Algunos inversores en valor españoles han mostrado su optimismo respecto al sector de las materias primas y muchos de los proveedores para compañías mineras, sobre todo tras la gran contracción del sector a partir de 2014. El esquema o plan de juego de estos inversores suele ser la búsqueda de sectores deprimidos y castigados, que pueden sorprender de forma positiva una vez termina el ajuste en la oferta y la demanda rebota. Estas cuestiones son de vital importancia para elaborar las expectativas de beneficios de compañías relacionadas con el sector, incluyendo a proveedores de estas industrias.
La idea es la siguiente. El sector minero experimentó una época de auge previa, la inversión en exploración y extracción fue elevada durante varios años. El exceso de inversión en el sector provocó un aumento de la capacidad de suministro en determinado momento, lo que condujo a caídas en los precios finales de las materias primas como el petróleo. Esta nueva situación hizo que muchas inversiones en exploración/extracción no fuesen atractivas, lo que ha acabado resultando en una reducción de la oferta. Tras ese ajuste, el precio del barril de petróleo ha rebotado desde mínimos, ya se empieza a ver una “normalización” en el nivel de inversión en extracción.
Todos estos movimientos pueden observarse en el siguiente gráfico, que muestra el número de perforaciones de pozos petrolíferos o de gas en fase de preparación. La serie internacional no es perfecta ya que faltan datos de algunos países, pero en general, representa bastante bien la evolución cíclica de la inversión. Los datos de EEUU son bastante precisos, de hecho, hay datos semanales:
En un mundo con ciclos totalmente perfectos, a lo mejor podríamos esperar que las perforaciones de nuevos pozos volviesen a niveles de 2006 o 2013. Sin embargo, en la realidad influyen más factores y los ciclos muestran expansiones y decadencias más prolongadas de lo habitual.
Desde mi punto de vista, el periodo 2000-2014 representa una época de continua escasez y acuciante necesidad por ampliar la capacidad productiva de muchos sectores a nivel global. Esto provocó repuntes constantes en los precios de materias primas y otros factores de producción. La oferta y la demanda de materias primas era bastante rígida, no era sencillo aumentar en pocos años la oferta de combustibles fósiles. Así, en ciertos momentos el debate económico estaba muy centrado en si países como Arabia Saudí eran capaces de aumentar o mantener el ritmo de suministro.
A pesar de la rigidez de la oferta a corto plazo, a lo largo del tiempo el sector ha acabado ajustándose y el precio del barril de petróleo Texas ronda hoy los 56$, mientras que durante muchos años fluctuaba cerca de los 100$. El esfuerzo inversor en aquellos años fue tal que se desarrollaron nuevas técnicas de extraccioń como el fracking en Estados Unidos. También se buscaron sustitutos en las aplicaciones de los combustibles, como la gran mejora de las energías renovables, primero la eólica y más recientemente la solar. Muchas compañías se lanzaron a la búsqueda de nuevos pozos petrolíferos a nivel global, en el Mediterráneo, la costa africana o Latinoamérica se localizaron muchas nuevas reservas de petróleo. La pregunta es evidente, si durante más de una década la inversión en exploración y pozos fue anormalmente elevada, ¿podemos asistir a otra década con exceso de capacidad de suministro?
Las predicciones de este tipo son complicadas. Decir lo que va a suceder en 10 años con algo que depende de muchas variables, entre ellas la demanda en muchos países diferentes, no es una predicción factible. Sin embargo, hay un argumento claro para pensar que la vuelta a los años 2005-2013 en el sector puede que no llegue próximamente. Si durante muchos años se ha producido un exceso de inversión en la exploración y extracción de combustibles fósiles, así como muchas aplicaciones de estos bienes han intentado sustituirse (coche eléctrico, mayor eficiencia en el consumo, energías renovables), no es nada descabellado esperar una cierta decadencia del sector en los próximos 3 o 4 años. Un escenario con un barril de petróleo entre 60$ y 80$ (precios no muy elevados históricamente si tenemos en cuenta la inflación) de forma casi permanente es más probable que la vuelta a los 90-100$. La oferta ya no es tan rígida. Conociendo dónde se encuentran muchas reservas de petróleo y la mejora de la tecnología, la producción podría incrementarse en el corto plazo.
Obviamente, el nivel de inversión no va a caer a cero, eso significaría directamente abandonar estas actividades. Pero si observamos el siguiente gráfico, vemos como el rebote posterior a 2016 está siendo lento en comparación con el que se produjo en 2009. Este muestra la evolución de la serie anterior pero tomando como referencia el año 2005, para que las series sean comparables:
La caída de 2008 fue repentina, pero enseguida se volvió a la normalidad anterior en 2009, como si solo se tratase de un bache y no una crisis. Sin embargo, en 2014 se produjo una gran crisis, la inversión en nuevos pozos prácticamente se paralizó. Si tenemos en cuenta que en 2008 había una recesión sin precedentes a nivel global y en 2015 tan solo una ligera desaceleración, creo que inmediatamente se llega a la conclusión de que lo que sucedió en 2015 es una cuestión del sector casi en exclusiva. Mi visión prudente sobre el asunto es que sería razonable ver un tímido repunte en la inversión del sector, pero no una vuelta permanente al nivel de inversión en los años 2005-2014.
La extrapolación lineal de los datos pasados (por ejemplo, el promedio de los últimos 10 años) no tiene por qué funcionar correctamente. Un barril de petróleo caro en términos relativos ha estado incentivando iniciativas para sustituir o reducir su consumo en muchos sectores, las cuales no generaban resultados en el corto plazo, sino que tienen su mayor impacto muchos años después. En el sector de la automoción, el vehículo híbrido parece haber ganado ya su hueco en el mercado, mientras que en la generación de energía eléctrica, algunas energías renovables son hoy mínimamente competitivas.
Este fenómeno de sustitución es recurrente. En una presentación de una idea de inversión en una compañía minera de cobre, Álvaro Guzmán elaboró un argumento de este tipo: “la demanda de cobre va a crecer enormemente si pensamos que todas las infraestructuras que ya están hechas en los países desarrollados hay que implementarlas en países en desarrollo”. La cuestión es que muchas infraestructuras se hicieron a partir de cobre en los 80 o 90, pero hoy en día utilizan otros materiales. Un ejemplo claro son las tuberías de los edificios. Hoy en día ya no se hacen más tuberías de cobre, ya que otros materiales ofrecen una mejor combinación calidad-precio. Del mismo modo, en muchas zonas del Sudeste Asiático no tiene sentido desplegar la conexión de Internet/teléfono por cable siguiendo los pasos de Occidente, que en su momento se hizo a partir de cobre. La red de cobre queda obsoleta en aquellos lugares en los que se ha desplegado fibra óptica, y habrá muchas zonas en desarrollo que desplieguen directamente fibra óptica y se salten el paso previo del cobre. La principal infraestructura que sigue demandando la red de cobre es la distribución de electricidad a nivel local. Pero tampoco se puede descartar que se logren aplicar otras tecnologías más adelante si el precio del cobre vuelve a repuntar con fuerza.
Finalmente, hay que tener en cuenta la rentabilidad de esos proyectos de inversión. Si los precios de las materias primas se encarecen demasiado, es posible que esas inversiones en infraestruscturas se ralenticen. La ecuación de “se necesitan x toneladas de cierto material para llevar a cabo esta lista de infraestructuras” está incompleta. Faltaría por estimar en cuánto tiempo se van a implementar esas infraestructuras. Si la rentabilidad de los proyectos es elevada, probablemente se hagan muy rápido y la cantidad demandada anual sea mayor.
En resumen, las áreas que han tomado el relevo de esta situación de continua escasez relativa o expansión son nuevas. Podemos considerar como un buen ejemplo la extracción de litio o cobalto, componentes necesarios para las baterías de los coches eléctricos y de los que puede haber cierta escasez partiendo de las reservas actuales. También en la industria del software y la ciberseguridad hay una demanda creciente de personal cualificado, muchas compañías observan los grandes rendimientos de estas industrias y se pelean por los factores de producción necesarios. El sector de la exploración y extracción de petróleo parece ya consolidado. Su oferta no es tan rígida porque hay muchas reservas de petróleo descubiertas y las actuales instalaciones podrían incrementar su producción a corto plazo. Esta es la razón por la cual espero una cierta mejora en los datos financieros de algunos proveedores para esta industria, pero no una vuelta a los rendimientos extraordinarios que se lograban antes de 2008.
Esa idea del ciclo con expansión, caída y recuperación por encima del nivel anterior funciona bien para la economía en su conjunto. Pero si nos vamos a sectores más concretos, las características particulares de la oferta y la demanda juegan un papel decisivo. Por lo tanto, hay que ser cuidadoso a la hora de establecer expectativas de vuelta a los años previos. Precisamente hace dos semanas hice una defensa de un análisis más amplio de la competencia entre sectores, no quedando limitado a las compañías que ofrecen el mismo tipo de productos.
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