Hasta el momento 2012 está siendo todo lo que casi nadie esperaba: un gran año bursátil con la excepción (por el momento) de España. En diciembre y enero pasado, la gran mayoría estaba sumida en un extremo pesimismo y hablar de hipótesis alcistas era, usando la terminología monárquica, una quimera. Sin embargo los mercados tienen la propiedad de engañar a la mayor parte de la gente la mayor parte del tiempo.
El 1 de enero de este año, quitaba hierro a toda esa preocupación y defendía que es en los momentos de turbulencias donde más había que ganar en los mercados, en concreto en Europa que era la que sufría la recesión. Es en momentos de salida de las recesiones donde los mercados suben con mayor verticalidad tal y como muestra este estudio de la bolsa estadounidense:
En la actualidad tenemos que distinguir claramente los escenarios bursátiles de EEUU y los de Europa ya que se encuentran en momentos diferentes del ciclo.
Europa, sigue saliendo de la recesión. El indicador económico más importante de todos, es el empleo. Cada vez que muestro el siguiente gráfico, muchos se ríen de mi por decir que la perspectiva de la economía va a mejor porque se destruye menos empleo. Se ríen porque dicen que no puede ser mejor que se destruya empleo aunque sea a menor ritmo. Y yo les digo que en términos bursátiles hay una importante regla de oro: cuando la destrucción de empleo de desacelera, el mercado hace suelo. Esa es la diferencia entre pensar bajo la óptica de la economía y la de pensar bajo la óptica de los mercados. La enorme mayoría no quiere entender que el mercado hace suelo en medio de las recesiones, cuando estas empiezan a desacelerar. No, prefieren pensar que primero mejora la economía, creando empleo y que luego el mercado hace suelo como consecuencia de la mejora económica. Y eso, simplemente, no es así. Luego, cuando la bolsa sube un 40 o 60% por fin se dan cuenta que la recesión ha acabado, pero ya les da miedo comprar porque el mercado habrá subido mucho.
El importante índice de gestores de compras tanto del sector manufacturero como servicios (Europe PMI Composite), sigue prácticamente en los niveles de septiembre de hace un año. Si es cierto que una mayor contracción me preocuparía, pero sigue relativamente estable, lo cual dado el dato de empleo, tiendo a verlo con un sesgo más positivo que negativo.
Muchos andan preocupados con que la actividad se ha retraído fuertemente en Francia últimamente. Pero otros países presentan mejor situación como la propia Alemania o Italia. En una Europa de muchos países, no esperen que todos rimen a la vez, hay que ver que ocurre con la mayoría, y eso nos lo dice el gráfico anterior.
Dentro de Europa, España también presenta un halo de optimismo si miramos el dato de empleo como hay que verlo en términos bursátiles: cada vez se destruye menos empleo y eso augura más subidas bursátiles.
Por otro lado, en octubre entramos en uno de los períodos más fértiles del año. Las bolsas mundiales y por supuesto el Eurostoxx, suelen subir bastante desde el mes de octubre hasta la primavera. Este es un patrón sobre el que hay varias teorías, pero lo cierto es que suele ser así. Hay momentos más propicios que otros para la renta variable.
Desde un punto de vista técnico, vemos que el Eurostoxx hizo suelo en septiembre de 2011, luego ascendió para volver a descender con el enfriamiento de los datos económicos durante 2012 y nuevamente ha vuelto a ascender:
No hay ninguna razón, dado los datos presentados, que me haga pensar que la bolsa caerá. De hecho creo que subirá y bastante. Creo que la pausa de las últimas pocas semanas está dejándose atrás.
Sobre mi opinión de que las agencias de calificación sigan rebajando notas por aquí y por allá, es que creo que la opinión de las agencias no sirve para especular o invertir. Realmente, son una especie de monopolio garantizado por la administración norteamericana. Y si en 2007 decían que el mundo era de rosas ¿por qué creerles ahora?
Sobre el informe de Oliver Wyman, mi opinión es que está muy bien para rellenar los huecos de los periódicos, pero que no sirve para nada. Las pérdidas ya se han producido, es pasado, es hora de la reconstrucción y las autoridades europeas siempre se han manifestado firmes en el objetivo de preservar el euro. Y eso es lo que importa. Los datos económicos y la acción de las autoridades como el BCE. Los informes solo son papel.
En EEUU, nos encontramos con una situación diferente. Si en Europa todo el mundo sigue hablando de recesión y de cuantos siglos durará, allí siguen hablando (como no han dejado de hacerlo en 3 años) de que la recesión está a punto de llegar. Y esa es una excelente noticia. El escepticismo es profundo. Incluso muchos de los alcistas que sigo se han moderado bastante en su opinión.
Cuando hay mucho escepticismo como el que existe, significa que el mercado suele tener poco potencial a la baja y sí mucho potencial al alza si los datos económicos mejoran ligeramente. Normalmente, un buen inversor no quiere estar en un mercado lleno de optimismo donde Moody´s te diga que todo es triple A. No. Y como decía el legendario inversor John Templeton: "los mercados alcistas nacen en el pesimismo, crecen en el escepticismo, maduran en el optimismo y mueren en la euforia".
Una de las encuestas que más observo -porque la he estudiado en profundidad- es aquélla de la American Investors (AAII) que pregunta a los miembros de esa asociación si son alcistas o bajistas para los próximos 6 meses:
Y es increíble que cuando el mercado americano está haciendo nuevo máximos, solo un 31% sea alcista. Eso es definición de escepticismo.
También es muy llamativo, el fuerte contango de la curva de futuros del índice de volatilidad implícita VIX. Es decir, los traders estiman que en varios meses puede haber un fuerte retroceso del mercado y por eso le están poniendo un alto precio a la volatilidad implícita a esos plazos. Es más, estas semanas se está batiendo el récord de contango de todos los tiempos. Esto lo podemos ver por aproximación haciendo un ratio entre el índice de volatilidad a 30 días (VIX) y el índice de volatilidad a 90 días (VXV):
Como expliqué hace unos meses, el contango en la curva de futuros del VIX suele predecir más subidas.Por supuesto los traders, como conjunto, no suelen tener razón y el retroceso esperado no suele llegar. De hecho, dada la propiedad casi mágica del mercado de engañar a la mayoría la mayor parte del tiempo, lo que vemos es que el mercado tiende a subir mucho como muestra esta estadística:
Pero no me hacen falta todas estas técnicas para saber cual es el sentimiento de mercado. Normalmente me guío más por mi olfato. Si los inversores (especialmente los expertos) hablan de que hay optimismo en el mercado, es que en realidad suele haber pesimismo. Con abrir 30 minutos mi cuenta de twitter, ya tengo suficiente para saber el sentimiento. No hay nada, ni encuesta, ni estadística que pueda superar el olfato que nos dio la madre naturaleza. Lo más importante para hallar el sentimiento, es escuchar el ruido del mundo. Y ese ruido incluye las opiniones sobre el sentimiento.
Observando los datos macroeconómicos estadounidenses, todos menos uno de los que me importan, siguen señalando expansión. El más importante, el empleo, sigue mostrando que se sigue creando trabajo. Por lo tanto la expansión continúa y es mejor continuar siendo alcistas:
Otro dato importante es el de ventas al por menor. Este mes el dato salió muy positivo con un al alza del crecimiento intermensual del 1,1% (se esperaba 0.7%). Y si observamos su variación interanual, vemos que sigue fuerte. Típicamente, cuando una recesión se acerca, este dato se deprime. No es el caso actual:
El índice ISM del sector servicios (que mide la actividad económica de ese sector), sigue expandiéndose a buen ritmo. Típicamente cuando este sector está en expansión (mayor a 50) la bolsa es alcista. Es el caso actual:
Y el índice ISM del sector manufacturero, que parecía palidecer últimamente, parece que rebota desde el crucial nivel de 50 y sigue expandiéndose:
El sector inmobiliario aparenta que sigue despertándose y los permisos de construcciones siguen aumentando. Tìpicamente, cuando llega una recesión, la solicitud de permisos declina fuertemente. No es el caso, de hecho este mes los permisos han pasado a ser de casi 900,000 cuando el mes pasado fueron 801,000:
El dato que no me gusta, es el de nuevos pedidos de bienes no perecederos, que ha declinado dramáticamente, cosa que suele ocurrir en una recesión:
Es importante señalar que, cuando uno intenta observar el ciclo económico con la idea de tomar ventaja de lo que ocurre en la bolsa, siempre se hace con una batería de indicadores que le ayuden a entender que está ocurriendo. Es muy raro que en todo momento, todos los indicadores digan lo mismo. Por ejemplo, durante buena parte el actual ciclo económico en EEUU, hemos visto como el sector inmobiliario no apoyaba la idea de recuperación, pero que los demás indicadores sí nos hablaban de recuperación. ¿Significaba eso que debíamos desechar la idea alcista? Por supuesto que no. Siempre hay que atender a lo que diga la mayoría de indicadores y comprender porqué uno puede no estar funcionando en un momento dado. El que el mercado inmobiliario, no mejorara al principio del actual ciclo expansivo de EEUU, erá lógico, se había sufrido una burbuja y su consecuente desplome y no cabía esperar mucho de ese sector. Pero ¿qué ocurre con los pedidos de bienes no perecederos? ¿Señalan recesión y los demás indicadores están equivocados? Mi teoría es que las empresas están asustadas con el advenimiento del llamado "Fiscal Cliff", un mecanismo automático, que si no se renegocia, hará que los impuestos suban y que a la vez se recorte gasto público a partir del año 2013.
Exactamente, a partir de enero de 2013, se recortaría un total de 1,2 billones (europeos) en gasto público durante 9 años. Lo que hace unos 133,000 millones por año. Esa cantidad que parece una brutalidad, no lo es tanto si miramos cuanto representa con respecto al PIB. Pero, sinceramente, de todo esto no vale la pena hablar mucho. En EEUU hay unas elecciones y antes de las elecciones nadie va a dar su brazo a torcer. El Fiscal Cliff es materia de debate en las elecciones ¿qué se puede esperar de los políticos en tal trance? Absolutamente nada. Cuando ese periodo haya pasado, tal vez ambas partes sean más proclives a alcanzar un pacto para no alterar tanto la economía en un momento que no es especialmente boyante. En el peor de los casos, no es una buena noticia, pero tampoco parece que sea el fin del mundo. Además, y esto es muy importante, lo del Fiscal Cliff no es una sorpresa, sino algo sabido durante todo el año, así que está bastante asimilado por el mercado. Como decía Kostolany "lo que en bolsa todo el mundo sabe, no me interesa". Y a mí tampoco. Y menos todavía me interesan las proyecciones de reducción del PIB si se establece el Fiscal Cliff en los términos actuales. Las proyecciones, proyecciones son. Pero eso es 2013, que ya veremos y esto solo era un comentario sobre porqué un indicador ha bajado tanto. Para 2013, me preocupa más una posible guerra entre Israel e Irán.
Desde un punto de vista técnico, el S&P 500 muestra una fortaleza poco frecuente. Creo que los 1425 son un punto de apoyo para continuar las subidas y además está de acuerdo a mi visión macro de la actualidad económica norteamericana:
El problema que tiene mucha gente, es que cuando el mercado ha subido mucho, empiezan a tener la necesidad de buscarle un techo. Este es un defecto grave y como expliqué hace poco, es por nuestro error de conferirle propiedades del mundo físico a lo que no lo es, en este caso el mercado de acciones. Si la economía sigue creciendo y lo hace en medio de un mar de escepticismo, hay que ser alcistas. Da igual las alturas. Pienso que el S&P 500 hará máximos históricos en precio (en retorno total hace mucho que está en máximos históricos):
¿Por qué no? Al fin y al cabo, la valoración que le otorga el mercado al S&P 500 está por debajo de la media histórica:
Conclusión: EEUU sigue en un ciclo expansivo y la bolsa seguirá subiendo. Europa está saliendo de la recesión y es probable que la bolsa suba mucho.
