Coaliciones frágiles y gobiernos en minoría dominan la política de muchos países europeos, cerniéndose sobre ella la alargada sombra de los partidos populistas. A nuestro juicio, esta coyuntura provoca una enorme inactividad por más que los políticos prometan mucho durante la campaña: a la hora de la verdad no pueden hacer gran cosa. Nuestra experiencia apunta a que la mayoría de los votantes y analistas de la actualidad odian esta situación, lamentan la incapacidad del Gobierno para aprobar leyes que impulsen el crecimiento económico o corrijan políticas ineficaces. Sin embargo, creemos que este enfoque pasa por alto algunas consideraciones clave, siendo la principal que la ley ideal que garantiza la consecución de unos resultados determinados sencillamente no existe. Incluso una legislación bien formulada y diseñada para animar la actividad empresarial puede acarrear consecuencias inesperadas. Por tanto, pensamos que a la renta variable le beneficia la parálisis política, ya que las empresas se adaptan mejor a los cambios suaves que a los extremos.
En Italia, la coalición populista une a La Liga, de extrema derecha, con el Movimiento 5 Estrellas, de izquierdas, dos partidos con pocos nexos en común; en España fue necesario anticipar las elecciones a abril por la incapacidad del Gobierno socialista en minoría para aprobar el presupuesto; el fracaso del Gobierno belga en diciembre hará necesaria una votación en mayo; en Suecia, los dos partidos más importantes formaron una coalición, pero ni siquiera juntos alcanzaban la mayoría, así que los comunistas tuvieron que abstenerse en la investidura del nuevo gobierno. Estos son solo algunos ejemplos, pero el bloqueo se ha apoderado de Europa, conque, en nuestra opinión, es poco probable que se logre aprobar medidas de calado.
Parte de la prensa económica argumenta que la parálisis obstaculizará la integración de los mercados financieros de la eurozona, la emisión de deuda pública comunitaria –para evitar el excesivo apalancamiento de un solo país– y demás iniciativas. Aun así, consideramos que esta opinión tiene un sesgo demasiado optimista hacia la competencia de las autoridades políticas.
Sin negar los beneficios a largo plazo de algunas reformas, a menudo estas pueden ser muy perjudiciales por las consecuencias inesperadas que desencadenan. Por ejemplo, tras la crisis de deuda en la eurozona entre 2011 y 2013, los países miembros intentaron cortar el vínculo entre la situación financiera de los bancos y la de los gobiernos, dado que cuando los bancos atravesaban dificultades en 2008, los gobiernos los rescataron, teniendo que endeudarse para ello, y agravaron aún más la crisis de deuda. Además, como los bancos disponían de un gran volumen de deuda soberana, muchos temieron su quiebra: más presión sobre el erario público. A nuestro modo de ver, fue un círculo vicioso destructivo y, por ello, compartimos en parte el criterio de los funcionarios europeos, que consideraron problemática esta relación.
Así las cosas, la Unión Europea y el Banco Central Europeo promulgaron normas muy estrictas que dictaminan que los bancos deben obligar a los tenedores de bonos y a algunos depositantes a asumir pérdidas si quieren acceder a la financiación estatal. Es decir, el banco ha de recapitalizarse internamente –bail-in– antes de que el Gobierno lo rescate –bail-out–. En principio, parece una manera sensata de abordar el problema, si bien, en la práctica significó que muchos inversores ordinarios se vieron abocados a las pérdidas en valores que consideraban segurísimos. En 2015 fue lo que sucedió en Italia, llevando incluso a un inversor a suicidarse. La enorme incertidumbre sobre cuál sería la siguiente entidad en quebrar ejerció una presión desmedida sobre los costes de financiación de los bancos. Como cabría esperar, Italia cambió su postura al respecto; de hecho, uno de los partidos en el poder, que hizo campaña contra los rescates, apoyó que se salvara a la Banca Carige. A nuestro parecer, esta norma diseñada para evitar rescates se ha revelado, en el mejor de los casos, como un instrumento ineficaz.
La analogía con los escándalos contables de Estados Unidos es inevitable. Durante el mercado bajista liderado por las puntocoms del periodo 2000-2002, importantes empresas cotizadas como Enron, Worldcom y Global Crossing encadenaron una serie de fraudes contables que afectaron gravemente la confianza de los inversores. El desánimo en los mercados bajistas no es algo raro, sino más bien la norma, según nuestra experiencia, si bien en esta ocasión el Congreso de los Estados Unidos se vio en la obligación de abordar la cuestión. Así, en 2002 aprobó la Ley Sarbanes-Oxley, que decreta la responsabilidad penal de los directivos que firmen balances que contengan errores.
El propósito de la reforma fue que se recuperara la confianza en la exactitud y veracidad de las cuentas de resultados, pero los problemas no se hicieron esperar. Primero, el fraude contable ya era un delito, como demostraron las condenas de los ejecutivos de Enron; por lo tanto, la ley volvió a sancionarlo. En segundo lugar, la responsabilidad penal de los fallos contables repercutió en que algunas empresas se mostraran reacias a salir a bolsa. En tercer lugar, a nuestro juicio, las empresas tuvieron que invertir mucho en cumplimiento y contabilidad, probablemente en detrimento del crecimiento; según una estimación, el gasto medio en estas políticas ascendió a millones de dólares anuales en las empresas cotizadas. A medida que se enconaba el debate sobre la nueva ley y avanzaba hacia su aprobación, la renta variable estadounidense caía cada vez más. Por más bienintencionados que fueran los objetivos del Congreso, su manera de afrontarlos no fue la mejor.
En un contexto político estancado como el europeo, dudamos que surjan leyes de tal relevancia. La inactividad nos hace confiar en que los empresarios no tendrán que invertir los millones que costó a las empresas estadounidenses la ley Sarbanes-Oxley. El panorama de regulaciones debería permanecer relativamente estable, de forma que las empresas puedan apostar por la expansión y aumenten su capacidad para competir a escala mundial. A pesar de que los políticos y los votantes odien la inactividad, los mercados bursátiles deberían aprovechar sus consecuencias positivas.
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