Un falso dilema: Value versus Growth - La verdadera seña de identidad de la Inversión en Valor

26 de septiembre, 2016 12
Director de inBestia y de la Cartera Value de inBestia. Inversión en compañías cotizadas. Interesado en la historia del pensamiento económico... [+ info]
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Probablemente haya escuchado en algunos medios financieros la diferenciación entre dos supuestos estilos de inversión: Value vs Growth (crecimiento). O traducido al español: inversión en valor versus inversión en crecimiento. Esta es la dicotomía en la que piensan muchos inversores, sobre todo en la industria financiera. Este enfoque puede llegar a generar grandes confusiones con los seguidores de la escuela de Value Investing o Inversión en Valor.

Cuando hablan de Value se refieren a compañías con un PER bajo, es decir, una relación beneficio - capitalización bursátil elevada. Mientras que invertir en compañías que descuentan en el precio bursátil un elevado crecimiento de los beneficios es invertir en crecimiento. Esta diferenciación es muy sencilla de aplicar a bases de datos, donde tan solo hay que organizar la lista de compañías por su PER o rentabilidad precio/beneficio y los retornos que van logrando a lo largo del tiempo. Con esos datos llegan a conclusiones del tipo “el Value lo ha hecho muy mal en los últimos años en comparación con el Growth”.

Dependiendo de quien utilice el concepto, se está hablando de cosas diferentes. Los autores más importantes de la filosofía del Value Investing o Inversión en Valor no suelen hacer hincapié en esta diferenciación, es decir, hay inversores que siguen la filosofía de la inversión en valor o por fundamentales y también invierten en compañías de fuerte crecimiento. En mi opinión, el único requisito para considerar que alguien invierte por fundamentales o siguiendo el Value Investing es que centra la mayor parte de su análisis en la realidad de la compañía. Aquí se incluyen los datos financieros, pero también las cuestiones cualitativas como la posición de sus productos en el mercado.

Es así de sencillo, si el inversor centra la atención en la realidad de las empresas y su capacidad de entregar recursos en el presente y futuro a sus accionistas, entonces está invirtiendo en valor, independientemente si este inversor descuenta un gran crecimiento o incluye compañías con un PER bajo. No puede haber diferenciación teórica entre ambos casos, ya que requeriría establecer un nivel arbitrario de crecimiento a partir del cual una idea de inversión pasa a ser de crecimiento o no. Si sus ingresos crecen a un ritmo del 2% anual, ¿es value o growth? Si el límite se establece en un crecimiento del 0%, entonces la mayoría de compañías que ha escogido Warren Buffett a lo largo de su vida son de crecimiento, ya que la mayoría lograron crecer de forma paulatina durante décadas. A Warren Buffett se le considera el gran referente de la inversión en Value, algo no tiene sentido siguiendo la lógica anterior. Warren Buffett también invierte en compañías que crecen, de hecho, la mayoría de sus inversiones son de ese estilo.

Es cierto que se ha popularizado una estrategia de invertir en compañías de PER bajos, no mayores de 15 o 20, lo que implicaría una rentabilidad beneficio-precio no menor de 6,6% y 5% respectivamente. Incluso los máximos exponentes de esta escuela en España, los gestores del antiguo Bestinver (dos de ellos ahora en azValor), resumen en ocasiones su filosofía de inversión en comprar buenas compañías con un PER no mayor de 10, para negocios muy buenos no mayor de 13-15. Estos inversores no invertirían en una compañía con un PER de 28 una vez realizadas las correspondientes modificaciones para su beneficio y su precio bursátil. Esta estrategia concreta, también seguida en cierta medida por otros inversores reconocidos, ha apoyado la idea o la dicotomía entre Value y Growth (crecimiento).

Quedarse en ese enfoque para siempre es un error. Hay importantes motivos para confiar en un fuerte crecimiento de algunas compañías en el futuro, no tiene sentido descartarlos porque no cumplen una regla arbitraria. Con una inflación del 1-2%, un PER de 25 significa una rentabilidad del 4% anual, si además la compañía crecen al 15% anual en ingresos podemos estar ante una idea de inversión muy atractiva. Acertar con las compañías que lograrán crecer de forma consistente en beneficios tiene un impacto mucho mayor que elegir compañías con múltiplos bajos. Al limitarse a una regla arbitraria del tipo “comprar negocio con PER menor de 15” se están excluyendo las compañías más fantásticas del mercado.

Desde mi forma de ver el problema, al inversor no le importa si el PER es mayor de 15 o menor. El inversor en valor debe seguir un proceso inverso: analiza la compañía y establece una hipótesis de beneficios futuros, después compara su estimación con lo que descuenta el precio de mercado. Su lógica no tiene por qué estar guiada por reglas fijas, que es como ven el mundo los que diferencian entre Value o Growth. Una compañía con una posición competitiva fantástica también vale, también es Value. Sería absurdo no descontar un fuerte crecimiento en ingresos para Alphabet/Google, ¿a quién se le puede ocurrir que esta compañía cotice a un múltiplo de 15 con una tasa de inflación cercana a cero? Sería una ganga.

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La inversión en valor consiste en utilizar como principal guía a la realidad, el contexto real de la empresa, sus datos financieros, su posición competitiva en el mercado, etc. No le interesa el patrón técnico de la serie de precios en bolsa, ni si encaja en un sistema automático de inversión basado en algoritmos. Esta es su seña de identidad, lo que le diferencia del resto de inversores. La Inversión en Valor o Value Investing no es una estrategia concreta, es un enfoque o filosofía que se apoya en ciertos puntos de partida y puede englobar infinitas estrategias concretas.

Cartera Value: Si está interesado en el análisis de compañías desde una perspectiva de largo plazo, no dude en visitar la página de información de la Cartera Value.

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Este artículo tiene 12 comentarios
Hola Enrique,

Vaya lío que me has hecho. Estando de acuero con lo que dices yo añadiría:

- la inversión en valor es comprar barato
- se compran realidades y no promesas de futuro. Y muchas veces las promesas de grandes crecimientos futuros son cantos de sirena

Saludos
26/09/2016 13:17
En respuesta a Joan
Falso, casi siempre compras promesas de futuro. La capacidad de generar beneficios de la mayoría de empresas está en el futuro. Si compras a PER 10, la compañía tardaría 10 años en recuperar el valor total en bolsa a través de sus beneficios (PER 10).

Comprar barato es subjetivo, requiere realizar unas estimaciones de futuro de varias variables. Comprar barato es decir nada. ¿Es barata una empresa a PER 2 con modelo de negocio acabado?

Un saludo.
26/09/2016 13:20
Es verdad que compras expectativas de futuro, pero no es lo mismo pensar en comprar una empresa con beneficios constantes en 10 años, que comprar crecimientos del 10 % de forma sostenida, lo considero más arriesgado y cuando fallan las expectativas puede ser muy peligroso. Además si poseemos una empresa que sea mas fuerte que la competencia en su industria, es muy probable que dentro de 10 años siga operando, sea la que mejor se comporte y no desaparezca. Estoy de acuerdo contigo que no merece la pena perderse buenas empresas por tener PER alto, pero creo que hoy en día más de 25, ni aunque crezca mucho, deberiamos comprar crecimiento, pero a un precio justo no que descuente más de 5 años de crecimientos elevados
Gracias por el artículo, Saludos
26/09/2016 14:17
"Compras presente(barato, cuanto mas mejor), con expectativas razonables",por valor real,oculto,proyección,,,,esperando que el sentimiento cambie,casi siempre por los resultados,y lo refleje la cotización.
Así entiendo yo el value.
26/09/2016 16:50
Sin dudas la paciencia es una de las herramientas más importantes de las que cuenta un inversor, no debería existir un mandato que diga que cuando detecto una buena empresa sustentada por un buen negocio y dirigida por un buen management tengo que salir a comprar como si me quemara el dinero.

El mercado siempre da oportunidades y con un poco de paciencia en algún momento nos la ofrecerá.

Warren Buffett ha esperado años por empresas que le interesaron, creo que el ejemplo más extremo fue su inversión en IBM.

Este es el mejor método para comprar value y growth en el mismo momento.

Enrique nuevamente tengo que decir que me gustan mucho tus artículos. Muy interesante.
27/09/2016 18:20
Muy buenas.

Aprovechando el artículo que empresa te parece más interesante en los múltiplos actuales...

PER... Más o menos

Nike: 24

Adidas: 33,6

Under Armor: 39,8

SE que el PER no dice gran cosa y habría que analizar muchas cosas más pero ¿Por cual te inclinarías?

Gracias.
29/09/2016 12:17
En respuesta a Enrique García Sáez
Muchas gracias en cualquier caso...

Mi supuesto es que NIKE y Adidas seguirán siendo los líderes mundiales y que unas veces uno superará a otro y a la inversa... Según modas.

Un saludo y un placer como siempre.
29/09/2016 12:42
Yo en mi humilde opinión y tambien como fundamentalista, el PER es sólo un ratio; creo que hoy por hoy éste es más una señal de expectativas de crecimiento y bfos que otra cosa.

NVIDIA con per de 60 y pico, para mí sigue siendo muy atractiva. Esto yo el año pasado ni lo hubiese considerado.

Coincido plenamente con D. Enrique Gcía. Muy buen post.
03/10/2016 08:38
En respuesta a Victor M. Hernandez Alvarez
Hay que establecer un supuesto de beneficios futuros y comparar con lo que descuenta el mercado.

En el caso de Nvidia, el beneficio semestral ha pasado de 160 millones a 449 millones de $. Eso significa que podría ganar alrededor de 1.000 millones al año, por lo que el PER ha pasado a 36, un ejemplo de como el beneficio es un residuo y puede variar fuertemente en unos pocos trimestres. Si no incrementa las partidas de I+D y marketing podría ser aún mayor, por lo que las expectativas del mercado empiezan a ser razonables a un PER de 25-30 suponiendo un beneficio mayor. La compañía crece un 17% en ingresos en el último semestre, justificando ese múltiplo.

No entro si es una buena inversión o no sin analizar más a fondo el negocio (líder en tarjetas gráficas), pero es un buen ejemplo de como el PER puede confundir si no se rasca un poco más en las cuentas.

Un saludo.
03/10/2016 09:29
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