Mira la TIR de compra, no el cupón del bono

A la hora de valorar el atractivo de un bono, y de cualquier alternativa de inversión, son dos los aspectos que debemos tener presentes. Los de siempre.

Riesgo: capacidad de pago del emisor.
Rentabilidad: qué me ofrece el bono

Riesgo. Para medir la capacidad de pago del emisor son varias las herramientas con las que cuenta el inversor. La más directa y extendida es el rating o calidad de crédito que otorgan las agencias de calificación (S&P, Moody´s o Ficth entre las más conocidas). Así, de un vistazo podemos saber si el emisor es “grado de inversión” o “grado especulativo” (high yield), también la nota dentro de cada grupo (grado de inversión de máxima calidad, frontera o deuda muy especulativa, por ejemplo). Otra alternativa para aproximar el riesgo de crédito del emisor pasa por analizar, por ejemplo, los ratios de liquidez, solvencia, perfil de vencimientos o generación de caja para ver la fortaleza financiera y sostenibilidad de la compañía. En este sentido, el ZSCORE de Altman es una buena síntesis de este tipo de ejercicios y que puede complementar la información de la nota de crédito de la agencia de turno.

Rentabilidad. Para calcularla nos hace falta saber (1) precio de compra, (2) precio de venta y (3) flujos de efectivo intermedios (cupones). Y, a diferencia de las acciones, en los bonos tenemos toda esa información a priori (siempre y cuando esperemos a vencimiento para vender el bono). Los precios de los bonos vienen expresados como porcentaje del nominal, y si no hay un evento de crédito durante la vida del bono la empresa devolverá el 100% del nominal a vencimiento. Ya tenemos el precio de venta (vencimiento = 100%). Los flujos a cobrar (cupones) también están fijados, tanto la cantidad como la frecuencia del pago, y se expresan en porcentaje de nominal. Nos falta por saber el precio de compra, y este es el que determinará la rentabilidad a vencimiento de mi posición en el bono (TIR de compra).

Si compramos un bono que está cotizando “a la par”, es decir al 100%, la TIR de mi inversión será igual a la rentabilidad de los cupones (asumiendo una serie de supuestos de reinversión en los que no voy a entrar para simplificar). Si compramos al 100% y, no hay evento de crédito, al vencimiento nos devolverán el 100% por lo que la rentabilidad de la inversión (TIR) serán los cupones cobrados.

Vayamos a un bono que está cotizando “por debajo de la par” y lo compramos al 96%. En este caso a la rentabilidad por los cupones cobrados (por ejemplo del 5%) hay que sumar lo que se gana por precio. Recordad que a vencimiento, si no hay impago, ese bono valdrá 100%, como lo hemos comprado al 96% tenemos una rentabilidad extra que sumaremos al 5% y llegaremos, por ejemplo, a una TIR del 9% (5% de cupones + 4 % de precio = 9% TIR a vencimiento).

Por último, si el bono que compramos está “sobre la par” y lo metemos en cartera al 103%, a vencimiento ese bono valdrá un 100% (siempre será un 100%, siempre que no haya impago o reestructuración). Por lo que la rentabilidad de esa operación (TIR) será la suma de lo que haya cobrado por cupones (por ejemplo 5%) y el efecto precio (en este caso -3%). La TIR es del 2%.

Veamos un ejemplo actual con las emisiones de Carrefour (tabla inferior). En todos los casos nos encontramos con bonos que están cotizando “sobre la par”, por lo que la rentabilidad a vencimiento (TIR o yield en inglés) será lo que cobremos por cupón menos el efecto negativo de precio (a vencimiento nos dan el 100% y compramos al 10X%). En la primera línea vemos el vencimiento junio 2016, un bono que paga un cupón del 4,38% (columna número 8). Pero la rentabilidad a vencimiento si compramos ese bono no es del 4,38%!! El precio está en el 105,85% (y nos darán 100% en junio de 2016). Por lo tanto, sumado el flujo de cupones y el efecto del precio llegamos a la TIR del bono, que es del 1,67% (columna 7). Esa es la rentabilidad que obtendremos siempre que (1) esperemos a vencimiento y (2) no haya ningún evento de crédito de la empresa con ese bono.

SOBRE ESTOS CONCEPTOS Y ALGUNO MÁS PROFUNDIZAREMOS EN LA SERIE DE CURSOS ADVISORY GDC DEL PRÓXIMO MES DE NOVIEMBRE. PLAZAS LIMITADAS (AQUÍ MÁS INFORMACIÓN)