cierto es que ha habido perdedores, sobre todo trabajadores de baja cualificación y en ciertas zonas que se han quedado completamente atrasadas. Pero no van a volver los años 60, la única forma de solucionar ese problema es que esos actuales perdedores acaben integrándose en la nueva estructura productiva. Volver a darles trabajo en los sectores del pasado solo retrasará su reconversión, como hizo el Plan E en España. Los inversores y analistas que consideran que esta política sería beneficiosa para la economía americana están completamente equivocados. Sería meter más presión a un ciclo ya avanzando, quien quiera comprobarlo, puede ver como todos los ciclos económicos acaban con un repunte inflacionario y una inversión de la curva de tipos.

La única opción de que este programa no fuese un desastre es que los chicos de Trump sean unos genios y sean capaces de iniciar proyectos con una rentabilidad estratosférica que compense la subida de la inflación y los tipos de interés. ¿Confiaría usted en eso? Yo no.

Finalmente, no hay que olvidar que esta política aún no se ha llevado a cabo y es posible que se centre más en otras medidas. No podemos conocer de antemano las medidas políticas a corto plazo que están en la cabeza de un grupo de políticos que no han gobernando nunca. Pero si es por el programa de gasto público que han prometido, no espere nada bueno a más de dos años. Si invierte a largo plazo, no debería aumentar su confianza en la bolsa en su conjunto por algo así, más bien lo contrario. Actualmente, por circunstancias como estas y muchas otras, la zona euro parece un destino mucho más atractivo para los inversores en términos generales, más allá de las características particulares de cada compañía.

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