Para operar en bolsa, los datos son esenciales. Es cierto que en el corto - medio plazo la bolsa, o ignora los datos, o son utilizados para justificar movimientos de manos fuertes (que se llevarían a cabo en cualquier caso con estos datos u otros). Pero a largo plazo, inversiones de más de 2 o 3 años, los datos sobre los índices y las empresas que los componen son el alma de este asunto: precio, beneficios, dividendos, las expectativas sobre ellos, son para el inversor de largo plazo como los gráficos sobre el precio de la acción, para el inversor de corto o cortísimo plazo
Por eso me sorprende cuando veo la frecuencia con la cual se comparan las valoraciones de varios índices, utilizando datos no homogéneos, dado que la información y datos sobre las bolsas americanas son muy superiores a los que tenemos de las europeas. Solemos utilizar estos para intentar adivinar el devenir de las bolsas en general, y admitiendo que esto no es lo correcto se suele argüir que si USA se constipa Europa coge pulmonía, lo cual es cierto en parte: es verdad que la dirección del S&P 500 y la de los principales indices mundiales suele ser la misma en alrededor del 95% del tiempo, y si USA baja Europa difícilmente subirá, pero aunque la dirección suele ser la misma, no tiene por qué serlo la intensidad del movimiento.
En los últimos años el S&P 500 sube claramente más que los europeos pero sin irse muy lejos, entre 2003 y 2007 el Ibex subió el doble que el S&P 500 y si nos vamos más atrás, encontraremos muchas divergencias, pocas en la dirección del movimiento pero muchas en la intensidad del movimiento.
Hablemos de los beneficios. Los beneficios reales y sus expectativas a 2-3 años son el motor del precio de una acción. El indicador más popular para valorar si una acción esta cara o barata, el PER, relaciona estos 2 números, así pues es muy común ver tablas que comparan el PER de un grupo de acciones o indices, y sacar así la conclusión de si una acción está más barata que otra. Voy a obviar el hecho de que las expectativas de crecimiento de beneficios y el entorno de tipos e inflación, tienen mucho que decir a la hora de valorar un activo, el caso es que si comparo el PER de 2 indices, lo razonable es hacerlo bajo los mismos parámetros.
El concepto del PER se desarrolló teniendo en cuenta los beneficios futuros a 1 año, aceptados como más útiles que los actuales. En cualquier caso si quiero saber cuál es el actual o futuro PER del S&P y busco en internet, me encuentro con números muy dispares, entiendo que el PER a 1 año se basa en una predicción y esta puede variar según quien la haga, pero la del PER actual, la que tiene en cuenta los beneficios de los últimos 12 meses debería ser un número concreto y el mismo para todo el mundo, o variar en la medida que el cálculo se hizo con días de diferencia y el numerador puede haber variado.
Pero la razón de encontrar variadas respuestas, cuya diferencia puede ser superior al 10%, no es otra que el hecho de que la cifra que se utiliza para el denominador (los beneficios) es diferente, tanto en Europa como en USA. Las empresas cuando anuncian sus resultados tienden a recalcar las cifras más favorables, y aunque hay una normativa estandarizada, a veces dan los resultados conforme a otras normativas también, y hablan además de beneficio operativo, beneficio ajustado, beneficio antes de impuestos etc. En Europa se suele usar como beneficio en el denominador del cálculo del PER, el beneficio reportado, es decir lo que realmente has ganado después de pagar impuestos.
Ahí puede haber extraordinarios negativos o positivos, pero es el beneficio real de la empresa. En Europa y España estos extraordinarios han marcado de forma definitiva que el resultado en el cálculo del PER haya sido alto, pero en USA se usan indistintamente, toda clase de beneficios, el más extendido es el de beneficios operativos, el que tiene en cuenta solo el desarrollo del negocio, sin extraordinarios. La web de standardandpoors, publica sus cálculos tanto con los beneficios operativos, como con los reportados, los reales, estos suelen ser como mínimo un 10% inferiores a los operativos.
Por lo cual si comparamos el PER del S&P 500 con el del Eurostoxx 50, deberíamos usar el mismo tipo de beneficios, algo que no se hace en el 80% o más de los casos, en otros muchos casos he comprobado como se usaban para la comparación, los beneficios operativos a 1 año para el S&P y los reportados de los últimos 12 meses (a menudo los reportados el ultimo año completo) para los índices europeos, esto lo hacen los analistas americanos, no con intención de distorsionar, si no porque utilizan los datos mas fáciles de encontrar en uno y otro lado, y después todos utilizamos estos resultados.
Por curiosidad, asumiendo los resultados previstos para el último trimestre de este año, el S&P acabará el año con un PER sobre beneficios reportados en 2017 de aproximadamente 24,5x y el Ibex acabaría con un PER de aprox 14x.
Otro dato controvertido es el de los dividendos. Para un inversor de largo plazo como yo, beneficios de las empresas y dividendos son la madre del cordero, pero son bastante ninguneados en los análisis bursátiles, creo que principalmente por no saber cómo relacionar la rentabilidad por dividendo con el precio de la acción o índice. No es fácil hacerlo, pero la relación existe. Supongamos 2 empresas que ganan lo mismo y tienen unas expectativas muy similares, una de ellas tiene una yield (rentabilidad por dividendo) del 5% y la otra en cambio no reparte dividendos, o tiene una yield de solo el 1,5%. ¿No debería influir esto en la cotización?
Aparentemente la empresa que reparte más dividendo es más atractiva y debería ser más comprada, por lo cual su cotización subiría, pero en realidad sucede lo contrario: la empresa que reparte menos dividendos retiene más parte de los beneficios y dispone de más capital, bien para reducir deuda o bien para hacer inversiones, y al final aumenta más los beneficios que la empresa que reparte más dividendos, lo cual acaba subiendo el precio de la acción. Además, si el rendimiento que obtiene un inversor viene por dos vias, dividendos y revalorización del precio, la lógica dice que lo que se pierde via dividendos se recupere via precio.
Hace unos años, aprovechando el hecho de que a partir de 1984 el S&P empezó a bajar su rentabilidad por dividendo a la mitad aproximadamente, por razones fiscales, perdí unas horas intentando comprobar si este descenso en la yield había sido compensado por la via del precio. El resultado fue que entre 1900-1985 el beneficio del S&P deflactado creció a un ritmo del 1,1% anual, mientras que entre 1985 y 2007 (fue este año el que hice el cálculo y no lo he actualizado) el beneficio deflactado creció a un ritmo del 4,4% anual. Quizá la causa de esta diferencia fue otra, pero creo que este mayor crecimiento del beneficio justifica poder aumentar el precio de la acción sin subir el PER y así compensar por esta via el menor dividendo que recibe el accionista.
Algo que no entiendo en este tema, es la facilidad con la que comparamos indices que incluyen dividendos con otros que no lo hacen. Es frecuente leer sobre el spread Ibex-Dax, sobre si aumenta o disminuye, y las implicaciones que pueda tener. Por pura lógica, un indice que incluya dividendos se revalorizará más que otro que no. Insisto en los errores de comparar activos con datos no homogéneos.
Yo desde hace años, para el seguimiento de las empresas en las que tengo alguna inversión, no tengo más remedio que acudir a las webs de estas empresas y recabar ahí los datos en los que tenga interés, que en ocasiones son falsos y manipulados, pero al menos sé lo que estoy utilizando.
No digo que con muchos otros datos e indicadores que se utilizan habitualmente suceda igual, porque no me he parado a comprobarlo porque no me son de gran utilidad, o no sé utilizarlos. Pero por lo que he visto en los datos que sí me interesan pienso que seguramente estamos comparando peras con manzanas buena parte del tiempo.
