La valoración de forma aislada puede ser una mala herramienta para tomar decisiones de asignación de carteras. Sin embargo, cuando se combina con una medida más difícil de cuantificar (pero no menos real), como el sentimiento inversor, el timing basado en la valoración puede ser poderoso.
Consideremos los casos de dos industrias que iniciaron el actual milenio en circunstancias totalmente diferentes. Por un lado, la de las telecomunicaciones, que en marzo de 2000 se encontraba en su punto álgido en términos de participación en la capitalización de los mercados bursátiles y el optimismo de los inversores. Y por otro lado, la del tabaco, que estaba totalmente denostada por la comunidad inversora, como resultado de las demandas de los gobiernos contra la industria.
En el caso de las acciones de telecomunicaciones, el rápido ascenso al estrellato del mercado comenzó con la desregulación, que sirvió de catalizador para desatar el optimismo en el sector. Como resultado, las valoraciones subieron constantemente, superando los niveles de años anteriores. Esta expansión sostenida de múltiplos podría haber sido suficiente para no invertir en el sector, pero ¿quién sabía en ese momento si la desregulación, combinada con el poder de Internet, valía entre 12 y 15 veces beneficios (PER), como en el pasado, o entre 25 y 30 veces dado el potencial de las nuevas tecnologías? (gráfico vía Yardeni):
En cualquier caso, las acciones del sector telecomunicaciones obtuvieron una rentabilidad superior al 20% anual en el período comprendido entre la desregulación y el nivel máximo. Sin embargo, para los inversores observadores, había otros indicadores coincidentes que indicaban que esta subida era insostenible. Por ejemplo, entre 1995 y el pico, los puestos de trabajo en las telecomunicaciones se duplicaron, surgían un gran número de nuevas empresas de la noche a la mañana, y la infraestructura, como los edificios de oficinas, subían de precio casi con la misma rapidez para acomodar la insaciable demanda de espacio de trabajo relacionado con la industria. Abundaron las salidas a bolsa en el sector, y las empresas de la industria se endeudaron muchísimo, consumiendo capital a un ritmo asombroso para colocar decenas de millones de kilómetros de fibra.
Por si estos signos de burbuja no fueran lo suficientemente inquietantes, inversores influyentes hablaron del futuro y del asombroso potencial que aguardaba a los inversores en el sector teleco. Emblemático entre estos futuristas fue George Gilder, quien previó un mercado de un billón de dólares para las telecomunicaciones en el que, "no habrá ningún perdedor".
Avanzamos rápidamente hasta 2018, y podemos ver claramente que el optimismo respecto a las acciones del sector telecomunicaciones era injustificado. Las compañías de alta capitalización se han mantenido planas desde el máximo, mientras que las de mediana y pequeña capitalización lo han hecho mucho peor:
En el momento en que el sector teleco estaba en su apogeo, las circunstancias del sector tabaco no podían ser más diferentes. Las demandas contra la industria por parte de 46 estados fomentaron el temor de que la industria acabaría arruinada, y ese período marcó el punto mínimo de las rentabilidades móviles a diez años de más de setenta años de historia, incluyendo la Gran Depresión:
Los artículos empezaron a aparecer con títulos como "Tobacco To Go Bankrupt" e "Investors Are Swearing Off Tobacco Firms". El pesimismo en torno al futuro de las compañías tabacaleras empujó las valoraciones a niveles extremadamente deprimidos de alrededor de 5 veces los beneficios de los doce meses siguientes (via Yardeni):
Sin embargo, comprar el miedo en las acciones del sector tabaco alrededor del año 2000, basándose únicamente en la valoración y el sentimiento, podría haber resultado tan temerario como aceptar la euforia de las telecomunicaciones tras la desregulación. Los inversores perspicaces habrían notado que mientras que el mercado temía por las perspectivas del tabaco, los ejecutivos del sector no lo hacían. De hecho, en el que podría ser uno de los programas de recompra de acciones más oportunistas de la historia, las compañías tabacaleras retiraron sus acciones del mercado en masa. RJ Reynolds (ahora parte de British American Tobacco), recompró el 19% de sus acciones en circulación en 1999, y el 17% en 2002. Philip Morris, ahora conocido como Altria, recompró una cantidad similar de su capitalización de mercado durante el mismo período. Estas fueron, en retrospectiva, las mejores señales de compra por parte de aquellos más familiarizados con la rentabilidad futura de sus empresas. Las acciones del sector tabaco, por supuesto, no sólo sobrevivieron a la bancarrota, sino que batieron al mercado por un amplio margen.
Estos ejemplos son, obviamente, de industrias en los extremos. Sin embargo, sirven como buenos recordatorios de que las valoraciones altas proporcionan mejores señales de alerta cuando se combinan con un sentimiento inversor muy optimista y enormes entradas de capital. Por el contrario, la mejor manera de aprovechar las oportunidades de tipo contrarian es cuando las valoraciones bajas y el pesimismo se combinan con señales de confirmación por parte del management/insiders de que el miedo es excesivo.
[Nota del editor: Este artículo se publicó originalmente en inglés, en el blog de Fortune Financial Advisors. El lector puede seguir al autor en Twitter. Traducción realizada por la edición de inBestia.]
