Todo el mundo sabe que la renta fija y la variable están muy caras… ¿o no?

21 de febrero 2
Nuestra misión en MacroYield es extraer de las tendencias económicas, financieras y políticas, globales y locales, valor para la gestión de... [+ info]
Nuestra misión en MacroYield es extraer de las... [+ info]
46º en inB
46º en inB

Un elemento innegable del temor de los participantes en el mercado tras la reciente corrección de la renta variable y los nuevos repuntes de las rentabilidades de la deuda es la clara percepción de que ambos activos están históricamente muy caros. Los dos gráficos siguientes parece no dejar lugar a la duda. El de la izquierda muestra al PER de Shiller y al PER con los BpA esperados en los siguientes 12 meses, ambos referidos al S&P500. La imagen es familiar: niveles de sobrevaloración muy por encima de la media histórica y solo superados por los años más irracionales de la burbuja tecnológica. A la derecha aparece la TIR a diez años del bono del Tesoro de EEUU: a pesar de los recientes repuntes por encima del 2,91% sigue muy alejada de su promedio histórico desde 1981 (6,08%). Carísima también.

97b82463b2141bcb967de8a7cf420dcf6a2cef8d.png

Los dos gráficos siguientes ofrecen las primeras matizaciones. El de la derecha muestra que si se amplía la historia contemplada, las actuales rentabilidades de la deuda pública dejan de parecer tan extremas: están relativamente cerca de la media histórica, desde 1871, del 3,54%. Lo sucedido en los últimos cincuenta años no habría sido más que un mal sueño. En cuanto al gráfico de la izquierda, ahora centrado en un periodo menos extenso, sugiere que la renta fija está más cara que la variable, pues la rentabilidad de esta última (medida por el earning yield esperado en 12 meses —espejo del PER—) abandona poco antes del inicio del siglo a la de la renta fija, que siguió a la baja.

fd2669347f91116382fb5af84e7c482a1b293fd4.png

Sin embargo, una estimación más rigurosa del nivel de sobrevaloración de ambos activos requiere información adicional. Una variable relevante es la inflación, que, como se aprecia en el siguiente gráfico de la izquierda, ha seguido también una senda bajista. Así, la TIR real a dos años (gráfico de la derecha) resulta haber seguido una senda bajista menos pronunciada que la nominal (izquierda). Además, otra variable clave aparece en el gráfico de la derecha: una estimación (de Williams y Laubach, de la Fed) de la tasa natural o tasa real de equilibrio a corto plazo, aquella que no es ni contractiva ni expansiva para la economía. Esta tasa ha sufrido también un cambio estructural, descendiendo desde niveles por encima del 3% hasta referencias entorno al 0%. Y, aunque esa tasa puede volver a aumentar, lo hará en todo caso con suma lentitud.

4351fabff7eadf60ad60ea8f99d855c14c78f27a.png

Si aplicamos primero la inflación para observar variables reales en lugar de nominales, la imagen de sobrevaloración de renta variable y renta fija se altera significativamente. El siguiente gráfico de la izquierda muestra que la rentabilidad real por beneficio esperado del S&P500 (3,66%) no es sustancialmente inferior al promedio desde 1979 (a menor rentabilidad, más sobrevaloración) y es superior (menor sobrevaloración) a la de los años previos a la crisis financiera o al desarrollo de la burbuja tecnológica. En cuanto al gráfico de su derecha, la TIR real a 2 años (0,10%) resulta, en efecto baja respecto al promedio desde 1975 (1,74%), pero la distancia respecto al promedio es notablemente menor a la observada en las rentabilidades nominales.

9c95eb8256207f722fcab832adcb29e4439c1b7d.png

El cambio de percepción se completa si además tenemos en cuenta la tasa natural, pues tiene sentido medir las rentabilidades actuales (de la renta variable o de la fija) en relación a ella, punto de referencia de las rentabilidades a corto plazo. Pues bien, si a la rentabilidad de los beneficios esperados se le resta la tasa natural (gráfico de la izquierda), se observa que la rentabilidad relativa del S&P500 es superior a su promedio histórico desde 1979 (la renta variable estaría barata) y desde luego superior a la vigente entre 1986 y 2008. En cuanto a la deuda pública, su nivel actual de TIR real a 2 años supera en 0,22 pp a la tasa natural y se sitúa por encima del promedio de esta diferencia desde 1976. El bono, por tanto, estaría históricamente algo barato en términos históricos.

0ff5a67c6614895f2b932377cd016e6c8240e244.png

¿Quiere esto decir que hay que comprar bolsa y deuda? No necesariamente. Ya hemos señalado en repetidas ocasiones que los precios de la deuda seguirán cayendo en EEUU, sobre todo como consecuencia del repunte de las primas de plazo en un contexto de doble endurecimiento monetario y de fuerte aumento de la deuda pública. Esa circunstancia puede plantear algunos retos a una renta variable que, en cualquier caso, puede tener que enfrentarse en los próximos doce meses a la perspectiva del final del ciclo económico expansivo. Pero nada de ello estará asociado ni magnificado por las insosteniblemente altas valoraciones que tantos quieren ver.

Usuarios a los que les gusta este artículo:

Este artículo tiene 2 comentarios
Excelente artículo, gracias.
Esta aproximación se suma a la que da importancia a los cambios tan grandes que se han producido en la composición sectorial de los índices, sobre todo el ascenso del sector tecnológico, que aunque en la burbuja puntocom representaba un % bastante superior al actual, al hacer comparaciones histórica pre-1995 ese % era ínfimo.
Me alegra veros de vuelta escribiendo :)

Saludos
26/02/2018 12:07
Escriba un nuevo comentario

Identifíquese ó regístrese para comentar el artículo.

Síguenos en:

Únete a inBestia para seguir a tus autores favoritos

Publicidad