El análisis de esta semana sobre Bankinter para los clientes de la Cartera Value suscita el interrogante de si un banco es una compañía adecuada para invertir en el caso de un inversor particular. Es famosa una regla que mantenían los gestores del exitoso fondo de inversión Bestinver, quienes siempre defendían la idea de no invertir en bancos debido a la complejidad de los activos, reglas contables y productos de la banca. Esta regla deriva de la máxima de Warren Buffet, quien desarrolla la idea del círculo de competencia. Otras frases se escuchan a menudo sobre esta cuestión, una de las que más he escuchado es “solo hay que invertir en los sectores que conoces a fondo”.
Tengo que declarar mi desacuerdo con esta actitud restrictiva a la hora de investigar compañías. Es cierto que el éxito de la filosofía de inversión requiere un grado de conocimiento y hacer la correspondiente búsqueda de datos relevantes, pero este proceso está abierto a la gran mayoría. Solo es necesario encontrar el dato o las claves más determinantes de un negocio para elaborar una buena tesis de inversión. Es decir, no hace falta ser ingeniero de telecomunicaciones para invertir en Telefónica, ni programador para comprender las ventajas competitivas de Google, al igual que para andar en bicicleta no es necesario haber estudiado a fondo los principios de la física . Lo único imprescindible es leer, buscar datos, tener un esquema claro de lo que se persigue y obtener un contexto general adecuado para lo que se investiga. Visto así, puede parecer sencillo, pero no lo es. Requiere mucho esfuerzo y paciencia sin que el resultado esté nunca asegurado. Es posible que durante mucho tiempo no encontremos nada interesante desde el punto de vista de las ventajas competitivas. Además, cuando se descubre una compañía interesante, en la mayoría de ocasiones el mercado ya descuenta estas características, por lo que el potencial de inversión queda acotado.
Esta es también la opinión de Peter Lynch, quien sin ser experto en ningún sector invertía en cualquier negocio cuyas claves fuese capaz de comprender de modo básico:
The fact is I never had an overall strategy. My stockpicking was entirely empirical, and I went sniffing from one case to another like a bloodhound that’s trained to follow a scent. [...] I followed scents in every direction, proving that a little knowledge about a lot of industries is not necessarily a dangerous thing.
La verdad es que nunca tuve una estrategia general. My selección de valores era totalmente empírica y fui olfateando de un caso a otro como un perro sabueso que está entrenado para guiarse por los olores. [...] Seguí el rastro de los olores en todas las direcciones, demostrando que un conocimiento limitado sobre muchas industrias no es necesariamente algo peligroso.
Peter Lynch - Beating the Street
También destaca que muchos de esos factores claves están al alcance de muchos inversores si se hacen los deberes de forma adecuada. Además, ser experto en un sector no es garantía de éxito cuando se invierte en lo que se conoce.
I have no pat formulas to offer. There are no bells that ring when you’ve bought the right stock, and no matter how much you know about a company you can never be certain that it will reward you for investing in it. But if you know the factors that make a retailer or a bank an automaker profitable or unprofitable, you can improve your odds. Many of these factors are laid out here.
No tengo una fórmula mágica que ofrecer. No hay campanas que suenen cuando has comprado el valor correcto, y no importa cuánto sepas sobre una compañía ya que nunca tendrás la certeza de que la inversión en ella te recompensará. Pero si conoces los factores que hacen rentable o no rentable a un distribuidor, un banco o un fabricante de automóviles, puedes mejorar tus posibilidades. Muchos de estos factores están expuestos aquí.
Peter Lynch - Beating the Street
De una forma más concreta, en el informe sobre Bankinter se señala el caso más complejo de los dos bancos grandes españoles como BBVA y Santander, quienes están expuestos a países emergentes como Brasil, México o Turquía. Mientras que se ha esbozado un dibujo general de la banca mediana española, especialmente de Bankinter, se ha dejado de lado el caso de los bancos con gran exposición fuera de España. El motivo es sencillo, a día de hoy no puedo acotar medianamente las posibles pérdidas de Santander en Brasil, asunto que otros inversores a lo mejor han investigado y han llegado a las principales claves para analizarlo.
Lo mismo ocurría con la banca española en 2009 o 2010 cuando todavía no se sabía el impacto real de las pérdidas del sector inmobiliario. Acotar y estimar el impacto de este fenómeno en las cuentas de los bancos era extremadamente complicado. Sin embargo, tras el doloroso ajuste en 2011-2013, las cuentas de las entidades comienzan a reflejar cada vez más la realidad, y ahora que la tasa de morosidad sigue bajando y la economía ha vuelto al crecimiento, nuestra estimación en Bankinter cobra sentido. Los posibles escenarios están más acotados y tenemos un buen ancla o punto de partida para construir supuestos realistas.
Es posible que haya visto en la prensa económica análisis sobre las exigencias del Banco Central Europeo a los bancos europeos, asunto al que los analistas dedican gran cantidad de tiempo y donde exhiben sus conocimientos técnicos. En nuestra tesis de inversión sobre Bankinter, ese asunto se ha resumido en unas pocas líneas:
En primer lugar, las autoridades exigen cada vez más requisitos de capital para operar con el mismo volumen de negocio, lo que produce una menor rentabilidad de los bancos.
[...]
La mayoría de grandes bancos está realizando un gran esfuerzo para cumplir los nuevos requisitos de capital del Banco Central Europeo. Mientras tanto, gracias a la baja exposición al sector inmobiliario y su baja tasa de morosidad, Bankinter ha tenido que realizar un esfuerzo mucho menor, permitiendo crecer en volumen de activos.
No es necesario tener conocimiento técnicos legales de la regulación bancaria para entender qué está ocurriendo. Lo mismo sucede con los tipos de interés, tema que ha sido machacado en los medios de comunicación financieros, argumentando que los bajos tipos de interés son el fin del mundo para la banca. Simplemente con un par de datos del sector se puede intuir que no se trata de un problema grave para la banca.
Otro ejemplo que ilustra bien esta cuestión es este artículo sobre Oracle en Forbes, donde se entiende bastante bien por qué Oracle tiene un poder enorme sobre sus clientes. Conocer las relaciones de la empresa con los clientes es más importante que ser experto en el producto, aunque esto último también puede ser útil en nuestro propósito.
Para terminar, les dejo una idea de inversión resumida del gran Peter Lynch en Fannie Mae en los años 90, que no hay que confundir con su quiebra en 2008 ya que el entorno había cambiado por completo:
The lastest worry about Fannie Mae is that low interest rates will clobber the earnings as millions of homeowners refinance their mortgages. A few years ago, people were worried about high interest rates. Fannie Mae doesn’t care what the interest rates are. Because much of its debt is “callable,” when interest rates decline Fannie Mae can reduce the cost of its borrowing. The savings on the debt will offset the losses in revenue from the refinanced mortgages. The profits are locked in.
La última preocupación de Wall Street sobre Fannie Mae es que los bajos tipos de interés impactarán de forma negativa a los beneficios ya que millones de propietarios refinanciarán sus hipotecas. Hace unos años, la gente estaba preocupada sobre los altos tipos de interés. A Fannie Mae no le importa cuáles son los tipos de interés ya que gran parte de su deuda se puede liquidar de forma anticipada, cuando los tipos de interés caen Fannie Mae puede reducir el coste de su endeudamiento. Los ahorros en el pago de la deuda compensarán las pérdidas de ingresos en las hipotecas refinanciadas. Los beneficios están protegidos.
Peter Lynch - Beating the Street
Peter Lynch no era un experto en banca, pero su sentido común y su amplia investigación de las pequeñas sociedades de crédito le permitió encontrar ideas de inversión muy lucrativas. La sencillez es más importante que el conocimiento amplio. Se trata de dar un contexto adecuado y elaborar supuestos realistas, no de saberlo todo sobre un tema.
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