Hace unos días escribí un artículo titulado "Un buen análisis técnico empieza por un buen análisis fundamental" y nombraba la entrevista de Colm O´Shea que es la primera entrevista que aparece en el libro Hedge Fund Market Wizards (como es el primer capítulo creo que lo pueden leer gratis en Amazon). Tengo que reconocer que esa entrevista ha tenido un fuerte impacto en mi y como casi todas las cosas que considero importantes, quiero traducirla y dejarla en mi blog; pero al ser tan larga la entrevista solo he escogido unos párrafos. De la serie de libros-entrevistas de Jack D. Schwager, hasta ahora la que me había causado mayor impacto era la de Paul Tudor Jones, entrevista que hace tiempo traduje. Pero es leyendo la de Colm O´Shea cuando digo cosas como "¡exacto!", "así pienso yo" o veo en palabras bien definidas algunos pensamientos no tan bien definidos que hasta ahora circulaban por mi cabeza. Soy consciente que no es lo mismo traducir una entrevista completa con todo su significado, que traducir algunos párrafos, pero espero que se entiendan las ideas que destaco. Junto a estos párrafos seleccionados, añado mis notas.
1. Introduciendo sobre lo que hace O´Shea y cómo lo hace:
O´Shea es un gestor global macro, una estrategia que busca retornos mediante la anticipación de tendencias en divisas, tipos de interés, mercados de acciones o de materias primas. A bote pronto, una estrategia que obtiene su retorno de apuestas direccionales en los mercados globales, no parece una estrategia óptima para mantener las pérdidas reducidas. Sin embargo O´Shea ha logrado este difícil objetivo [.....] Su forma de operar es definiendo el punto que invalidaría su hipótesis (punto de salida) siempre antes de entrar en el mercado. Una vez definido esto, ajusta el tamaño de la posición para que aunque el punto de salida esté lejano, la potencial pérdida nunca sea mayor de un pequeño porcentaje de los activos. Por eso, en su historial no existen historias de grandes pérdidas.
nota: hay fases del mercado en que es "fácil" hacer esto, pero en las fases más volatiles con movimientos a pocos días de varios puntos porcentuales hay que opinar igual y reducir la posición aunque parezca que la exposición neta sea ridiculamente pequeña.
2. O´Shea, antes de entrar a estudiar económicas en la universidad de Cambridge, trabajó como economista en una entidad cuando solo tenía 18 años (sic):
O´Shea, llegó a la conclusión de que la perspectiva de crecimiento para la economía belga era bastante buena. Quiso publicar un pronóstico sobre el crecimiento de esa economía de más de dos puntos porcentuales superior a la previsión de cualquier otro economista. En su empresa le dijeron: "no puedes hacer eso, así no funcionan las cosas. Te podemos dejar publicar uno de los pronósticos más optimistas, y si el crecimiento es tan fuerte como tú esperas, habremos acertado teniendo un pronóstico en la parte alta del rango de todos los pronósticos conocidos. No hay nada que ganar publicando un pronóstico tan alejado del consenso. Si te equivocas, haremos el ridículo". Y el tiempo demostraría que O´Shea estaba en lo correcto, pero para entonces a nadie le importó eso.
Su año como economista antes de ir a la universidad le enseñó una importante lección: no quería ser un consultor. "Como consultor económico, el cómo presentas tu trabajo es más importante que el propio trabajo. Hay una fuerte psicología de ganado en los pronósticos económicos. Estando cerca del consenso de las previsiones, obtienes todos los privilegios como consultor y si te equivocas no pasa nada. Una vez entendí como funcionaba ese mundo, me volví completamente cínico sobre el tema"
nota: esto lo he destacado mucho en varios artículos. Las previsiones económicas suelen ser una tontería, entre otros factores, por lo mismo que O´Shea comenta de su experiencia. Las previsiones económicas siempre son lineales e intentan proyectar al futuro el presente. Si el presente es estable el futuro es estable y si el presente es incierto el futuro será incierto. Pero la realidad no funciona así.
3. O´Shea hablando de como su primer contacto con los mercados fue gracias a un libro (diálogo):
- [...] "Recuerdos de un Operador de Acciones". Era una copia vieja y un poco deshilachada pero aún la tengo. Es la única posesión material que realmente me importa en el mundo. El libro es increíble.
- ¿Qué fue lo que te enganchó o te llamó la atención de ese libro?
- Me enganchó su perspectiva macroeconómica....
- No, me refiero ¿qué te enganchó de lo que había en el libro?, ese libro no tiene nada de macroeconómico.
- Estoy completamente en desacuerdo con eso. Todo está ahí. Empieza con el protagonista (Jesse Livermore) viendo las cotizaciones y estudiando como se comporta técnicamente el mercado, pero no es lo que Livermore haría a lo largo de su vida. El personaje del Señor Partridge, es el que le cuenta lo que realmente importa: "es un mercado alcista". Y Livermore reconoce que ese fue el punto de inflexión en su vida como operador.
Partridge era un operador fundamental y macro. Le enseña a Livermore que hay una perspectiva mayor de las cosas. Los precios no son números aleatorios que suben y bajan. De fondo hay algo más que hace que nos encontremos en un mercado alcista o en un mercado bajista. Y a lo largo del libro Livermore se vuelve más y más fundamental, hasta llegar al punto de hablar de demanda y oferta y al final eso es puro "macro".
La gente se excita mucho con los movimientos de los precios, pero no entienden que hay un marco global en el que los movimientos de los precios tienen lugar. Los precios solo tienen significado en el contexto de una visión fundamental.
nota: apreciación sobre Jesse Livermore que comparto 100%, al igual que comparto al 100% la perspectiva de O´Shea. Los precios tienen significado en el contexto macro.
4. En la entrevista se le pregunta por su primera experiencia ya trabajando como trader (diálogo) :
- ¿Cuál fue tu primer trabajo tras licenciarte?
- Accedí a un puesto como trader en el departamento de forex de Citigroup. Mi primera semana fue la misma semana en la que la libra inglesa se salió del Mecanismo Europeo de Tipos de Cambio (ERM)
- ¿La semana en la que George Soros, en el lenguaje popular, "quebró al Banco de Inglaterra"?
- Sí. Como sabrás más tarde trabajaría para Soros antes de empezar mi propio fondo. Y mi historia favorita sobre él, es como Soros supo que cantidad de libras vender tras leer una entrevista del ministro de Hacienda inglés, Norman Lamont, en la que decía que el Banco de Inglaterra tenía 10,000 millones de libras esterlinas en reserva para defender la libra de los especuladores. Aparentemente Soros estaba leyendo la entrevista y pensó "¡que increíble coincidencia! es justo el tamaño de la posición que pensaba tomar".
Y mientras Soros pensaba y hacía eso, yo, en mi primer trabajo, le explicaba al jefe de operaciones el porqué la libra no abandonaría nunca el Mecanismo Europeo de Tipos de Cambio. Argumenté que sería un suicidio político para el gobierno conservador el salirse de ese mecanismo, así que harían todo lo que fuese para permanecer dentro de él.
- ¿Y qué te respondió el jefe de operaciones?
- Simplemente sonrió y asintió con la cabeza. Dijo "ok, veremos". Solo tres horas después, la libra colapsaba fuera de los límites establecidos por el Mecanismo Europeo de Tipos de Cambio. Me sentí como un completo idiota. No tenía la menor idea del poder de los mercados sobre la política. Los legisladores tampoco tenían ni la más remota idea. Y los políticos siguen sin entender que ellos no tienen el control. Pero tampoco lo tienen los especuladores. No son los políticos o los especuladores quienes deciden. Son los fundamentales los que importa. Los que deciden. Desde un punto de vista económico, un Reino Unido dentro del Mecanismo Europeo de Tipos de Cambio era insostenible. Reino Unido se encontraba en una recesión con una moneda cotizando a un nivel muy fuerte. Por otro lado, Alemania necesitaba altos tipos de interés para mantener a raya las presiones inflacionistas que se habían producido tras la reunificación de las dos Alemanias. Al tener ambas zonas económicas unos tipos de cambios estables, el Reino Unido estaba también forzado a mantener altos tipos de interés, incluso si su situación de recesión aconsejaba justo lo contrario. Lo que hizo Soros fue reconocer el hecho de que esa situación era insostenible. El intento del Banco de Inglaterra para mantener la libra dentro del Mecanismo Europeo de Tipos de Cambio, era el equivalente a luchar contra la gravedad.
nota: No son los políticos ni los especuladores quienes deciden. ¡Es la realidad la que se impone!
5. O´Shea hablando sobre los comienzos de la última gran crisis (diálogo):
- Primero los precios inmobiliarios empezaron a descender en 2006, pero ese no fue el principio de la crisis, fue el sustrato necesario. Los índices de crédito subprime empezaron a descender en enero de 2007. El mercado de las subprime es un mercado reducido y por eso el mercado de acciones ignoró ese hecho. Luego, en julio de 2007 hubo una fuerte caída en los mercados de crédito, pero se siguió considerando eso un problema aislado de esos mercados. Los operadores de acciones tiende a pensar que la crisis financiera comenzó con el colapso de Bear Stearns en marzo de 2008. Pero para mi, el verdadero comienzo de la crisis, es agosto de 2007 cuando los mercados monetarios dejaron de funcionar. Básicamente, los bancos no confiaban los unos en los otros. Ese fue el mes en el que la economía se fue a pique, pero casi nadie se dio cuenta.
- ¿Cómo te diste cuenta de que los mercados monetarios estaban en esa situación?
- Lo más obvio fue el fuerte repunte del LIBOR o tasa a la que los bancos se prestan entre sí. Era un indicador de que el dinero ya no estaba circulando.
[....]
- ¿Pero tú cambiaste tu posicionamiento de alcista a bajista en agosto de 2007?
- Sí, me volví bajista cuando la liquidez se drenó en ese mes. El descenso del mercado inmobiliario era las nubes de la tormenta que se acercaba, pero empezó a llover cuando los mercados monetarios se frenaron en seco. Pero mucha gente no se dio cuenta. Los fundamentales, no va de pronosticar el tiempo que hará mañana, sino darte cuenta de si hoy está lloviendo. Las grandes operaciones financieras no necesitan predicciones.
- ¿Te posicionaste a corto de acciones entonces?
- Los mercados de acciones acabarían dándose cuenta de los problemas, pero ponerse corto de acciones es difícil ya que es un mercado que no cae de un día para otro. Después de un mercado alcista de varios años de duración ¿quiénes son los que manejan la mayoría del dinero? Tras varios años de mercado alcista, los bajistas están en el paro. Y los gestores que compraban cada mes o en cada pequeña corrección, son los que manejan la mayoría del dinero. Así que no puedes esperar que un gran mercado alcista acabe de una forma medianamente racional [....] la transición de un mercado alcista a uno bajista es lenta.
nota: Axioma para mi: "los fundamentales no va de pronosticar lo que hará la economía mañana, sino de observar y saber que es lo que está ocurriendo hoy". La parte de como explica la psicología del mercado de acciones es exactamente así. Por eso siempre explico que la psicología del mercado en una fase de incertidumbre / pánico no tiene nada que ver con la psicología de una fase de complacencia y no se pueden utilizar las mismas herramientas y forma de ver el mercado. Esto, la enorme mayoría de la gente no lo comprende.
6. O´Shea responde otra interesante pregunta (diálogo):
- Cuando hay una fuerte disonancia entre los fundamentales y lo que ocurre, el cambio o reajuste realmente puede darse en cualquier lugar. En la burbuja puntocom el Nasdaq hizo techo sobre 5,000, pero también pudo ser sobre 3,000 o 7,000. Predecir el techo de una burbuja es como intentar predecir el tiempo dentro de un año...
- Correcto. Y por supuesto no puedo predecir ese giro. Es muy difícil. Pero puedes darte cuenta cuando la situación ha cambiado. Y eso es algo que la mayoría no consigue. Cuando el Nasdaq estaba en 4,000 después de haber estado sobre los 5,000 puntos, había mucha gente comprando porque decían que estaba barato. Razonaban de esta manera "si estuvo en 5,000 ahora solo está en 4,000 esto es una ganga". El público tiene poca finura para tomar decisiones cuando hay incertidumbre. ¿Sabes cual es la diferencia entre riesgo e incertidumbre?
- ¿Te refieres a que con riesgo es cuando sabes las probabilidades e incertidumbre cuando no la sabes?
- Exacto. Si juegas a la ruleta, estás en el mundo del riesgo. Si estás tratando con los posibles escenarios económicos, te encuentras en el mundo de la incertidumbre. Si no sabes las probabilidades, ponerle un número a algo es una estupidez. ¿Cuáles son las probabilidades de que Alemania abandone el Euro en los próximos 5 años? No hay manera de decir un número. Si dices algo como 6,2% es un número sin sentido. Y si apuestas en base a una probabilidad en eventos económicos, tus resultados serán desastrosos.
nota: Otra vez la idea, aunque de otra forma, de que los fundamentales no van de pronosticar, sino de observar. Pero aquí se hace referencia a que el mercado puede dejar de comportarse irracionalmente en cualquier punto aleatorio. Entonces ¿cómo actuar? No se puede predecir el punto exacto de giro porque es aleatorio, o porque está al albur de las masas. Pero si se puede ser paciente y esperar al momento en el que se observa que las masas han dejado de dirigir irracionalmente un mercado irracional.
7. Otras pregunta (diálogo):
- ¿Entonces estuviste bajista toda la caída de la bolsa?
- Sí, hasta que empecé a perder dinero en abril de 2009.
- ¿Qué cambió en abril de 2009 para que de repente te salieras de todas tus posiciones bajistas?
Dos cosas cambiaron. La economía dejó de empeorar y los mercados empezaron a subir. El problema de fondo no se había esfumado, pero eso no es lo que dirige los mercados. El hecho de que la economía estaba mejorando, incluso aunque todavía se encontrara muy mal, significaba que los optimistas podían volver al mercado con fuerza, como así ocurrió. Nunca subestimes la habilidad del público para volverse optimista y creer que todo se arreglará. Historicamente, lo que le importa a los mercados, no es si el crecimiento es de bueno o malo, sino si está mejorando o empeorando. Por aquél entonces, el crecimiento económico empezó a aparentar ser menos negativo y "menos negativo" son buenas noticias.
nota: Otro axioma para mi: a la hora de especular con el ciclo, no importa lo bien o mal que está la situación en términos absolutos, sino si la situación económica acelera o desacelera su crecimiento o decrecimiento. Me encanta leer en boca de O´Shea esto que es tan importante para mi.
8. Otras preguntas y frases sueltas:
"Necesitas un método acorde a tu personalidad. Yo no creo que sea un increíble economista que predice el futuro. Lo que creo es que reconozco la realidad y los hechos y soy flexible para cambiar de idea si los hechos cambian."
"La diferencia entre lo que hago y los seguidores de tendencia, es que para mi tiene que haber una explicación fundamental para el movimiento de los precios."
"Muchas veces lo que hacen y dicen los operadores de acciones no tiene sentido para mi. En mi opinión, las razones por las que ciertas operaciones funcionan, son muy diferentes a las razones que los operadores de acciones argüyen"
- ¿Nunca usas stops?
- Si utilizo. Pero los pongo lejos de las cotizaciones actuales. En mis inicios no ponía stops en niveles que tuvieran sentido según mi visión macro, sino que los ponía en donde se encontraba mi "nivel de pánico" y resulta que a los mercados les da igual donde te de miedo perder o no. Pero aprendí y ahora pongo los stops donde creo que el mercado me está diciendo estoy equivocado.
- Imagino, que a veces la razón para un mercado alcista es más psicológica que fundamental. ¿Operas al alza ese mercado?
- Si y no me importa. Donde tendría problemas para participar sería en un mercado con euforia y donde los fundamentales son claramente los contrarios o estén en claro conflicto con la euforia.
- ¿El trading es una habilidad que puede enseñarse?
- No puede enseñarse, pero puede aprenderse.
nota: importante lo que dice. Muchas veces el mercado está dirigido por la psicología más que por los fundamentales. A veces, estamos en expansión económica y es natural ver un mercado alcista. Y a veces, ese mercado alcista, por una excitación psicológica empieza a acelerarse. ¿Vale la pena no estar dentro de ese mercado? Por supuesto que hay que estar dentro hasta que dure. El gran problema sería estar dentro si no hubiera expansión ya que es un mercado que realmente puede girar en cualquier momento y de forma abrupta.
