Por más que haya repuntado el mercado internacional de renta variable desde su mínimo de marzo, todavía no ha alcanzado los máximos previos a las medidas de confinamiento derivadas del coronavirus. Pese a ello, la ratio precio/beneficio (PER, por sus siglas en inglés) del índice MSCI World —con la que se trata de calcular si el precio de las acciones es muy caro con respecto a los beneficios empresariales— llegó a su nivel más alto desde hace casi 20 años. Este indicador de valoración, junto con otros, ha llevado a pensar a muchos comentaristas que seguimos a advertir de que las acciones han subido demasiado en muy poco tiempo desde marzo, abonando el terreno para que se desate otra gran caída próximamente. Como explicaremos en las próximas líneas, el análisis de Fisher Investments España revela que esta teoría tiene varios fallos.
Principalmente hay dos ratios precio/beneficio y en ambos se divide la cotización entre una magnitud de los resultados empresariales. ¿Por qué? Las acciones de su cartera representan una parte de los beneficios potenciales de esa empresa en el futuro, conque su precio actual no puede indicarle per se si una acción está barata o cara. Para ello debe comparar cuánto paga por cada euro de beneficios. Las ratios PER tratan de reflejar exactamente eso.
El conocido como PER de los últimos doce meses divide el precio de la acción entre el valor de los beneficios del último año. El PER a doce meses vista, en cambio, divide la cotización entre la previsión de beneficios de los analistas para el año siguiente. Algunos analistas consideran el primero más útil en la medida en que se sirve de datos reales, en lugar de en estimaciones, que pueden ser simplemente proyecciones más o menos fundamentadas si consideramos la contracción y la recuperación históricas de 2020. Otros optan por el segundo argumentando que los mercados cotizan en función de las perspectivas de futuro —lo que comparte la inmensa mayoría de los inversores, según nuestros estudios— y que basarse en el PER de los últimos doce meses sería como leer periódicos atrasados, ya que seguramente esas noticias ya estén reflejadas en las cotizaciones. En todo caso, partidarios de uno u otro indicador, todos se muestran inquietos actualmente. Mientras escribimos estas líneas, el PER de los últimos doce meses del índice MSCI World es de 23,3, el máximo desde diciembre de 2001; su homólogo a doce meses vista era de 21,2 en agosto, el nivel más alto desde abril de 2001. Así las cosas, el mercado mundial de renta variable estaría supuestamente caro.
No obstante, en Fisher Investments España la experiencia nos ha enseñado que las ratios PER no son especialmente útiles a la hora de pronosticar el futuro, sobre todo tras un mercado bajista. Este, que se caracteriza por una caída del 20% o más por motivos identificados de carácter fundamental, a menudo ha venido acompañado de una recesión económica, que, a su vez, provoca una contracción considerable de los beneficios empresariales. Sin embargo, los mercados bajistas suelen concluir antes que sus recesiones «paralelas». De ahí que los mercados alcistas —una fase prolongada de repunte general de las cotizaciones— normalmente comiencen cuando los resultados empresariales aún están hundidos; en algunos casos incluso en números rojos durante los primeros trimestres de la buena racha bursátil.
Cuando las cotizaciones se elevan al tiempo que los beneficios siguen en terreno negativo, la PER aumenta. Son meras matemáticas, un mayor numerador dividido entre un menor denominador incrementa el resultado. Al PER de los últimos doce meses le afecta en mayor medida este fenómeno, al no incorporar los beneficios esperados fruto de la recuperación, pero al PER a doce meses vista también, tal y como ilustran los datos de hoy en día. Creemos que esto se debe a que pocos analistas esperan que los beneficios se recuperen de inmediato, más bien, como indican las perspectivas que recoge y resume FactSet, esperan una recuperación modesta desde un nivel ya de por sí muy bajo.
Según el análisis de Fisher Investments España, es bastante habitual que las ratios PER repunten con fuerza al comienzo de los mercados alcistas, antes de que la reanudación de los beneficios empresariales contribuya a su estabilización. Nos parece que los analistas no tienen en cuenta este fenómeno, se equivocan al centrarse demasiado en el numerador, las cotizaciones, y no en los beneficios y en si la caída de estos será pasajera. Pregúntese si las acciones están caras hoy porque sus cotizaciones simplemente están anticipando la recuperación de los beneficios de los próximos años. O sea, podría ser que los mercados en realidad se estén comportando como suelen hacerlo, con las miras puestas en el futuro.
De lo dicho hasta ahora no debe deducirse que rechazamos las ratios PER. En determinadas ocasiones, pueden ser un indicador relevante del estado de ánimo imperante, en concreto si repuntan hasta niveles extremos en la última fase de un mercado alcista; es posible que en ese caso refleje un exceso de euforia entre los inversores, ajenos al riesgo de que se produzca una recesión. Si eso mismo sucede al comienzo, normalmente se trata de una anomalía estadística provocada por la divergencia entre el ciclo económico y el ciclo bursátil, por lo que recomendamos a los inversores orientados a la rentabilidad a largo plazo que no les presten demasiada atención.
