Quincampoix en 1720
“Imaginénse que estamos
en la calle Quincampoix en París. Es la Primavera de de 1720 y esta estrecha
calle es ocupada por un tumulto de gente empujándose y gritando precios de
compra y venta. Este es el mercado de valores fránces del día. Estamos justo al
lado de un de un hombre que está observando toda esta frenética actividad
impasible. Acaba de llegar de Italia. La última vez que estuvo en París fue en
Agosto de 1719, cuando observó escenas similares. Aunque todavía es amigo de
John Law, la persona responsable de esta euforia bursátil, él cree aún que está
siendo testigo de una burbuja financiera y ha tomado la decisión de vender
todas sus acciones y retirarse a Italia, lo que él ve como algo prudente.” (Antoin Murphy – The Genesis of
Macroeconomics)
El hombre del que estamos hablando no es John Law, se trata
de Richard Cantillon, quien tenía la convicción de que estaba delante de una
burbuja financiera y así tomó posiciones contra la moneda francesa y el Sistema
del Mississippi en aquel momento. Y a continuación veremos quién fue el
artífice de todo este fenómeno y cómo pudo llevarlo a cabo.
John Law y su peculiar modo de vida
John Law está considerado uno de los primeros teóricos sobre
teoría monetaria y dinero, sin embargo, su vida no se encaja en el ideal del
que se tiene por un economista. John Law (1671-1729) fue en su primera etapa de
la vida un asesino a sueldo (según una de las hipótesis que explicarían por qué
se batió en duelo), un vividor, un adicto al juego y un mujeriego. Nacido en
Edimburgo y descendiente de una familia de orfebres y banqueros se mudó a
Londres donde se empezó a mezclar con toda la sociedad aristocrática de
Londres. Se batió en duelo con Beau Wilson resultando vencedor y fue
descubierto y condenado a muerte por asesinato. Ya en la cárcel y antes de su
ejecución, consiguió escapar y huir a la Europa Continental.
A partir de
entonces se somete a la gran transformación de su persona convirtiéndose en un
gran “corredor de apuestas” jugando siempre con las probabilidades a su favor.
Su destreza en matemáticas y en teoría de la probabilidad le permitieron
enriquecerse con el juego en pocos años, con juegos como el Faro y
posicionándose del lado de la banca. Pero Law era aún más ambicioso y tenía una
serie de ideas y planes revolucionarios para transformar el sistema monetario
europeo desde el metalismo al dinero fiduciario. Essay On A Land Bank es su
primer ensayo sobre dinero donde ya muestra su preferencia por el dinero-papel
frente a la plata o al oro, destacando sus ventajas frente a los viejos
metales. Su propuesta se basaba en sustituir el dinero-mercancía por el dinero fiduciario respaldado por
propiedades y terrenos. En este ensayo aún no se muestra a favor de políticas
inflacionarias, como más adelante hará y pondrá en práctica.
La situación de Francia
en 1716 y las necesidades de financiación
John Law acabará siendo primer ministro de Francia, acontecimiento que tendrá lugar debido la situación financiera de la corona
francesa tras la muerte de Luis XIV (1715). Las continuas campañas bélicas
francesas habían endeudado a la Hacienda del rey y estaban próximos a la
bancarrota. La recaudación de impuestos estaba completamente cedida a los
financieros franceses que habían prestado a la corona y la situación financiera
del reino era insostenible. La popularidad de los acreedores (gens financiers)
estaba por los suelos y en la calle se pedía a gritos lo que se denomina “la
saignée”, es decir, clamaban venganza contra los que consideraban enemigos de
Francia. Según la versión pública de la época se les acabó ajusticiando en la
Justicia francesa condenados a muerte o a prisión. Sin embargo, la realidad no
fue así, sino que la Justicia fue un inconveniente más que un problema para
los acreedores de la corona. Este proceso fue clave para John Law y su futuro
Sistema del Mississippi, ya que en este proceso se les impuso una multa o
quita, y uno de los acreedores (Antoine Crozat) decidió ceder sus derechos de
comercio (monopolio) en una de las colonias francesas: Lousiana. Ante todo este
revuelo, John Law consigue convencer a la corona de que tenía un plan para
resolver los principales problemas de Francia: la crisis financiera de la
corona y la crisis económica que estaba presente en todo el país.
El Sistema del
Mississippi y la burbuja financiera
John Law tenía un plan para estimular el empleo y la
actividad económica adoptando un sistema monetario mas laxo y flexible, es decir,
sustituir el metalismo por el dinero papel o fiduciario. En su primer ensayo
conocido, Essay On A Land Bank, uno intuye que su principal objetivo era
abandonar el oro y sobre todo la plata por los cambios en la oferta de ambos,
que perdían valor a medida que se iban descubriendo más yacimientos y la oferta
de plata y oro aumentaba (sobre todo la plata a raíz de las minas americanas).
Su idea consiste en poder controlar la oferta monetaria a través de billetes
respaldados por un bien muy estable en su opinión: la tierra o los terrenos. De
estas inocentes intenciones en su primera obra pasa a ser más ambicioso y a buscar además otros objetivos en sus obras posteriores (Money and Trade - 1705), como
estimular la actividad económica a través de la política monetaria. En el fondo
se transforma en un monetarista donde pretende que la cantidad de dinero crezca
a tasas reducidas y controladas por la autoridad monetaria, una filosofía muy
parecida al monetarismo actual. La idea básica en su mente era que había un
exceso de demanda de dinero por parte de los agentes económicos pero que para
compensarlo había que hacer crecer la oferta monetaria pero siempre de forma controlada
y progresiva. John Law era consciente de que un exceso de oferta monetaria podría crear procesos
inflacionarios incontrolados.
Sin embargo, John Law se encuentra con un problema adicional,
no solo debe ocuparse de la crisis económica de Francia, sino que además debe
hacer frente a la crisis financiera francesa. A partir de aquí desarrolla todo
un esquema financiero para poder financiar a la corona y además extender el uso
del dinero fiduciario: el Sistema del Mississippi, idea que ante el caos
reinante en Francia seduce a la hacienda real. La idea era otorgar los derechos
de explotación de monopolio a una gran compañía de comercio (La Compañía de
Lousiana) mientras que ésta a cambio se hacía cargo de las obligaciones de la
hacienda a corto plazo, es decir, una especie de bail-in convirtiendo deuda en
acciones. Law creía que la explotación minera en la región de Lousiana, que iba
desde el Golfo de México hasta Canadá, podría crear suficiente renta como para
enderezar la situación financiera del rey. Además Law propuso que la Compañía
de Lousiana realizase una política de adquisiciones entre las que destacaron:
La Compañía de Senegal (comercio de esclavos), la Compañía de China y la
Compañía de África.
Todo este proceso requería importantes fondos, financiación
que fue provista por el Banque Générale (El Banco de Law) creado por Law en 1716. En 1718 Law
consigue una Declaración de Estado por la cual el Banque Générale se convertía
en el Banque Royale con el privilegio y la postestad de emitir papel moneda
siempre que el Consejo del Rey no se opusiese, lo que en la práctica significó
vía libre para emitir billetes de banco. Este hito supone la creación de una
moneda fiduciaria en pleno siglo XVIII.
Es entonces cuando comienzan las artimañas y todo el
entramado que acabará en una burbuja financiera. El sistema se basa en un
completo edificio de crédito muy frágil. El siguiente esquema puede ayudar a
entenderlo:
El Banco de Law tenía el privilegio de emitir billetes a
cambio del depósito de metales, básicamente plata. Así el público depositaba la
plata y a cambio recibía recibos o billetes (billets d’etat). Para que el
público en un primer principio aceptase billetes, la hacienda francesa aceptó
el pago de impuestos con las nuevas livres (la moneda fiduciara recién creada).
A su vez la Compañía del Mississippi se hacía cargo de las deudas de la Corona,
que pagaría con la corriente de ingresos de sus actividades monopólisticas,
pero que adquiría capital suscrito en livres a través de los nuevos accionistas que a
su vez debían ir al Banco de Law para poder obtenerlas depositando oro y
plata.
Otra de las bases del sistema era una manipulación de la
cotización de las acciones en toda regla, así la Compañía del Mississippi
emitió en un primer momento acciones suscritas en livres, concretamente a un
coste de 150 livres y a un precio nominal de 500 livres. Pero a su vez el
Banque Royale recompraba las acciones con billetes que él emitía (no tenían por
qué estar respaldados) por cantidades superiores provocando importantes
ganancias de capital para los entonces accionistas. De esta forma lograron
aumentar el interés por el resto de inversores para adquirir más acciones de la
Compañía del Mississippi, cuya segunda ampliación fue a un coste de 550 livres por acción suscrita (casi tres veces más cara que la primera). Se pusieron
además altas expectativas en la Compañía, despertando aún más el interés del
público por adquirir nuevas acciones, interés que acabó degenerando en una
espectacular euforia.
El éxito fue claro en un primer momento, la nueva moneda fiduciaria
fue incluso mejor aceptada que el propio metal (debido al interés suscitado por
adquirir acciones de la Compañía), y a su vez, la emisión de moneda recaía
sobre el Banco de Law que poseía importantes reservas de plata. De hecho, el
siguiente paso fue fusionar el Banco de Law con la Compañía del Mississippi,
para poder tener en un mismo conglomerado la emisión de billetes y las reservas
de plata. El ingenio de John Law llegó hasta el punto de desarrollar
innovaciones financieras como las opciones de compra, que usó en los momentos
álgidos de la burbuja, en un momento en el que le parecía excesivo el ritmo de
emisión de acciones y seguía habiendo demanda de las mismas.
El precio de las acciones de la Compañía del Mississippi pasó
de un primer momento de 150 livres a 18000 livres a finales de 1719. Durante
este periodo, Law aprovechó para que la compañía emitiese más acciones y el sistema prestase importantes sumas al rey (con más livres), captando grandes cantidades de capital gracias al interés del público por hacerse
con más acciones que subían como la espuma, que mientras tanto adquirían nuevos billetes en el
Banco de Law a cambio de depositar plata. El sistema era insostenible por
cuanto la Compañía del Mississippi era incapaz de remunerar a sus accionistas
con unas expectativas de rentabilidad exageradas, y mientras tanto el Banco de
Law aprovechaba para emitir más y más billetes. Dos sucesos podían tirar abajo
el sistema: una retirada masiva de fondos del banco (aún se suponía convertible
aunque desde luego no tenía capacidad para devolver todos los billetes que
había emitido) o un pinchazo de la burbuja de acciones donde todos se diesen
cuenta de que no había renta suficiente para remunerar todo el capital
empleado. En este segundo caso, la moneda fiduciaria caería estrepitosamente ya
que en el momento en el que nadie quisiese acciones no habría motivo para seguir
manteniendo livres y todos acudirían en masa a recuperar sus fondos en plata y
oro.
En cuanto a la parte de los acreedores de la corona francesa, algunos participaron en el bail-in inicial, sustituyendo bonos por acciones de la Compañía, otros aceptaron (a la fuerza) una conversión de bonos por acciones cuando éstas ya cotizaban a más de 2200 livres por acción. En definitiva, se procedió a una importante liquidación de deudas sustituyendo obligaciones en especie por acciones con un rendimiento por dividendo muy bajo pero con un potencial de revalorización importante debido a la burbuja.
Caída y linchamiento de
Law
Efectivamente, cuando en un momento determinado dos
principales accionistas sugirieron la conversión de sus acciones en oro comenzó
el problema. El sistema era muy frágil y los dos riesgos que ya hemos comentado
eran cuestión de tiempo que se materializasen en estallido del sistema. El
Banque Royale había emitido demasiados billetes no respaldados con metal, uno
de los negocios bancarios preferidos hasta la entrada de la Ley de Peel en Gran
Bretaña, que provocaba ciclos recurrentes de auge y recesión. El crecimiento de la economía real no fue suficiente para compensar el increíble edificio crediticio construido sobre unas exageradas expectativas de obtención de bienes reales futuros. Con la caída de
la confianza en el sistema, el Banco de Law tuvo que suspender los pagos en
especie a los que querían retirar sus depósitos de metal. Uno de los más
ingeniosos esquemas financieros hasta la época había estallado. Este periodo de
historia monetaria es considerado como la liquidación de deudas entre 1716 y
1726, y con bastante, razón, supuso un claro expolio a los franceses que
depositaron su confianza en la nueva moneda fiduciaria para hacer frente a las
deudas reales.
Law intentó por todos los medios sostener el sistema, con
leyes de curso forzoso o con operaciones de propaganda y manipulación como el
famoso teatral desfile de campesinos para una expedición a América por medio de
Quimcampoix, un esperpéntico episodio. Pero la inflación y la desmedida emisión
de billetes así como los pobres resultados económicos de la Compañía del
Mississippi forzaron el default. El sistema acabó estallando con el pinchazo de
la burbuja y la ruina de todos los que habían depositado sus reservas de plata
en el banco. Law fue considerado el culpable de todo el desastre y tuvo que
huir. Por cientos de años se rechazaría por completo el dinero fiduciario en
Francia y Law sería considerado algo casi como el demonio. Ingleses y franceses
jamás olvidarían por varias generaciones el experimento de Law y lo que
significó el fracaso del papel-moneda.
Algunos consideran un a John Law un simple estafador y un
delincuente, sin embargo, sus escritos dejan constancia de que a pesar del
desastre del que fue partícipe y responsable, el no tenía en mente llevar a
cabo una expansión monetaria de la magnitud en la que se hizo, al menos en sus
obras anteriores. De hecho, al parecer algunas de las alocadas emisiones de
papel moneda no fueron idea suya, sino de la presión de la hacienda real y
llevadas a cabo sin su consentimiento (aunque esto último no está del todo
claro). En el fondo, este brillante personaje pecó un poco de fatal arrogancia,
un poco de ignorancia y mucho de imprudencia. Lo que sí que nos muestra esta
increíble historia es que muchas de las ideas que se les atribuye a muchos de
los economistas contemporáneos monetaristas no son muy diferentes de lo que John
Law ya había escrito y puesto en práctica. ¿Qué habría propuesto un monetarista
en pleno siglo XVIII? Pues abandonar el patrón metálico, adoptar un dinero
fiduciario y expandir de forma moderada la oferta monetaria.
Referencias:
Antoin
Murphy, The Genesis of Macroeconomics, (2009)
Antoin
Murphy, John Law: Economic Theorist
and Policy-Maker, (Oxford University Press, 1997)
Pierre Vilar, Oro y moneda en la historia (1450-1920), (1969)
John
Law, Essay on a Land Bank, (ed. Antoin Murphy 1994)
John
Law, Money and Trade Consider'd
with a Proposal for Supplying the Nation with Money, (1705)
