El Área euro por el mal camino ¿Qué esperar de la bolsa y la deuda?

29 de septiembre, 2014 35

El reloj de actividad económica del Área euro encadena siete meses consecutivos perdiendo aceleración y se aproxima a un cuadrante peligroso. Un cuadrante que recoge una actividad económica creciendo por debajo de la media de los últimos años y, además, en fase de desaceleración. Es la zona que está en rojo en los gráficos inferiores, y es una zona por la que ha transitado no hace muchos trimestres el reloj del Área euro. En abril de 2011 el reloj empezó una trayectoria muy similar a la que está dibujando actualmente y que acabó por entrar en zona peligrosa en el mes de agosto. Anteriormente, en el verano de 2007 el reloj también escoró hacia el cuadrante de riesgo que acabo por traspasar en abril de 2008.

Antes de analizar la respuesta de variables financieras (bolsa y tipos de interés) a estas trayectorias y cambios de cuadrante, veamos con un poco más de detalle las transiciones de 2008 y 2011.

Trayectoria y cambio de cuadrante en 2008: crisis global. Las señales de agotamiento de ciclo empezaron a saltar en 2007. No solo en monitores adelantados de actividad, también en algunos segmentos de mercado el estrés empezaba a hacer acto de presencia (“monoline”, subprime, estructuras en monetario etc.) El superciclo de crédito y burbuja inmobiliaria había llegado a su pico en los principales bloques económicos. La recesión posterior, amplificada por la congelación de canales de crédito tras la quiebra de Lehman Brothers, fue una de las más severas de las últimas décadas.

Trayectoria y cambio de cuadrante en 2011: crisis deuda Área euro. Las tensiones en los mercados de deuda de Grecia y Portugal (más tarde en Irlanda, Italia y España) fue el catalizador del cambio de trayectoria en el reloj del ciclo del Área euro en 2011. A diferencia de 2008, esa deriva hacia el cuadrante de riesgo fue algo “exclusivo” del Área euro. El resto de focos de crecimiento económico (EEUU, emergentes) estaban en positivo y la amenaza doble recesión se hizo realidad en las economías del euro.
Reacción de la bolsa europea y tipos de interés a largo plazo (deuda alemana). En los meses posteriores al cambio de cuadrante de 2008 y 2011 el Eurostoxx perdió un 50% y un 30%, respectivamente. La caída de tipos de interés en Bund (10 años alemán) fue de unos 150 puntos básicos en ambos episodios ¿Y si hay un cambio de cuadrante en los próximos meses? ¿Qué reacción cabría esperar? Veamos algunos puntos importantes:
- A diferencia de 2008, el reloj del ciclo GLOBAL no está (todavía) en desaceleración. La recaída está focalizada en Área euro, donde los indicadores adelantados de actividad muestran un claro deterioro.
- Los “excesos” de crédito del 2007/08 tampoco se aprecian de una forma tan generalizada, si bien hay algunos segmentos de mercado donde la complacencia y el apalancamiento ha vuelto a niveles de 2007.
- Las valoraciones del Eurostoxx (que analizamos a través del GdC Valoración) también están lejos de las lecturas muy ajustadas de 2008 y 2011 (ver gráfico inferior). En los primeros meses de 2014 sí detectamos una presión en valoración que, junto con nuestros monitores de timing, alertaban de un pobre retorno del Eurostoxx en una ventana de 6 meses. Las caídas del mes de agosto (drawdown del 10%) fue un primer aviso que podría acabar materializándose en una corrección mayor en estas próximas semanas. Una corrección que aprovecharíamos para seguir subiendo el peso de la renta variable en carteras (empezamos el año esperando una corrección del 10% que se materializó en agosto; subimos presupuesto de RV de forma gradual; ahora esperamos corrección adicional para elevar al máximo el presupuesto de RV de cada perfil inversor).
- Las razones por las que subiríamos peso en RV son (1) detectamos focos de crecimiento en el cuadro global, (2) el GdC Valoración está en niveles que sugieren retornos del +10/+15% a 6 meses vista y (3) no nos olvidemos del impacto de los balances de los bancos centrales sobre los precios de los activos y las medidas que está poniendo sobre la mesa el BCE.