La creciente popularidad de la gestión pasiva en los últimos años conlleva que una gran cantidad de ahorradores estén invirtiendo mucho dinero en fondos indexados. Este tipo de vehículos permite al inversor, tanto particular como institucional, invertir en índices como el IBEX 35, el Eurostoxx 50 o el S&P 500 con unas comisiones realmente bajas, tan sólo del 0,1% anual o incluso inferiores.
Existe la creencia general de que, comparado con la selección de valores de forma individual en base a un análisis fundamental (lo que en el argot bursátil se conoce como “stock picking”), replicar un índice bursátil es una tarea sencilla que puede ejecutarse de forma automática mediante ordenadores. Pero, ¿qué es exactamente lo que pasa con tu dinero cuando inviertes en un fondo índice?
El diario británico The Telegraph pasó un día entero en las oficinas de Vanguard en Londres, la gestora de activos fundada por John Bogle y conocida por popularizar la gestión pasiva a través de fondos índice de muy bajo coste (si bien también dispone de estrategias de gestión activa). En la actualidad es la segunda gestora de activos más grande del mundo.
No todo son ordenadores, pero no hay muchas personas
La sala de operaciones de Vanguard no es un espacio lleno de ordenadores. Las mesas están ocupadas por personas, pero un pequeño número de ellas gestionan cantidades desorbitadas de dinero. En la sala, a diferencia de lo que suele transmitirse en las películas sobre los mercados financieros, reina la tranquilidad.
El equipo de renta variable indexada de Vanguard, es decir, las personas involucradas en la gestión de los fondos índice, está compuesto por 60 personas, entre gestores (35), operadores, analistas, etc. Entre todos ellos gestionan aproximadamente unos 1,9 billones de libras (2,13 billones de euros; 2,13 trillion en inglés), distribuidos en distintas carteras. Esto equivale a unos ¡32.000 millones de libras por persona! No hay un único gestor por cartera y las responsabilidades cambian con cierta regularidad.
En la parte de renta fija (bonos) se requiere un mayor número de personas. Hay en torno a 160 personas gestionando unos 900.000 millones de libras (un poco más de un billón de euros). Tan sólo hay unos 45 gestores (portfolio managers), pero se necesitan más de 100 traders y analistas para llevar a cabo las distintas operaciones.
Estos equipos están distribuidos entre Estados Unidos, Europa y Australia – Pacífico, acompañados por los miles de empleados que forman parte de la maquinaria de Vanguard. Manejar enormes cantidades de dinero es parte del día a día. Por ejemplo, un miembro del equipo de divisas de Vanguard comenta que introdujo órdenes por un importe de más de 100.000 millones de libras (112.000 millones de euros) en tan solo un mes.
¿Qué hay detrás de los fondos índice?
Para replicar un índice, pese a lo que podría pensarse, se requiere una cantidad sorprendente de trabajo preliminar e investigación.
Supongamos que inviertes 1000 euros en un fondo de Vanguard que replica 100 acciones cotizadas o 100 bonos de renta fija. Es fácil imaginarse un algoritmo informático dividiendo cuidadosamente esos 1000 euros y comprando posteriormente 10 euros en cada acción o bono. Una vez que el índice cambia, el algoritmo realiza los cambios oportunos para adaptarse. Pero por una serie de razones (costes de transacción, acceso a ciertos mercados, liquidez, etc.), eso no es posible ni eficiente.
En su lugar, ese dinero se junta con el resto del dinero que la empresa recibe. Los gestores, con la ayuda de herramientas informáticas, tratan de invertir de la forma más eficiente ese efectivo que reciben para replicar el índice de la forma más precisa posible (en términos de rentabilidad y riesgo) y siempre tratando de mantener los costes de gestión lo más bajos posibles.
Mientras que los gestores “activos” compiten en rentabilidad con sus homólogos, los gestores de fondos pasivos compiten en lo que se denomina “tracking error”, es decir, la precisión con la cual el fondo replica el índice bursátil (en Vanguard las retribuciones están ligadas a este aspecto). Un fondo índice puede desviarse de su índice de referencia por diversas razones, como son los costes de gestión, aspectos técnicos contables, etc.
En algunos casos, la cartera de un fondo índice puede no replicar a la perfección la del índice en cuestión. El trabajo de los gestores es ofrecer la misma rentabilidad que el índice sin asumir riesgos adicionales, algo que puede conseguirse sin replicar exactamente al índice.
Melisa Tuttle, gestor senior de renta variable, apunta que su equipo tendía a utilizar el efectivo entrante para reforzar aquellas posiciones que se habían quedado “infraponderadas” en el fondo en comparación con la ponderación que tienen en el índice. Su objetivo siempre es invertir completamente el dinero nuevo.
Eventos como las revisiones periódicas de los índices, ya sea el S&P 500, el FTSE 100 o el IBEX 35, en el que una serie de compañías abandonan el índice y son reemplazadas por otras, tienen que ser anticipados por los gestores para hacer los ajustes oportunos.
Minimizar las operaciones mantiene bajos los costes de gestión. Por ejemplo, si una docena de fondos índice de Vanguard necesitan comprar acciones del banco HSBC, no tiene sentido hacerlo por separado. Los gestores introducen las órdenes, que luego se ejecutan en el mercado cotizado en el que estén las acciones en cuestión. Si un gestor de Londres necesita comprar acciones de Apple, la orden se envía al equipo de Estados Unidos y se incluye junto con el resto de órdenes de Apple, para así minimizar el número de operaciones reduciendo costes.
Dicho esto, Vanguard está apostando fuertemente por la automatización de los procesos tanto como sea posible. Alla Kolganova, directora de renta variable para Europa, señala que “es justo decir que estamos actualmente creciendo en sistemas en lugar de en personas”.
En el caso de la renta variable, el 95% de las operaciones se llevan a cabo de forma electrónica, con un elevado grado de automatización. En el 5% restante, el gestor necesita la ayuda de un bróker, especialmente en los mercados más difíciles de acceder (Medio Oriente por ejemplo). En algunos casos, esto se traduce en tener que descolgar el teléfono para hacer las gestiones oportunas.
En el lado de la renta fija, las cosas son bastante diferentes. Paul Malloy, jefe de renta fija de Vanguard en Europa, comenta que tan sólo el 5% del trading sobre bonos está significativamente automatizado, principalmente para pequeñas transacciones en bonos gubernamentales de elevada liquidez. El 95% restante todavía se hace “over the counter”, es decir, que la negociación se lleva a cabo entre las dos partes fuera de un mercado organizado.
“Las transacciones más grandes o en áreas menos líquidas, como los bonos corporativos o los mercados emergentes, aún requieren descolgar el teléfono o algún tipo de comunicación electrónica. Todavía hay alguien al otro lado”, dice Malloy.
Además, debido a la cantidad de bonos que se emiten y al número de ellos que tienen poca actividad (se realizan pocas operaciones de compraventa), la compra de cada bono emitido por cada compañía en un índice conllevaría enormes costes. En lugar de ello, su equipo compra bonos que representan al índice, equilibrando de este modo el tracking error, el riesgo y el coste.
“Necesitas tener en cartera aproximadamente la mitad de los bonos de un índice, lo que representa el 95% de las compañías. No necesitamos tener todos los bonos de un índice para replicarlo; puedo escoger el que más me guste. Se parece bastante a la gestión activa, pero estás controlando el riesgo y el coste para evitar perder valor, en lugar de tratar de añadir valor”, señala Malloy.
Gestión del riesgo
Entre los equipos de renta variable y renta fija, tanto activa como pasiva, está situado el equipo de riesgos en las oficinas de Vanguard.
Brian Wimmer, director de gestión de riesgos para Europa, señala que hay una tolerancia inicial muy pequeña para que un fondo se aleje de su índice de referencia o benchmark. Pero si eso ocurre, el equipo empieza a revisar y discutir la cuestión, y existe un nivel máximo de desviación permitida.
El equipo de riesgos también se encarga de garantizar que no se infrinjan las regulaciones financieras. Asimismo se utiliza un sistema codificado de colores para realizar un seguimiento de todas las carteras. Si algo empieza a funcionar de forma incorrecta, las herramientas de análisis permiten que un gestor de riesgos detecte de dónde procede ese error y tome medidas para volver a poner las cosas en orden.
Dado el tamaño de Vanguard y gracias a sus buenas relaciones con los proveedores de índices, la gestora puede sugerir que se realicen cambios en un índice cuando cree que éste se puede mejorar.
En resumen, la gestión de un fondo indexado no es tan simple como pudiera parecer a simple vista. Va mucho más allá de algoritmos informáticos, y requiere el trabajo y atención continuada de personas cualificadas que deben asegurarse de que se replica a los índices de la forma más precisa y barata posible. Pero aún con todo, requiere de un esfuerzo y destrezas distintas a las de los fondos de gestión activa.
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[Nota: Este artículo es parcialmente una traducción del original publicado por James Connington en el diario “The Telegraph”. El lector puede seguir al autor en Twitter.]
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