Las correcciones bursátiles de principios de febrero han incrementado la volatilidad y el nerviosismo entre los inversores. Durante la mayor parte del pasado año y las primeras semanas de 2018, los inversores habían estado descontando un entorno idílico para las acciones, con crecimiento económico acelerándose y una inflación y tipos de interés muy controlados.
Sin embargo, la situación cambió a principios de febrero, ya que se incrementó el miedo a una subida de la inflación y presión alcista en los costes, así como una Reserva Federal menos favorable para los inversores, dado que está endureciendo su política monetaria (las previsiones de ciertos analistas descuentan para este año 2018 hasta cuatro subidas de tipos de interés adicionales).
En medio de tantos análisis vaticinando el principio del fin de este mercado alcista, Steven Englander, columnista en Bloomberg y director de investigación y estrategia en Rafiki Capital, señala cinco razones por las que los inversores pesimistas estarían equivocados en su visión bajista del mercado.
1. La perspectiva de una aceleración del crecimiento y la productividad está siendo descartada demasiado rápido. Hasta la publicación de los datos oficiales en enero, los mercados descontaban un crecimiento superior al 3% en el PIB del cuarto trimestre, junto con una moderada inflación. Sin embargo, los datos que se publicaron de PIB, productividad y costes decepcionaron, por lo que los inversores empezaron a contemplar un escenario muy diferente: de crecimiento económico estancado, costes crecientes y repunte de la inflación, lo cual redujo las expectativas de beneficios a medio plazo e incrementó la tasa de descuento. Sin embargo, es bastante posible que las cifras de PIB del cuarto trimestre hayan sido infraestimadas por los inversores y probablemente veremos una recuperación del terreno perdido en los datos del primer trimestre del 2018 o en las revisiones posteriores de los datos del cuarto trimestre (recordemos que los datos del PIB en EEUU tienen dos revisiones adicionales tras la primera publicación).
Las exportaciones netas han contribuido de forma negativa en el último trimestre del 2017. La estadística nos señala que cuando esto ocurre, el PIB del siguiente trimestre (en este caso del primer trimestre de 2018) suele ser significativamente mayor. Además, la inversión no residencial ha estado contribuyendo fuertemente al PIB, lo que sugiere un optimismo empresarial que contrarresta la decepción del PIB del cuarto trimestre. Asimismo, el optimismo empresarial reflejado en las encuestas sigue siendo muy fuerte. Por lo tanto, la tendencia de crecimiento de la producción y de la productividad puede estar aún en vigor, pero es muy posible que no sepamos cómo de fuerte es la tendencia hasta dentro de algunos meses.
2. El miedo a un repunte de los salarios es exagerado. Los salarios medios por hora durante el mes de enero fueron impulsadas al alza por una caída en la duración de la semana laboral. Esta aceleración, que sin duda asustó a los inversores, no se vio reflejada en otros datos. De este modo, habría que esperar a más datos que confirmen el repunte de los salarios antes de hablar abiertamente de una subida importante de los salarios y la inflación.
3. Cualquier repunte de la inflación será probablemente poco pronunciado. Si hacemos caso a la historia, incluso en las décadas desde 1960 hasta los años 80, la fortaleza del mercado laboral (con tasas de pleno empleo) tardó bastante tiempo en trasladarse a la inflación. La razón es que existen retrasos (lags) en cada paso del proceso inflacionario. Así, un fortalecimiento gradual adicional de los mercados de trabajo conlleva un repunte incluso más gradual en la inflación. Los movimientos bruscos en la inflación históricamente han sido consecuencia de shocks en el petróleo y las materias primas de una magnitud mucho mayor a la que estamos viendo en estos momentos. En consecuencia, la Reserva Federal no debería, por el momento, reaccionar con demasiada intensidad ante el miedo a un repunte inflacionario.
4. La gran incógnita en estos momentos es cómo de cerca está el objetivo del 2% de inflación establecido por la Reserva Federal. Dirigir sus políticas hacia ese objetivo significa que tienes prácticamente las mismas probabilidades de alcanzar el 1,8% como el 2,2%. Parece que los miembros de la Reserva Federal más “dovish” (que defienden una política monetaria más expansiva) e incluso los moderados, apuntan hacia ese 2% de inflación, aunque tolerarían niveles ligeramente superiores. Esto sería positivo para los mercados de renta variable, negativo para el dólar, positivo para la parte corta de la curva de tipos de interés y, probablemente, negativo para la parte larga de la misma.
5. La economía puede ser más sólida y robusta de lo que creemos. Esto es algo particularmente cierto cuando se trata de temores relacionados con que el ciclo empresarial podría terminar de forma prematura. Así por ejemplo, en el año 1994 el mercado de bonos se desplomó, pero la economía no sufrió y la renta variable esencialmente se mantuvo plana. En la actualidad, y después de haber pasado varios años lamentando la falta de respuesta de la economía a unos bajos tipos de interés, ahora los inversores se preocupan de que una subida adicional de 25 o 50 puntos básicos desde los niveles actuales (los tipos de referencia de la FED se encuentran actualmente en el rango 1,25% - 1,50%) provoque el final del ciclo económico expansivo. Pero tanto estos temores, como los relacionados con la caída cíclica en los beneficios empresariales, podría ser prematuro. La actividad económica podría estar más sólida y responder mejor al endurecimiento de las políticas monetarias de la FED de lo que temen los inversores.
Los inversores a comienzos del mes de febrero parecieron cambiar bruscamente su narrativa. De un panorama de buenas perspectivas económicas y beneficios empresariales creciendo a tasas sólidas, a uno con muchas más incertidumbres sobre la mesa, como la subida de tipos de interés, repunte inflacionario, etc. Evidentemente, puede pasar lo peor, pero los datos macroeconómicos conocidos hasta la fecha no apuntan en esa dirección.
Lo que se ha podido constatar en estas últimas semanas es la bipolaridad del mercado, que ha pasado de descontar un escenario muy positivo para la economía a otro negativo, lo que llevó a tumbar las cotizaciones de los índices en cuestión de días. Probablemente este “miedo” se vio agravado por la extremada complacencia existente en el mercado, con unos niveles de volatilidad en mínimos históricos y un sentimiento inversor en niveles muy elevados. A esto, hay que sumar el hecho de que existe preocupación por las altas valoraciones del mercado.
No obstante, a día de hoy buena parte de la corrección se ha recuperado y ya el S&P 500 solo cotiza a un 3,5% por debajo de máximos. Parecería que, tras este fuerte rebote, el mercado no “compra” la tesis bajista. Pero en lo que muchos observadores coinciden es que las cosas no serán tan fáciles como en 2017: la volatilidad seguramente haya vuelto para quedarse.
[Nota: este artículo es principalmente una traducción del original publicado por Steven Englander en Bloomberg Prophets.]
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