No caiga en la adicción al dividendo

18 de abril, 2016 Incluye: GOOG 12
Director de la Cartera Value de inBestia. Inversión en compañías cotizadas. Interesado en la historia del pensamiento económico y los ciclos... [+ info]
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15º en inB
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Una de las formas que tienen las empresas cotizadas de remunerar a los accionistas es el reparto de dividendos. Entre los inversores particulares es desde luego la más popular, hasta tal punto que es el criterio más importante entre muchos pequeños inversores a la hora de seleccionar valores. El dividendo representa en muchas ocasiones un consuelo cuando toca reconocer pérdidas, se puede escuchar a menudo en muchos foros de inversión frases como “la compañía X ha caído un 30%, pero al menos ha repartido un dividendo del 5%”.

Estos pagos periódicos suponen una recompensa psicológica a corto plazo, en paralelo a la idea de “más vale pájaro en mano que ciento volando”. Esta pequeña dosis de satisfacción representa una de las principales trampas para los inversores particulares, ocultando las preguntas importantes sobre las compañías y el enfoque de inversión de fondo. Centrar la atención en el pago del dividendo en los próximos meses implica situar el foco de atención en el corto plazo, tapando el verdadero bosque de oportunidades y riesgos a largo plazo. El tiempo que se dedica a pensar si se aumenta o se baja el dividendo el próximo año bien valdría la pena ser utilizado en analizar la situación financiera de la empresa y las circunstancias de su negocio.

En primer lugar, el valor de una compañía en bolsa tiende a acercarse a la capacidad de generación de beneficios de la empresa y el valor de su patrimonio. Cuando una compañía distribuye dividendos, lo único que hace es pasar dinero de la cuenta de la empresa a la del accionista. Es obvio que si la compañía distribuye 2.000 millones en dividendos, por un lado aumenta la cuenta corriente de los accionistas en su parte proporcional, y por el otro la empresa tiene 2.000 millones menos en caja. Lo que le dan por un lado, se lo quitan por otro. Como veremos a continuación, el efecto ni siquiera es neutral, sino que sufre una notable penalización.

La realidad es que el reparto de altos dividendos es una mala forma de remuneración al accionista a largo plazo. Quién más gana con el reparto de dividendos es la hacienda pública. Por cada dividendo que se reparte, la Agencia Tributaria se queda con un porcentaje del 21% o superior. Puede llegar a ser un poco absurdo, porque en muchas ocasiones el inversor lo que desea es recibir el dividendo para reinvertirlo en otra empresa o activo, cuando lo podría haber reinvertido la propia compañía cotizada sin pagar el peaje a Hacienda. Este fenómeno puede suponer a largo plazo una diferencia brutal de rentabilidad frente a otras formas de remuneración al accionista olvidadas a menudo por los inversores particulares. En mi opinión, superar esta obsesión cortoplacista para comenzar a ver el verdadero fondo de la cuestión bursátil es uno de los primeros pasos necesarios en la educación financiera del pequeño inversor.

La pregunta es: ¿qué alternativa existe para remunerar al accionista? Fundamentalmente, la revalorización de la cotización en bolsa. Esta se produce por la acumulación de patrimonio y creación de valor de la compañía cotizada, que en vez de repartir de manera urgente los recursos en forma de dividendos, decide reinvertir este excedente de caja sin pagar el peaje impositivo. De este modo, el inversor particular pospone el pago de impuestos pudiendo reinvertir mayores cantidades y aumentar el valor de su inversión de forma mucho más rápida.

Todas estas cantidades retenidas por la hacienda pública de forma temprana podrían estar generando intereses y retorno para los accionistas, de forma que es mejor cobrar mayores dividendos dentro de 10 años que un gran dividendo en los próximos tres. El coste de más del 20% por cada pago puede generar una diferencia de rentabilidad a lo largo de los años muy significativa. A lo largo del tiempo, el fenómeno de la capitalización compuesta es demasiado potente como para ir pagando un peaje muy alto en los primeros años del trayecto.

Si tenemos un plan de inversión a 5, 10 o 20 años, es absurdo desear un alto reparto de dividendos en las empresas en las que se invierte. Solo una mentalidad rentista puede desear una política de este tipo, la cual solo se pueden permitir aquellos que tienen un patrimonio suficientemente grande como para vivir de las rentas de sus inversiones. Es posible que esta minoría de inversores desee que su patrimonio no solo crezca, sino que una parte se convierta en dinero líquido a pesar del coste que eso supone. Sin embargo, es un esquema que perjudica al inversor que desea invertir para aumentar su patrimonio y tiene una visión a muchos años vista. Si lo que va a hacer con el dividendo es reinvertirlo, quien gana en todo este asunto es el recaudador de impuestos.

¿Qué sucede si la empresa no encuentra suficientes oportunidades en su negocio para reinvertir sus beneficios? Aquí surgen varias opciones. Una forma de remunerar de forma directa al accionista sin pasar por la ventanilla de Hacienda es que la empresa recompre sus propias acciones. La compañía acude al mercado bursátil y con el excedente de caja adquiere acciones de la propia compañía para después amortizarlas. Esto es lo contrario a la ampliación de capital, de forma que aumenta la participación del accionista en la empresa al haber menos acciones en circulación. Esta fórmula ha sido muy popularizada en Estados Unidos, donde la mayoría de compañías prefieren evitar distribuir un alto dividendo y deciden realizar programas de recompra de acciones de forma recurrente. Ese país tiene una mayor cultura financiera con respecto a la mayoría de países europeos, con una bolsa de valores mucho más amplia y con unos mercados más desarrollados. No es casualidad que hayan aprendido esta sencilla lección y la apliquen a rajatabla. La recompra de acciones es atractiva sobre todo cuando la cotización está deprimida, ya que permite retirar más acciones del mercado con menos dinero. Lo normal es que estas recompras constantes se realicen en todos los entornos de mercado, en los suelos, en los techos, en los mercados alcistas y en los mercados bajistas. Por lo tanto, el impacto que pueda tener el precio al que se recompran las acciones no es muy importante siempre que la recompra sea periódica y razonable.

Pero existe una segunda opción que también siguen muchas compañías tecnológicas en Estados Unidos: guardar el exceso de caja para cuando surjan nuevas oportunidades de inversión. Cuando llega un mercado bajista y las cotizaciones se desploman, aparecen los gigantes tecnológicos con una caja enorme para adquirir los activos y las empresas más interesantes a buenos precios. Esta es una cuestión estratégica, que solo puede ser analizada en términos dinámicos. ¿Por qué Apple atesora más de 100.000 millones de $ en su balance? La misma pregunta se puede plantear para Google, Oracle o Microsoft. A parte de existir una penalización fiscal por repatriar los beneficios fuera de Estados Unidos, nadie mejor que los dirigentes de esas compañías sabe lo cambiante que se han vuelto los negocios, la sociedad y la tecnología. Esas compañías han tenido un rápido éxito gracias a la increíble velocidad a la que se mueven las cosas hoy en día. La revolución de Internet ha hecho que casi ningún negocio tradicional esté a salvo de una feroz competencia de los operadores digitales. Telefónica ya no captura la mayor parte de ingresos del negocio de la mensajería, ahora se usa Whatsapp, no el SMS. Las llamadas telefónicas se pueden realizar cada vez desde más dispositivos y canales alternativos a menor coste, incluso existe un proyecto de nuevas tarjetas SIM que puede perjudicar a los operadores de telecomunicaciones. Los servicios financieros de los bancos tradicionales están siendo realizados por nuevos operadores digitales más baratos, eficientes y cómodos. Si ningún negocio estaba a salvo hace una década, hoy en día están prácticamente todos en peligro tal y como los hemos concebido hasta ahora. En este entorno, lo racional es guardar recursos en el balance por si el modelo de negocio de la empresa se deteriora, de forma que haya una segunda oportunidad, incluso una tercera para recuperar el rumbo. Una buena situación financiera otorga margen de maniobra, algo vital a largo plazo. Las compañías que se dedican a repartir dividendos a costa del patrimonio de la empresa en vez de reducir su enorme deuda financiera, están condenadas a tener que vender los mejores activos y negocios cuando vengan las vacas flacas. En una época de estrés financiero, los acreedores les exigirán que realicen desinversiones, aumenten capital o reduzcan el dividendo. Justo en el peor momento para vender, cuando más difícil es encontrar nuevo capital y cuando más necesita el dividendo el inversor particular. Está claro quienes son los que están en la buena ola y quiénes tienen serias papeletas para acabar siendo barridos por la marea.

Gráfico Google Alphabet editado.png

El gráfico muestra la evolución de Google Alphabet desde su salida a bolsa en el año 2004. No ha repartido ni un solo dividendo, lo que no ha impedido entregar al accionista una revalorización continua, multiplicando por casi 15 veces la inversión inicial en menos de 12 años. Esto significa una rentabilidad anualizada del 25%, todo ello sin haber pagado ni un solo dólar por impuestos derivados de los dividendos. Google ha ido reinvirtiendo sus beneficios en desarrollo de productos y adquisiciones de compañías con activos estratégicos. Destaca la adquisición de Android en 2005, cuya tecnología se emplea hoy en el sistema operativo de más de la mitad de todos los teléfonos inteligentes del mundo. Pero no es la única, ya que con el excedente de caja, Google refuerza su negocio y se introduce en nuevos mercados. Aquí una lista de todas las adquisiciones desde su salida a bolsa.

No es mala idea que las compañías dediquen una pequeña parte a la remuneración vía dividendos, después de todo, algún día habrá que participar en el pastel de forma directa. Lo único que sucede es que, a la hora de seleccionar valores y elaborar un plan de inversión, es más importante seleccionar un negocio que consiga crecer en ingresos y beneficios a decantarse por empresas que ofrecen un alto dividendo a costa de empeorar la situación financiera de la empresa. Piense en los próximos tres, cinco o diez años, no en los próximos meses.

Cartera Value: Si está interesado en el análisis de compañías y artículos de este tipo, no dude en visitar la página de información de la Cartera Value.

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Este artículo tiene 12 comentarios
No puedo dejar de estar mas de acuerdo, en España incluso el mal se acentuó, esos 1500 primeros euros exentos en dividendos en IRPF que finalmente ha sido surprimido, pero que hacian efecto atracíón, uno de los males en los grandes blues del IBEX35 es el tema del gran dividendo, gran dividendo que ha existido de siempre, pero que al final no ha significado nada, por mas que algunos intenten vender el total retorno, lo curioso es que en EEUU hay gran cantidad de empresas con un fuerte crecimiento, que o dan poco dividendo o que incluso no lo dan, esto a final del todo es simple cultura inversora, si se hiciera una estadística nos llevaríamos muchas sorpresas, invertir por dividendo no deja de ser una falacia mas para vender estar en empresas a toda costa, si a eso le añadimos los engaños tema ampliaciones/ dividendo ya da para otro capitulo, yo no quiero dividendo, quiero que la cotización suba año tras año.
18/04/2016 19:26
En respuesta a Juan A Beño Mateos
Incluso teniendo en cuenta la exención hay claras desventajas. Primera, si el dividendo es pequeño no merece la pena reinvertirlo por las comisiones, por lo que hay que juntar muchos dividendos para reiniciar el proceso. Segundo, la reinversión de dividendos trae consigo gastos por comisiones (de compra). Tercero, si no recuerdo mal, aunque había exención, también te retenían, por lo que se trata de un año de retraso para recuperar esa parte. Cuarto, las empresas que reparten dividendos y no reducen la deuda, aumentan sus gastos financieros gradualmente (antiguamente se deducían parte del impuesto de sociedades creo recordar, hoy no), con el no reparto se ahorrarían gastos financieros sin pagar el peaje a Hacienda.

En fin, son bastantes los inconvenientes, sobre todo de mal enfoque a la hora de seleccionar valores.

Un saludo.
18/04/2016 19:32
En respuesta a Juan A Beño Mateos
Pues yo difiero:
que una empresa por dar dividendo alto no es buena, completamente de acuerdo, en España hay muchos ejemplos.
Pero que las empresas que son buenas pueden dar un buen dividendo pues resulta que coinciden bastante, Si vamos a EEUU y cojamos dos etf : Ishares core High dividend (invierte en empresa que pagan dividendos 4%) y el Ishares SP Value (invierte en empresas que ofrecen valor).
Pues resulta que coinciden en 5 de sus principales 10 posiciones, resulta que ambos se han revalorizado un 100% en los últimos 5 años.
luego coinciden bastante las empresas que pagan dividendo con las que generan valor.
El 90 % de las carteras que se ofrecen en el mercado como de valor y/o crecimiento no superan al indice de referencia.
Los impuestos se pagan igual, solo se difieren en uno u otro caso.

Un saludo
19/04/2016 16:31
En respuesta a dionisio sanchez lopez
Los impuestos no se pagan igual, si la empresa reparte dividendo se pagan antes que si los reinvierte y paga dividendos después. Al pagar antes, esa cantidad no está generando intereses que sí está generando si está reinvertido en otros activos. Esto durante muchos años seguidos es una diferencia brutal de rentabilidad.

Por lo demás, el artículo no dice que las empresas que dan un alto dividendo son malas, de hecho, suelen darlo las que generan caja. El argumento es que el repartir o no repartir dividendo no es un buen criterio para seleccionar valores.

Un saludo
19/04/2016 16:47
En respuesta a Enrique García Sáez
En lo de los impuestos coincidimos, pero ¿cada cuanto tiempo cambias algún valor en tu cartera? seguro que varios cambios al año, luego pasas por caja de Aeat. Con un ETF haces menos cambios y pasas menos por caja.
El dividendo no es un criterio definidor de la compra de una empresa, pero muchos inversores-rentistas de medio-largo plazo preferimos empresas con dividendo, a otra semejante que no lo tenga, lo que no quiere decir que sea una mala elección.
Buscamos una renta futura y una revalorización del capital y de la renta.
Mi criterio siempre es expectativas de beneficios futuros - Riesgo, pero los ETF suelen acertar más que yo y el riesgo se reduce mucho.

Un saludo
19/04/2016 17:28
Precisamente esta declaración de renta es cuando algunos van a ver como se les rasca el bolsillo, ya que el cambio era para el ejercicio fiscal 2015, antes los primeros 1500 euros no tributaban ( con la regla 2 meses antes y 2 meses después de no venta acciones) ahora será un 21%y hasta el 27%, pero varia según el tramo hasta 6000 , de 6000 a 24000 y mas de 50000, por lo tanto para los grandes desembolsos es casi como dar 1/3 a Hacienda, que seguramente en un ejercicio fiscal no se perciba pero que a lo largo de X años es un buen pico, también quitaron lo de compensar minusvalías con el 10% de la base imposible general, pero como el tema del post es el dividendo, está claro que fiscalmente ya tampoco interesa, en cuanto a la venta de derechos, difieren la tributación al momento de la venta de las acciones, aquí la sorpresita puede ser grande si se opta por esta formula durante varios años y luego se decide vender las acciones, pero por otro lado que no se incentive fiscalmente la recogida de beneficios es hasta interesante porque así la gente no opta por esta via que se demuestra como la menos rentable como has comentado en el post, también hay que decir que en ciertos Paises como EEUU hay que rellenar un formulario para que no te retenga el País de origen, porque sino entre lo que te retiene el país de origen y el tuyo fiscal estas regalando casi todo el dividendo, por otro lado roza lo absurdo, y voy mas allá de una injusticia tributaria que alguien tenga que tribujar por un rendimiento de algo que se esta descontando del precio, ( otra cosa es que no se descontara) por lo tanto te esta produciendo un rendimiento que tributa y a la vez una minusvalía que te la comes ( eso pasa desde el primer segundo, luego ya se vera si el valor recupera el descuento, por lo tanto realmente no hay beneficio real, lo que dan se descuenta, es una estupidez fiscal, si hubiera un sano juicio fiscal todo esto tributaria con el resultado final si hay beneficio cuando vendes ( incluyendo el dividendo) no tiene sentido pagar o que te retengan cuando incluso la acción te ha producido una clara perdida patrimonial, no sé, me pongo en el lugar de los que reciben dividendos por ejemplo de telefónica o Repsol y han escogido optar por el efectivo, están pagando al fisco y por otro lado a la vez estar perdiendo por minusvalía, en este sentido la idiotez fiscal roza la absurdo, y para ese supuesto incluso la fiscalidad de adquirir mas acciones y luego considerarlo como ganancia o perdida según sume tiene mas sentido.
19/04/2016 00:08
Hola, buenos días.

Ejemplos de empresas value para invertir en España no hay tantas. Tenemos que irnos a Europa y a Usa.
Me gustaría invertir en este tipo de empresas.
19/04/2016 07:46
En respuesta a MD Berto
Si está interesado en empresas que reinvierten sus beneficios, elaboro una cartera modelo analizando a fondo las compañías que se incluyen. Para más información puede escribirme a enrique.garcia@inbestia.com. Este servicio es de pago, pero puede acceder gratis a un informe para hacerse una idea de qué puede encontrar.

http://www.inbestiapro.com/carteravalue.html

También elaboro en abierto una cartera tecnológica en este blog, aunque la frecuencia de publicación es mucho menor.

http://inbestia.com/analisis/evolucion-de-la-cartera-tecnologica-en-los-ultimos-dos-anos

Un saludo
19/04/2016 09:19
Espeluznante el listado de empresas compradas por Google en los últimos 15 años.
189 empresas que han caído en las redes del gigante, casi todas americanas, tan solo una española.

Se me ponen los pelos de punta de pensar el poder que van adquiriendo. Compran todo lo que despunta y puede ser el futuro, de forma que se aseguren que EL FUTURO PASE POR ELLOS, sí o sí...

Por cierto, en Francia los SMS han sido gratuitos desde el principio. Por eso WhatsApp es mucho menos popular allí. Aquí en España las telecos no han querido soltar prenda al principio, y han elegido un mal modelo de negocio (cobrar una pasta por unos SMS que no les generan nada de tráfico...), y ahora se encuentran con un efecto negativo que se les vuelve en contra: el uso de la voz por IP del whatsapp, que les quita tráfico de voz...
Al final se buscarán la forma de seguir cobrando sus 30€/mes por cliente, pero es un buen ejemplo de evolución caótica, donde nadie puede prever la evolución que seguirá la tecnología, la ciencia, y la sociedad...

Saludos!
19/04/2016 15:56
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