La bolsa en particular y los mercados financieros en general son el lugar al que debe acudir todo ahorrador bien informado para protegerse de la inflación de precios que provoca el sistema monetario que nos ha sido dado. El rendimiento que se deriva de invertir en buenos negocios debería ser siempre la mejor opción a largo plazo para nuestro dinero. Pero la experiencia también ha demostrado que algunos operadores de mercado han conseguido rentabilidades extraordinarias que les han permitido alcanzar algo más que la tan ansiada independencia financiera. Estos casos de operadores míticos así como la influencia del cine han convertido a los mercados en un nuevo El Dorado, un lugar en el que buscar el enriquecimiento rápido.
Pero batir al mercado no es tarea sencilla. Aquellos que lo han conseguido en muchos casos se han pasado a la gestión del patrimonio de terceros, pero otros muchos operadores, emulando a los vendedores de picos y palas durante la fiebre del oro, han hecho lo propio para intentar conseguir vía comisiones lo que no son capaces de conseguir vía gestión. En torno a esto se ha creado una inmensa industria para la cual el partícipe que delega la gestión de su ahorro es, a menudo, poco más que un individuo al que parasitar.
Dentro de la gestión activa de la cartera, de modo muy genérico, se pueden considerar dos grandes grupos de análisis; el análisis fundamental, que se encarga básicamente del estudio de los estados financieros de la empresa, y el análisis técnico que se encarga del estudio de la estructura de precios. Dado que las cotizaciones de las empresas se mueven por los fundamentales de las compañías, el análisis fundamental ha gozado siempre de un aura de respetabilidad, sin embargo, el análisis técnico se ha venido considerando como algo próximo al chamanismo o a la adivinación. La crítica más descarnada ha venido siempre del lado de los gestores fundamentales porque, hasta ahora, la gestión pasiva no había venido siendo especialmente representativa en cuanto a volumen gestionado. Pero si algo debe quedar absolutamente claro y diáfano desde el primer momento es que esta crítica no es una cuestión de convicciones sino de comisiones y esto es algo que se puede afirmar con total rotundidad dado que donde hablan los números sobran las opiniones.
En este momento, sin embargo, estamos asistiendo a una suerte de casualidad histórica en la que, por una parte, vemos un muy mal comportamiento relativo de las estrategias value y, por otra parte, comprobamos como un reducido grupo de empresas muy grandes ha capturado gran parte de la subida de los índices lo que da lugar a un comportamiento brillante de la gestión indexada. Esta casualidad histórica ha puesto de moda la gestión pasiva. La mayor virtud de la indexación son las bajas comisiones, por ello, para hacerse con un buen pastel es necesario gestionar un gran volumen de ahorro y esto parece que ha hecho que se cumpla la ley del karma pues ahora son los partidarios de la indexación los que atacan a los gestores fundamentales con argumentos tan falsos como los que estos, a su vez, habían utilizado previamente contra los analistas técnicos. El soporte a las virtudes de la indexación deriva de la Teoría de la Eficiencia de los Mercados, de Fama, y de la Teoría del paseo aleatorio de Malkiel. Estudios recientes como los de Pablo Fernández en los que se demuestra que sólo en torno al 7% de los fondos de inversión gestionados en España han batido a los índices han venido a apoyar este modo de enfrentarse al mercado. Mucho comisionista y poco gestor.
Aunque sea injusto generalizar, hay muchos aspectos de los gestores fundamentales que no me gustan nada, como su pretendida superioridad intelectual y ética, el paternalismo o la condescendencia, sin embargo, aprovecharse de excepcionalidades históricas para atacar a gestores que han demostrado su valía profesional a lo largo de décadas tampoco me parece de recibo. En algún momento las cosas cambiarán y lo que hoy es bueno para la rentabilidad mañana no lo será tanto para la reputación.
Si alguna vez han tenido la oportunidad de leer en prensa generalista noticias acerca de algún campo de conocimiento que ustedes dominen habrán comprobado que el nivel es sonrojantemente bajo. Esa es también la impresión que tengo cada vez que me encuentro en la blogosfera value alguna de las numerosas críticas al análisis técnico. La mayoría de sus afirmaciones son tan infantiles que se pueden rebatir sin mayor profundización. Usando el guión de estas críticas intentaré explicar cómo funcionan los mercados financieros desde la perspectiva de mi círculo de competencia, el análisis técnico, con la esperanza de poder ayudar a la elección del camino que sirva a cada cual antes de ser atrapado por el comisionista de turno.
Como apunte inicial, aunque no tenga mayor transcendencia, para denigrar nuestro modo de enfrentarnos al mercado, estos críticos acostumbran a cuestionar nuestra inteligencia haciendo referencia a personajes como Mr. Bean, Homer Simpson, Forrest Gump o similares. Calumnia que algo queda. Siempre he pensado que este tipo de retratos dicen mucho más del retratante que del retratado de modo tal que muestran más su calidad moral que nuestra capacidad intelectual.
Para redondear el desprecio prosiguen tachándonos de holgazanes por no estar dispuestos a ensuciarnos las manos destripando los estados financieros de las compañías. Visto desde esta perspectiva otros colectivos podrían decir que ellos también son unos perezosos por parasitar al sistema productivo en vez de ponerse ellos mismos a producir. Buena parte del sector terciario también lo sería por limitarse a obtener rentas a partir de lo elaborado por el sistema secundario. El secundario también haría lo propio por construir a partir de lo que genera el sector primario, y así sucesivamente. Creo que sería mucho más constructivo reconocer que todos formamos parte de un ecosistema en el que cada cual juega su papel. Como modo de relación siempre será mejor el respeto mutuo que el insulto.
Otro argumento recurrente es que los analistas técnicos no viven de sus sistemas de especulación y que por eso se dedican a la venta de libros, cursos o señales de trading. Como los analistas fundamentales son personas absolutamente íntegras que desprecian a los estafadores se ofrecen altruistamente a vendernos sus cursos y sus libros. Y si no queremos hacer frente a ese trabajo, con total desinterés se ofrecen a gestionar nuestro dinero en sus fondos de inversión por una módica comisión.
Una supuesta muestra más de que los traders no ganan dinero es que la mayoría de ellos están patrocinados por brókers que lo único que anhelan es vivir a costa de nuestras comisiones. Yo no digo que uno, varios o incluso todos los traders en los que estén pensando se encuentren en esa situación pero afirmarlo con total universalidad sería como decir que todas las grandes estrellas del deporte mundial son unos “paquetes” que viven gracias al dinero del patrocinio de empresas como Adidas o Nike y que estos, a su vez, buscan enriquecerse a través de la venta de ropa deportiva. No sé, pero a lo mejor también podríamos pensar que la publicidad no es éticamente incompatible con la economía de mercado. En cualquier caso yo me alejaría todo lo posible de cualquier lugar que huela a teletienda, venga de donde venga.
Se afirma, asimismo, que el análisis técnico es lo mismo que conducir mirando al retrovisor porque usa datos del pasado para tratar de predecir el futuro, por eso todo lo que podemos hacer es especular. Ellos, como utilizan datos del futuro, ese futuro ya les es conocido por lo que pueden invertir sin tener que enfrentarse a la incertidumbre de la especulación. Es lo bueno de tener por vecino a un científico loco con un DeLorean en el garaje.
Suelen argumentar, del mismo modo, que “el gran” Burton G. Malkiel afirma con total claridad en su libro “Un paseo aleatorio por Wall Street” que el análisis técnico es inútil para batir al mercado porque el mercado es eficiente. Pero siempre se les olvida mencionar sin maldad alguna, por supuesto, que este hombre dice exactamente lo mismo del análisis fundamental.
“El análisis fundamental no es mejor que el análisis técnico a la hora de ofrecer a los inversores la oportunidad de obtener beneficios por encima de la media”.
En ciencia, una hipótesis puede ser una predicción que se debe verificar por el método científico. Malkiel, con un enfoque totalmente acientífico en esa concatenación de disparates que es “Un paseo aleatorio por Wall Street”, convierte su hipótesis en conclusión poniendo el análisis al servicio de la hipótesis tanto al hablar del análisis técnico como del fundamental. Tampoco se esfuerza mucho en disimularlo y menos aún cuando se refiere análisis técnico:
“Obviamente, estoy predispuesto contra el chartista. No es sólo una predisposición personal, sino profesional también. El análisis técnico es un anatema para el mundo académico. Nos encanta criticarlo”.
Lo que me ha dolido de su pieza de disección del análisis técnico es que haya considerado como herramientas técnicas el indicador de la altura de la falda o el indicador de la Super Bowl y que, sin embargo y en contra de toda evidencia empírica, haya dejado fuera las manchas solares, las fases de la luna o las vibraciones de la falla de San Andrés, que también cita. A mí nunca se me ocurriría abrir una posición en mercado sin mirar el estado de la falla de San Andrés en luna llena.
Por su parte, la crítica que hace al análisis fundamental es un cuidado descarte de todo aquello que pudiera poner en entredicho su hipótesis de partida. Nos dice: “Quzás el discípulo con más éxito del planeamiento de Graham y Dodd haya sido Warren Buffett, un astuto originario del Medio Oeste a quien se ha solido llamar “el sabio de Omaha”. Ha compilado un legendario récord de inversiones al parecer siguiendo la teoría de la base sólida”. ¿Al parecer? ¿Cómo que “al parecer”? ¿Acaso todo un profesor emérito de economía de Princeton no sabe a qué se ha dedicado Warren Buffett durante los últimos 60 años? Solo un inmenso ego puede llevar a ser así de condescendiente ante alguien que es un gigante intelectual a su lado en el mundo de la operativa bursátil, aunque sea un muchacho del Medio Oeste.
Es verdaderamente desolador comprobar la facilidad con la que el Malkiel académico besa la lona cada vez que se ve obligado a combatir contra el Malkiel director de Vanguard.
Quedan algunas cuestiones que no pasan de ser chascarrillos y un par de objeciones que prefiero contextualizar más adelante (la pareidolia y la profecía autocumplida o efecto Pigmalión). Pero hay tres argumentos en las críticas que tienen mayor poso y que merecen una reflexión más profunda porque, aunque el planteamiento es absolutamente equivocado, su refutación es menos evidente. La primera se refiere al hecho probado de que ninguna herramienta de análisis técnico, descontados gastos y comisiones, es capaz de batir al mercado a largo plazo; la segunda, aunque es más teórica que práctica, tiene que ver con la teoría del mercado eficiente y el paseo aleatorio; y la tercera es la ausencia de gestores técnicos en las listas de mejores inversores de la historia. Abordo a continuación la primera de ellas y dejo las dos siguientes para posteriores artículos.
Los críticos del AT nos dicen que son muchos los investigadores a lo largo del mundo que han demostrado sin lugar a dudas que las técnicas del AT no funcionan; ninguna, de hecho. Debo reconocer que esta revelación me produjo un fuerte shock, pero no el hecho en sí de que las técnicas de AT no funcionen sino el de que gente supuestamente inteligente pueda gastar recursos en tales obviedades. Me atrevería a decir que si encontraran una técnica que se revelara como generadora de rentabilidad a largo plazo podría convertirse en el fin del capitalismo. Imaginen que se descubre que un cruce de medias (13 y 47, por ejemplo) bate sistemáticamente al mercado generando una rentabilidad, digamos, del 25% anual, ¿teniendo algo de ahorro, quién en su sano juicio se levantaría al día siguiente para ir a trabajar? Bastaría con buscar activos cuyo cruce se estuviese generando, invertir el total del ahorro, y a vivir.
Pero bueno, vayamos a los hechos. Resulta que una serie de investigadores han hecho comprobaciones serias acerca de la utilidad de las herramientas de AT. Se suelen citar muchos estudios pero yo siempre veo referenciados los mismos. Encuentro particularmente interesante éste de la Universidad de Nueva Zelanda por el universo de herramientas y mercados que abarca.
Veamos el hallazgo de estos investigadores:
“Más de 5.000 reglas técnicas populares de trading no son consistentemente rentables en los índices de 49 países que comprenden el índice Morgan Stanley Capital una vez que se tiene en cuenta el sesgo de espionaje de datos. Cada mercado tiene algunas reglas que son rentables cuando se consideran de forma aislada, pero estos beneficios no son estadísticamente significativos después del ajuste de sesgo de espionaje de datos. Existe cierta evidencia de que las reglas técnicas de negociación funcionan mejor en los mercados emergentes que en los mercados desarrollados, lo que es consistente con el hallazgo de estudios previos de que estos mercados son menos eficientes, pero este resultado no es sólido. Si bien no podemos descartar la posibilidad de que estas reglas comerciales complementen otras técnicas de sincronización del mercado o que las reglas comerciales que no probamos sean rentables, mostramos que más de 5,000 reglas de trading no agregan valor más allá de lo que se puede esperar por casualidad cuando se usan de forma aislada durante el período de tiempo que consideramos".
La conclusión a la que llegan no podría ser más desalentadora para el analista técnico, de hecho lo normal sería que cualquier persona racional abandonase de inmediato esta operativa, sin embargo, estamos ante una trampa de las ciencias sociales. Cuando pasamos el texto a un campo de las ciencias naturales, como puede ser el de la medicina, el truco se desvela por sí solo. Imaginen que leyendo una revista científica se encuentran el siguiente párrafo:
“Más de 5.000 principios activos, herramientas de diagnóstico e instrumental médico no han demostrado ser consistentemente eficientes a la hora de mejorar la salud de los pacientes en los países que practican la medicina alopática moderna. Cada patología tiene algunas herramientas útiles que son eficientes cuando se consideran de forma aislada pero en cuanto cambia la patología del paciente esas herramientas dejan de funcionar e incluso puede llegar a ser contraproducentes para el paciente. Existe cierta evidencia de que en algunos pacientes las patologías mejoran con la aplicación de principios activos concretos tras un proceso de correcto diagnóstico pero este resultado no es sólido. Si bien no podemos descartar que un correcto diagnóstico continuo basado en el uso de las herramientas de diagnóstico adecuadas y la posterior aplicación de principios activos y técnicas médicas apropiadas puedan resultar eficaces para mejorar e incluso prolongar la vida de los pacientes, mostramos que más de 5.000 prácticas médicas tomadas aisladamente y aplicadas de forma indiscriminada no agregan más valor al paciente del que se podría esperar si éste llevara una vida saludable”.
Hilarante. Ni comentario merecería.
Que yo sepa, el Santo Grial médico ni está ni se le espera. En el AT tampoco. Si estamos dentro de un rango lateral y aplicamos un sistema basado en un cruce de medias estaremos permanentemente con el pie cambiado; si utilizamos el oscilador adecuado los resultados serán los opuestos. Si salimos del rango y entramos en tendencia, ahora sí serán útiles las medias móviles, sin embargo los osciladores nos expulsarán de la tendencia nada más ésta dé comienzo. Si lo que mueve a los mercados es el miedo y la euforia, entonces no tendrá ningún sentido analizar qué dicen los indicadores de miedo cuando buscamos techos ni lo que dicen los indicadores de euforia si buscamos un suelo. Y así sucesivamente.
Pues esto, que para cualquier observador neutral es simple a más no poder, para algunos académicos y para nuestros amigos value es un conundrum greenspaniano.
En el próximo artículo le daremos una vuelta a la teoría del mercado eficiente y al paseo aleatorio y de paso comprenderemos por qué los analistas fundamentales nos acostumbran a dedicar tan bonitas palabras.
Feliz especulación.
