El sufrimiento de los inversores en OHL experimenta un nuevo episodio hoy con la caída de más del 20% hasta niveles de 2€.
Ayer presentó unos resultados del primer semestre de 2018 que no han gustado nada al mercado. En su cuenta de resultados podemos ver que las ventas caen un 9% interanual, y han registrado pérdidas por importe de 843 millones. La compañía considera estas pérdidas en gran parte debidas a elementos no recurrentes (principalmente debido al impacto de la venta del negocio de concesiones), y ajusta la cifra como se ve en la tabla inferior llegando a un resultado ajustado que reduciría las pérdidas en un 13,3%.
La venta de la división de concesiones, pese a tener este impacto negativo sobre resultados, según la compañía “ha contribuido a simplificar la estructura de negocio del Grupo, reducir de forma significativa su endeudamiento y mejorar sustancialmente su perfil de liquidez”. Tras recibir un importe neto de cerca de 2.000 millones de euros por esta venta, OHL pasa a tener deuda neta negativa, es decir, su caja total es mayor que la deuda total (posición de caja neta).
Fuente de las dos tablas anteriores: Informe Resultados 1er Semestre 2018.
Esta es una de las principales razones, junto con su valoración, de que varios fondos value españoles incorporaran la acción en sus carteras en 2017 o 2018 y que algunos la mantengan en la actualidad. A fecha de cierre del segundo trimestre, fondos como los ibéricos de azValor, Magallanes, Horos y Metagestión la mantenían como posición significativa, entre el 2 - 4,7%. Otros fondos como Valentum o B&H Acciones Europa llegaron a apostar por ella pero a cierre de junio ya habían vendido totalmente.
El caso de Valentum es particularmente llamativo, dado que llegaron a tener algo más del 5% del fondo en OHL a final de 2017 pero liquidaron tras ver el negativo desarrollo de los acontecimientos y desconfiar (todavía más) del equipo directivo. Este segundo factor, la nefasta gestión llevada a cabo por la familia Villar Mir, es algo que genera una gran desconfianza por parte de los inversores.
Un aspecto conocido y que ya tienen en cuenta aquellos gestores que apuestan por OHL, que piensan que dada la valoración (capitaliza ahora menos de 600 millones de euros y tiene caja neta de 560), ya es algo descontado por el mercado. Para éstos, sería pues un caso de que el escenario absolutamente más negativo ya estaría en precio y cualquier mejora a partir de aquí (como la posibilidad de cambio del equipo gestor o cumplimiento del plan de negocio) sería muy bienvenida para la cotización. A modo de ejemplo, esto comentaban los gestores de azValor sobre OHL en su informe del 2º trimestre:
En el caso de OHL es la primera vez que compramos en los 20 años que llevamos siguiendo la empresa. Lo hicimos, en los días posteriores a un desplome de más del 30%; la razón es que, tras la venta del negocio de concesiones, el grupo tiene más caja neta de lo que vale en bolsa: así, el mercado, escéptico a más no poder, nos “regala” el negocio de construcción del grupo. Conocemos las tesis más severas respecto a la compañía, y no pretendemos desvirtuarlas del todo. Sin embargo, nos parece que hay partes del negocio constructor (España, partes de USA) que claramente tienen valor, y otras que encierran opcionalidad (Latam, EE), por lo que la penalización del mercado podría haber sido excesiva. Conscientes de que OHL se encuentra en medio de un cambio de gestión, y de la complejidad del negocio constructor, tenemos una posición acorde a nuestras convicciones en la compañía y riesgos/opciones.
Estos son los 20 fondos españoles con una mayor inversión en términos absolutos en la compañía, ordenados por mayor a menor. Obviamente, los fondos con mayor volumen de activos aparecen primero aunque no sean quienes tienen mayor porcentaje de la cartera (donde Horos Iberia con el 4,7% sería el primero, sin aparecer en la tabla).
Fuente: Finect. Datos a cierre de 2T 2018, pueden haber cambiado significativamente en la actualidad.
El mercado, claramente, no acepta esta tesis alcista, en tanto en cuanto siguen quemando más caja (¿de qué serviría la caja neta si la van a quemar sin generar retornos?) y su negocio principal de construcción no acaba de mostrar rentabilidad positiva.
En esta línea, Enrique García, director de la Cartera Value de inBestia, analizó la compañía en un informe para sus suscriptores de hace dos años que tituló “Un negocio nefasto y serias dudas sobre su situación financiera”. Hoy hacía un repaso en Twitter, resumiendo las conclusiones de su informe y su postura sobre los últimos acontecimientos:
hace dos años OHL me pareció un caso de cómo fijarse en el EBITDA podría confundir por completo. Había muchos intereses minoritarios al final de la cuenta de resultados y el flujo de explotación era horroroso.
Mi impresión es que cuantos más activos vende para poder seguir adelante, más empeoran sus cuentas. Obviamente, se vende lo que se puede vender y se quedan los peores negocios dentro, las pérdidas y el flujo de explotación siguen empeorando.
La idea que se ha defendido para invertir es que con la venta de activos se elimina la deuda. Pero si tras eliminar la deuda lo que te queda es un negocio en pérdidas, no le veo mucho sentido. La única solución es que mejoren radicalmente los negocios que se han quedado dentro
Para conocer más sobre el servicio de análisis y cartera modelo que dirige Enrique García en la Cartera Value, puede dirigirse a este enlace del Marketplace de inBestia.
