Muchos bancos centrales respondieron a la recesión financiera de 2020 en parte reactivando los programas de expansión cuantitativa (QE, por sus siglas en inglés), otro término para referirse a los programas de compra de bonos por parte de los bancos centrales. La reactivación de la QE vino acompañada de la antigua preocupación de los inversores de que estos programas estén apuntalando artificialmente los mercados de valores. De ser cierta esta idea, la ralentización o «reducción» de los programas de QE (también conocido como tapering) podría derribar el sostén en el que se ha basado este mercado alcista. Sin embargo, creemos que esta lógica es errónea. En nuestra opinión, la QE no es un estímulo y nunca lo ha sido. Fisher Investments España cree que el tapering y el eventual fin de los programas de QE son, en realidad, beneficiosos para la economía mundial y para la renta variable, y la historia así lo sugiere. Además, la constante fijación de los expertos y de los inversores en el final de la QE y sus consecuencias hace que muchos de esos temores ya estén descontados en los mercados, lo cual alivia cualquier impacto inmediato que pudiera tener, por lo que no hay que preocuparse demasiado.
La QE no es un estímulo
Muchos inversores tienden a pensar que la QE es una simple «impresión de dinero» por parte de los bancos centrales. Sin embargo, durante la QE los bancos centrales no crean dinero, sino que crean «reservas» no circulantes y las utilizan para comprar bonos a los bancos. Esta demanda adicional de bonos eleva sus precios en relación con los que serían en caso contrario. Como los precios y los rendimientos de los bonos se mueven de forma inversa, los tipos de interés a largo plazo caen. El objetivo, según los banqueros centrales, es estimular la demanda de préstamos más baratos y proporcionar a los bancos comerciales un exceso de reservas, permitiéndoles teóricamente prestar más y, con ello, estimular la actividad económica.
Sin embargo, esta lógica ignora completamente lo que realmente incentiva a los bancos a prestar. El negocio principal de la banca es captar depósitos a corto plazo para financiar préstamos a largo plazo, siendo el diferencial de tipos de interés entre ambos el margen de beneficio bruto aproximado de los nuevos préstamos. Al hacer bajar los tipos a largo plazo, la QE reduce dichos márgenes. Cuanto más estrecho sea el diferencial, menos rentable será para los bancos conceder nuevos préstamos y menos probable será que presten. Aunque la expansión cuantitativa puede proporcionar a los bancos reservas adicionales, estas reservas a menudo acaban aparcadas en los balances de los bancos en lugar de utilizarse para emitir nuevos préstamos.
En vez de estimular el crecimiento económico, Fisher Investments España cree que la QE puede frenarlo. En nuestra opinión, la renta variable y las economías avanzan a pesar de la QE, no gracias a ellos.
No tema el fin de la QE, alégrese
Actualmente, los inversores están pendientes de cada palabra de los bancos centrales para tratar de obtener pistas sobre cuándo y cómo pueden reducir las compras de bonos de la QE. Aunque algunos temen que la reducción de la QE acabe con la expansión económica y el mercado alcista de la renta variable, creemos que los inversores pueden estar tranquilos sabiendo que la reducción de compras tiene un resultado económico positivo.
En igualdad de condiciones, la reducción de la presión sobre los tipos de interés de largo plazo debería poder contribuir a elevarlos en relación con los tipos de interés de corto plazo. El aumento del diferencial incrementa la rentabilidad de los bancos en sus nuevos préstamos y los incentiva a prestar más. Para comprobarlo, basta con ver lo que ocurrió después de que la Reserva Federal de Estados Unidos desplegara tres enormes rondas de QE tras la crisis financiera de 2008. Tras esos programas el crecimiento de los préstamos y de la oferta monetaria en los Estados Unidos se redujo. En las cinco expansiones estadounidenses anteriores a 2008, los préstamos en EE. UU. crecieron a un ritmo medio interanual del 8,2 %. Pero desde las primeras compras del Tesoro a largo plazo por parte de la Reserva Federal en marzo de 2009, hasta el tapering inicial de diciembre de 2013, el crecimiento de los préstamos promedió un irrisorio 0,8 % interanual. Una vez que comenzó el tapering, el crecimiento de los préstamos se aceleró, con una media del 5,8 % anual hasta que las restricciones impuestas a causa de la covid truncaron la expansión. Por lo tanto, si los bancos centrales deciden ralentizar y finalmente detener sus programas de QE, esto debería ayudar a acelerar el crecimiento económico, lo que podría beneficiar a las bolsas.
Un riesgo en el que pueden incurrir los bancos centrales
Recordemos que la renta variable se mueve sobre todo por la diferencia entre la realidad y las expectativas cotizadas. Si todo el mundo presta atención a una cosa (en este caso, la reducción de la QE), el rango de escenarios probables se descuenta en los mercados de renta variable de forma casi instantánea, lo que reduce el poder de sorpresa que podría haber tenido en el mercado una vez que efectivamente entra en vigor.
Sin embargo, esto no quiere decir que no haya que prestar atención a los bancos centrales. Creemos que los fallos en materia de política monetaria pueden tener efectos adversos en los mercados e incluso podrían provocar mercados bajistas en la renta variable (caídas causadas por factores fundamentales iguales o superiores al 20 %). Fisher Investments España no ve en el horizonte inmediato ese tipo de error de política monetaria, pero creemos que vale la pena hacer un seguimiento constante.
Históricamente, los riesgos de la política monetaria de los bancos centrales son mayores cuando el crecimiento económico y la inflación están al rojo vivo. En este entorno, los bancos centrales pueden tratar de frenar los préstamos (y las presiones inflacionistas) subiendo rápidamente los tipos de interés a corto plazo. Si un banco central sube los tipos de interés a corto plazo con demasiada rapidez, se corre el riesgo de invertir la curva de tipos (forzando que los tipos a corto sean más altos que los tipos a largo), y haciendo que a los bancos no les resulte rentable conceder nuevos préstamos. La inversión de la curva de tipos puede ahogar los préstamos y dificultar el acceso de las empresas y los particulares a los préstamos que necesitan para el desarrollo de su actividad. Este escenario puede tener grandes implicaciones para los mercados y la economía, pero no nos parece un escenario probable a día de hoy.
Fisher Investments España cree que la reducción de la QE por parte de los bancos centrales debería reducir la presión a la baja sobre los tipos de interés de largo plazo, lo que podría mejorar el crecimiento económico a través del aumento de los préstamos. El tapering es una de las noticias financieras o evento macroeconómico más vigilado actualmente. Los expertos se preocupan demasiado y ponen una gran atención en ello. Esta inquietud ya se está viendo reflejada en los precios de la renta variable, lo cual modera cualquier efecto que pudiera tener el fin de la QE sobre las bolsas. Por ello, los inversores a largo plazo probablemente no tengan que preocuparse por el posible impacto de la reducción de compras de bonos en el mercado. Habrá un momento en el que sea posible (e incluso probable) que se produzcan errores de política monetaria que acaben con el mercado alcista, pero no creemos que sea el caso a día de hoy.
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