Hace poco tuve la ocasión de analizar en profundidad Ford. Ford es una compañía que está, como muchas compañías de automóviles, atravesando un momento crucial en el que puede convertirse, de nuevo, en referente para el siglo XXI o bien ir perdiendo paulatinamente cuota de mercado y lastrando su valor en conjunto. El precio de cotización actual es de $17.07 en el NYSE, precio un poquito por debajo del precio objetivo para algunos analistas como Royal Bank of Canada o un precio muy barato para otros analistas como Morgan Stanley. En cualquier caso, y amén de otras circunstancias que afectan a Ford y a su valor a día de hoy, vamos a desarrollar en este artículo los siguientes puntos:
- Los problemas de deuda de Ford en el corto y medio plazo.
- La estrategia de desarrollo de producto: ganando peso sus coches eléctricos.
- La estrategia de desarrollo de mercados: Europa y América, Asia y Sudamérica.
Teniendo en cuenta que otras áreas de Ford no han sido tan sumamente relevantes para el performance de la automovística, nos centraremos en esta. Sí, es cierto que su banco interno (Ford Credit) tiene un peso muy importante en sus cuentas (el 20% aproximadamente de los rendimientos operativos proceden de Ford Credit) y que el fondo de pensiones para sus trabajadores es llamativamente elevado. Incluso podríamos decir que su departamento interno de Forex ha dado más de un susto (las estrategias de cobertura frente a divisas de BRICS y divisas latinoamericanas fue bastante nefasta en 2012, aunque este año se ha corregido), pero son los tres puntos anteriormente mencionados los principales motores de crecimiento de Ford para los próximos 5-10 años.
La deuda de Ford
La deuda de Ford no presenta problemas en el corto plazo desde hace pocos meses. Esto ha sido así gracias a la refinanciación de parte de su deuda a corto cuyo maturity medio ha aumentado en 2 años y a que la solvencia en el corto está situada en el 90% (ratio circulante) y su test del ácido se muestra bastante estable en los últimos tres ejercicios por encima del 50%. Además, su tesorería es bastante grande, fruto de una austera política de dividendos y de haber mantenido - en exceso para muchos analistas - una importante caja operativa desde 2009.
La deuda total es 5.4 veces los fondos propios. Representa, por tanto, cerca del 84% de todo el capital (apalancamiento elevado, dirán probablemente, pero habida cuenta de que sus bonos son investment grade - Baa3 - tiene buenos ratios y un cash flow per share de 2.45 dólares, junto con su gran equipo directivo, no tiene problemas si tuviera que hacer nuevas emisiones, que quedarían muy lejos de retornos high-yield). De hecho, la fragmentación de los accionistas (un 75% de los mismos son minoritarios, lo que dota de gran autonomía al Consejo) es señalado como un buen asset por los inversores.
Por ello, el único problema real de la deuda de Ford no está en sus figures internas, está en el mercado. El mercado de deuda ha estado muy jugoso desde hace casi 18 meses (Draghi y Bernanke/Yellen bien se han ocupado de ello) pero al igual que la bolsa el tapering le puede afectar muy negativamente y teniendo en cuenta que el año que viene Ford debe refinanciar gran parte de la deuda, los costes financieros de esta refinanciación pueden aumentar sensiblemente el peso de los gastos financieros sobre su EBITDA, algo que puede que no lastre en exceso la valoración (pues aumentaría el Free Cash Flow para el accionista) pero que forzará menores resultados para la compañía y podría lastrar la cotización. De hecho, el único analista que ve la acción cara de entre los grandes, considera esto el gran peligro y sitúa el precio objetivo de la acción en $12.
La estrategia de mercado
Ford tiene gran presencia en Europa y América pero en Asia y Sudamérica va ganando relevancia. Centremos un poco este tema:
- En Europa el mayor driver de ventas de Ford es el consumo a nivel macroeconómico. Con este consumo privado totalmente deprimido y sin vistas reales de recuperación potente, Ford ha estado reduciendo su inversión en Europa: bajadas de salarios, desinversión en CapEx, menos dotación para marketing... En fin, consolidando y reestructurando su estructura europea para ser menos volátil a este mercado y menos sensible. Una buena decisión pero aún no ha culminado del todo. Es decir, queda aún mucho ajuste por hacer en Europa y aunque puede suponer mucho ahorro el riesgo de que les explote está ahí (si bien se va disipando mientras Europa se recupera).
- En Estados Unidos Ford sólo ve crecimiento en el mercado a través de un nuevo producto: coches eléctricos e híbridos. Esto lo vamos a comentar en el siguiente punto, sobre todo por la excelente estrategia de logística y de costes que ha llevado Ford a cabo.
- Asia es el gran filón. Aquí Ford ha entrado en el mercado de lujo (como otras compañías europeas, que también han apuntado al segmento premium: BMW, Audi o Renault, especialmente en China). El gran filón está en China. En China, Ford no llega al 5% de market share y General Motors está muy por encima de esto. Todos están de acuerdo en que Ford puede crecer mucho más y sólo hay un riesgo a la vista: la irrupción de Volkswagen en el mercado de lujo chino. Si bien están aún empezando y Ford está usando la plataforma de montaje que tanto éxito le ha dado en Estados Unidos (C-Max) con un ahorro de costes muy importante, sólo con una importantísima estrategia de marketing podrá sobreponerse. El plan de Ford es obtener recursos del ahorro europeo pero eso está todavía por ver. De momento, la promoción del Lincoln MKC está causando sensación y está claro que Ford apuesta fuerte por esta carta.
- Sudamérica: miedo al populismo. Ford ha ido perdiendo terreno en Latinoamérica y la estrategia pasa por mantener una participación residual fijándose más en México y Brasil y olvidándose de los entornos más convulsos.
La apuesta por los coches verdes
Por último, Ford opina que en Estados Unidos sólo se puede reventar el mercado introduciendo como "nuevo" producto el coche eléctrico. Por ello, quiere ser el primero en llevarlo a tal efecto. El éxito está siendo notorio (500,000 unidades "verdes" producidas en los últimos tres años y adquisición de la canadiense PEA que sólo hace coches totalmente eléctricos) pero falta mucho por hacer. El principal asset es la plataforma de montaje C-Max, que puede servir para manufacturar 3 modelos distintos, una gran revolución en el sector que unida a la gran estrategia de logística está aumentando el múltiplo EBITDA/Sales.
En conclusión
Ford me parece una buena compañía, y sinceramente podría recomendar su compra. Pero sería cauto de momento. Hay que recordar que su beta es de 2x respecto al NYSE y la retirada de estímulos de la Fed puede fastidiar la cotización. El consenso de mercado está entre Hold y Outperform, y me apunto a esto último. Pero si Europa aguanta, en Asia se consolidan y se produce el cambio definitivo a coches eléctricos, Ford está muy barata. Tan barata que podría llegar a un rango entre $21 y $24, lejos de esos 12 dólares de los más pesimistas.
