Una de afirmaciones más repetidas durante el actual mercado alcista americano es que las cotizaciones están siendo empujadas y manipuladas por las enormes recompras de acciones que realizan las propias compañías. Hablamos de recompra de acciones cuando una compañía cotizada compra sus propias acciones en el mercado, lo que en la práctica es una operación inversa a la ampliación de capital. La compañía retira sus propias acciones del mercado, mientras que en la ampliación de capital aumenta el número de acciones en circulación.
Ha habido mucho pesimismo en los años anteriores sobre la renta variable americana, y a medida que los peores augurios no se han ido materializando, se han buscado las nuevas excusas para explicar por qué la bolsa sube cuando debería bajar. Una de las grandes excusas son las recompras de acciones, que supuestamente realizan muchas compañías para inflar las cotizaciones y aumentar las remuneraciones de los directivos que se basan parcialmente en el pago en acciones. El fenómeno de que en muchos consejos de administración existen incentivos inadecuados para empujar a las cotizaciones al alza a corto plazo no debería pasar inadvertido. Pero esta es una verdad parcial. Existe pero no es todo lo relevante para el inversor, por lo que es necesario analizar con algo más de profundidad la naturaleza y funciones de las recompras de acciones.
La realidad es que las recompras de acciones son una herramienta muy efectiva para que las cotizaciones incorporen información de mayor calidad. Después de todo, los directivos de las empresas tienen más información y conocen mejor la compañía, por lo que su opinión a la hora de valorar la compañía debería ser más importante que la de muchos operadores del mercado. En aquellas estructuras accionariales en las que los conflictos de intereses y los incentivos inadecuados desaparecen, las recompras de acciones hacen al mercado mucho más eficiente.
Para entenderlo así, hay que desterrar la teoría de los mercados eficientes, ya que no todos los operadores tienen la misma información ni son capaces de interpretarla en la misma medida. No tanto porque la información sea inaccesible, sino porque en muchos casos no se molestan en buscarla. Los sistemas automáticos, operadores técnicos y otros participantes en el mercado pueden estar comprando o vendiendo una compañía sin ni siquiera establecer un mínimo contexto sobre la misma. Cuando la cotización se desploma de forma absurda, la compañía puede utilizar su exceso de caja para recomprar acciones y generar gran valor para el accionista de largo plazo. Esta posibilidad supone un gran freno a las caídas excesivas. Si consideramos que una acción puede desviarse de forma temporal de niveles razonables, las recompras de acciones pueden limitar decisivamente este fenómeno, haciendo que el mercado sea más eficiente.
Las recompras de acciones no son infalibles. No es buena idea comprar acciones porque una compañía esté realizando un programa de recompra. Aunque el CEO conozca mejor la compañía, puede que se esté equivocando en la gestión del capital. También es posible que sus incentivos no sean los adecuados, fenómeno que prácticamente desaparece cuando el CEO es uno de los mayores accionistas, y lo que es malo para la empresa a medio plazo, es muy malo para él también. Su patrimonio no procede prácticamente de su remuneración como directivo, sino de su participación accionarial en la empresa que no puede liquidar en poco tiempo. Aún así, hay empresarios muy imprudentes y ser propietario de la mayoría de acciones no es una garantía de éxito. Otra característica que ayuda a evitar los errores en las recompras de acciones es que se realicen con exceso de caja y no aumentado el endeudamiento de la compañía. Las recompras de acciones no significan un rebote inmediato de la cotización y esta podría estar aún más deprimida durante un tiempo considerable.
Otra característica de las recompras que mejoran el funcionamiento de los mercados es disponer una forma alternativa de remuneración para los accionistas sin coste fiscal. Los impuestos distorsionan la toma de decisiones de los empresarios, ya que al distribuir dividendos hay que pagar por adelantado el correspondiente peaje a la hacienda pública. Sin embargo, si la compañía reinvierte los fondos en el negocio, se retrasa ese pago y con los mismos fondos se pueden generar más rendimientos/intereses. Esta realidad incentiva en mayor medida que las compañías inviertan más recursos en su negocio debido al gran coste que tiene distribuir los beneficios en el presente. La recompra de acciones supone una forma de remuneración al accionista que no requiere pasar por la ventanilla de hacienda. Es evidente que al reducir el número de acciones en circulación, la participación del accionista en la empresa aumenta de forma inmediata. Aumenta la participación en los dividendos futuros sin que la compañía tenga que invertir en nuevos negocios, o lo que es lo mismo, sin comprometer un volumen grande de inversiones. Las recompras son flexibles, la compañía decide en un momento dado cuánto compra hoy, pero no tiene por qué obligarse a comprar el año que viene, cosa que no suele ser habitual cuando la empresa emprende nuevas actividades que requieren constantes inversiones, incluso cuando las condiciones financieras son muy exigentes. Es un mecanismo que permite evitar el gran error que supone realizar inversiones reales poco rentables.
Todo lo anterior hace que las recompras de acciones sean una alternativa de remuneración al accionista muy atractiva en ciertas situaciones. Esta opción adicional supone un mecanismo muy potente para que el mercado se reajuste tras ciertos desequilibrios de forma más rápida y reduciendo el coste fiscal para el accionista. Gracias a las recompras de acciones, las distorsiones de los impuestos sobre dividendos son menores en el mercado, ya que existe una opción de remunerar al accionista en ciertas situaciones sin que las empresas tengan que reinvertir más en su negocio.
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Enrique me han surgido unas dudas al leer tu artículo:
1)Sobre como es contablemente la transacción. ¿Como se reconoce en la cta de rdos/balance/estado de flujos de caja?
2)Sobre el hecho de que al ser las recompras una manera muy eficiente de remunerar al accionista (al reducir el float sobre el que se divide todo, el tema impuestos que si afectan a dividendos etc) eso suponga que se reduzca "la carga de remuneración al accionista", "dejando libre" capital para seguir invirtiendo en el negocio/evitando tener que realizar inversiones riesgosas para realizar esa remuneración.
¿Tienes alguna lectura sobre el tema?
Porque una de las críticas hacia las recompras es: "el capital dirigido a recomprar acciones debería ir a reinvertir en el negocio que es lo que aumenta la capacidad de generar ingresos/beneficios futuros".
Siempre había visto con recelo la capacidad de generar ingresos/beneficios futuros de las recompras y había pensado que debían de ser una alternativa a dividendos y remuneraciones nunca a utilización de capital fuera de esa parcela, pero parece ser que la realidad tiene bastantes más matices.
Un saludo y estupendo artículo "destapamitos"
En respuesta a Raúl Artiles Mendoza
La transacción es sencilla. Sale caja de la compañía (tesorería/bancos) y se reduce el Patrimonio Neto de la compañía si las acciones recompradas se amortizan. Si no se amortizan, aparecen en el balance restando al Patrimonio Neto.
Las recompras de acciones no dejan libres más recursos para invertir en el negocio. Se producen desembolsos y los activos líquidos de la compañía se reducen. Las recompras de acciones o las adquisiciones de otras compañías son sustitutivos a la hora de utilizar el capital. Si tienes 100 millones de caja, puedes comprar una compañía por 100 millones o recomprar acciones propias por 100 millones, pero no las dos (sin endeudarse).
Las recompras no generan ingresos o beneficios adicionales, solo reducen el denominador a la hora de calcular el beneficio o dividendo por acción.
La remuneración al accionista y la inversión en el negocio no están separadas. Si la acción se desploma, es posible que sea mejor alternativa sea recomprar acciones, más que realizar una adquisición o invertir en nuevos negocios. A su vez, cuando la bolsa está muy cara, quizás sea momento de empezar nuevos negocios que al parecer el mercado está dispuesto a pagar precios altos por ellos. En esa situación, recomprar acciones no es tan buena opción, incluso puede ser catastrófica.
Como resumen, las recompras de acciones son un mecanismo más para que la economía real y la financiera estén mejor conectadas y haya menos desequilibrios.
Un saludo.
En respuesta a Enrique García Sáez
Muchas gracias, me ha quedado todo mucho más claro.
En respuesta a Raúl Artiles Mendoza
Creo que uno de los puntos es qué quiero decir cuando digo que las recompras son más flexibles, a diferencia de invertir en nuevos proyectos en el mundo real. Cuando uno invierte en nuevos negocios, en muchas ocasiones uno tiene que contar con que a lo mejor debe seguir aportando mayor capital al mismo incluso si cambian las circunstancias, y se puede quedar "pillado" si partía de unas previsiones irreales. La cuestión es que las recompras permiten reinvertir los fondos sin empezar nuevas aventuras en el mundo real. Dicho de otra forma, lo peligroso no es que todas las compañías se recompren sus acciones, sino que el optimismo les lleve a empezar proyectos insostenibles. Cuando todos se ponen a invertir en el mundo real, aumenta el precio de los factores de producción y lleva a desequilibrios que ya he explicado en artículos anteriores.
Las recompras de acciones son una cuestión casi puramente financiera. Un error aquí suele ser menos costoso que un error invirtiendo en nuevos negocios.
Un saludo.
Cuando dices que las recompras reducen el denominador en el cálculo del DPA y BPA... no sería condición necesaria que previamente se amortizasen? O sea aunque la empresa haga una recompra esas acciones siguen existiendo oficialmente, o no? No podría la empresa posteriormente venderlas?
Gracias
En respuesta a Mariano Rec
Estrictamente sí, pero ten en cuenta que si no hace nada con ellas y reparte dividendos, a más toca por accionista. Veamos un ejemplo: la compañía recompra el 5% de sus acciones (no las amortiza) y posteriormente distribuye 100 millones en dividendos. El 5% correspondiente a esos 100 millones se queda en la empresa porque ella misma posee el 5% de las acciones. Es decir, aunque no sean amortizadas, se ha producido una reducción del número de acciones en circulación.
A efectos prácticos, cuando las acciones se han recomprado es porque se van a amortizar o se van a emplear para pagos en acciones a los empleados. Hay casos de empresas que recompran barato y vuelven a sacar acciones al mercado a precios más caros, que es una ilustración perfecta de la idea de este artículo, las recompras pueden hacer más eficiente al mercado.
Un saludo.
No se si me he enterado bien de la mecánica de la autocartera, pero se parece a lo que hacen ciertos ciclistas en invierno que se pierden en ciertos paises y se sacan sangre muy oxigenada y debidamente enriquecida y luego se la van poniendo en verano entre etapa y etapa. Lo que no entiendo como lo llaman dopaje y lo tienen prohibido.
En respuesta a Luis Mayoral
No está prohibido porque las recompras cuando se realizan bien son buenas para los accionistas de la compañía, son buenas para el mercado, y por lo tanto, buenas para la sociedad.
Si se hacen mal equivalen a una mala operativa de un inversor y los accionistas de la compañía serán perjudicados. Están sujetas a los mismas reglas de ganancias y pérdidas de cualquier inversión. No sé por qué habría que prohibir algo así, desde luego no las prohibiría porque alguien haga un paralelismo con las transfusiones de sangre y el dopaje. Comprar barato y vender caro es el objetivo de todo inversor, otra cosa es que lo consiga.
Y ahí esperamos que Robert Pera sea un maestro... ¿No?
Otro gran artículo Enrique.
En respuesta a Antonio Medina
Gracias. Más que maestro, una persona con las ideas claras que conoce bien su compañía. Las anteriores recompras se realizaron en buenos momentos también, ha generado mucho valor por esta vía para los accionistas. Veremos a ver qué sucede en el futuro, nadie tiene una bola de cristal.
Un saludo.
Muchas gracias por el articulo.Hace no mucho tiempo que encontré estos informes de Yardeni. Mi pequeña contribución a inbestia, igual algunos ya los conocéis.
http://www.yardeni.com/Pub/buybackdiv.pdfhttp://www.yardeni.com/pub/bbdivepsyield.pdfEn respuesta a Ramon Lobo Ruiz
Muy interesante, muchas gracias.
