El riesgo de perderse alguna(s) de las 10 mejores sesiones del año

19 de octubre 7
También conocido como Niko Garnier, soy actuario de formación, y he trabajado en BBVA (gestora de pensiones y gestión de activos de la... [+ info]
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4º en inB
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Hay una estadística contundente que todos deberíamos tener en mente cada vez que nos planteamos salirnos del mercado por miedo: se trata de la rentabilidad que obtendría alguien que se perdiera las 10 mejores sesiones de cada año -y ya puestos, analizamos también qué pasaría si nos pudiéramos librar de las 10 peores sesiones de cada año-.

En la siguiente tabla vemos los impresionantes resultados y después los comentamos.

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Fuente.

En el año 2016 por ejemplo, el SP500 subió un 9,5% (primera columna). Un inversor “vidente” que hubiera sido capaz de estar fuera del mercado solo las 10 peores sesiones del año, habría obtenido en 2016 una impresionante rentabilidad del 35,8%. En el otro extremo, un inversor tan torpe que hubiera estado fuera del mercado solo las 10 mejores sesiones del año, es decir que se hubiera perdido las 10 mejores subidas del año, habría perdido un 9,1%.

Como siempre, esto se puede ver desde dos puntos de vista. Comparemos las situaciones extremas, tomando ya los datos medios de la tabla anterior:

1- ¿y si fuéramos capaces de librarnos de una parte de las 10 peores sesiones del año? El potencial de mejora es bárbaro. Podríamos mejorar la rentabilidad media anual desde el 8,6% hasta un 38,7%. O sea, mejoramos en 30,1 puntos la rentabilidad. Ahora bien, ¿qué pasa si me equivoco y me salgo “justo antes” de una o varias de las mejores sesiones del año? En ese caso, al intentar ser muy listo (librarme de una caída fuerte), resulta que soy el más tonto (me pierdo una de las subidas más fuertes).

2- el otro punto de vista es el del “sabio” que no intenta ser el más listo, y tiene claro que lo que no se puede permitir bajo ningún concepto es quedarse fuera de esas 10 mejores sesiones del año. Porque perderse esas 10 mejores sesiones, significa pasar de una rentabilidad media anual del 8,6% -que obtiene el gestor pasivo que no se mueve- a una rentabilidad media anual del -13,6%. O sea, empeoramos la rentabilidad en 22,2 puntos.

¿Qué es peor? ¿Qué preferís? Es verdad que parece una apuesta asimétrica: podemos mejorar en 30,1 puntos o empeorar en 22,2 puntos. ¿Lo intentamos? Para mí el problema se debe enfocar de otra manera. Me explico.

Invertimos en bolsa porque es el mercado más alcista que hay, el que más rentabilidad ofrece a largo plazo, y con más seguridad. Si “no hacemos nada”, esperamos obtener ese 8,6% anual, que no está nada mal. Sin duda es lícito intentar mejorarlo. Pero, ¿merece la pena asumir el riesgo de transformar una rentabilidad positiva muy decente que ya nos viene “regalada” por el mercado, en una rentabilidad negativa? Recuerden que estamos en bolsa porque es alcista estructuralmente; estamos aquí para ganar. Ganar un 8% no está mal, aunque ganar un 30% es espectacularmente mejor. Es mejor, pero un 8% también está bien. Lo que bajo ningún concepto es admisible, es perder un 9% al año cuando el mercado "nos regala" un 8% al año.

Mi conclusión es que para decidir estar fuera del mercado, es realmente necesario que estemos muy seguros de que el riesgo es elevado, no sólo “riesgo potencial” sino que además el timing es inmediato. De lo contrario, lo más probable es que te acabes perdiendo alguna(s) de las mejores sesiones del año, y eso dejará un gran impacto en tu rentabilidad media anual.

Evitar correcciones vs evitar mercados bajistas (tendencias).

Hay otra manera de ver la cuestión: no debemos intentar anticipar y evitar las correcciones, que forman parte de un proceso alcista, sino las tendencias bajistas, que son lo que realmente no nos interesa. Ahora bien, dado que la tendencia de fondo de los mercados es alcista (entre otras cosas debido a la inflación, cosa que a menudo se obvia), uno podría argumentar que incluso una tendencia bajista como la de 2008, no es más que una corrección dentro de un mercado alcista de largo plazo. Y conceptualmente es correcto. Por lo tanto, incluso esa corrección debería ser “tolerada” por un inversor riguroso de largo plazo. El problema es que nuestra salud física no lo tolera, y como la salud está por encima del dinero, no nos queda otra que intentar evitar esas “correcciones de largo plazo” (diversificando entre activos, buscando afinar el timing de largo plazo, utilizando las opciones…).

Al final, como ocurre a menudo, las palabras lo permiten todo, y lo que hay que hacer es poner números. Por resumir:

- una caída del mercado del 40-60% no es tolerable, aunque sea una “corrección de largo plazo”, porque una caída del mercado que dure entre 12 y 36 meses, podemos considerarlo una tendencia bajista, en nuestro horizonte temporal y considerando nuestro umbral de "tolerancia al dolor".

- en cambio, una caída del mercado del 10-20%, que dure entre 2 y 4 meses, se puede considerar una corrección. Si no somos capaces de soportar ni siquiera esta volatilidad, difícilmente podremos obtener una rentabilidad cercana a la de la bolsa a largo plazo (5-7% anual).

El problema es: ¿cómo sabemos, una vez que el mercado empieza a caer, que se trata de una corrección del 10-20% y que la cosa no va a degenerar en una caída superior al 40% durante los próximos 12-18 meses por ejemplo?

La respuesta, que explico en mis cursos de Análisis Técnico, es que a priori no lo sabemos, y debemos dejar que sea el mercado el que hable primero, asumiendo que nunca venderemos en el máximo del mercado (y de hecho debemos asumir que como mínimo, venderemos después de una caída de al menos un 10%, y quizá incluso superior al 20%). Los techos de mercado tardan tiempo en formarse, y nuestro objetivo no es ser visionarios y anticipar ese techo, sino observarlo a medida que se va formando. Porque lo realmente doloroso de los procesos bajistas no es el principio, sino lo que viene después, cuando “llueve sobre mojado”.

Es verdad que este enfoque tiene una pega: ¿qué pasa si nos pilla un crack tipo 1987? O una crisis tipo 1998 (caída del 20% en 3 meses)? Pues en parte no queda más remedio que asumirlo, y por eso es muy importante no apalancar en exceso. Pero la parte positiva es que, normalmente, cuando los mercados caen a plomo dentro de una tendencia alcista (sin proceso de techo progresivo previo), la recuperación posterior también es importante. Dicho de otra manera: no importa solo la caída, sino sobre todo lo que ocurre después. Caer un 30% y no recuperarse en 3 años es muy doloroso. Caer un 30% y recuperarse en 3-6 meses, es menos doloroso. Y esto es algo que a menudo se ignora en los análisis y estudios de mercado, que observan los drawdowns (rachas de pérdidas) sin investigar cuánto tiempo pasa posteriormente hasta que se recupera esa caída.

Lo que se tarda en recuperar pérdidas es una de las razones por las que la operativa PutWrite (venta de PUTs) me parece tan interesante. Vean en el siguiente gráfico, lo que tardó en 2009 el índice Eurostoxx putwrite en recuperarse despoués de la gran crisis de 2008 (en azul el índice Eurostoxx50 PutWrite, y en naranja el Eurostoxx50):

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Fuente: mi post sobre los espectaculares resultados de la operativa PutWrite (Opciones).

Por todo esto, creo que no es momento de estar fuera del mercado aunque soy consciente de que “mi forma” de estar dentro del mercado, utilizando opciones, significa que en realidad estoy invertido al 30% (utilizando la Delta para calcular la exposición equivalente). Este porcentaje de exposición real nos permite tener margen de maniobra en caso de que se produzca una crisis mayor, y de hecho, al estar construida esa exposición mediante venta de PUTs, el porcentaje irá creciendo automáticamente (sin necesidad de hacer ninguna operación nueva) a medida que caiga el mercado. Dicho esto, cuando tenemos PUTs vendidas cuyo strike está por ejemplo un 5% OTM, también es cierto que, si el mercado cae un 10% en un mes, la pérdida para la operativa nuestra será del 5%, menos la parte de primas ingresadas, que reducirá la pérdida al 4,5% aprox. Y como decía antes, en ese escenario de caídas fuertes, la volatilidad se dispararía, permitiendo seguir vendiendo PUTs cuya rentabilidad mensual sería del doble o incluso del triple de ese 0,5% mensual antes citado. En definitiva, una de las virtudes de la operativa PutWrite es que además de sufrir menos en mercados bajistas, se recupera con relativa rapidez después.

Quizá sería más correcto decir que considero que no es momento de estar “totalmente” fuera del mercado. Y como vengo comentando, creo que la volatilidad debe enfocarse más como una oportunidad, para lo cual es imprescindible tener margen de maniobra.

Termino comentando una “curiosidad” que tiene algo que ver con todo lo anterior, y me parece interesante como complemento a los datos de momentum, estacionalidad y amplitud comentados. En noviembre de 2016 Trump fue elegido. Antes de las elecciones, el SP500 cayó durante 9 sesiones consecutivas, rompiendo soportes de corto plazo y amagando caída libre, tal y como vemos en el siguiente gráfico (rectángulo con fondo azul):

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Tras ser elegido contra todo pronóstico y contra toda imaginación, el mercado se giró fuertemente al alza y subió un 9% durante el mes siguiente. Algunas de las mejores sesiones del año seguramente se produjeron en ese momento, justo cuando parecía que el mercado se desplomaba por Trump. Por supuesto, no tiene por qué repetirse ahora en nov-dic con las elecciones de medio mandato, y de hecho no cuento con ello. Pero conectando ésto con las estadísticas de los 10 mejores días del año, lo que tengo claro es que no me gustaría nada estar fuera del mercado y que se produzca un eventual “rebote” violento al alza. Vender PUTs OTM es una buena forma de estar dentro del mercado con un riesgo inferior, sin perjuicio de "otras estrategias" complementarias que permitan exponerse a un eventual rebote sin asumir más riesgo en caso de "crash de mercado".

Servicio de Estrategias y Cartera de opciones: si estás interesado en la operativa con opciones, tanto a nivel especulativo como a nivel de cobertura de carteras de acciones y fondos, puedes consultar aquí la descripción del servicio o plantearme cualquier duda que tengas.

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Este artículo tiene 7 comentarios
Se coge al IBEX se compra todo y estás siempre cubierto
Te descubres en los valles para ser super agresivo, son de 5 a 7 días para ser agresivo y zas ! Te vuelves a cubrir, y unas 3o 4 veces al año el resto cubierto
Es un poco idiota y que no lo es ?,jajajs
19/10/2018 16:26
Hola Niko, de nuevo excelente artículo, enhorabuena. Te plateo mis dudas y mis miedos (esto es lo peor).
En el caso que pones de ejemplo, con la pérdida del 4,5% , deberíamos rollar o abrir una nueva posición al mes siguiente y suponiendo por la subida de volatilidad que ingresemos, como dices, unas primas de 1,5$, si no cometo ningún error, en el mejor de los casos, necesitamos triplicar la inversión para netear la posición. En caso de un mercado muy bajista si sigue cayendo y nos quedamos ITM con la nueva posición, ya sería muy complicado volver a beneficios, dependería de la bajada y de las primas de la siguiente posición, situación que se me escapa y no sabría extrapolar en una caída extrema, por ejemplo del 40%, las necesidades de capital.
Otra posibilidad es esperar una caída importante del mercado con subida de volatilidad para empezar a comprar Puts, del Etf esperar la asignación y plantearlo como una inversión a más largo plazo.
Y dada mi poca experiencia, te agradecería, una vez más, tú opinión al respecto.
Saludos
20/10/2018 07:22
En respuesta a Manolo G J
Uno de los errores más habituales es « tener prisa » por recuperar caídas. Es normal, es humano, todos queremos ganar, y lo queremos ya. Pero no son nuestras ganas de ganar o nuestro miedo de perder lo que debe guiar la operativa, sino el mercado. Uno no apalanca porque quiera ganar mucho YA, sino porque piensa que según el contexto de mercado y según sus conocimientos, lo racional en un determinado momento es apalancar (un poco). Y uno no se queda fuera del mercado (o parcialmente fuera) porque tenga miedo, sino porque el mercado así lo aconseja. Cuando dejamos que nuestras emociones manden, lo más probable es que hagamos JUSTO LO CONTRARIO de lo que hay que hacer: apalancar con el mercado en máximos y con baja volatilidad (porque queremos ganar más y nos sentimos con mucha confianza), y reducir exposición (ventas totales o parciales) con el mercado en mínimos y volatilidad al máximo (porque no queremos perder más y tenemos miedo). Ambas cosas están ligadas: el que se apalanca en mal momento, tendrá que soportar unas pérdidas más importantes en caso de giro bajista del mercado, y eso le provocará un exceso de miedo que le impedirá tomar la decisión « valiente » de comprar cuando todos venden... O sea que un error conduce a otro...porque todo está ligado.

Estas reflexiones generales también se aplican a la operativa putwrite. Aunque hay una cosa importante que comprender: el factor tiempo nos cuesta incorporarlo a nuestros análisis. Me explico.

El mercado no cae un 40% en dos semanas. La caída del 60% en 2008 se desarrolló en año y pico. Y fue la peor crisis en muchas décadas (más de medio siglo). Si la caída es sostenida, con volatilidad medía-alta, el que vende PUTs va ingresando poco a poco, mitigando la caída. Fíjate en el gráfico que pongo en el post, comparando eurostoxx putwrite y eurostoxx. Observa el comportamiento de ambos entre enero de 2008 y octubre de 2008: el eurostoxx está en tendencia bajista, y cae un 30% aprox. En ese período, el eurostoxx putwrite sufre caídas y rebotes. Al final del rectángulo de fondo azul, el eurostoxx ha caído un 30% aprox, y el putwrite un 5% aprox.
No digo que tenga que ser siempre así, cada mercado es diferente. Pero esto es una propiedad « intrínseca » de la operativa, con evidencia empírica, y con una lógica: la de vender PUTs « caras » (volatilidad implícita -VSTOXX- alta) después (y no antes) de caídas fuertes de corto plazo. Es decir, vender caro en zonas de sobreventa (donde lo normal es que haya un rebote o al menos la caída se detenga).

Lo único que me « preocupa » es que haya un crack al estilo de 1987. Eso sería un evento cisne negro, y por muy improbable que nos parezca, no podemos permitir que un suceso así nos dejé fuera de juego. Por eso es importante controlar el apalancamiento. Siempre hay que darse un margen de maniobra extra, por si acaso.

Espero haberte aclarado ideas ;)

Saludos !
20/10/2018 09:14
Muchas gracias Niko, por tu respuesta. He repasado todos tus artículos referentes a la operativa putwrite y estoy intentado poner precio a mis dudas y buscando un Plan para asumir riesgos controlados.
Tengo en mente y valga como ejemplo una corrección en un mercado alcista, el caso del mes de febrero de este año, donde una venta de put del SPX muy OTM, con el movimiento de volatilidad del día 5, se puede poner cerca de los 11000$ de pérdidas por contrato, además del problema con las garantías.
Como bien dices el peligro puede estar en que un “cisnes negro” nos eche fuera, porque sin irnos a 1987, como hubiera afectado la vela de octubre del 2008 de 325 puntos, a una operativa putwrite? En el ejemplo se observa como las pérdida de aproximadamente el 20% la recupera en 1 año, pero en esos momentos con la pérdida que te marca el broker, y sin saber cómo acabará es más complicado.
Obviamente tal como comentas hay que tener muy claro el margen de maniobra que podemos necesitar y la gestión en cada momento de las posiciones aquí es donde por falta de experiencia, surgen mis dudas ante las siguientes posibilidades, (aunque supongo que habrá otras):
1- Limitar pérdidas con un spread, el problema es la rentabilidad, mientras en una delta 1, a 60 días, nos dan 15$ de prima por una Venta de Puts descubierta, para un spread de 10 puntos nos dan una prima de 0,60$ para una pérdida máxima de 940$.
2- Abriendo el spread a 30 puntos la prima se iría a 1,80$, mantendríamos la misma relación de riesgo, aunque se aceleraría el decaimiento de la Theta.
3- Una Venta de Put descubierta, por 15$ y gestionarla con la venta de algún futuro en el breakeven de la posición, aquí el problema lo veo en la oscilación del futuro si el subyacente vuelve a subir.
4- El comprar una Put, que en estos momentos críticos sería poco menos que imposible o a un precio muy caro y por supuesto habría que tener muy claro cuantas y que Puts.
5- Una posible solución a la gestión de las posiciones anteriores sería el cierre completo con un stop y/o rollar la posición, desconozco si en una situación extrema sería posible recomprar esa Puts a un stop previamente fijado o el precio se dispararía. (La mañana siguiente a la victoria de Trump hubo un momento en que en Interactive Brokers no se podía operar).
6- Y por supuesto está la propia operativa putwrite, con análisis del mercado, como comentas en un artículo anterior, y esperar.
Resumiendo, son aspectos de la operativa que precisan de experiencia, que posiblemente no son para plantearlas en un blog, pero que cualquier ayuda se agradece y mucho ya que pasar por una experiencia tan drástica como las planteadas no es fácil y si te pilla sin un Plan de actuación puede ser la última.
Un saludo y gracias por la atención
24/10/2018 10:51
En respuesta a Manolo G J
Hola Manolo,
La mejor forma de salir vivo de un crack, es no apalancar. Hablo de opciones sobre índices, claro está. No apalancar significa que si vendes 1 sola PUT Eurostoxx 3.000 puntos, es porque dispones de 30.000€ de liquidez, para ser "invertidos" en Eurostoxx a 3.000 puntos en caso de debacle. Si el eurostoxx cae de 3.150 a 2.500 puntos, tú pierdes 500 puntos (y el mercado 650). Duele y mucho, pero estás vivo...y puedes seguir repitiendo la estrategia. Es más: cuando se produzca una caída del 15-20% rápida, es cuando sí que te puedes plantear apalancar bien. Cuando digo apalancar me refiero a que por ejemplo, vendes 2 PUT 3.000 por cada 30.000€ de liquidez. Ahí, en términos de capital comprometido estamos hablando de un 200%. Si el Eurostoxx viene de caer desde 3.300 hasta 2500 puntos en 1-2 meses, la probabilidad de que en los 2 meses siguientes se vaya a los 1900 puntos es muy baja...y si lo hace, probablemente sea la oportunidad del siglo.

Con todo lo anterior te olvidas del estrés de tener que "gestionar" la posición en caso de crack. Porque "gestionar" no es "tener bola de cristal". Como bien dices, si vendes un futuro para cubrirte, corres el riesgo de que el mercado rebote justo ahí..y acabes perdiendo todavía más.
Lo interesante de las opciones es justamente que te quitas del problema de tener que poner un stop. El stop loss en las opciones va implícito (o debería ir) en el diseño de tu estrategia inicial. Si después lo puedes mejorar, estupendo. Pero si no, no pasa nada: ya está "previsto" qué hacer en caso extremo: nada.

Hacer un put spread alcista es una alternativa para los que quieren acotar riesgo de crack, y los que apalancan. Tengo pendiente de publicar un post hablando de ello ;)

En resumen: no se opera en base a las garantías que te pide el bróker, sino en base a capital comprometido. Y en segundo lugar, se presta atención a la exposición equivalente (que se obtiene con la delta), porque esa es realmente la exposición "a mercado" que tenemos en un determinado momento. Si por ejemplo vendes una PUT ATM, dado que su delta es 0,5, en realidad es como si estuvieras invertido (en el muy corto plazo) al 50%. El tema es que la delta va fluctuando, y si vendes PUT, subirá a medida que caiga el mercado. Por eso lo primero es el capital comprometido.

Espero haberte aclarado conceptos.
Un saludo!
24/10/2018 16:51
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