Traducción del libro "Soros on Soros: staying ahead of the curve", de 1995. Se puede comprar el libro completo en Amazon.
Espero que disfrutes la lectura.
P - Hay un dicho que últimamente se escucha por Wall Street que dice que enfrente al Monte Rushmore hay otra montaña dedicada a los gestores más grandes de todos los tiempos y que ya se han esculpido dos figuras en ella, la de Warren Buffett y la suya.
Soros (S) - No podrías encontrar dos perfiles más distintos.
P - ¿Piensas que te mereces ser considerado uno de los más grandes gestores del mundo?
S - Esa es una buena pregunta. Tengo que reconocer que lo soy, de hecho, estoy ahí. Pero cuanto tiempo estaré en ese nivel es otra pregunta.
P - No eres tan activo en la gestión hoy en día como lo has sido anteriormente.
S - Esa es la razón por la que tal vez pueda permanecer entre los mejores.
P - El Quantum Fund ha sido uno de las instituciones de inversión más exitosas de las que se tiene noticia. Mil dólares invertidos en 1969 valdrían ahora dos millones de dólares. ¿Qué es lo que hace especial al Quantum Fund? ¿Hay algo más allá de tu habilidad inversora? ¿Hay algo especial en su estructura que lo hace tan exitoso?
S - Sí, es una estructura poco usual porque utilizamos apalancamiento. Posicionamos el fondo para que se beneficie de las grandes tendencias -llamamos a esto macro investing- y luego, dentro de esas grandes tendencias, también seleccionamos acciones y grupos de acciones que nos interesen. De esta manera operamos en diferentes niveles. Creo que es más fácil de entender si piensas en la típica cartera de inversión como algo plano o bi-dimensional. Nuestra cartera se parece más a un edificio. Tiene una determinada estructura, tiene apalancamiento. Utilizando nuestro capital base, construimos una estructura tridimensional soportada por el valor de nuestros activos. No estoy seguro de que esté siendo claro. Digamos que utilizamos nuestro dinero para comprar acciones, y ponemos el 50% de nuestro capital y el otro 50% de la compra lo hacemos con dinero prestado. Si usamos como colateral bonos en vez de acciones, podemos pedir prestado todavía más. Con un colateral de 1.000 $ en bonos podemos comprar al menos otros 50.000 $ en bonos de larga duración. Por otro lado, también podemos vender acciones y bonos a la baja: pedimos prestados estos activos, los vendemos sin ser propietarios de ellos con la esperanza de recomprarlos a un precio menor más tarde. También podemos ponernos alcistas o bajistas en índices de acciones y en divisas. Todas estas diferentes posiciones se refuerzan las unas a las otras para crear esta estructura tridimensional de riesgos y oportunidades de beneficios. Normalmente solo hacen falta dos días -un día al alza y otro a la baja- para saber cómo está posicionado el fondo.
P - Así que hay diferencias entre tu fondo y un fondo ordinario. Primero es que utilizas apalancamiento. Segundo es que inviertes en una gran variedad de clases de activos, desde divisas a cualquier otro activo financiero. Tercero, vendes a la baja con la misma facilidad que te pones largo o alcista. ¿Es correcto?
S - Sí.
P - De esta manera, tus diferentes posiciones ayudan a perfilar tu fondo para un determinado perfil de riesgo que refleja lo que llamas "visión macro".
S - Correcto.
P - Y los derivados juegan un rol importante ¿es así verdad?
S - Menos de lo que la gente piensa. Utilizamos futuros sobre índices de acciones, algunas veces para cubrir posiciones y otras veces para ganar exposición al mercado ya sea en el lado largo o en el bajista. No utilizamos opciones a menudo porque no sabemos bien como encajarlas en nuestro perfil de riesgo. Cuando compras opciones, estás pagando a los profesionales de ese mercado un buen sobreprecio para que te den apalancamiento que nosotros podemos crear de una manera más barata simplemente endeudandonos utilizando nuestros activos como colateral. Por supuesto, hay más riesgo en tomar una posición en acciones de forma apalancada que comprando una opción, pero podemos mantener nuestro perfil de riesgo más claro cuando utilizamos exposición real que cuando utilizamos opciones. Cuando vendes opciones, se te paga por asumir un riesgo. Esto puede ser un negocio rentable, pero no casa bien con una cartera que ya utiliza apalancamiento de otra forma, por ello rara vez vendemos opciones. No hay nada malo en ellas, simplemente no encaja bien en nuestra estructura tridimensional.
P - ¿Tomas más riesgos ahora que cuando el fondo era más pequeño?
S - No, diría que tomamos menos riesgos. En los viejos tiempos íbamos de apalancamiento hasta los dientes.
P - ¿Qué significa esto? Para una inversión de 100 millones de dólares ¿cuánto es apalancamiento de media?
S - No tiene sentido esa pregunta porque 100 millones invertidos en Letras del Tesoro, tiene un perfil de riesgo completamente diferente que 100 millones de dólares invertidos en bonos soberanos a 30 años. Intentamos mantener las cosas sencilla. No tenemos un método real o científico de medir el riesgo. La gente que está en el negocio de los derivados tienen cálculos muy elaborados sobre el riesgo. Nosotros nos mantenemos en la fase de principiantes, vivimos en la Edad de Piedra y lo hacemos de forma deliberada.
P - En los últimos 20 años ha habido un gran progreso en la medición del riesgo en las carteras de inversión. ¿Por qué no emplear estos métodos cuantitativos y científicos?
S - Porque no creemos en ellos. Están construidos sobre el principio de que los mercados son eficientes y esa teoría está en conflicto como mi teoría del entendimiento imperfecto y la reflexividad. En mi opinión esos métodos funcionan el 99% del tiempo, pero fallan el 1%. A mi me preocupa más ese 1%. Hay ciertos riesgos sistémicos que no pueden encuadrarse en la Teoría del Mercado Eficiente porque asumen un mercado que siempre es continuo. A mi me interesan particularmente esas discontinuidades y veo que todas estas medidas cuantitativas son de poca utilidad para mí.
Lo que hacemos es simplificar en vez de hacerlo todo más complejo. Por ejemplo, cuando hablamos de exposición a los tipos de interés, reducimos todo al equivalente del perfil de riesgo del bono a 30 años. Así, incluso invirtiendo en Letras, pensamos en ellas como si fueran bonos de largo plazo. Invertimos nuestro capital a lo largo de tres ejes: tenemos una exposición al mercado de acciones, una exposición a los tipos de interés y una exposición al mercado de divisas. Nuestra exposición varía desde -100% a +100% en cada uno de esos ejes. Pero algunos de estos riesgos son riesgos en el mismo sentido, así que rara vez llegamos al 100% de exposición en estos tres ejes a la vez.
Ocasionalmente trabajamos en un cuarto eje porque de vez en cuando tomamos posiciones en materias primas. Y recientemente hemos añadido una quinta dimensión. He creado un nuevo fondo llamado Quantum Industrial Holdings, el cual realiza inversiones industriales. Este fondo reserva el 20% de sus activos para realizar el mismo tipo de posicionamientos macro que hacemos en el Quantum Fund y, de hecho, ese 20% es suficiente para proveer colateral a la estructura macro de este fondo. Luego, la parte de capital industrial no invertido aún, temporalmente lo usamos para comprar acciones del Grupo Quantum.
Todo esto es un nuevo concepto que tal vez lleve a un uso más eficiente del capital que el que el Quantum Fund pudiera hacer por sí mismo.
P - Evidentemente, el uso del apalancamiento ha sido un elemento clave de tu éxito. Si no hubieras utilizado apalancamiento, ¿Cuánto se hubiera incrementado una inversión de 1000 dólares en tu fondo? En otras palabras, ¿qué parte del beneficio del Quantum Fund es atribuible al uso de apalancamiento a lo largo de todos estos años?
S - Esa es otra pregunta que no se puede contestar. El fondo hubiera sido otro tipo de animal porque muchas de las posiciones que tomamos tienen sentido únicamente porque utilizamos apalancamiento en ellas. Si no pudiéramos apalancarnos, no las hubiéramos hecho. El apalancamiento nos da una mayor flexibilidad que la que tendríamos operando una cartera de solo dos dimensiones. Los gestores de fondos de renta fija, si tienen una idea positiva sobre los tipos de interés, pueden alargar la duración de su cartera, como mucho, hasta 15 años. Cuando tienen una idea negativa sobre los tipos de interés, pueden reducir fuertemente la duración. Sin embargo, nosotros tenemos una mayor capacidad de maniobra. Cuando somos bajistas, podemos vender a corto. Cuando somos alcistas, no necesitamos comprar bonos de largo vencimiento, podemos simplemente comprar bonos de corto vencimiento con mucho apalancamiento.
P - ¿Hacerlo así es más efectivo?
S - Puede serlo. Te daré un ejemplo reciente. A principios de este año, 1995, si eras alcistas sobre los tipos de interés, como nosotros lo éramos, y creías que la Reserva Federal dejaría de subir tipos a corto plazo, podías hacer más dinero en los bonos de corta duración y relativamente menos en los de larga duración, porque los de corta se comportaron mejor.
P - Porque la curva del tipos estaba cambiando.
S - Exacto. De vez en cuando hacemos operaciones en la curva de tipos, es decir, operar unos bonos contra los otros. Esto lo hacen mucho profesionales que quieren limitar su riesgo. Pero nosotros no hacemos muchas operaciones de este tipo porque, por lo general, tenemos una visión sobre la dirección general de los tipos de interés. Qué bonos operar, ya solo es un refinamiento adicional.
P - Se han realizado muchos análisis sobre los gestores más exitosos y se ha llegado a determinar que la asignación de activos (asset allocation) es lo que define el 80% de los resultados de una cartera. La selección de acciones y otros factores solo contribuirían al 20%. ¿Cuál es tu opinión sobre esto?
S - Creo que lo que señalas es probablemente correcto porque nosotros generamos rentabilidad en temas macro, y macro es el equivalente tridimensional del asset allocation. Somos más eficientes porque en una cartera bidimensional puedes dedicar solo una parte de tu capital a una idea en particular, mientras que nosotros podemos dedicar más del 100% de nuestros activos según nuestra idea macro.
P - ¿Qué otros aspectos del Quantum Fund lo hacen único y han contribuido a su éxito?
S - Bien, nosotros tenemos un tipo de acuerdo diferente con nuestros inversores que los que suelen tener otros gestores. Somos un fondo de resultados, esto es, recibimos compensación principalmente en proporción a nuestros beneficios más que según la cantidad de dinero bajo gestión que tengamos. La mayoría del objetivo de los gestores es atraer tanto capital como sea posible y gestionarlo de una forma lo suficientemente decente, de manera que los inversores no salgan desencantados y los abandonen. En otras palabras, intentan maximizar el tamaño de su fondo porque son premiados de acuerdo a la cantidad de dinero que gestionan. Nosotros, lo que hacemos, es intentar maximizar los beneficios del fondo porque recibimos un porcentaje de esos beneficios. Es más, los beneficios los medimos en términos absolutos, no relativos a algún tipo de índice.
Y hay otra diferencia importante, tenemos nuestro propio dinero en el fondo. Yo soy un importante accionista en el fondo. Como hemos reinvertido nuestras comisiones en el fondo, cuanto más tiempo pasa y cuanto más exitoso es, más grande es la proporción del mismo que nos pertenece. Esto significa que compartimos tanto los beneficios al alza como los riesgos a la baja. Hay una identidad de intereses entre los accionistas y los gestores. Además, hay un entendimiento con los inversores de que somos pasajeros del coche que conducimos. Nuestro destino es el mismo. La naturaleza de este entendimiento es más propia de un acuerdo entre socios que de un acuerdo fiduciario.
P - ¿Cuáles son las características que diferencian Quantum de otros fondos? Ahora hay muchos fondos que te imitan, pero tu eres aún el pionero.
S - No hay ningún fondo que sea exactamente como el nuestro. Ahora hay una familia de fondos llamados 'hedge fund', pero ese nombre en realidad cubre una amplia variedad de estrategias. Creo que es un error poner todos estos hedge fund en la misma cesta. Primero de todo, hay muchos hedge fund que no utilizan técnicas de inversión macro, o, si las utilizan, lo hacen de una forma diferente a nosotros. Y hay muchos hedge fund que solo utilizan instrumentos macro pero no tienen exposición a una acción en concreto. Con nuestro enfoque tridimensional, tenemos que tomar decisiones en diferentes niveles. Se expone el fondo en función de una determinada idea macro y dentro de esa idea macro hay acciones que se pueden comprar y vender y hay que decidir que instrumentos utilizar. Por lo general, si podemos tomar exposición al mercado con instrumentos macro, preferimos hacerlo así que yendo a instrumentos más específicos.
P - ¿A qué te refieres?
S - Déjame darte un ejemplo. Digamos que un fondo de acciones tiene una idea alcista sobre los bonos. Entonces lo normal es que compre acciones del sector de suministros públicos (utilities). Nosotros nunca haríamos esto. Compraríamos acciones de este sector pero solo si esas acciones nos gustan. Si no es así, preferiremos comprar bonos porque nos da una exposición más directa.
P - Mencionaste que hay una familia de hedge funds macro. ¿Qué diferencia Quantum de otros fondos macro?
S - Esas diferencias ya dependen más de características personales. Es donde entran en juego las actitudes y estilos de cada uno.
P - ¿Cómo describirías tu estilo de inversión particular?
S - Mi peculiaridad es que no cuento con un estilo particular de inversión, o más exactamente, intento cambiar de estilo según cambian las condiciones. Si observas la historia del fondo, ha cambiado su carácter muchas veces. En los primeros diez años apenas utilizaba instrumentos macro. Después el macro investing fue la temática dominante. Y más recientemente, hemos empezado a invertir en activos industriales. Yo lo diría de esta manera: no juego de acuerdo a un determinado conjunto de reglas, sino que busco cambios en las reglas del juego.
P - Has llegado a decir que la intuición es importante en tu éxito inversor, así que hablemos de ello. ¿A qué te refieres cuando dices que utilizas la intuición como una herramienta en tu proceso de inversión?
S - Trabajo con hipótesis. Elaboro una tesis con una secuencia anticipada de eventos y luego comparo el transcurso real de los eventos con mi tesis. Eso me da un criterio que me permite evaluar mi tesis.
Esto necesita ciertas dosis de intuición, pero no estoy seguro de que el rol de la misma sea tan grande porque también tengo un marco teórico sobre el que trabajo. A la hora de invertir, selecciono situaciones que encajan dentro de ese marco. Busco condiciones de desequilibrio que me mandan ciertas señales que me activan. Así que mis decisiones realmente son una mezcla de teoría e instintos. Si lo prefieres, lo puedes llamar intuición.
P - Normalmente, el público ve a los gestores como una combinación de imaginación y capacidad analítica. Si pudieras etiquetar todas tus habilidades en esas dos categorías, ¿qué punto sería tu fuerte? ¿la imaginación o la capacidad analítica?
S - Yo creo que mis capacidades analíticas son más bien deficientes, pero tengo una visión crítica muy desarrollada. Yo no soy un analista de activos, sino más bien alguien que duda de su capacidad de analizarlos (en inglés es un juego de palabras que dice así "I am not a professional security analyst. I would rather call myself an insecurity analyst").
P - Eso es bastante provocativo ¿a qué te refieres exactamente?
S - Yo reconozco que puedo estar equivocado. Esto me hace dudar de mi. Mi sentido de inseguridad me mantiene alerta, siempre listo para corregir mis errores. Esto lo hago en dos niveles. En un nivel abstracto he convertido la creencia en mi propia falibilidad en el centro de una elaborado filosofía. A nivel personal soy una persona muy crítica que busco defectos en mi mismo con la misma intensidad que en otros. Pero, aún siendo tan crítico, también sé perdonarme.
No podría reconocer mis errores si a la vez no pudiera perdonarme por ellos. Para otros estar equivocado es una fuente de verguenza. Para mí, reconocer mis errores es una fuente de orgullo. Una vez que entendemos que la condición humana es el entendimiento imperfecto, no puede haber verguenza en estar equivocados, solo en no corregir nuestros errores.
P - He escuchado decirte que reconoces tu errores más rapidamente que otros. Eso parece un rasgo necesario a la hora de invertir. ¿En qué te fijas para entender que estas equivocado?
S - Como dije antes, trabajo con hipótesis de inversión. Observo si el transcurso de los eventos se corresponden con mis expectativas. Si no es así, entiendo que estoy en el camino equivocado.
P - Pero a veces las cosas se salen del camino y luego vuelven sobre el mismo. ¿Cómo distingues cuando es esto lo que ocurre y no que tu hipótesis es incorrecta? De eso trata tener talento.
S - Cuando se produce una discrepancia entre mis expectativas y el transcurso de los eventos, eso no significa que vendo todas mis acciones. Lo que hago es reexaminar la tesis y trato de entender que ha ido mal. Puede que ajuste mi tesis o puede que me de cuenta de que se ha producido una influencia de un factor externo. Puede que acabe añadiendo más riesgo a la posición en vez de reducirlo. Lo que es seguro es que no me quedo de brazos cruzados sin hacer nada y jamás ignoro la discrepancia. Lo que hago es iniciar un exámen crítico y, generalmente, estoy muy abierto a cambiar mi tesis para que se adecue a las nuevas circunstancias.
P - Sueles hablar del "placer de ir contra la masa". ¿Qué señales buscas para determinar si es el momento de ir contra la tendencia?
S - Al ser tan critico, muchas veces soy considerado un contrarian. Pero lo cierto es que soy muy cauto cuando voy contra la masa, porque es muy fácil quedarse atrapado. De acuerdo a mi teoría de que las tendencias al principio se retroalimentan positivametne pero luego ocurre justo lo contrario, considero que la tendencia es tu amiga la mayor parte del tiempo; los seguidores de tendencias solo sufren el golpe en los puntos de inflexión, cuando la tendencia termina. La mayor parte del tiempo soy un seguidor de tendencias, pero todo el tiempo soy consciente de que soy un miembro más de la masa y estoy alerta a los puntos de inflexión.
El conocimiento convencional dice que los mercados siempre están en lo cierto. Mi postura es la opuesta. Parto de la base de que los mercados siempre están equivocados. Incluso si este axioma es incorrecto, me sirve como una hipótesis de trabajo. Uno no tiene que ir siempre contra la tendencia del momento. Al revés, la mayor parte del tiempo la tendencia prevalece y solo de vez en cuando los excesos son corregidos. Solo en estas ocasiones es cuando hay que oponerse al mercado. Esta línea de razonamiento me hace buscar fallas y puntos débiles en todas las tesis de inversión. Mi sentido de inseguridad queda satisfecho cuando conozco cuál es el punto débil de una tesis. Esto no me hace descartar directametne esa tesis de inversión basada en puntos débiles, sino que a veces puedo apostar a favor de esa tesis con mayor confianza porque sé que es lo que tiene de erróneo mientras que el mercado no lo sabe. Ando un paso por delante, busco signos que me indiquen el que una tendencia está agotada. En ese momento me separo de la masa y lo que hago es buscar una tesis de inversión diferente. O si creo que la tendencia se ha ido hasta un punto extremo y excesivo, puede que vaya contra ella. La mayor parte del tiempo ir contra la tendencia supone ser castigado, solo en los puntos de inflexión un contrarian es premiado.
P - Además de ir a veces contra la masa, has dicho que una de tus técnicas es posicionarte fuera del proceso. ¿A qué te refieres exactamente con eso? ¿Cómo te "situas fuera"?
S - Estoy fuera. Soy un participante reflexivo y reflexionar supone situarte fuera del objeto sobre el que estás pensando. Tal vez para mí sea más fácil hacerlo que para otros porque tengo una mente muy abstracta y disfruto mirando las cosas, incluido a mi mismo, desde fuera.
P - Eres conocido por tu sentido del auto-control y desapego. ¿Crees que estas son condiciones necesarias?
S - Desapego sí, autocontrol no. Me duele perder dinero y me da placer ganarlo. No hay nada más destructivo que negar los sentimientos. Cuando te das cuenta de cuáles son tus sentimientos, no necesitas mostrarlos. Pero a veces, especialmente cuando se está bajo una fuerte tensión, el ocultar los sentimientos puede hacer la tensión intolerable. Recuerdo una vez, cuando estaba empezando en mi carrera, que casi perdí toda mi cuenta de inversión personal, y aún así tenía que hacer mi trabajo como si no estuviera pasando nada. El estrés era insoportable. Apenas podía arrastrarme al volver a la oficina después de comer. Esa es la razón por la que animo a mi equipo a compartir sus problemas. Doy todo mi apoyo, siempre y cuando estén dispuestos a reconocer que tienen problemas.
P - George, seleccionar a la gente adecuada, tanto para tu empresa como cuando eliges gestores externos, es absolutamente importante. ¿Podrías comentar cuáles son las características que buscas en las personas que probablemente vayan a ser exitosas en este negocio? Me refiero tanto a gestores como otro tipo de profesionales que pudieras contratar.
S - Curiosamente, el aspecto más importante es el carácter. Hay algunas personas en las que puedo confiar, y esas son las personas que quiero como socios. Luego hay gestores increíbles con grandes capacidades en los que no confío y que no querría que fuera socios míos. Cuando Michael Milken dejó de operar, se creó un vacío en el negocio de los bonos basura. En ese momento estaba tentado y muy dispuesto a cubrir ese vacío porque había mucho negocio que hacer. Entrevisté varias personas que habían estado trabajando en la maquinaria de Milken, como potenciales gestores que podría contratar. Pero lo que encontré fue una actitud moral que era muy distinta de la que reinaba en mi firma y otras partes de la industria. Eran muy agresivos, capaces, inteligentes, gente brillante, pero tenían cierta actitud que hacía soltar todas las alarmas y no quise hacer negocios con ellos. No me sentía cómodo.
P - Una vez le requirieron al hijo de J.P. Morgan que describiera cuáles son las características que buscaba en una persona a la que aceptaba prestarle dinero y dijo que el carácter era sin duda el factor más importante: "si no confío en un hombre, no le dejaría un penique, incluso si tiene suficientes avales en el Reino de Dios".
S - Bueno, no soy tan puro como él. En todo caso, yo no estoy en el negocio de prestar dinero.
P - Invertir, evidentemente requiere una actitud de toma de riesgos. Hablemos de la diferencia entre tomar riesgos y tomar altos riesgos de una forma agresiva aunque también responsable.
S - ¿Qué puedo decir? Asumir riesgos es doloroso. O estás dispuesto a aceptar ese dolor o se lo tienes que pasar a otros. Cualquiera que esté en el negocio de asumir riesgos pero no puede enfrentarse a las consecuencias, no puede ser bueno.
P - ¿Qué crees que es lo que hace que uno sea un buen inversor? ¿Qué hay de la inteligencia? ¿Qué rol juega en ser un buen inversor?
S - Gente con la misma inteligencia puede tener carácteres muy distintos. Algunos van hasta el límite pero nunca revientan y otros van hasta el límite y revientan. Eso es algo muy difícil de identificar. Pero no quiero que nadie que trabaje para mí vaya hasta el límite.
P - ¿Quieres que la gente llegue a los límites?
S - Soy una persona que ido hasta el límite en más de una ocasión. Pero no quiero que otros tomen demasiados riesgos con mi fortuna. Una vez tuve un gestor de divisas muy talentoso que, de espaldas a mi, tomó una posición muy grande en divisas. Era una operación que estaba ganando dinero, pero inmediatamente le despedí porque era un aviso. Si permanecía conmigo yo sería el único culpable si me enfrentara a una pérdida inesperada más adelante.
P - Algunas personas creen que se puede ser demasiado inteligente para este negocio y que los más inteligentes rara vez son inversores de éxito.
S - Espero que esa sea una apreciación errónea.
P - Esto me lleva a algo que he leído en tus libros. Quiero que hablemos de tu personalidad. A veces has dicho que tienes cierto complejo mesiánico, un sentido de que has venido a este mundo para tener este tipo de éxito que has tenido. ¿Es esa la razón de tu éxito? ¿Es una combinación de carácter, inteligencia y algo de lo que no hayamos hablado, esa falta de miedo relacionado con el concepto de ir hasta el límite?
S - No tengo un sentido mesiánico a la hora de invertir. Complazco mis fantasías mesiánicas donando dinero que he ganado. No tengo estas fantasías a la hora de hacer dinero, las trato de limitar. Pero ir hasta los límites es algo más, tiene un sentido. No hay nada como ver el peligro para reestablecer la claridad mental y necesito la excitación que viene con la toma de riesgos para pensar con claridad. Es una parte esencial de mi abilidad reflexiva. La toma de riesgos es, para mí, un ingrediente básico para pensar con claridad.
P - Esta excitación viene de tu amor por este juego o por los peligros.
S - Por los peligros, me estimulan. Pero no me malinterpretes. No me gustan los peligros, trato de evitarlos. Eso es lo que hace que mi reloj interno marche a la perfección.
P - ¿Cómo es que eres de los mejores en este juego?
S - Como ya he dicho, busco los puntos débiles o huecos en toda tesis de inversión. Cuando los encuentro, me siento bien. Si solo puedo ver el lado positivo de una historia, eso me preocupa. De nuevo, no me malinterpretes. No descarto una idea de inversión porque no le vea el lado negativo, pero me mantiene alerta. Por otro lado, estoy muy dispuesto a aceptar tesis de inversión que el mercado descarta. Estas ideas suelen ser las mejores. Recuerda el dicho "los mercados escalan un muro de preocupación".
P - De acuerdo, el pensamiento crítico es un factor clave. ¿Qué otros elementos son importantes?
S - Lo increíble de invertir es que hay muchas formas de hacerlo. Nosotros podemos ser considerados como inversores en tendencias, pero hay inversores value que lo hacen extremadamente bien. Este tipo de inversores lo hacen mal en nuestra empresa, porque no tienen nadie con el que hablar. Algo interesante ocurrió con uno de mis asesores de inversión, P.C. Chatterjee. Su idea era ver las compañias tecnológicas como compañías con grandes activos, donde el cliente tendría que ser contado como un activo. Si una compañía tenía una sólida base de clientes, entonces podría valer mucho más, incluso teniendo un equipo directivo regular o falta de productos que vender.
El entendía que con un poco de empuje, el valor de estas compañías podía despegar. Era un concepto acertado. Por ejemplo, compró una gran posición en Paradyne. Fui con él a ver la compañía y, cuando nos enteramos de todos los problemas que tenían, me volví muy crítico, preguntándome por qué demonios había invertido en esa empresa y cómo íbamos a hacer para salirnos de la misma. Aún así, unas pocas semanas después AT&T compró la compañía por el doble del precio que habíamos pagado. Él estaba completamente en lo cierto sobre el valor de una sólida base de clientes, pero su manera de mirar a las empresas no iba bien con la mía.
Déjame darte otro ejemplo. Hay periodos en los que el mercado está en lateral y esos son los periodos en los que mi estilo de inversión es más que inútil. Yo insisto en formular una tesis antes de tomar una posición en un mercado. Pero toma tiempo descubrir cuál es la razón para una determinada tendencia en el mercado y a veces el mercado se gira justo en el momento en el que he encontrado las razones que justifican esa tesis. Si esto ocurre repetidamente, puede ser devastador. Soy bueno siguiendo las mareas, pero no las olas de una piscina. Hubo una época, a principios de los ochenta, cuando no había marea o tendencia alguna, solo oscilaciones sin mucho sentido del mercado. Encontré un gestor, Victor Niederhoffer, que tenía un sistema para sortear estas pequeñas olas. Era una persona con un buen entendimiento de la teoría del paseo aleatorio. Para él el mercado era como un casino donde la gente actúa como jugadores y donde su comportamiento se puede entender si se les considera como tales. Así, los jugadores se comportan de forma diferente los lunes que los viernes, de una manera por la mañana y de otra por la tarde. Bueno, y así con todo. Victor lograba hacer pequeñas cantidades de dinero de forma regular con esa teoría. Le dí dinero para gestionar y logró un buen retorno. Pero había un punto débil en su enfoque: sólo es válido en mercados sin tendencia. Si hay una tendencia, una gran marea en marcha, eso tiene un impacto mayor que las pequeñas oscilaciones provocadas por este comportamiento de casino y esa técnica lo hace my mal porque no tiene un mecanismo de seguridad con el que dejar de perder. Hablo de él porque su enfoque es diametralmente opuesto al mío y hay ocasiones en las que su enfoque es poco apropiado. He aprendido a tener una mente muy abierta sobre cuál es el enfoque correcto. Estoy dispuesto a contratar a diferentes personas con diferentes técnicas siempre y cuando pueda confiar en su integridad.
P - ¿Qué ocurrió con Victor Niederhoffer?
S - Logró un buen retorno mientras los mercados estaban en lateral. Luego comenzó a perder dinero y fue lo suficientemente íntegro para cerrar su cuenta y acabamos nuestros negocios de buena manera. Pocos operadores son capaces de hacer eso.
P - ¿Cómo le está yendo últimamente?
S - Muy bien.
P - ¿Tienes algún dinero con él?
S - No.
P - ¿Buscas otras características cuando te entrevistas con alguien?
S - Soy muy malo juzgando el carácter de una persona. Soy bueno juzgando acciones y creo que tengo una razonablemente buena perspectiva de la historia. Pero soy muy malo juzgando el carácter y he cometido muchos errores. Me llevó cinco años y muchas experiencias dolorosas encontrar un buen equipo de gestión. Estoy muy contento de finalmente haberlo encontrado, pero no puedo decir que sea bueno eligiendo personal como lo soy gestionando dinero.
Por otro lado, creo que soy un buen jefe, pero empatizo con las dificultades por las que pasan los gestores. Cuando están en problemas, les ayudo, y creo que eso ha creado una buena atmósfera en la firma. Pero no soy bueno eligiéndolos en primer lugar.
P - ¿En qué medida tu habilidad es elegir el mercado correcto y no tanto la inversión específica?
S - Depende. A veces he estado enfocado en una acción en particular y otras veces selecciono mercados o segmentos de mercado. Como dije antes, no juego según un determinado conjunto de reglas, sino que busco cambios en las reglas del juego.
P - Si buscas cambios en las reglas del juego, debe haber días en el curso de tu carrera que han sido clave. ¿Una de las diferencias entre tu y yo es que eres capaz de reconocer esos dias especiales?
S - Al principio de mi carrera, cuando era asistente de trading, tuve un jefe, el Coronel Pougatsch, el cual era una persona muy meticulosa. Venía cada mañana y afilaba su lápiz, hasta el punto en que no podía estar más afilado. Me decía que si no había ningún negocio que hacer, la punta del lápiz tenía que estar tan afilada como cuando llegó. Nunca he olvidado su consejo.
Invertir no es como un trabajo normal. Es algo más. Es tomar riesgos. La carga de trabajo que realizas es inversamente proporcional a tu éxito. Si eres un trabajador, como un vendedor o un artesano, tu éxito está directamente relacionado a la cantidad de trabajo que dedicas. Cuanto más usas el martillo, más bienes produces: cuantos más clientes visitas, más venderás. Hay una relación directa. Pero cuando tomas riesgos, si tu juicio es el correcto, si tienes la idea perspicaz correcta, entonces no necesitas trabajar mucho. Pero si estás equivocado y hay una divergencia entre tu hipótesis y el trancurso real de los eventos, tienes que investigar a fondo donde está el error. Cuanto menos éxito tienes, más trabajas para corregir la situación. Si la cartera lo está haciendo bien, tienes menos trabajo que hacer. hay una relación inversa.
P - ¿En serio? ¿Estás de broma? A veces, cuando todo va bien, es justo el momento en el que todo empieza a ir mal. ¿No tienes que poner mucho esfuerzo en anticipar que puede ir mal cuando todo va bien para así estar preparado cuando las cosas cambien?
S - Por supuesto, así debe ser. Pero no me gusta trabajar. Hago solo lo necesario para tomar una decisión. Hay mucha gente que ama trabajar. Se hacen con una cantidad enorme de información, más de la que es necesaria para llegar a una determinada conclusión. Y de esa manera se vuelven esclavos de algunas inversiones porque las conocen íntimamente. Yo soy diferente. Me centro en lo esencial. Cuando tengo que hacerlo, trabajo furiosamente porque esto furioso por el hecho de tener que trabajar. Cuando no tengo que trabajar, simplemente no trabajo. Esta forma de proceder ha sido parte sesencial de mi enfoque. Si supiera que iba a ir mal, haría algo para prevenirlo. Pero no es así como funcionan las cosas. Aceptémoslo, todo gestor y estrategia pasa por ciclos en sus resultados. Están en lo correcto y lo hacen muy bien y cuando están muy creídos de sí mismos, el mercado se les vuelve en contra. Yo no soy una excepción de ese ciclo, me ocurre lo mismo. Suele ocurrir que las cosas van bien, me relajo y de repente todo empieza a ir mal. La situación puede cambiar muy rápidamente. O estoy sobre la situación o la situación me sobrepasa. Esa es la razón por la que nunca pierdo mi sentido de inseguridad. La experiencia me ha enseñado que normalmente puedo contener el daño cuando pierdo el 20%. Si miro a mi historial, son varias las veces en las que he perdido un 20% en un año dado y luego he sido capaz de arreglarlo y tener un resultado positivo.
P - ¿Tienes un protocolo determinado para cortar las pérdidas?
S - No, ninguno. De hecho, si algo va mal y sé por qué y creo que la tesis original es cierta y que solo se trata de un factor ajeno y temporal, lo normal es que añada más exposición a mi apuesta en vez de cortarla de raíz. Lo que necesito es saber por qué estoy perdiendo dinero.
P - ¿Cómo te das cuenta cuando las cosas están yendo mal?
S - Siento dolor. Me baso mucho en mis instintos animales. Cuando gestionaba directamente el fondo, sufría dolores de espalda. Cuando me dolía de forma aguda era una señal de que algo iba mal en la cartera. El dolor de espalda no me decía que estaba mal en concreto, algo así como dolor en la parte baja para problemas en los cortos y dolor en el hombro izquierdo para problemas en las divisas, pero me fuerza a mirar las cosas de una forma más profunda, de una manera en la que no lo haría normalmente. No es la forma más científica de gestionar una cartera.
P - Pero ya no estás a cargo de la gestión de tu fondo.
S - Si lo estuviera, no estaría hablando contigo ahora mismo. Durante un buen tiempo, yo hacía todo en el fondo. Era el capitán del barco y también era el encargado de poner más carbón en la caldera. Cuando estaba en el puente de mando y hacía sonar la campana diciendo "giro a estribor", tenía que ir corriendo hasta la sala de máquinas y ejecutar las órdenes. Y en medio de ello, me paraba y analizaba que acciones comprar y así. Esos días son pasado remoto. Ahora tengo una organización. Incluso ahora el capitán es otro. Yo solo soy el presidente del consejo dedicado a los asuntos estratégicos.
P - ¿Me estás diciendo que solo eres un pasajero más del barco?
S - Bueno, yo diría que soy algo más que eso. Soy el propietario del barco.
P - ¿Alguna vez vas a visitar al capitán y tomas el control?
S - Visito al capitán, pero nunca tomo el control porque es un trabajo de alta responsabilidad y sería un error interferir con esa responsabilidad.
P - ¿En qué punto dejaste de gestionar?
S - En 1989, cuando me involucré en la revolución que estaba teniendo lugar en Europa del Este. No podía seguir llevando el día a día del negocio. Delegué en un equipo más joven liderado por Stanley Druckenmiller.
P - Pero la gente habla de que tu fuiste el responsable de ganar mil millones con la libra esterlina en 1992, el miércoles negro, y sin embargo esa fecha es posterior a lo que nos estás contando. ¿El crédito de aquella operación es de Stanley?
S - Sí, nunca dije que fui yo. Estuve involucrado en el proceso como un asesor. Le dije que la oportunidad era única en una vida y que el ratio risk-reward (premio-castigo) era extremo a nuestros favor y que por tanto debería apostar a una escala mayor de lo que estaba haciendo. Siguió mi consejo.
P - Entonces eres el responsable del grado de apalancamiento que el Quantum Group of Fund tenía entonces, pero ¿la idea original de estar bajista en la libra era de él?
S - Si, me consultó, pero fue su decisión.
P - ¿No sería injusto decir que sin tu apoyo y consejo sobre cuanto apostar nunca hubiera sido una operación tan exitosa? ¿No fue tu consejo que fuera tan lejos como llegó a ir?
S -Le aconsejé morder con fuerza en la yugular. Tal vez lo hubiera hecho sin mi. En realidad el apalancamiento que utilizamos no era tan grande, porque solo teníamos nuestro capital en riesgo, o poco más. En ese tipo de situación, hubiéramos podido arriegar mucho más.
P - Esa operación fue uno de tus grandes éxitos. En los últimos años, el fondo ha realizado apuestas en la dirección de las divisas que no han ido demasiado bien. ¿Cuál ha sido tu rol en esas inversiones?
S - Exactamente el mismo rol que con el caso de la libra. Estuvimos en el lado equivocado con el yen en 1994, pero la magnitud de nuestras pérdidas ha sido exagerada por otros. Se ha dicho que perdimos mil millones de dólares pero es incorrecto. Perdimos 600 millones en febrero de 1994, pero lo recuperamos a final de año. No hay duda de que estábamos con el paso equivocado la mayor parte del año. Yo era parte del proceso de inversión y por tanto tenía la misma responsabilidad que tuve con la libra. También jugué un papel importante en descifrar donde estábamos equivocados. Nos estábamos enfocando en las relaciones entre Estados Unidos y Japón, pero a la vez había una razón más fundamental que causaba la fortaleza del yen y que no supimos verlo.
P - No pasas tanto tiempo en Nueva York como solías. Pasas la mayor parte del tiempo en Europa del Este.
S - Ya no, estoy pasando menos tiempo allí que en los últimos cinco años.
P - ¿Con qué frecuencia estás en contacto con la oficina de Nueva York cuando estás de viaje?
S - Cuando tengo una buena conexión telefónica para hablar, la utilizo. Diariamente.
P - ¿Y hablas con Stan?
S - Sí, y con otros claro.
P - ¿Stanely busca tu consejo?¿Le diriges en una determinada dirección o es maś una conversación para estar al día?
S - Él está a cargo del fondo y no le impongo nada. Stanley, en muchos sentidos, es mejor que yo cuando tenía su edad.
P - ¿Es esa la razón por la que el éxito cotinúa en el Quantum Fund?
S - Parcialmente. Stanely es muy justo y tiene una mente muy abierta, con lo cual ha sido capaz de atraer personal de alta capacidad a la firma. La reputación del fondo ha crecido, especialmente tras la crisis de la libra esterlina. Nos ha permitido tener el mejor capital humano en la firma, un cúmulo de talento como jamás hemos tenido.
