No caiga en la adicción al dividendo

Una de las formas que tienen las empresas cotizadas de remunerar a los accionistas es el reparto de dividendos. Entre los inversores particulares es desde luego la más popular, hasta tal punto que es el criterio más importante entre muchos pequeños inversores a la hora de seleccionar valores. El dividendo representa en muchas ocasiones un consuelo cuando toca reconocer pérdidas, se puede escuchar a menudo en muchos foros de inversión frases como “la compañía X ha caído un 30%, pero al menos ha repartido un dividendo del 5%”.

Estos pagos periódicos suponen una recompensa psicológica a corto plazo, en paralelo a la idea de “más vale pájaro en mano que ciento volando”. Esta pequeña dosis de satisfacción representa una de las principales trampas para los inversores particulares, ocultando las preguntas importantes sobre las compañías y el enfoque de inversión de fondo. Centrar la atención en el pago del dividendo en los próximos meses implica situar el foco de atención en el corto plazo, tapando el verdadero bosque de oportunidades y riesgos a largo plazo. El tiempo que se dedica a pensar si se aumenta o se baja el dividendo el próximo año bien valdría la pena ser utilizado en analizar la situación financiera de la empresa y las circunstancias de su negocio.

En primer lugar, el valor de una compañía en bolsa tiende a acercarse a la capacidad de generación de beneficios de la empresa y el valor de su patrimonio. Cuando una compañía distribuye dividendos, lo único que hace es pasar dinero de la cuenta de la empresa a la del accionista. Es obvio que si la compañía distribuye 2.000 millones en dividendos, por un lado aumenta la cuenta corriente de los accionistas en su parte proporcional, y por el otro la empresa tiene 2.000 millones menos en caja. Lo que le dan por un lado, se lo quitan por otro. Como veremos a continuación, el efecto ni siquiera es neutral, sino que sufre una notable penalización.

La realidad es que el reparto de altos dividendos es una mala forma de remuneración al accionista a largo plazo. Quién más gana con el reparto de dividendos es la hacienda pública. Por cada dividendo que se reparte, la Agencia Tributaria se queda con un porcentaje del 21% o superior. Puede llegar a ser un poco absurdo, porque en muchas ocasiones el inversor lo que desea es recibir el dividendo para reinvertirlo en otra empresa o activo, cuando lo podría haber reinvertido la propia compañía cotizada sin pagar el peaje a Hacienda. Este fenómeno puede suponer a largo plazo una diferencia brutal de rentabilidad frente a otras formas de remuneración al accionista olvidadas a menudo por los inversores particulares. En mi opinión, superar esta obsesión cortoplacista para comenzar a ver el verdadero fondo de la cuestión bursátil es uno de los primeros pasos necesarios en la educación financiera del pequeño inversor.

La pregunta es: ¿qué alternativa existe para remunerar al accionista? Fundamentalmente, la revalorización de la cotización en bolsa. Esta se produce por la acumulación de patrimonio y creación de valor de la compañía cotizada, que en vez de repartir de manera urgente los recursos en forma de dividendos, decide reinvertir este excedente de caja sin pagar el peaje impositivo. De este modo, el inversor particular pospone el pago de impuestos pudiendo reinvertir mayores cantidades y aumentar el valor de su inversión de forma mucho más rápida.

Todas estas cantidades retenidas por la hacienda pública de forma temprana podrían estar generando intereses y retorno para los accionistas, de forma que es mejor cobrar mayores dividendos dentro de 10 años que un gran dividendo en los próximos tres. El coste de más del 20% por cada pago puede generar una diferencia de rentabilidad a lo largo de los años muy significativa. A lo largo del tiempo, el fenómeno de la capitalización compuesta es demasiado potente como para ir pagando un peaje muy alto en los primeros años del trayecto.

Si tenemos un plan de inversión a 5, 10 o 20 años, es absurdo desear un alto reparto de dividendos en las empresas en las que se invierte. Solo una mentalidad rentista puede desear una política de este tipo, la cual solo se pueden permitir aquellos que tienen un patrimonio suficientemente grande como para vivir de las rentas de sus inversiones. Es posible que esta minoría de inversores desee que su patrimonio no solo crezca, sino que una parte se convierta en dinero líquido a pesar del coste que eso supone. Sin embargo, es un esquema que perjudica al inversor que desea invertir para aumentar su patrimonio y tiene una visión a muchos años vista. Si lo que va a hacer con el dividendo es reinvertirlo, quien gana en todo este asunto es el recaudador de impuestos.

¿Qué sucede si la empresa no encuentra suficientes oportunidades en su negocio para reinvertir sus beneficios? Aquí surgen varias opciones. Una forma de remunerar de forma directa al accionista sin pasar por la ventanilla de Hacienda es que la empresa recompre sus propias acciones. La compañía acude al mercado bursátil y con el excedente de caja adquiere acciones de la propia compañía para después amortizarlas. Esto es lo contrario a la ampliación de capital, de forma que aumenta la participación del accionista en la empresa al haber menos acciones en circulación. Esta fórmula ha sido muy popularizada en Estados Unidos, donde la mayoría de compañías prefieren evitar distribuir un alto dividendo y deciden realizar programas de recompra de acciones de forma recurrente. Ese país tiene una mayor cultura financiera con respecto a la mayoría de países europeos, con una bolsa de valores mucho más amplia y con unos mercados más desarrollados. No es casualidad que hayan aprendido esta sencilla lección y la apliquen a rajatabla. La recompra de acciones es atractiva sobre todo cuando la cotización está deprimida, ya que permite retirar más acciones del mercado con menos dinero. Lo normal es que estas recompras constantes se realicen en todos los entornos de mercado, en los suelos, en los techos, en los mercados alcistas y en los mercados bajistas. Por lo tanto, el impacto que pueda tener el precio al que se recompran las acciones no es muy importante siempre que la recompra sea periódica y razonable.

Pero existe una segunda opción que también siguen muchas compañías tecnológicas en Estados Unidos: guardar el exceso de caja para cuando surjan nuevas oportunidades de inversión. Cuando llega un mercado bajista y las cotizaciones se desploman, aparecen los gigantes tecnológicos con una caja enorme para adquirir los activos y las empresas más interesantes a buenos precios. Esta es una cuestión estratégica, que solo puede ser analizada en términos dinámicos. ¿Por qué Apple atesora más de 100.000 millones de $ en su balance? La misma pregunta se puede plantear para Google, Oracle o Microsoft. A parte de existir una penalización fiscal por repatriar los beneficios fuera de Estados Unidos, nadie mejor que los dirigentes de esas compañías sabe lo cambiante que se han vuelto los negocios, la sociedad y la tecnología. Esas compañías han tenido un rápido éxito gracias a la increíble velocidad a la que se mueven las cosas hoy en día. La revolución de Internet ha hecho que casi ningún negocio tradicional esté a salvo de una feroz competencia de los operadores digitales. Telefónica ya no captura la mayor parte de ingresos del negocio de la mensajería, ahora se usa Whatsapp, no el SMS. Las llamadas telefónicas se pueden realizar cada vez desde más dispositivos y canales alternativos a menor coste, incluso existe un proyecto de nuevas tarjetas SIM que puede perjudicar a los operadores de telecomunicaciones. Los servicios financieros de los bancos tradicionales están siendo realizados por nuevos operadores digitales más baratos, eficientes y cómodos. Si ningún negocio estaba a salvo hace una década, hoy en día están prácticamente todos en peligro tal y como los hemos concebido hasta ahora. En este entorno, lo racional es guardar recursos en el balance por si el modelo de negocio de la empresa se deteriora, de forma que haya una segunda oportunidad, incluso una tercera para recuperar el rumbo. Una buena situación financiera otorga margen de maniobra, algo vital a largo plazo. Las compañías que se dedican a repartir dividendos a costa del patrimonio de la empresa en vez de reducir su enorme deuda financiera, están condenadas a tener que vender los mejores activos y negocios cuando vengan las vacas flacas. En una época de estrés financiero, los acreedores les exigirán que realicen desinversiones, aumenten capital o reduzcan el dividendo. Justo en el peor momento para vender, cuando más difícil es encontrar nuevo capital y cuando más necesita el dividendo el inversor particular. Está claro quienes son los que están en la buena ola y quiénes tienen serias papeletas para acabar siendo barridos por la marea.

El gráfico muestra la evolución de Google Alphabet desde su salida a bolsa en el año 2004. No ha repartido ni un solo dividendo, lo que no ha impedido entregar al accionista una revalorización continua, multiplicando por casi 15 veces la inversión inicial en menos de 12 años. Esto significa una rentabilidad anualizada del 25%, todo ello sin haber pagado ni un solo dólar por impuestos derivados de los dividendos. Google ha ido reinvirtiendo sus beneficios en desarrollo de productos y adquisiciones de compañías con activos estratégicos. Destaca la adquisición de Android en 2005, cuya tecnología se emplea hoy en el sistema operativo de más de la mitad de todos los teléfonos inteligentes del mundo. Pero no es la única, ya que con el excedente de caja, Google refuerza su negocio y se introduce en nuevos mercados. Aquí una lista de todas las adquisiciones desde su salida a bolsa.

No es mala idea que las compañías dediquen una pequeña parte a la remuneración vía dividendos, después de todo, algún día habrá que participar en el pastel de forma directa. Lo único que sucede es que, a la hora de seleccionar valores y elaborar un plan de inversión, es más importante seleccionar un negocio que consiga crecer en ingresos y beneficios a decantarse por empresas que ofrecen un alto dividendo a costa de empeorar la situación financiera de la empresa. Piense en los próximos tres, cinco o diez años, no en los próximos meses.

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