La magia de las opciones: invertido al 80% con un riesgo del 1,6% o cómo ganar dinero estando equivocado en el corto plazo

12 de septiembre 0
OPTIONS CENTER: https://bit.ly/2VMhlz9 También conocido como Niko Garnier, soy actuario de formación, y he trabajado en BBVA (gestora de... [+ info]
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2º en inB
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Quiero ilustrar una de las ventajas de las opciones con la situación actual, y que en este caso es muy diferente de lo que suelo comentar. Normalmente insisto siempre en que la clave en la operativa con opciones está en la venta de PUTs (ver mi post sobre “Los espectaculares resultados del Putwrite”, si no lo has leído ya). Sin embargo en este post voy a hablar de la compra de CALL y voy a utilizar el caso real de operativa en mi Servicio de Opciones.

Desde el 23 de agosto estoy largo (alcista) solo con CALL compradas en vez de con PUT vendidas, porque quería estar cubierto frente al riesgo de caída súbita a corto plazo. Como siempre digo, las opciones son una herramienta al servicio de una estrategia de inversión. Si no sabes y no te interesa el mercado, difícilmente obtendrás una rentabilidad atractiva con las opciones solo por el hecho de “controlar” la técnica y la matemática de las opciones. Por eso mi servicio de opciones no es sólo de estrategias, sino también y sobre todo de mercado. Es decir, de cómo utilizar las opciones para explotar un escenario de mercado con el riesgo controlado.

Cómo ganar dinero estando equivocado en el corto plazo.

En mi post de principios de septiembre (“Sigo alcista pero en modo defensivo”) planteé mi escenario de corto plazo: temía una caída o un susto en septiembre, que sin embargo hasta ahora no se ha producido. Y aquí viene el punto clave a nivel de método y estrategia: a pesar de “temer” una caída de corto plazo, no dejé de tener una exposición alcista, aunque utilizando CALL compradas de corto plazo en vez de PUTs vendidas (en eso consistía “el modo defensivo”). ¿Por qué? Pues porque soy alcista de fondo (por ahora), y por lo tanto considero que el momento de estar fuera del mercado o peor aún, de tener cortos (posiciones bajistas) aún no ha llegado. Ponerse corto o cerrar posiciones porque crees que a corto plazo el mercado va a caer, y afirmar a la vez que tu horizonte de inversión es el medio-largo plazo, es una enorme contradicción. Y digamos que todos tenemos contradicciones, pero las hay grandes y las hay pequeñas. Una contradicción grande es un error, mientras que una contradicción pequeña es algo con lo que se puede vivir (y debemos aceptar que no somos perfectos).

Como comenté en el foro de opciones, “el que no es capaz de perder dinero a corto plazo (y asumir esa realidad de buena gana), no podrá ganarlo a largo plazo”. Dicho de otra manera, el que no sea capaz de afrontar correcciones o caídas de corto plazo, no podrá ganar grandes cantidades de dinero a largo plazo. Este es un punto CLAVE que se le escapa a muchísima gente. En el último trimestre de 2018, con el servicio de opciones recién lanzado, tuvimos que sufrir una de esas caídas...y supimos capear el temporal bastante bien puesto que el drawdown (caída desde máximos) del índice Euro Stoxx 50 fue cercano al -15% y el nuestro apenas superó el -6%.

Con esta idea siempre en mente de dar prioridad al horizonte de largo plazo sobre el “probable” escenario de corto plazo, hemos mantenido en septiembre una exposición alcista a través de opciones CALL compradas sobre Euro Stoxx, en concreto, CALL de strike 3500 y vencimiento 19-sept-2019.

Vamos a analizar la relación riesgo-beneficio desde el día 23 de agosto, que fue la sesión clave en la que cerré las PUT vendidas y las reemplacé por CALL compradas, después de lo que en ese momento pensé que era un fallo alcista de mercado (círculo con fondo amarillo en el siguiente gráfico).

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Tras estos movimientos la cartera a cierre del 23 de agosto (con el Euro Stoxx 50 en los 3.335 puntos) era la siguiente:

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Es decir 9 CALL 3500 y 7 CALL 3600 de vencimiento 19 sept-2019 y 2 CALL 3600 de vencimiento dic-2019, que conjuntamente nos otorgaban una exposición alcista equivalente del 41,87%, lo que dicho de otra manera significaba que en términos de posición equivalente de contado estábamos invertidos al 40% en Euro Stoxx y por tanto en liquidez al 60%.

El valor de mercado de todas estas opciones en cartera era de 1001€ lo que significaba un 0,93% de la cartera. O sea que nuestra exposición del 40% (liquidez al 60%) significaba que como mucho nuestro riesgo, con horizonte septiembre, era de un 0,93% de la cartera. Si el mercado se hubiera desplomado, habríamos perdido un 0,93% mientras que una exposición tradicional de contado al 40% habría aportado unas pérdidas del 4% si por ejemplo el mercado se hubiera desplomado un 10%.

Por todo esto, en uno de mis comentarios expliqué que “estamos expuestos al 40% al alza, pero en realidad lo que mejor nos vendría y lo que estoy deseando, es que se desplome el mercado (porque nos permitiría reanudar la operativa de venta de PUT con la volatilidad por las nubes y el mercado abajo)”.

Pues bien, no fue así y el mercado ha rebotado en septiembre. Y nosotros hemos seguido vendiendo CALLs en cartera (es decir, reduciendo la exposición), en concreto hemos hecho estas operaciones:

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Sin embargo, a pesar de estas ventas de CALL, observen lo que ha ocurrido con nuestra exposición equivalente desde el 23 de agosto:

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Desde el 40% de partida, la exposición alcista subió hasta un 80% el 29 de agosto (¡ el doble !). ¿Cómo es posible? Pues por esa propiedad “mágica” de las opciones que se llama “el efecto gamma” y que significa que cuanto más ITM (o menos OTM) esté una opción, mayor es su DELTA. Miren de nuevo la tabla de arriba, la de posiciones de la cartera: la DELTA de la CALL 3500 el día 23 de agosto (con el Euro Stoxx 50 en los 3.335 puntos) era de 0,10. Ahora, a cierre de ayer miércoles 11 de septiembre, con el euro stoxx en los 3.515 puntos, la delta de esta misma CALL es de 0,60. Una subida de casi 200 puntos en el índice subyacente (un 5,5%) ha multiplicado por 6 la sensibilidad de esta opción (es decir, la exposición alcista equivalente que aporta a la cartera).

Por eso, a medida que el mercado iba subiendo, íbamos vendiendo CALL, no para reducir exposición, sino para mantenerla más o menos constante. El dia 30 de agosto vendimos 3 CALL 3500 y con eso nuestra exposición alcista cayó del 80% al 66% (lo que equivaldría para un inversor tradicional a aumentar la liquidez del 20% al 34%).

El día 3 de septiembre vendí las 2 CALL 3600 de vencimiento dic-2019, y eso bajó la exposición del 68% al 40%. Volvíamos al mismo nivel de exposición que el 23 de agosto.

Nota importante: riesgo vs exposición alcista.

A medida que sube el mercado y suben las primas (valor de mercado) de nuestras CALL en cartera, también sube nuestro riesgo. Por ejemplo, a día 29 de agosto, las CALL en cartera valían 1.765€ (un 1,63%) de la cartera. Y esto significa que aunque nuestra cartera haya subido entre el 23 y el 29 de agosto, si en ese momento el mercado se hubiera girado a la baja, perderíamos ese 1,63% de rentabilidad. Recuerden que a cierre de ese día del 29 de agosto, la exposición alcista equivalente era del 80,19%, lo que significa que en esa fecha concreta del 29 de agosto estábamos consiguiendo una exposición al mercado del 80% de la cartera con un riesgo máximo del 1,63%.

Esta es la razón por la que unos días después, el 3 de septiembre, decidí vender (para cerrar) las 2 CALL 3600 de diciembre. Al ser opciones de vencimiento más alejado, su valor de mercado era mayor y por lo tanto el riesgo (o pérdida) en caso de giro a la baja, también era mayor. En concreto, solo estas 2 CALL suponían un 0,68% de la cartera, y aportaban una exposición alcista equivalente del 16,51% a cierre del 2 de septiembre. Al cerrarlas (venderlas) el día 3, reduje el riesgo un 0,68% pero solo reduje la exposición un 16%. La contrapartida de esto es que tenía el valor tiempo muy en contra, porque solo tenía en cartera opciones CALL de vencimiento muy cercano. Pero en esa situación estimé que valía la pena porque si había recaída perdería menos, y si se mantenía la euforia de corto plazo, ganaría “suficiente”.

A cierre del 3 de septiembre estábamos entonces con una exposición del 40%, solo con CALL compradas de corto plazo. Y sin embargo...el mercado siguió subiendo otro 2,8% en las 6 sesiones siguientes. Y como vemos en el gráfico anterior de exposición alcista, tan solo en 3 sesiones (días 4, 5 y 6 de septiembre, que formaron tres velas blancas fuertes en el euro stoxx) nuestra exposición se disparó del 40% al 100%. Esta es la magia de las opciones: con bajo riesgo conseguimos exposición alcista creciente en caso de “mini cracks alcistas”.

Dicho esto, hay que destacar otro punto importante: la volatilidad implícita. Ya sea el VSTOXX (que es una media de volatilidades implícitas) o la volatilidad implícita de la propia CALL 3500 (que es la que más nos importa en realidad), lo cierto es que cuando el mercado sube fuerte después de una caída, normalmente la volatilidad cae...y eso penaliza mucho las posiciones de CALL compradas como la nuestra. Por esa razón, en la práctica nuestra exposición del 40% no se tradujo en una subida del 0,4% de la cartera cuando el Euro Stoxx subió un 1%. Ni tampoco nuestra exposición del 100% se tradujo en que la cartera subía lo mismo que el Euro Stoxx. En la práctica es todo mucho más volátil e inferior a lo que marcan estos números porque a medida que el mercado subía, iba cayendo la volatilidad implícita de la CALL 3500 sept-2019, como vemos en el siguiente gráfico (o podéis ver de forma resumida en el gráfico del propio VSTOXX):

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La caída de volatilidad implícita y el paso del tiempo son los dos enemigos del comprador de opciones y la razón por la que solo es rentable cuando el mercado sube fuerte en vertical (proporcionalmente al horizonte temporal manejado). Pero como siempre, yo no compré CALL esperando una subida vertical: lo hice como “protección ante un eventual crack alcista, pensando en el control del riesgo y en ser coherente con mi escenario de fondo (largo plazo). Lo normal es que hubiéramos perdido las primas de estas CALL, y es algo que teníamos asumido de partida. Como decía, estaba deseando que el mercado “se hundiera”, y a pesar de eso no solo no tenía posiciones bajistas (cortas) sino que mantenía posiciones alcistas, pero eso sí, vía CALL compradas. Esas pequeñas paradojas (que no contradicciones) son la clave en la gestión: mi expectativa era bajista a corto plazo, pero mi exposición era alcista a corto plazo. El “secreto” es que esa exposición alcista se construyó con CALL compradas de corto plazo, a modo de “seguro de protección”. Si os fijais viene a ser lo mismo que cuando la gente compra una PUT para cubrir una cartera de contado del riesgo de caídas pero en nuestro caso nos cubrimos del riesgo alcista fuerte, un riesgo que como he comentado en otras ocasiones, es superior al riesgo de caídas aunque la gente suele pensar lo contrario. El “Riesgo” de perderse subidas fuertes en bolsa es crucial, porque el dinero a largo plazo se gana con las subidas, y si tendemos a perdernos los tramos alcistas fuertes por miedo a las caídas… ¿qué demonios hacemos en el mercado?

CONCLUSIÓN

En resumen, ¿qué ha pasado en septiembre hasta ahora? Pues observen la evolución de rentabilidad del mercado y de la cartera desde el cierre del 23 de agosto hasta ayer miércoles 11 de septiembre:

Euro Stoxx 50: +5,48%  | Cartera de opciones: +2,3%

La cartera ha subido por tanto un 42% de lo que ha subido el mercado, lo que viene a ser lo mismo que decir que desde el 23 de agosto hasta el 11 de septiembre hemos tenido una exposición media del 42% -o 58% de liquidez-.

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Las opciones nos han permitido tener una exposición alcista controlada en un momento en el que mi escenario (en esta ocasión equivocado) era bajista a corto plazo (aunque en realidad nunca digo “pienso que va a ocurrir esto” sino que busco el camino menos doloroso, el error que menos me dolería, y la coherencia en el largo plazo, por lo que no es correcto decir que mi escenario era bajista a corto plazo: no tengo certezas, y en este caso "temía" por caídas de corto plazo).

Hemos ganado menos que el mercado en este rebote, pero también perdimos mucho menos que el mercado en la fase correctiva anterior, algo que es la tónica desde el lanzamiento del servicio de opciones hace ya casi un año y se traduce en drawdowns (rachas de pérdidas) muy inferiores a los del mercado, como vemos en el siguiente gráfico:

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En el siguiente gráfico muestro la evolución de la rentabilidad de la cartera principal comparada con el Euro Stoxx 50 desde el principio:

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Salta a la vista la menor volatilidad de la cartera, pero para los que prefieren números:


del 4-sept-2018 al 11-sept-2019


Euro Stoxx 50

Cartera de Opciones

Rentabilidad

4,69%

9,85%

Volatilidad

14%

8,48%

Obviamente hay varias cosas a tener en cuenta para valorar estos números.

En primer lugar, hablamos de un período de 12 meses, ampliamente insuficiente para valorar el valor añadido. Podría ser suerte perfectamente, y de hecho es indudable que la suerte ha influido.

En segundo lugar, debería compararlo con el Euro Stoxx 50 con dividendos incluidos (tengo pendiente añadirlo a la herramienta-web del Options Center que forma parte del servicio).

Y en tercer lugar, la rentabilidad de la cartera no incluye comisiones de gestión que sí se aplican a los fondos de inversión (aunque sí incluye comisiones de compra-venta en cada movimiento, concretamente 3€ por cada opción sobre euro Stoxx, lo que significa que dado el volumen de operaciones, se podría mejorar la rentabilidad en medio punto porcentual si la comisión fuera de la mitad, 1,5€ por ejemplo).

Todo sigue en el aire, la guerra continua...y hay que seguir librando las batallas de corto y medio plazo, sin perder de vista que el objetivo último es ganar la guerra. En este post pretendía simplemente ilustrar cómo gracias a las opciones hemos podido ganar una batalla: la batalla del rebote cuando “parece que llega” o hay riesgo de una caída mayor.

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