La era de tipos bajos pasará cuando se recupere la demografía, dentro de muchos años

17 de septiembre 41
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2º en inB
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Situaciones históricamente excepcionales requieren medidas históricamente excepcionales. ¿Es casualidad que los tipos de interés caigan a territorio negativo justo cuando el crecimiento vegetativo en Europa (diferencia entre nacimientos y fallecimientos) pasa a ser negativo? Los datos son de miedo (aunque la gente prefiere tener miedo por la política monetaria del BCE o los riesgos de crack en los mercados…). Veamos algunos ejemplos:

En España en el primer semestre de 2018 la natalidad cayó a niveles de 1941 (después de la guerra civil). (Fuente: Elpais.com).

En Europa hay 15 países que desde 2015 tienen más muertes que nacimientos, lo que se conoce como crecimiento vegetativo negativo. Este mapa muestra además otra realidad llamativa:

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Fuente: actuall.com

Esta realidad llamativa que menciona el artículo de actuall de donde saco este mapa, es que los 3 países con crecimiento vegetativo claramente positivo (Francia, Reino Unido y Turquía) son los 3 países con mayores porcentajes de población musulmana. Cada cual que saque sus propias conclusiones sobre el futuro de la vieja Europa. Aunque como diría Taleb, cuidado con las extrapolaciones lineales porque los “cisnes negros” ocurren con más frecuencia de la que a priori se puede esperar.

Si tenéis interés en bucear en los números, os dejo la tabla:

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Fuente: actuall.com

En el año 2015, por el lado negativo destacaron Alemania con 187.000 más fallecimientos que nacimientos e Italia con 161.800 más fallecimientos que nacimientos. Por el lado positivo destacan Francia con 200.000 más nacimientos más que fallecimientos y Reino Unido con 174.000 más nacimientos que defunciones. Como pueden ver, el problema no es solo que Europa en su conjunto haya tenido un crecimiento vegativo negativo de 135.000 personas en el año 2015, sino que eso esconde fuertes disparidades geográficas, sociales y culturales.

En Japón, la otra gran zona geógráfica del mundo donde las políticas monetarias del banco central son ultra-acomodaticias, el problema de la natalidad es también muy grave. Como vemos en el siguiente gráfico, desde 2008 el número de fallecimientos cada año supera el número de nacimientos, y sobre todo la tendencia se acentúa (la diferencia va creciendo año tras año). El problema por lo tanto llegó a Japón unos años antes que a Europa, y eso explica por qué Japón también lleva unos años de ventaja en la política de tipos negativos y otras medidas “no convencionales” por parte de su banco central.

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Fuente: Yardeni.

Por cierto, ahora que a Trump le ha dado por reclamar también tipos negativos para EEUU (ocurrencia en tuit unos días atrás), veamos cómo va el tema del crecimiento vegetativo en EEUU:

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Fuente: Yardeni.

En EEUU nada de crecimiento vegetativo negativo en el horizonte (aunque las tendencias ya parecen instaladas), y eso también explica por qué los tipos (y el crecimiento económico) en EEUU están claramente por encima de Europa y Japón. El gráfico anterior parece indicar que los tipos negativos terminarán llegando a EEUU pero falta más de una década.

Demografía y tipos de interés.

Volviendo al tema principal del post, que es la relación entre el crecimiento demográfico y los tipos de interés, ¿Es casualidad que en estos años recientes en los que Europa ha entrado en crecimiento vegetativo negativo, los tipos de interés de los bonos soberanos hayan caído a territorio negativo y cada vez más? Obviamente no lo es.

Sin duda el impacto de los bancos centrales existe. Pero es posible que la atención extrema que les prestamos en realidad nos esté llevando a ignorar que existe otra fuerza aún más poderosa que empuja los tipos de interés a la baja: la demografía. 

La cuestión se puede plantear de una forma sencilla: los tipos de interés -dejando de lado la distorsión de los bancos centrales- se forman por la interacción de oferta y demanda. Cuanto mayor es la demanda de “papel” (bonos y obligaciones), mayor es el precio que los compradores están dispuestos a pagar...y por lo tanto menor es el tipo de interés que los vendedores (empresas y Estados soberanos) están dispuestos a ofrecer.

En términos demográficos se suele usar el porcentaje de personas que tienen entre 40 y 54 años, que es cuando mayor es el ahorro porque están pensando ya en la jubilación. Hasta los 35-40 años somos jóvenes y no ahorramos, y a partir de los 60-65 empezamos a necesitar los ahorros para vivir. Por lo tanto, en una población donde la proporción de personas entre 40 y 54 años es máxima, es de esperar que el ahorro sea máximo igualmente, y por lo tanto la demanda de bonos sea máxima, empujando los tipos de interés hacia abajo.

En el siguiente gráfico vemos un ejemplo de la correlación que existe entre los tipos de interés y la demografía. La línea morada representa el porcentaje de población mundial que NO tiene entre 40 y 54 años. Cuanto menor es esta línea, mayor es el porcentaje de personas en la franja de edad donde el ahorro es máximo (y donde por cierto, el ahorro tiende a dirigirse hacia la Renta Fija porque la Renta Variable “es demasiado arriesgada” para la jubilación, y más después de las dos mega-crisis de 2000-2002 y 2008). Como vemos, a medida que sube la proporción de personas entre 40 y 54 años (línea morada bajista), van cayendo los tipos de interés -reales- del bono americano a 10 años (un bono en el que invierte todo el planeta).

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Fuente.

Los emisores de deuda tienen ahora la sartén por el mango.

Hasta hace unos años eran los emisores de deuda los que tenían que ofrecer un interés atractivo para atraer a los ahorradores y que les prestaran su dinero. Ahora existe una sobredemanda de papel porque existe un exceso de ahorradores, amplificada por los bancos centrales que reducen la oferta de papel. Así que son los ahorradores los que “suplican” a los emisores de deuda que les cojan sus ahorros, hasta el punto de que los bonos alemanes por ejemplo, están en escasez (porque los ahorradores quieren comprar calidad y protegen sus ahorros de cara a la jubilación). Este verano vimos incluso cómo por primera vez un bono emitido por una empresa cotizaba a rentabilidad negativa (Nestlé).

CONCLUSIÓN.

La obsesión por los bancos centrales nos ha hecho ignorar una realidad mucho más poderosa: los tipos de interés a la baja son consecuencia de la evolución demográfica de Europa, Japón y EEUU (y todo el planeta en su conjunto).

El envejecimiento de la población europea y japonesa es el responsable del bajo crecimiento económico y por tanto bajos tipos de interés, y es un fenómeno que durará muchos años. Tenemos tipos bajos / negativos para rato. Hasta mediados de la próxima década sin problema. Eso no excluye repuntes, pero nada comparado con los 4-5% que todavía teníamos hace menos de una década. Esa era ya pasó.

Epílogo: la deflación.

Las consecuencias van aún más allá. Por ejemplo, el tema de la deflación... puesto que una demografía así es una poderosa fuerza deflacionaria, que se suma a la tecnología y a la eventual depreciación del Yuan chino, que también son fuerzas deflacionarias.

¿Y si el cisne negro de los próximos 20 años es que nos adentramos en una era deflacionaria? Sería un fase opuesta a la vivida en los años 70 (época de gran inflación). Quizá es lo que toca ahora, en una especie de alternancia de muy largo plazo: crack y mega-crisis en los años 1930, subidas en los años 40-60, inflación los años 70, subida en los años 80 y 90, y tras las crisis de la primera década del s.XXI (2002-03 y 2008), toca una subida (desde 2009) para desembocar en deflación.

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En el gráfico anterior pongo el Dow Jones Industrial (máximo histórico desde 1920). Los rectángulos rojos son fases de crisis, y los verdes son fases de crecimiento. Por duración temporal y amplitud, la actual fase estaría a medio camino, tanto en tiempo como en amplitud de subida. Esto encajaría con el gráfico que puse más arriba de demografía en EEUU, donde el crecimiento vegetativo empezaría a ser negativo a finales de la próxima década. Ahí se acabaría la actual fase expansiva y entonces podría aparecer esa deflación. Recordemos que la deflación se refiere al nivel de precios mientras que la expansión se refiere al crecimiento económico. Ambas cosas son compatibles aunque la deflación en teoría acaba ahogando el crecimiento económico real...

Perdonad el lado "bola de cristal" de esta reflexión final, que no hay que tomarse como predicción sino como ejercicio "de apertura mental". El mensaje principal del post es que existe una fuerza superior que gobierna las grandes tendencias de largo plazo, que es la demografía. EEUU va mejor que Europa y Japón, ya de lleno en tipos negativos, y como digo, va parece que estos tipos muy bajos / negativos van para largo en Europa y Japón (y terminarán llegando a EEUU). Los bancos centrales pueden agravar la situación pero no son los responsables primeros.

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Este artículo tiene 41 comentarios
Estupendo articulo. Yo ya había intuido esta posibilidad pero no sabía cual era la razón.
Europa envejece y morirá de vieja sino no hace una verdadera revolución que atraiga trabajadores extranjeros (mejor hispanos que árabes, y perdonad mi sinceridad). Porque la mentalidad europea acomodada no va a cambiar y no creo que nos vayamos a poner a tener hijos como locos por muchas ayudas que den.
17/09/2019 15:31
En respuesta a da ca co
De hecho, en los países nórdicos hay muchas ayudas a la familia y no tienen hijos, luego lo que impera no son las ayudas a la natalidad, sino la mentalidad y cultura, especialmente en países protestantes y el buen vivir porque los hijos se ven como "un lastre" para seguir a la manada y disfrutar de la vida.
18/09/2019 08:27
Hay un desequilibrio entre los países donde se da la producción industrial, otros donde se generan las materias primas y otros donde se vive bien porque los servicios y seguridad están avanzados. El problema es que todos queremos las tajadas y nadie quiere el caldo.
17/09/2019 16:52
Con el fin del nacionalcatolicismo se acabó la natalidad.... Aquellos benditos bebés vinieron con un pan bajo el brazo y se van a ir con el pan bajo el brazo...jajajajs
17/09/2019 17:06
Cisne negro (o blanco): imaginad que la tecnologia del healdcare en los próximos 10 años avanza tanto como para que una persona de 100 años, esté en tan buenas condiciones como una de 60... La curva poblacional no se estrecha por abajo hasta bien entado el siglo 21...
17/09/2019 17:54
En respuesta a Nicolás del Moral Garnier de Boisgrollier
Pues para España se va a alargar la vida...y una carga para la sociedad
Pero en Usa un individuo es un negocio y si encima te mueres antes pues mejor,jajajs
18/09/2019 08:03
En respuesta a Pepe Mary
Te apuesto una cena en el mejor restaurante de Madrid que la esperanza de vida en España se acorta en los próximos 10 años.
Que la esperanza haya aumentado desde el siglo XIX que la mitad de los recien nacidos morían no significa que siga aumentando.
Comemos muy mal, (no como nuestros abuelos), tomamos muchas drogas/medicamentos (no como nuestros abuelos), y hacemos poco ejercicio (no como nuestros abuelos).
18/09/2019 10:42
En respuesta a da ca co
Según un estudio reciente la esperanza de vida en España va a seguir aumentando, no te dejan fumar nos van meter el coche eléctrico van a prohibir el azúcar en los colegios, van controlar la sal en los procesados .... Etc, todo eso se transforma en más salud y menos enfermos crónicos con el consiguiente ahorro social pero un gasto en pensiones, jajaja
En América se forran las farmacéuticas y si además te mueres pronto porque te han estrujado hasta la última gota y ya te puedes morir,jajJsja
18/09/2019 10:57
En respuesta a da ca co
Daniel el mayor logro en la salud de las personas aparte de comer fue lavarse las manos la higiene...ahora sería restringir la sal y el azúcar ...sin la peor droga que existe porque se consume en masas las otras es más focolizada y no es generalizada
18/09/2019 11:13
En respuesta a Nicolás del Moral Garnier de Boisgrollier
Pero con una legislación en el sector de alimentación ,
Con sólo controlar el azúcar y la sal las siguientes generaciones se podrían jubilar a los 80 años ...con muy poquita cosa ,jajJajJs
18/09/2019 11:28
En respuesta a Pepe Mary
La alimentación recomendada es basura. Tu lo sabes. Que se quite el azucar o la sal en los colegios es poco. Y de la medicina para que hablar. Confieso que yo no voy al medico ni aunque me esté muriendo. Tengo mis métodos. Y aunque en esto no coincidiremos y levantará ampollas, mi opinión es que muere más gente por el tratamiento del cáncer que por el cáncer en si. Con eso lo digo todo.
En cualquier caso mi apuesta sigue en pie.
18/09/2019 11:32
En respuesta a da ca co
Daniel la apuesta a cuántos años vista...
Solamente es el azúcar y la sal nada más y nada menos estamos hablando lo más adictivo que existe y se están dando pasos en este sentido... Y esto alargará la vida ...a las células cancerígenas les encanta el azúcar , el alzheimer es producto de un metabolismo vago gracias a la azúcar y también a la sal... Y gracias a los fármacos vas tirando.,..
En fin es más importante estudiar estas cosas en el colegio que enseñarlos Value Investing,jsjsjsjs
18/09/2019 11:44
En respuesta a Pepe Mary
10 años... :)
Totalmente de acuerdo con lo del cancer. El problema es que aunque los políticos educasen, que es mucho suponer, la gente no se acabaría de creer lo de la comida sana. El azucar/carbohidrato es muy adictivo. Deberíamos vivir en una dictadura para que se llegará a ese control en lo que la gente come. En cualquier caso no se dentro de 500 años que pasará, los griegos vivian muchos años, los egipcios no, las cosas cambian, pero yo solo me refiero a la vida que llevaron nuestros abuelos y la que llevamos nosotros que es sin duda peor. Por eso a corto plazo la esperanza de vida bajará.
18/09/2019 11:56
En respuesta a da ca co
Yo creo que nuestros abuelos vivían peor, otra cosa es padecer de ansiedad o desmoralizar o deprimirse...
No sabía que los griegos vivían más que los egipcios...
Los egipcios eran los que guardaban grano para las vacas flacas... esto me sugiere que su dieta era a base de carbohidratos, vamos que estaban todo el día comiendo gachas,jajaja
18/09/2019 12:20
Según el el gráfico de cajas expuesto en el artículo al Dow Jones le queda recorrido hasta el 70000 ,
enhorabuena a los que sigan apostando por el largo plazo,
Se me antoja que el cisne negro es el que no va a salir a volar,jajaja
17/09/2019 18:10
En respuesta a Pepe Mary
Pero observar bien el gráfico de cajas del Dos son todas iguales incluso las de las crisis está todo en armonía y está armonía lo lleva hacia el 70000, ese gráfico lo dice todo,jajsjs
17/09/2019 18:14
Correlacion no es causalidad. Simplemente hay que aceptar que no sabremos todo y no inventar explicaciones por muy logicas que parezcan. Estas terminaran sin valor en el futuro, siempre es asi. Tu teoria no explica que paso en los 70

Hasta el mas tonto de los ahorristas sabe que no se debe invertir en tasas negativas y mejor tener cash.
Los que compran los bonos actualmente y se han tirado abajo las tasas son los fondos mutuos (que no les importa porque no es su dinero y siempre cobran por gestionar o poner a un mono de gestor) y los bancos centrales. (Tampoco es su dinero solo lo imprimen)
17/09/2019 23:32
En respuesta a J K L M
Hola, bueno los tipos de interés cayeron a 0 en 2009 en Usa y no empezaron a repuntar por encima de 0 hasta 2015 creo, con tasas muy bajas que siguen hasta hoy, el s&p 500 se ha ido desde los 700 puntos aproximado hasta los 3000 hoy llegando a 2000 en 2015 con los tipos aún a cero... Quien invirtió en 2009 y no han vendido este índice o cualquier tecnológica sino se es rico poco le falta. Cualquier momento es bueno para invertir y los tipos son más peligrosos cuando están muy altos como vimos antes de la crisis financiera. Con los bonos de están financiando principalmente los países y muchas grandes empresas. Eso de guardar cash porque los tipos están bajos o negativos no se sostiene, saludos
19/09/2019 18:48
De acuerdo que a medida que te haces abuelo tiendes más a la renta fija. Otra cosa es que esto vaya a definir tipos de interés bajos, veremos qué pasa tras el próximo batacazo/crisis cuando el paradigma de la deuda cambie.
Lo que tengo claro es que la población de los países desarrollados seguirá reduciéndose.
18/09/2019 08:03
En respuesta a santi martinez
Sin duda en una situación tan "extrema" como la actual pueden ocurrir muchas cosas por el camino. Un "crack" de Renta fija por ejemplo, motivado por algún shock externo... o también puede ocurrir que lo que llamamos "extremo" se radicalice aún más y nos vayamos a tipos aún más negativos. ¿Dónde está el suelo? Cada vez que parece que lo hemos tocado, lo hundimos otro poco más.
Recordad que el banco central de japón invierte en bolsa comprando ETFs... ¿y si el BCE se pone a hacer lo mismo? Las variantes son muchas...
Para mí lo más importante es que todo esto no quita que la bolsa sigue siendo el mejor sitio para proteger tu dinero a largo plazo. Fijaros la "paradoja": la gente piensa que la bolsa es un sitio muy peligroso para tener el dinero y sin embargo los datos muestran que a largo plazo (períodos mínimos de 10 años, mejor 20), la bolsa es el sitio más seguro, más fiable, para proteger el poder adquisitivo del dinero (sea cual sea el entorno de crecimiento o contracción, inflación o deflación...).
Saludos !
18/09/2019 09:00
Sería interesante conocer si se sigue vendiendo renta fija como si fuera plazo fijo... Porque no me creo que haya gente comprando bonos como canal de ahorro si sabe que le puede caer su precio como si fuera renta variable.. Como si lo viera... El típico gestor de banco diciéndole a un inversor muy conservador... Mira esto es lo más seguro y lleva un 8%,este año...
18/09/2019 09:56
En respuesta a Benjamín Palacios
Es una buena reflexión. El día que reboten los tipos esos fondos sufrirán. Pero mucho tienen que subir (y por tanto caer esos fondos) para que la enorme inercia se revierta, por ahora.
Eso sí, dentro de 10 o 20 años, o quizá menos (cuando el ratio de personas entre 40 y 54 años caiga), y la presión compradora se reduzca y los tipos puedan subir (si la inflación lo permite...), por supuesto que podría haber un crack de RF. Tarde o temprano lo habrá... pero por ahora ese momento parece que sigue estando muy lejos...
Saludos !
18/09/2019 11:19
Mas aún. Me imagino a T.S.G. anulando en un futuro las hipotecas que se están haciendo ahora al 3 o 4% de interés fijo diciendo que los hipotecados no leyeron lo que firmaban o simplemente son idiotas con lo que ese contrato no vale.
18/09/2019 10:47
Me ha sorprendido ver que la europa del Este, incluido Rusia está igual!.
Las residencias para mayores van a tener mucha demanda en las próximas décadas, a falta de empleados nos van a traer robots, proporcionados por los Japoneses, que en esto nos llevan ventaja.
El próximo avance en la longevidad no vendrá de la mano de medidas higienico-dietéticas sino de avances científicos. Puede haber en pequeño retroceso en la esperanza de vida (tabaco, alcohol, drogas) pero volverá a aumentar.
O los de este grupo de 45-54 o invierte en bolsa o cuando llegue a los 100 le queda la pensión pública sí es que todavía existe. Según este artículo mejor continuar infraponderado en Europa, salvo algún REiT de residencias.
Ray Dalio pronostica una rentabilidad promedio del 4% para la bolsa USA en los próxímos años. Lo que con tipos negativos, no está mal.
En Japón los productos agrícolas están caros, así que hay que prepararse para lo mismo. Aunque en España por la cercanía de Marruecos es posible que tengamos productos agrícolas baratos. Sí la caída de la producción coincide con la caída de la demanda puede que no se tan grave. (asegurada una hamburgues por semena en la residencia, el jamón del bueno y el marisco para exportar a china, jeje con milmillones de posibles consumidores a los que les encanta el lujo, cuanto más caro el jamón mejor)
18/09/2019 16:08
Creo que olvidamos una variable demográfica muy importante como son las migraciones, eso ha compensado a lo largo de la historia incluso las muertes masivas por guerras o epidemias, creo que será la única salida que tengamos en occidente, saludos
19/09/2019 18:52
En respuesta a Jose Antonio Guerrero Sierra
Totalmente en desacuerdo, acudir al MITO de que las migraciones lo salvarán todo....... Japón no tuvo migraciones y se convirtió en la potencia de Asia y creo que la Rusia tampoco y se convirtió "en la potencia de los países comunistas".

Tú puedes decirle a todo el antiguo Imperio Español que seamos uno otra vez, pero si seguimos teniendo la misma mentalidad de falta de iniciativa, de que inventen otros y de machacar e impedir burocráticamente y mediante compra de voluntades el emprendimiento seguirás siendo un país pobretón.

O al contrario, ¿por qué Nigeria, con todo su petróleo y 190 millones de habitantes no es la superpotencia africana?

Un saludo.
20/09/2019 14:08
Bueno yo no he dicho que las migraciones lo salvarán todo, pero occidente no podrá funcionar bien sin inmigrantes por cómo se está estructurando la sociedad occidental, con tantas personas por encima de los 55 años y prejubilados vía despidos de oro...
20/09/2019 14:38
O al contrario, ¿por qué Nigeria, con todo su petróleo y 190 millones de habitantes no es la superpotencia africana? La estructura demográfica de un país te da el potencial para crecer, no lo demás, son necesarias otras cosas como infraestructuras etc.. China hace 50 o 60 años era un país sin ningún poder económico hoy lo es, India va por el mismo camino ya veremos qué pasa con África, estas cosas van despacio no seas impaciente, saludos
20/09/2019 14:44
Muy bueno, realmente creo q estamos en los últimos coletazos del invierno de kondartief, quizás hasta 2022, y luego vendrá la primavera, con sus 20 años de fuete crecimiento e inflación muy baja, ya para 2040 en verano, con bajo crecimiento e inflación disparada al estilo de 1973
21/09/2019 08:23
El problema de su argumentación es que da por hecho que los gobiernos o el BCE son capaces de producir inflación cuando les convenga, pero eso no es así. Japón lleva muchos años intentándolo y haciendo de todo y no hay manera.

Por otro lado, si el tipo de interés es negativo, ¿qué problema hay con seguir endeudándose más y más, incluso para pagar las pensiones?
De nuevo Japón es pionero en eso.

Y por último está el factor más importante: el euro es una divisa inviable. Ahora estamos en el ojo del huracán, pero la crisis del euro volverá en cuanto aparezca una recesión y lo hará con mucho más fuerza, pues serán España e Italia los que tomen el papel de Grecia.
27/09/2019 22:13
En respuesta a Nicolás Iglesias Crespo
Cierto, no debemos olvidar el problema estructural del euro. Pero cuidado, los cisnes negros positivos también existen. Europa tiene riqueza para encontrar una solución. Pero también puede seguir igual y que al final el euro desaparezca. Me cuesta creerlo porque es una cuestión política. Es viable si se quiere.

Por otra parte, no me he debido de explicar bien. No son los bancos centrales los que producen inflación sino la demografía. En todo caso pueden ayudar. Igual que con los tipos de interés, que son muy bajos o negativos por un exceso de demanda y / u oferta insuficiente.

Saludos!
28/09/2019 06:25
En respuesta a Nicolás del Moral Garnier de Boisgrollier
El problema europeo es la falta de europeos que hay en Europa. Pregunta a cualquiera como se llama el presidente y poca gente lo sabe. Nos importa menos lo que ocurre en Europa, que lo que ocurre en nuestra comunidad de vecinos. Por eso el euro desaparecerá pienso yo.
28/09/2019 11:18
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