John Law y la historia de una burbuja financiera en el siglo XVIII

27 de diciembre, 2012 13
Director de la Cartera Value de inBestia. Inversión en compañías cotizadas. Interesado en la historia del pensamiento económico y los ciclos... [+ info]
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Quincampoix en 1720

“Imaginénse que estamos en la calle Quincampoix en París. Es la Primavera de de 1720 y esta estrecha calle es ocupada por un tumulto de gente empujándose y gritando precios de compra y venta. Este es el mercado de valores fránces del día. Estamos justo al lado de un de un hombre que está observando toda esta frenética actividad impasible. Acaba de llegar de Italia. La última vez que estuvo en París fue en Agosto de 1719, cuando observó escenas similares. Aunque todavía es amigo de John Law, la persona responsable de esta euforia bursátil, él cree aún que está siendo testigo de una burbuja financiera y ha tomado la decisión de vender todas sus acciones y retirarse a Italia, lo que él ve como algo prudente.” (Antoin Murphy – The Genesis of Macroeconomics)

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El hombre del que estamos hablando no es John Law, se trata de Richard Cantillon, quien tenía la convicción de que estaba delante de una burbuja financiera y así tomó posiciones contra la moneda francesa y el Sistema del Mississippi en aquel momento. Y a continuación veremos quién fue el artífice de todo este fenómeno y cómo pudo llevarlo a cabo.

John Law y su peculiar modo de vida

John Law está considerado uno de los primeros teóricos sobre teoría monetaria y dinero, sin embargo, su vida no se encaja en el ideal del que se tiene por un economista. John Law (1671-1729) fue en su primera etapa de la vida un asesino a sueldo (según una de las hipótesis que explicarían por qué se batió en duelo), un vividor, un adicto al juego y un mujeriego. Nacido en Edimburgo y descendiente de una familia de orfebres y banqueros se mudó a Londres donde se empezó a mezclar con toda la sociedad aristocrática de Londres. Se batió en duelo con Beau Wilson resultando vencedor y fue descubierto y condenado a muerte por asesinato. Ya en la cárcel y antes de su ejecución, consiguió escapar y huir a la Europa Continental.

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 A partir de entonces se somete a la gran transformación de su persona convirtiéndose en un gran “corredor de apuestas” jugando siempre con las probabilidades a su favor. Su destreza en matemáticas y en teoría de la probabilidad le permitieron enriquecerse con el juego en pocos años, con juegos como el Faro y posicionándose del lado de la banca. Pero Law era aún más ambicioso y tenía una serie de ideas y planes revolucionarios para transformar el sistema monetario europeo desde el metalismo al dinero fiduciario. Essay On A Land Bank es su primer ensayo sobre dinero donde ya muestra su preferencia por el dinero-papel frente a la plata o al oro, destacando sus ventajas frente a los viejos metales. Su propuesta se basaba en sustituir el dinero-mercancía  por el dinero fiduciario respaldado por propiedades y terrenos. En este ensayo aún no se muestra a favor de políticas inflacionarias, como más adelante hará y pondrá en práctica.

La situación de Francia en 1716 y las necesidades de financiación

John Law acabará siendo primer ministro de Francia, acontecimiento que tendrá lugar debido la situación financiera de la corona francesa tras la muerte de Luis XIV (1715). Las continuas campañas bélicas francesas habían endeudado a la Hacienda del rey y estaban próximos a la bancarrota. La recaudación de impuestos estaba completamente cedida a los financieros franceses que habían prestado a la corona y la situación financiera del reino era insostenible. La popularidad de los acreedores (gens financiers) estaba por los suelos y en la calle se pedía a gritos lo que se denomina “la saignée”, es decir, clamaban venganza contra los que consideraban enemigos de Francia. Según la versión pública de la época se les acabó ajusticiando en la Justicia francesa condenados a muerte o a prisión. Sin embargo, la realidad no fue así, sino que la Justicia fue un inconveniente más que un problema para los acreedores de la corona. Este proceso fue clave para John Law y su futuro Sistema del Mississippi, ya que en este proceso se les impuso una multa o quita, y uno de los acreedores (Antoine Crozat) decidió ceder sus derechos de comercio (monopolio) en una de las colonias francesas: Lousiana. Ante todo este revuelo, John Law consigue convencer a la corona de que tenía un plan para resolver los principales problemas de Francia: la crisis financiera de la corona y la crisis económica que estaba presente en todo el país.

El Sistema del Mississippi y la burbuja financiera

John Law tenía un plan para estimular el empleo y la actividad económica adoptando un sistema monetario mas laxo y flexible, es decir, sustituir el metalismo por el dinero papel o fiduciario. En su primer ensayo conocido, Essay On A Land Bank, uno intuye que su principal objetivo era abandonar el oro y sobre todo la plata por los cambios en la oferta de ambos, que perdían valor a medida que se iban descubriendo más yacimientos y la oferta de plata y oro aumentaba (sobre todo la plata a raíz de las minas americanas). Su idea consiste en poder controlar la oferta monetaria a través de billetes respaldados por un bien muy estable en su opinión: la tierra o los terrenos. De estas inocentes intenciones en su primera obra pasa a ser más ambicioso y a buscar además otros objetivos en sus obras posteriores (Money and Trade - 1705), como estimular la actividad económica a través de la política monetaria. En el fondo se transforma en un monetarista donde pretende que la cantidad de dinero crezca a tasas reducidas y controladas por la autoridad monetaria, una filosofía muy parecida al monetarismo actual. La idea básica en su mente era que había un exceso de demanda de dinero por parte de los agentes económicos pero que para compensarlo había que hacer crecer la oferta monetaria pero siempre de forma controlada y progresiva. John Law era consciente de que un exceso de oferta monetaria podría crear procesos inflacionarios incontrolados. 

Sin embargo, John Law se encuentra con un problema adicional, no solo debe ocuparse de la crisis económica de Francia, sino que además debe hacer frente a la crisis financiera francesa. A partir de aquí desarrolla todo un esquema financiero para poder financiar a la corona y además extender el uso del dinero fiduciario: el Sistema del Mississippi, idea que ante el caos reinante en Francia seduce a la hacienda real. La idea era otorgar los derechos de explotación de monopolio a una gran compañía de comercio (La Compañía de Lousiana) mientras que ésta a cambio se hacía cargo de las obligaciones de la hacienda a corto plazo, es decir, una especie de bail-in convirtiendo deuda en acciones. Law creía que la explotación minera en la región de Lousiana, que iba desde el Golfo de México hasta Canadá, podría crear suficiente renta como para enderezar la situación financiera del rey. Además Law propuso que la Compañía de Lousiana realizase una política de adquisiciones entre las que destacaron: La Compañía de Senegal (comercio de esclavos), la Compañía de China y la Compañía de África.

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Todo este proceso requería importantes fondos, financiación que fue provista por el Banque Générale (El Banco de Law) creado por Law en 1716. En 1718 Law consigue una Declaración de Estado por la cual el Banque Générale se convertía en el Banque Royale con el privilegio y la postestad de emitir papel moneda siempre que el Consejo del Rey no se opusiese, lo que en la práctica significó vía libre para emitir billetes de banco. Este hito supone la creación de una moneda fiduciaria en pleno siglo XVIII.

Es entonces cuando comienzan las artimañas y todo el entramado que acabará en una burbuja financiera. El sistema se basa en un completo edificio de crédito muy frágil. El siguiente esquema puede ayudar a entenderlo:

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El Banco de Law tenía el privilegio de emitir billetes a cambio del depósito de metales, básicamente plata. Así el público depositaba la plata y a cambio recibía recibos o billetes (billets d’etat). Para que el público en un primer principio aceptase billetes, la hacienda francesa aceptó el pago de impuestos con las nuevas livres (la moneda fiduciara recién creada). A su vez la Compañía del Mississippi se hacía cargo de las deudas de la Corona, que pagaría con la corriente de ingresos de sus actividades monopólisticas, pero que adquiría capital suscrito en livres a través de los nuevos accionistas que a su vez debían ir al Banco de Law para poder obtenerlas depositando oro y plata.

Otra de las bases del sistema era una manipulación de la cotización de las acciones en toda regla, así la Compañía del Mississippi emitió en un primer momento acciones suscritas en livres, concretamente a un coste de 150 livres y a un precio nominal de 500 livres. Pero a su vez el Banque Royale recompraba las acciones con billetes que él emitía (no tenían por qué estar respaldados) por cantidades superiores provocando importantes ganancias de capital para los entonces accionistas. De esta forma lograron aumentar el interés por el resto de inversores para adquirir más acciones de la Compañía del Mississippi, cuya segunda ampliación fue a un coste de 550 livres por acción suscrita (casi tres veces más cara que la primera). Se pusieron además altas expectativas en la Compañía, despertando aún más el interés del público por adquirir nuevas acciones, interés que acabó degenerando en una espectacular euforia.

El éxito fue claro en un primer momento, la nueva moneda fiduciaria fue incluso mejor aceptada que el propio metal (debido al interés suscitado por adquirir acciones de la Compañía), y a su vez, la emisión de moneda recaía sobre el Banco de Law que poseía importantes reservas de plata. De hecho, el siguiente paso fue fusionar el Banco de Law con la Compañía del Mississippi, para poder tener en un mismo conglomerado la emisión de billetes y las reservas de plata. El ingenio de John Law llegó hasta el punto de desarrollar innovaciones financieras como las opciones de compra, que usó en los momentos álgidos de la burbuja, en un momento en el que le parecía excesivo el ritmo de emisión de acciones y seguía habiendo demanda de las mismas.

El precio de las acciones de la Compañía del Mississippi pasó de un primer momento de 150 livres a 18000 livres a finales de 1719. Durante este periodo, Law aprovechó para que la compañía emitiese más acciones y el sistema prestase importantes sumas al rey (con más livres), captando grandes cantidades de capital gracias al interés del público por hacerse con más acciones que subían como la espuma, que mientras tanto adquirían nuevos billetes en el Banco de Law a cambio de depositar plata. El sistema era insostenible por cuanto la Compañía del Mississippi era incapaz de remunerar a sus accionistas con unas expectativas de rentabilidad exageradas, y mientras tanto el Banco de Law aprovechaba para emitir más y más billetes. Dos sucesos podían tirar abajo el sistema: una retirada masiva de fondos del banco (aún se suponía convertible aunque desde luego no tenía capacidad para devolver todos los billetes que había emitido) o un pinchazo de la burbuja de acciones donde todos se diesen cuenta de que no había renta suficiente para remunerar todo el capital empleado. En este segundo caso, la moneda fiduciaria caería estrepitosamente ya que en el momento en el que nadie quisiese acciones no habría motivo para seguir manteniendo livres y todos acudirían en masa a recuperar sus fondos en plata y oro.

En cuanto a la parte de los acreedores de la corona francesa, algunos participaron en el bail-in inicial, sustituyendo bonos por acciones de la Compañía, otros aceptaron (a la fuerza) una conversión de bonos por acciones cuando éstas ya cotizaban a más de 2200 livres por acción. En definitiva, se procedió a una importante liquidación de deudas sustituyendo obligaciones en especie por acciones con un rendimiento por dividendo muy bajo pero con un potencial de revalorización importante debido a la burbuja.

Caída y linchamiento de Law

Efectivamente, cuando en un momento determinado dos principales accionistas sugirieron la conversión de sus acciones en oro comenzó el problema. El sistema era muy frágil y los dos riesgos que ya hemos comentado eran cuestión de tiempo que se materializasen en estallido del sistema. El Banque Royale había emitido demasiados billetes no respaldados con metal, uno de los negocios bancarios preferidos hasta la entrada de la Ley de Peel en Gran Bretaña, que provocaba ciclos recurrentes de auge y recesión. El crecimiento de la economía real no fue suficiente para compensar el increíble edificio crediticio construido sobre unas exageradas expectativas de obtención de bienes reales futuros. Con la caída de la confianza en el sistema, el Banco de Law tuvo que suspender los pagos en especie a los que querían retirar sus depósitos de metal. Uno de los más ingeniosos esquemas financieros hasta la época había estallado. Este periodo de historia monetaria es considerado como la liquidación de deudas entre 1716 y 1726, y con bastante, razón, supuso un claro expolio a los franceses que depositaron su confianza en la nueva moneda fiduciaria para hacer frente a las deudas reales.

Law intentó por todos los medios sostener el sistema, con leyes de curso forzoso o con operaciones de propaganda y manipulación como el famoso teatral desfile de campesinos para una expedición a América por medio de Quimcampoix, un esperpéntico episodio. Pero la inflación y la desmedida emisión de billetes así como los pobres resultados económicos de la Compañía del Mississippi forzaron el default. El sistema acabó estallando con el pinchazo de la burbuja y la ruina de todos los que habían depositado sus reservas de plata en el banco. Law fue considerado el culpable de todo el desastre y tuvo que huir. Por cientos de años se rechazaría por completo el dinero fiduciario en Francia y Law sería considerado algo casi como el demonio. Ingleses y franceses jamás olvidarían por varias generaciones el experimento de Law y lo que significó el fracaso del papel-moneda.

Algunos consideran un a John Law un simple estafador y un delincuente, sin embargo, sus escritos dejan constancia de que a pesar del desastre del que fue partícipe y responsable, el no tenía en mente llevar a cabo una expansión monetaria de la magnitud en la que se hizo, al menos en sus obras anteriores. De hecho, al parecer algunas de las alocadas emisiones de papel moneda no fueron idea suya, sino de la presión de la hacienda real y llevadas a cabo sin su consentimiento (aunque esto último no está del todo claro). En el fondo, este brillante personaje pecó un poco de fatal arrogancia, un poco de ignorancia y mucho de imprudencia. Lo que sí que nos muestra esta increíble historia es que muchas de las ideas que se les atribuye a muchos de los economistas contemporáneos monetaristas no son muy diferentes de lo que John Law ya había escrito y puesto en práctica. ¿Qué habría propuesto un monetarista en pleno siglo XVIII? Pues abandonar el patrón metálico, adoptar un dinero fiduciario y expandir de forma moderada la oferta monetaria.


Referencias:

Antoin Murphy, The Genesis of Macroeconomics, (2009)

Antoin Murphy, John Law: Economic Theorist and Policy-Maker, (Oxford University Press, 1997)

Pierre Vilar, Oro y moneda en la historia (1450-1920), (1969)

John Law, Essay on a Land Bank, (ed. Antoin Murphy 1994)

John Law, Money and Trade Consider'd with a Proposal for Supplying the Nation with Money, (1705)




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Este artículo tiene 13 comentarios
Resumir la vida de Law es muy difícil por lo compleja que fue y la cantidad de cosas que hizo.

Hay un magnífico libro que recomiendo titulado "El Jugador" http://www.casadellibro.com/libro-el-jugador/9788498381641/1208013

Es un libro de historia novelada, en la que se cuenta su infancia, su huida a Londres, su huida a Francia, su ascenso al poder y todo lo que hizo en Francia , y su huida a Venecia.

Un personaje fascinante, sin duda.
27/12/2012 09:42
Gracias Hugo. Interesante lectura. Hay muchos aspectos de Law tanto personales como de sus obras que han sido redescubiertos y más tenidos en cuenta en las últimas décadas. Un profesor mío de Dublín rescató uno de sus primeros ensayos (Essay on a land bank) y cambia mucho la perspectiva de estafacor que se tiene de él.

Otro de los aspectos a reconsiderar es que no está claro el motivo de batirse en duelo y matar a Beau Wilson. Una de las hipótesis que ha sido redescubierta es que al parecer, Beau Wilson era el amante gay de un importante lord inglés. Este para facilitarle la vida le concertó matrimonio con una importante dama inglesa: Betty Wilson. Está estaba cansada de él y contrató a Law para que se batiese en duelo con Beau Wilson. La escapada de la cárcel estaba preparada de antemano por los propios políticos que contrataron a Law. La gente de entonces pensó que se batió en duelo con él para quitarle a la mujer. Las que preparaba el tío.
27/12/2012 14:17
Voy a resaltar este pequeño fragmento del final:

"Algunos consideran un a John Law un simple estafador y un delincuente, sin embargo, sus escritos dejan constancia de que a pesar del desastre del que fue partícipe y responsable, el no tenía en mente llevar a cabo una expansión monetaria de la magnitud en la que se hizo, al menos en sus obras anteriores. De hecho, al parecer algunas de las alocadas emisiones de papel moneda no fueron idea suya, sino de la presión de la hacienda real y llevadas a cabo sin su consentimiento (aunque esto último no está del todo claro). En el fondo, este brillante personaje pecó un poco de fatal arrogancia, un poco de ignorancia y mucho de imprudencia."

Quiero resaltarlo porque si en vez de ponher "John Law" pones el nombre de algún banquero central, este fragmento conserva toda su validez.

Una artículo excelente una vez más.
27/12/2012 17:10
Gracias. Ser justo es una cualidad necesaria para valorar personajes históricos. Suele cometerse el error de juzgar personajes de hace 4 siglos con la moral y la forma de pensar actuales. También suele cometerse el error de creer en la conspiranoia, que es muy atractiva. Ver a Law como alguien que ideó un plan para estafar a toda Francia es un tanto ingenuo, muchas de sus acciones durante la burbuja no estaban planeadas de antemano y es alguien que va actuando según ocurren los acontecimientos. De hecho en 1720 retiró gran parte de los billetes y acciones en circulación, amortizando estas últimas por miedo a la inflación. Es un experimento un tanto complejo que estoy seguro que ni él comprendía. De hecho todas las referencias que he leído excepto una eran incapaces de explicar en que consistía en el fondo el sistema de Law.
27/12/2012 17:27
Gracias. Ser justo es una cualidad necesaria para valorar personajes históricos. Suele cometerse el error de juzgar personajes de hace 4 siglos con la moral y la forma de pensar actuales. También suele cometerse el error de creer en la conspiranoia, que es muy atractiva. Ver a Law como alguien que ideó un plan para estafar a toda Francia es un tanto ingenuo, muchas de sus acciones durante la burbuja no estaban planeadas de antemano y es alguien que va actuando según ocurren los acontecimientos. De hecho en 1720 retiró gran parte de los billetes y acciones en circulación, amortizando estas últimas por miedo a la inflación. Es un experimento un tanto complejo que estoy seguro que ni él comprendía. De hecho todas las referencias que he leído excepto una eran incapaces de explicar en que consistía en el fondo el sistema de Law.
27/12/2012 17:26
antiguo usuario
Sencillamente Excelente.
MUCHAS GRACIAS ENRIQUE
30/12/2012 15:58
antiguo usuario
Sencillamente Excelente.
MUCHAS GRACIAS ENRIQUE
30/12/2012 15:58
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