La relación entre la deuda total y el EBITDA en el agregado del IBEX 35 ha pasado de superar las 4,5x en 2006 a cerrar el pasado ejercicio en 3,8x.
Una reducción del excesivo endeudamiento que se acumuló durante la última fase de la burbuja inmobiliaria y de crédito (2006-2008) que podría continuar en los próximos trimestres. Ateniendo a la media de la ratio deuda / EBITDA del IBEX 35 en los años previos al pico de la burbuja y a la ratio media de las principales compañías europeas, un objetivo de deuda en el rango de 2,5-3 veces EBITDA sería razonable.
En este escenario, la inversión en capital (capex) seguirá bajo presión, cayendo a un ritmo anual del 5-7%, según las previsiones del consenso de Factset, hasta estabilizarse en niveles de 32.000 millones de euros, muy lejos de los más de 50.000 millones que alcanzó en 2006. Con una rentabilidad del activo (ROA) por debajo del 0,9%, la utilización de la capacidad productiva lejos de máximos (77% en la Eurozona) y el coste de capital todavía alto en muchos segmentos del mercado; el capex seguirá siendo una actividad limitada, y supeditada a una necesaria reparación de balances.
El desapalancamiento del IBEX 35, implicaciones para bonistas y accionistas. A diferencia de otras áreas geográficas donde el reloj del asset allocation sugiere un mejor comportamiento de la bolsa frente a la renta fija privada (como es el caso de EEUU), en los mercados del sur de Europa en general, y España en particular, todavía estamos en la fase, en nuestra opinión, de recuperación sincronizada de cotizaciones bursátiles y mercado de crédito (renta fija privada).
En primer lugar, porque todavía no estamos observando una aceleración de los niveles de endeudamiento. Todo lo contrario, seguimos en la fase de “reparación de balances”, con un desplazamiento de flujo de caja hacia la reducción de deuda desde el capex. Y en segundo lugar, porque los argumentos en los que nos apoyamos para situar el objetivo del IBEX 35 por encima de los 9.500 puntos están relacionados, en mayor medida, con una menor tasa de descuento de flujos (caída de prima de riesgo) más que por una aceleración del crecimiento de los beneficios (poco probable).
